货币政策与流动性观察：月初资金面依然偏紧

证券研究报告|2023年09月11日 货币政策与流动性观察 月初资金面依然偏紧 核心观点经济研究·宏观周报 月初资金面依然偏紧 海外方面，上周（9月4日-9月8日）全球货币政策无重大变化。9月7日，美国达拉斯联储主席洛根表示，即将举行的议息会议暂不加息可能是合适选择，同时暗示为使通货膨胀率回到2%，未来利率可能会一步上升。美联储联邦资金利率期货隐含的9月FOMC加息25bp的可能性保持不到1成（7.0%），不加息的可能性约9成（93.0%）。 国内流动性方面，上周（9月4日-9月8日）狭义流动性有所宽松。国信狭义流动性高频扩散指数较此前一周（8月28日-9月1日）上升0.20至102.37。其中价格指标贡献149.79%，数量指标贡献-49.79%。跨月后，存单价格延续上行态势，资金利率总体有所回落（先降后升）但仍显著高于政策利率锚。价格指数上升（宽松）主要由上周全周标准化后的同业存单加权利率环比上行拖累；R/DR加权利率偏离度（7天/14天利率减去同期限政策利率）和R001总体环比下行支撑。数量上，央行上周逆回购缩量续做对数量指数形成拖累。此外，本周需关注以下因素的扰动：同业存单到期超过4000亿元；本月15日为办税截止日。 央行公开市场操作：上周（9月4日-9月10日），央行净投放流动性资金-6640亿元。其中：7天逆回购净投放-6640亿元（到期14090亿元，投放7450亿元）；14天逆回购净投放0亿元（到期0亿元，投放0亿元）。 本周（9月11日-9月17日），央行逆回购将到期7450亿元，其中7天 逆回购到期7450亿元，14天逆回购到期0亿元。截至本周一（9月4 日）央行7天逆回购净投放2030亿元，14天逆回购净投放0亿元，OMO 存量为9480亿元。 银行间交易量：上周（9月4日-9月8日），银行间市场质押回购平均日均成交7.33万亿，较前一周（8月28日-9月1日，6.03万亿）升高 1.30万亿。隔夜回购占比为89.8%，较前一周（86.2%）升高3.6pct。 债券发行：上周政府债净融资2027.3亿元，本周计划发行4597.5亿元，净融资额预计为2831.7亿元；上周同业存单净融资-3669.5亿元，本周计划发行777.6亿元，净融资额预计为-3235.1亿元；上周政策银行债净融资1050.0亿元，本周计划发行210.0亿元，净融资额预计为160.0 亿元；上周商业银行次级债券净融资-600.0亿元，本周计划发行632.0亿元，净融资额预计为320.0亿元；上周企业债券净融资-12.1亿元（其中城投债融资贡献约161%），本周计划发行632.0亿元，净融资额预计为320.0亿元。 上周五（9月8日）人民币CFETS一篮子汇率指数较前一周（9月1日）上行0.56至97.77，同期美元指数上行0.79至105.07。9月8日，美元兑人民币在岸汇率较9月1日的7.26上行约782基点至7.34；9月7 日，美元兑人民币离岸汇率较8月31日的7.29上行约338基点至7.33。风险提示：需求改善不及预期，海外经济进入衰退。 证券分析师：董德志联系人：田地021-609331580755-81982035 dongdz@guosen.com.cntiandi2@guosen.com.cnS0980513100001 基础数据 固定资产投资累计同比3.40 社零总额当月同比2.50 出口当月同比-8.80 M210.70 市场走势 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 《高技术制造业宏观周报-国信周频高技术制造业扩散指数转正》——2023-09-08 《货币政策与流动性观察-跨月后资金面趋稳》——2023-09-05 《高技术制造业宏观周报-国信周频高技术制造业扩散指数降幅收窄》——2023-08-31 《货币政策与流动性观察-政府融资放缓有望缓和资金压力》— —2023-08-29 《宏观经济宏观周报-国信宏观扩散指数B继续上升，经济景气有所提振》——2023-08-28 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 内容目录 周流动性回顾：月初资金面依然偏紧4 流动性观察6 外部环境：美联储9月或将暂停加息6 国内利率：短端利率依然偏紧7 国内流动性：上周央行逆回购缩量续作9 债券融资：上周政府债券净融资大幅上升11 汇率：人民币和美元同时走强12 图表目录 图1：狭义流动性扩散指数（上升指向宽松，下降指向紧缩）4 图2：价格指数4 图3：数量指数4 图4：美联储关键短端利率6 图5：欧央行关键短端利率6 图6：日央行关键短端利率6 图7：主要央行资产负债表相对变化6 图8：央行关键利率7 图9：LPR利率7 图10：短端市场利率与政策锚8 图11：中期利率与政策锚8 图12：短端流动性分层观察8 图13：中长端流动性分层观察8 图14：货币市场加权利率8 图15：SHIBOR报价利率8 图16：“三档两优”准备金体系9 图17：7天逆回购到期与投放9 图18：央行逆回购规模（本周投放截至周一）9 图19：央行逆回购余额跟踪9 图20：MLF投放跟踪10 图21：MLF投放季节性10 图22：银行间回购成交量10 图23：上交所回购成交量10 图24：银行间回购余额10 图25：交易所回购余额10 图26：债券发行统计（本周统计仅含计划发行及到期）11 图27：政府债券与同业存单净融资12 图28：企业债券净融资与结构12 图29：主要货币指数走势12 图30：人民币汇率12 周流动性回顾：月初资金面依然偏紧 海外方面，上周（9月4日-9月8日）全球货币政策无重大变化。9月7日，美国达拉斯联储主席洛根表示，即将举行的议息会议暂不加息可能是合适选择，同时暗示为使通货膨胀率回到2%，未来利率可能会一步上升。当前美联储联邦资金利率期货隐含的9月FOMC加息25bp的可能性保持不到1成（7.0%），不加息的可能性约9成（93.0%）。 图1：狭义流动性扩散指数（上升指向宽松，下降指向紧缩） 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 图2：价格指数图3：数量指数 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 国内流动性方面，上周（9月4日-9月8日）狭义流动性有所宽松。国信狭义流动性高频扩散指数较此前一周（8月28日-9月1日）上升0.20至102.37。其中价格指标贡献149.79%，数量指标贡献-49.79%。跨月后，存单价格延续上行态势，资金利率总体有所回落（先降后升）但仍显著高于政策利率锚。价格指数上升（宽松）主要由上周全周标准化后的同业存单加权利率环比上行拖累；R/DR加权利率偏离度（7天/14天利率减去同期限政策利率）和R001总体环比下行支撑。数量 上，央行上周逆回购缩量续做对数量指数形成拖累。此外，本周需关注以下因素的扰动：同业存单到期超过4000亿元；本月15日为办税截止日。 央行公开市场操作：上周（9月4日-9月10日），央行净投放流动性资金-6640亿元。其中：7天逆回购净投放-6640亿元（到期14090亿元，投放7450亿元）；14天逆回购净投放0亿元（到期0亿元，投放0亿元）。本周（9月11日-9月17 日），央行逆回购将到期7450亿元，其中7天逆回购到期7450亿元，14天逆回 购到期0亿元。截至本周一（9月4日）央行7天逆回购净投放亿2030元，14 天逆回购净投放0亿元，OMO存量为9480亿元。 银行间交易量：上周（9月4日-9月8日），银行间市场质押回购平均日均成交 7.33万亿，较前一周（8月28日-9月1日，6.03万亿）升高1.30万亿。隔夜回购占比为89.8%，较前一周（86.2%）升高3.6pct。 债券发行：上周政府债净融资2027.3亿元，本周计划发行4597.5亿元，净融资 额预计为2831.7亿元；上周同业存单净融资-3669.5亿元，本周计划发行777.6亿元，净融资额预计为-3235.1亿元；上周政策银行债净融资1050.0亿元，本周计划发行210.0亿元，净融资额预计为160.0亿元；上周商业银行次级债券净融 资-600.0亿元，本周计划发行632.0亿元，净融资额预计为320.0亿元；上周企业债券净融资-12.1亿元（其中城投债融资贡献约161%），本周计划发行632.0亿元，净融资额预计为320.0亿元。 上周五（9月8日）人民币CFETS一篮子汇率指数较前一周（9月1日）上行0.56至97.77，同期美元指数上行0.79至105.07。9月8日，美元兑人民币在岸汇率较9月1日的7.26上行约782基点至7.34；9月7日，美元兑人民币离岸汇率较 8月31日的7.29上行约338基点至7.33。 流动性观察 外部环境：美联储9月或将暂停加息 美联储 7月FOMC加息25bp，其两大管理利率——存款准备金利率（IORB）与隔夜逆回购利率（ONRRP）分别位于5.40%和5.30%。上周四（9月7日）SOFR利率较前一周 （8月31日）保持不变，位于5.31%。9月7日，美国达拉斯联储主席洛根表示，即将举行的议息会议暂不加息可能是合适选择，同时暗示为使通货膨胀率回到2%，未来利率可能会一步上升。美联储联邦资金利率期货隐含的9月FOMC加息 25bp的可能性保持不到1成（7.0%），不加息的可能性约9成（93.0%）。 截至9月6日，美联储资产负债表规模为8.10万亿美元，较前一周（8月30日） 降低199.98亿美元，约为去年4月本次缩表初期历史最高值（8.97万亿）的90.37%。 图4：美联储关键短端利率图5：欧央行关键短端利率 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 图6：日央行关键短端利率图7：主要央行资产负债表相对变化 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 欧央行 欧央行在7月议息会议加息25bp，其三大关键利率——主要再融资操作（MRO）、边际贷款便利（MLF）和隔夜存款便利（DF）利率分别位于4.25%、4.5%和3.75%。欧元短期利率（ESTR）上周四（9月7日）较前一周（8月31日）保持不变，位于3.65%。9月5日，欧洲央行行长拉加德表示，欧元区处于通胀过高的环境中，将及时让通胀回归至2%。 日央行 日央行7月公布利率决议将政策利率维持在-0.1％。日本央行政策目标利率、贴现率和互补性存款便利利率分别保持-0.1%、0.3%和-0.1%不变。东京隔夜平均利率（TONAR）上周四（9月7日）较前一周（8月31日）降低1bp，位于-0.07%。9月9日，日本央行行长植田和男表示，7月调整收益率曲线控制（YCC）旨在避免日本央行在通胀预期上升时被迫放弃YCC的情况；不认为近期的日债收益率上涨过快，也不考虑将其严格控制在0.5%至1%之间。 国内利率：短端利率依然偏紧 央行关键利率 上周（9月4日-9月10日），央行关键利率无变化。 图8：央行关键利率图9：LPR利率 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 市场利率 短端利率方面，隔夜利率与七天利率全面上行。上周五（9月8日），隔夜和七天利率均值（R、DR、GC）较前一个周五（9月1日）分别上行23.1bp、3.9bp，位于1.96%和1.98%；考虑R成交量权重的货币市场加权利率（7天移动平均）下行32.4bp至1.75%。具体来看，上周五R001、DR001较前一周分别上行23.1bp、 23.1bp；R007、DR007分别上行2.7bp、6.2bp。 存单利率方面，各类发债主体有所分化。上周二（9月5号）国有行1年期存单 发行利率较8月29日下行1.0bp，位于2.29%；上周四（9月7日）股份行1年期存单发行利率较8月31日上行6.0bp，位于2.31%；上周五（9月8日）城商行1