银行业城中村专题｜银行与地产专题(一)：资金来源、商业模式特点及对银行增量的测算

核心观点：1、资金来源与模式特点。与棚改比较，资金来源会更加多元化，商业银行有望有更大参与度，预计至少15%以上的参与空间；改造模式采取多元化模式：预计“净地出让”的要求背景下，仍有一二级联动的空间。2、中性假设下拉动投资总额7.3万亿，销售额6.5万亿。商业银行至少可参与总投资1.09万亿，每年2181亿。可带动按揭1.3万亿，每年2609亿。大行利用牌照和资金成本优势，在城中村改造中将发挥更大作用，优质区域银行也有机会。 城中村改造模式与棚改的主要区别。1、资金来源：棚改资金中专项贷款占7成，城中村改造强调多元化。棚改方面，“十三五”期间棚改总投资7万亿：政策性银行专项贷款占近7成，棚改专项债2成，财政资金约1成。城中村改造方面，强调多元化、市场化、鼓励民间资本：预计仍然以PSL专项贷款为主，但占比明显下降；专项债仍作为重要启动资金；商业银行、其他市场化机构或更多参与，中央财政和地方财政补贴预计较少。2、改造模式：一二级联动。城中村改造严格限制大拆大建，改造模式采取多元化模式，包括拆除新建、整治提升与拆整结合等。拆除新建目前又分为一二级联动和做地收储模式，在本轮“净地出让”的要求下，仍可实现一二级联动，后续具体以哪种模式落地需要看地方细则。3、区域不同：棚改侧重三四线城市去库存，而城中村改造首先从21座超大特大城市开始。 城中村的规模测算：中性假设下本次城中村改造拉动投资总额7.3万亿，销售额6.5万亿。1、人口及面积：根据七普数据、自建房占比等，测算21个超大特大城市的城中村人口约为2105万人，城中村建筑面积约为7.3亿平方米。2、投资额及销售额：乐观、中性、悲观假设下，即拆除重建比例分别为40%、30%、20%的情况下，总投资额分别为9.7万亿、7.3万亿、5万亿，拉动销售额8.7万亿、6.5万亿、4.3万亿。 城中村对银行业务增量的测算：可参与总投资1.09万亿，按揭1.2万亿，以及综合金融服务机会。1、商业银行有更大参与度：在多渠道、市场化的主基调下，考虑到城中村改造回报周期长，民间资本初期参与度预计不高，商业银行或有更大参与度。 初期参与一级开发更多是综合实力强的国企，银行与其建立合作关系，为后续充分参与二级开发和后续按揭打基础。2、中性假设下商业银行可参与总投资1.09万亿，每年2181亿；可带动按揭1.3万亿，每年2609亿。假设本轮城中村改造专项贷款占比下降至50%等，商业银行仍有15%以上的参与空间。3、银行可利用多元牌照优势，服务城中村改造，大行利用牌照和资金成本优势，在城中村改造中将发挥更大作用，关注大城市区域银行的参与机会。 投资建议：银行股稳健度高。风险端来看，地方债务以及中小银行相关风险明显降低，采取时间换空间的模式，银行资产质量会保持稳定；收益端来看，银行资产端收益率承压，息差稳定性取决于存款端成本率下降节奏。优质城农商行的基本面确定性大：江苏银行、渝农商行。经济弱复苏，选择防御型银行：大型银行（农行、中行、邮储等）。经济复苏预期强，选择银行中的核心资产：宁波银行、招商银行和平安银行。 风险提示：经济下滑超预期。国内外疫情反复超预期。金融监管超预期。 内容目录 事件：城中村改造成为扩内需重要抓手，我们关注其可能拉动的投资与需求规模，并且对银行在其中的参与机会进行探讨。4月28日召开的政治局会议提出“在超大特大城市积极稳步推进城中村改造”。7月21日国常会审议通过《关于在超大特大城市积极稳步推进城中村改造的指导意见》。7月28日，工作部署电视电话会议在京召开，国务院副总理何立峰指出，明确了城中村的战略高度，并提出有利于扩内需、优化地产结构。当前地产供需两端存在压力、前期相关政策传导又需要时间的背景下，城中村改造提上日程，是“党中央站在中国式现代化战略全局高度作出的具有重大而深远意义的工作部署”。 图表1：今年以来中央关于城中村改造高度重视 一、城中村改造与棚改的主要区别：资金来源、改造模式、涉及 城市 1.1资金来源：棚改资金中专项贷款占7成，专项债占2成，城中村改造更 加强调市场化 （1）棚改资金主要由棚改专项贷款构成，占比近7成 首先，“十三五”期间棚改总投资额有多少？——“十三五”期间（2016-2020）棚改总投资额约7万亿：根据2020年10月16日新华社报道，从住房和城乡建设部提供的数据来看，2016年至2020年，全国棚改预计开工2300多万套，将帮助5000多万居民“出棚进楼”，预计完成投资约7万亿元。 资金来源细分来看： 一是“十三五”期间棚改专项贷款规模约4.8万亿，占总投资额68.6%——“十三五”期间（2016-2020）国开行、农发行累计投放4.8万亿棚改专项贷款，占7万亿的68.6%，2013-2020期间累计投放6.1万亿棚改专项贷款，其中国开行占74%，农发行自2016年开始增加投放。 图表2：国开行、农发行2013-2020当年新发放棚改专项贷款（亿元） 二是棚改专项债约1.4万亿，占总投资额20%。自2018年3月《试点发行地方政府棚户区改造专项债券管理办法》发布以后，中央开始有序推进试点发行地方政府棚户区改造专项债券工作，根据wind数据显示，2018-2020棚改专项债每年新发规模分别为3145亿、6952亿、4387亿，共计发行1.4万亿。 三是“十三五”期间中央棚改补助约8000亿，占总投资额11%。根据2020年10月16日新华社报道，从住房和城乡建设部提供的数据来看，2016年以来，国家发展改革委、财政部安排下达各类棚户区改造中央补助资金约8000亿元。参考财政部“地方公共财政住房保障支出:保障性安居工程:棚户区改造”数据可得2016-2020累计支出为7062亿。 四是其他渠道（包括地方财政、商业银行贷款等）资金较少。 综上，若按照官方披露的7万亿总投资额来作为分母，则棚改专项贷款占68.6%，棚改专项债占20%，中央补助占11%，其他渠道资金较少。 图表3：国开行、农发行2013-2020当年新发放棚改专项贷款（亿元） （2）城中村改造强调多渠道筹措资金，鼓励和支持民间资本参与 总基调：多渠道、创新改造、鼓励民间资本。7月21日，国务院常务会议审议通过《关于在超大特大城市积极稳步推进城中村改造的指导意见》，其中明确提到“多渠道筹措改造资金”、“积极创新改造模式，鼓励和支持民间资本参与”。 预计主要资金来源：仍然以PSL专项贷款为主，但占比相较棚改时期可能偏低；专项债仍作为重要启动资金，商业银行、其他市场化机构或更多参与，中央财政和地方财政补贴预计较少。其中： 专项贷款方面，预计仍为本轮城改主要来源，但占比或比棚改时期较低：2023年8月，人行明确指出将城中村改造纳入金融支持范围，11月央行行长在金融街论坛指出，要为“三大工程”提供中长期低成本资金支持。 预计仍然是本轮改造的重要资金来源，但“十三五”期间棚改专项贷款占比高达七成，在本轮抢到多渠道、市场化的基调下，预计专项贷款占比不会高于棚改时期的比例。 财政资金方面，预计中央财政给予一定支持，但占比不会太大（当年棚改占比在11%左右），目前地方财政压力较大，预计规模更为有限。“十三五”期间中央财政占比11%，地方财政占比较小，考虑当前地方财政压力较大，并且城市更新类的项目投资回收期长、利润整体偏薄，因此地方财政预计参与规模仍然有限，中央财政或给予一定支持，但占比不会太大。 专项债方面，预计明年开始将作为重要启动资金，但更多作用是用于撬动民间资本投资。9月，据21年世纪经济报道，监管已将符合条件的城中村改造项目纳入地方政府专项债支持范围，新增专项债可能明年开始发行。在当时棚户区改造优先采用货币化安置的政策环境下，难免专项债资金流入楼市从而推升房价，也前置了居民的购房需求。因此在2019年9月4日，国务院常务会议明确提出“专项债资金不得用于土地储备和房地产相关领域、置换债务以及可完全商业化运作的产业项目”。虽然2020年下半年重新恢复了发行，但明确要求仅支持已开工项目且不得用于货币化安置 ， 棚改专项债的发行规模自2021年后逐年降低 ，2020/2021/2022/2023分别为4387亿、5219亿、4709亿、3233亿。预计本轮城改专项债以启动资金为主，根本作用在于带动民间资本投资。 商业银行贷款方面，监管部门多次发声金融机构应加大“三大工程”支持力度，预计在本轮强调多渠道、市场化的基调下，商业银行有更大参与空间，一二级开发均可参与，或以二级开发参与为主，以项目二级开发收入作为还款来源。后续作为重要的长期资本参与，除贷款外，还有多种综合金融服务提供。三部门8月18日联合召开的金融支持实体经济和防范化解金融风险电视会议提出，要注意挖掘新的信贷增长点，大力支持中小微企业、绿色发展、科技创新、制造业等重点领域，积极推动城中村改造、“平急两用”公共基础设施建设。11月，央行行长在2023金融街论年会上指出，要为城中村改造、保障性住房等“三大工程”建设提供中长期低成本资金支持。央行23Q3货政报告强调金融机构应加快保障性住房等“三大工程”建设，构建房地产发展新模式。预计在本轮强调多渠道、市场化的基调下，商业银行有更大参与空间，一二级开发均可参与，或以二级开发参与为主，以项目二级开发收入作为还款来源。 后续作为重要的长期资本参与，除贷款外，还有多种综合金融服务提供。 民间资本方面，预计短期内参与有限，城中村改造周期较长，更关注民间资本在长期维度上的资金支持。2023年7月，国常会审议通过《关于超大特大城市积极稳步推进城中村改造的指导意见》，明确提出鼓励和支持民间资本参与。参考广州在10月19日审议通过的《广州市进一步促进民建投资高质量发展若干政策措施》，明确鼓励民间投资参与城中村改造，鼓励和引导民营企业发挥业态策划、产业导入等优势，积极创新改造模式，高效综合利用土地资源，加快城中村改造，稳步推进城市更新，推动区域发展能级提升。但结合当下实际情况，大部分民营房企资金链较为紧张，而城中村改造又具备一定的公益属性，前期的土地开发需要大量的资金投入，预计民间资本短期内参与有限，城中村改造周期较长，更关注民间资本在长期维度上的资金支持。 图表4：城中村改造主要资金来源猜想 图表5：棚改专项债发行规模（亿元） 1.2改造模式：严禁大拆大建，改造模式多元化 城中村改造严格限制大拆大建，改造模式采取多元化模式，包括拆除新建、整治提升与拆整结合等。 一是严禁大拆大建：根据住建部2021年8月《关于在实施城市更新行动中防止大拆大建问题的通知》（简称“63号文”）的要求：严格控制大规模拆除、严格控制大规模增建、严格控制大规模搬迁，老城区更新单元（片区）或项目内拆除建筑面积不应大于现状总建筑面积的20%，更新单元（片区）或项目内拆建比不宜大于2。 二是改造模式多元化，在超大特大城市积极稳步推进城中村改造工作部署电视电话会议中，明确提出：要从实际出发，采取拆除新建、整治提升、拆整结合等不同方式分类改造；实行改造资金和规划指标全市统筹、土地资源区域统筹，促进资金综合平衡、动态平衡；。 （1）拆除新建模式：分为一二级联动和做地收储模式，在本轮“净地出让”的要求下，仍可实现一二级联动，后续具体以哪种模式落地需要看地方细则。 拆除新建模式可以根据土地模式进一步细分为土地一二级联动模式和做地收储模式，一二级联动模式更有助于调动一级开发积极性。土地一二级联动模式为政府提前确定投资人并于拆迁补偿后签订土地出让合同，节省公开招标竞争程序。做地收储模式为由政府或政府认定的国企投资土地征拆和前期开发，增强旧改确定性，土储机构仅负责收储和招拍挂的行政职能，企业通过拍地获取土地使用权。本次明确要求实施“净地出让”，与土地一二级联动模式略有冲突。在超大特大城市积极稳步推进城中村改造工作部署电视电话会议中，明确提出：必须实行净地出让。 坚持以市场化为主导、多种业态并举的开发运营方式。表面看来，净地出让的要求主要是与一二级联动模式中“政府于拆迁前确定土地使