货币政策与流动性观察：月初资金面有所企稳

证券研究报告|2023年12月11日 货币政策与流动性观察 月初资金面有所企稳 核心观点经济研究·宏观周报 月初资金面有所企稳 海外方面，上周（12月4日-12月10日）全球货币政策无重大变化。联邦资金利率期货隐含的12月FOMC加息25bp的可能性为1.6%，不加息的可能性为98.4%。 国内流动性方面，上周（12月4日-12月8日）狭义流动性环比小幅宽松。央行上周净回笼力度略超预期，但月初资金面扰动因素相对较少，短端资金利率跨月后显著回落；中期利率方面，存单利率与短端背离，总体而言期限越短（如1M）上行幅度越大，可能部分反映了机构跨年需求。国信狭义流动性高频扩散指数较此前一周（11月27日-12月1日）升高0.26至100.71。其中价格指标贡献140.69%，数量指标贡献 -40.69%。价格指数上升（宽松）主要由上周全周标准化后的同业存单加权利率环比上行拖累，R/DR加权利率偏离度（7天/14天利率减去同期限政策利率）和R001总体环比下行支撑。数量上，央行上周逆回购缩量续作对数量指标形成拖累。本周需关注以下因素的扰动：同业存单到期超过6000亿元，本月15日为办税截止日。 央行公开市场操作：上周（12月4日-12月10日），央行净投放流动性资金-10590亿元。其中：7天逆回购净投放-10590亿元（到期21360亿元，投放10770亿元）；14天逆回购净投放0亿元（到期0亿元，投放 0亿元）。本周（12月11日-12月17日），央行逆回购将到期10770亿 元，其中7天逆回购到期10770亿元，14天逆回购到期0亿元。截至本 周一（12月11日）央行7天逆回购净投放2180亿元，OMO存量为12950亿元。 银行间交易量：上周（12月4日-12月8日），银行间市场质押回购平均日均成交7.54万亿，较前一周（11月27日-12月1日，5.21万亿）升高2.33万亿。隔夜回购占比为88.5%，较前一周（83.1%）升高5.3pct。 债券发行：上周政府债净融资2563.4亿元，本周计划发行12841.9亿元，净融资额预计为1462.6亿元；上周同业存单净融资-521.9亿元，本周计划发行1250.2亿元，净融资额预计为-4755.0亿元；上周政策银行债净融资312.2亿元，本周计划发行0.0亿元，净融资额预计为0.0 亿元；上周商业银行次级债券净融资10.0亿元，本周计划发行40.5亿 元，净融资额预计为40.5亿元；上周企业债券净融资10.2亿元（其中 城投债融资贡献约-2977%），本周计划发行759.7亿元，净融资额预计为-2145.9亿元。 上周五（12月8日）人民币CFETS一篮子汇率指数较前一周（12月1日）上行0.23至98.81，同期美元指数上行0.80至104.00。 风险提示：需求改善不及预期，海外经济进入衰退。 证券分析师：董德志联系人：田地021-609331580755-81982035 dongdz@guosen.com.cntiandi2@guosen.com.cnS0980513100001 基础数据 固定资产投资累计同比2.90 社零总额当月同比7.60 出口当月同比0.50 M210.30 市场走势 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 《宏观经济宏观周报-国信宏观扩散指数指向国内经济持续回升向好》——2023-12-11 《高技术制造业宏观周报-国信周频高技术制造业扩散指数回落》——2023-12-08 《宏观经济宏观周报-国信宏观扩散指数B继续明显上行》——2023-12-04 《高技术制造业宏观周报-国信周频高技术制造业扩散指数小幅回落》——2023-11-30 《货币政策与流动性观察-跨月流动性分层加剧》——2023-11-27 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 内容目录 周流动性回顾：月初资金面有所企稳4 流动性观察6 外部环境：美联储12月或将暂停加息6 国内利率：短端与中端利率走势分化7 国内流动性：上周央行逆回购缩量续作9 债券融资：上周政府债券净融资显著回升11 汇率：人民币兑美元走弱12 图表目录 图1：狭义流动性扩散指数（上升指向宽松，下降指向紧缩）4 图2：价格指数4 图3：数量指数4 图4：美联储关键短端利率6 图5：欧央行关键短端利率6 图6：日央行关键短端利率6 图7：主要央行资产负债表相对变化6 图8：央行关键利率7 图9：LPR利率7 图10：短端市场利率与政策锚8 图11：中期利率与政策锚8 图12：短端流动性分层观察8 图13：中期流动性分层观察8 图14：货币市场加权利率8 图15：SHIBOR报价利率8 图16：“三档两优”准备金体系9 图17：7天逆回购到期与投放9 图18：央行逆回购规模（本周投放截至周一）9 图19：央行逆回购余额跟踪9 图20：MLF投放跟踪10 图21：MLF投放季节性10 图22：银行间回购成交量10 图23：上交所回购成交量10 图24：银行间回购余额10 图25：交易所回购余额10 图26：债券发行统计（本周统计仅含计划发行及到期）11 图27：政府债券与同业存单净融资12 图28：企业债券净融资与结构12 图29：主要货币指数走势12 图30：人民币汇率12 周流动性回顾：月初资金面有所企稳 海外方面，上周（12月4日-12月10日）全球货币政策无重大变化。联邦资金利率期货隐含的12月FOMC加息25bp的可能性为1.6%，不加息的可能性为98.4%。 图1：狭义流动性扩散指数（上升指向宽松，下降指向紧缩） 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 图2：价格指数图3：数量指数 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 国内流动性方面，上周（12月4日-12月8日）狭义流动性环比小幅宽松。国信狭义流动性高频扩散指数较此前一周（11月27日-12月1日）升高0.26至100.71。其中价格指标贡献140.69%，数量指标贡献-40.69%。价格指数上升（宽松）主要由上周全周标准化后的同业存单加权利率环比上行拖累，R/DR加权利率偏离度（7天/14天利率减去同期限政策利率）和R001总体环比下行支撑。数量上，央行上周逆回购缩量续作对数量指标形成拖累。本周需关注以下因素的扰动：同业存单到期超过6000亿元，本月15日为办税截止日。 央行公开市场操作：上周（12月4日-12月10日），央行净投放流动性资金-10590亿元。其中：7天逆回购净投放-10590亿元（到期21360亿元，投放10770亿元）；14天逆回购净投放0亿元（到期0亿元，投放0亿元）。本周（12月11日-12月 17日），央行逆回购将到期10770亿元，其中7天逆回购到期10770亿元，14天 逆回购到期0亿元。截至本周一（12月11日）央行7天逆回购净投放2180亿元，OMO存量为12950亿元。 银行间交易量：上周（12月4日-12月8日），银行间市场质押回购平均日均成交 7.54万亿，较前一周（11月27日-12月1日，5.21万亿）升高2.33万亿。隔夜回购占比为88.5%，较前一周（83.1%）升高5.3pct。 债券发行：上周政府债净融资2563.4亿元，本周计划发行12841.9亿元，净融资 额预计为1462.6亿元；上周同业存单净融资-521.9亿元，本周计划发行1250.2亿元，净融资额预计为-4755.0亿元；上周政策银行债净融资312.2亿元，本周计划发行0.0亿元，净融资额预计为0.0亿元；上周商业银行次级债券净融资10.0 亿元，本周计划发行40.5亿元，净融资额预计为40.5亿元；上周企业债券净融 资10.2亿元（其中城投债融资贡献约-2977%），本周计划发行759.7亿元，净融资额预计为-2145.9亿元。 上周五（12月8日）人民币CFETS一篮子汇率指数较前一周（12月1日）上行 0.23至98.81，同期美元指数上行0.80至104.00。12月8日，美元兑人民币在岸汇率较12月1日的7.14上行约207基点至7.16；离岸汇率上行约197基点至7.16。 流动性观察 外部环境：美联储12月或将暂停加息 美联储 11月FOMC继续暂停加息，其两大管理利率——存款准备金利率（IORB）与隔夜逆回购利率（ONRRP）分别保持在5.40%和5.30%。联邦资金利率期货隐含的12月FOMC加息25bp的可能性为1.6%，不加息的可能性为98.4%。 截至12月6日，美联储资产负债表规模为7.74万亿美元，较前一周（11月29 日）降低587.60亿美元，约为去年4月本次缩表初期历史最高值（8.97万亿） 的86.31%. 图4：美联储关键短端利率图5：欧央行关键短端利率 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 图6：日央行关键短端利率图7：主要央行资产负债表相对变化 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 欧央行 欧央行在10月议息会议暂停加息，其三大关键利率——主要再融资操作（MRO）、边际贷款便利（MLF）和隔夜存款便利（DF）利率保持不变，分别位于4.5%、4.75%和4%。欧元短期利率（ESTR）上周四（12月7日）较前一周（11月30日）上升1bp，位于3.90%。12月7日，欧洲央行管委维勒鲁瓦表示，通胀下行速度超出预期，并不代表经济出现衰退；2024年可能会考虑降息问题。 日央行 日央行10月议息会议将政策利率维持在-0.1％。日本央行政策目标利率、贴现率和互补性存款便利利率分别保持-0.1%、0.3%和-0.1%不变。东京隔夜平均利率 （TONAR）上周四（12月7日）较前一周（11月30日）升高1bp，位于-0.01%。12月6日，日本央行副总裁冰见野良三表示，对于退出宽松政策没有预设时间表，不宜预先设定结束各种货币宽松手段的先后顺序。 国内利率：短端与中端利率走势分化 央行关键利率 上周（12月4日-12月8日），央行关键利率无变化。 图8：央行关键利率图9：LPR利率 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 市场利率 短端利率方面，隔夜利率与七天利率全面回落。上周（12月4日-12月8日），R001和DR001较前一周（11月27日-12月1日）分别下降12.3bp、5.7bp，位于1.80%和1.66%；R007和DR007分别下降64.8bp、25.5bp，位于2.20%和1.81%；R007-DR007 收敛至38.2bp，依然处于偏高水平。考虑R成交量权重的货币市场加权利率（7天移动平均）上周五较前一周下行26.3bp至1.85%。 存单利率方面，与短端资金利率走势背离。本周一（12月11日）城商行1年期存单发行利率较12月1日上行10bp至2.89%，股份行1年期发行利率上行2bp至2.67%。 图10：短端市场利率与政策锚图11：中期利率与政策锚 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 图12：短端流动性分层观察图13：中期流动性分层观察 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 图14：货币市场加权利率图15：SHIBOR报价利率 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 国内流动性：上周央行逆回购缩量续作 上周（12月4日-12月10日），央行净投放流动性资金-10590亿元。其中：7天逆回购净投放-10590亿元（到期21360亿元，投放10770亿元）；14天逆回购净投放0亿元（到期0亿元，投放0亿元）。 本周（12月11日-12月17日），央行逆回购将到期10770亿元，其中7天逆回购 到期10770亿元，14天逆回购到期