化工行业2024年投资策略：成本为盾，技术壁垒为矛

化工行业2024年投资策略 成本为盾，技术壁垒为矛 西南证券研究发展中心化工研究团队2023年12月 投资要点 行业回顾： 2023年前三季度，（1）从涨跌幅来看：截至2023年11月30日，申万化工指数下跌14.6%，跑输沪深300指数约4.5个百分点；塑料、化学纤维、化学原料、化学制品、橡胶、农化制品跌幅分别为3%/7%/10%/13%/16%/20%。（2）从估值来看：申万化工二级子板块估值分别为橡胶（43倍）、塑料（38倍）、化学纤维（26倍）、化学制品（24倍）、化学原料（24倍）、农化制品（16倍）。 （3）从业绩来看：2023年前三季度，营收端改性塑料、民爆用品、轮胎等板块同比涨幅居前，营收同比分别为 +16.4%/+14.9%/+14.0%；净利润端轮胎、日用化学品、涂料油墨颜料等板块同比涨幅居前，归母净利润同比分别 +206.0%/+136.6%/27.8%。我们认为2024年，海外流动性改善或带来内部经济复苏，关注成本领先的行业龙头和技术壁垒较高的 新材料行业。 行业趋势： 从2018年开始，化工行业现金流整体充裕，在建工程投资额明显上升，但2022年下半年以来，下游需求走弱，化工品景气回落， 化工品景气度持续探底。 2023年以来，国内需求底部缓慢复苏，展望2024年，需求端的进一步恢复为化工行业景气提升提供坚实后盾。 行业投资策略： 展望2024年，我们认为在基础化工行业中应关注：（1）新型煤化工：旨在以煤炭生产石油基产品，进口替代空间巨大，且能够 有效降低对石化原料的进口依赖度，具有具有重要的战略意义，推荐标的：宝丰能源（600989.SH）、华鲁恒升（600426.SH）； （2）轻烃一体化：能源转型背景下，由于轻烃裂解具备工艺流程短、产品收率高、经济性强、污染小等优势，已成为各炼化企业进一步提高竞争力、降低综合能耗的发展方向，推荐标的：卫星化学（002648.SZ）；（3）轮胎行业：景气度持续回升，半钢市场回暖，海外需求向好，轮胎出口复苏明显；非公路轮胎方兴未艾，市场空间广阔，推荐标的：赛轮轮胎（601058.SH），玲珑轮胎（601966.SH）；（4）大农资板块：景气度有望底部回升，相关标的：和邦生物（603077.SH）、国光股份（002749.SZ）； （5）合成生物学：合成生物技术利用可再生生物资源为原料，可摆脱石油资源依赖，降低能耗，大幅减少二氧化碳、废水等排放，具有高效、绿色、可持续性，推荐标的：华恒生物（688639.SH）；（6）风电涂料及集装箱涂料：壁垒高、验证周期长，相关标的：麦加芯彩（603062.SH）；（7）芳纶行业：芳纶技术壁垒高，未来将持续受益下游个体防护、光纤光缆等领域需求增长，芳纶涂覆前景值得期待，相关标的：泰和新材（002254.SZ）；（8）电子化学品：电子化学品作为战略新兴产业，技术难度高、国内需求旺盛，发展空间巨大，相关标的：华特气体（002254.SZ）、雅克科技（603722.SH）、国瓷材料（300285.SZ）、阿科力（603722.SH）；（9）汽车级PVB胶膜受制于国外，国内技术已取得突破，具备国产替代实力，推荐标的：皖维高新 （600063.SH）。 风险提示：宏观经济波动风险、下游需求低于预期、在建项目投产进度不及预期、安全生产事故等。 1 目录 2023年行业回顾 2023年行业趋势 2024年行业投资策略 新型煤化工 轮胎行业 大农资板块 合成生物学 涂料板块 芳纶行业 电子化学品行业 2024年重点推荐投资标的 分子筛行业 2 2023年化工行业回顾 化工子行业二级市场涨跌幅 化工行业涨跌幅前五个股（截至2023年11月30日） 化工指数相对沪深300走势 截至2023年11月30日，申万化工指数下跌14.6%，跑输沪深300指数约4.5个百分点。 截至2023年11月30日，申万化工二级子板块均表现为下跌，塑料、化学纤维、化学原料、化学制品、橡胶、农化制品跌幅分别为3%/7%/10%/13%/16%/20%。 截至2023年11月30日，板块内涨幅最大的为利通科技（+180%）、*ST榕泰（+141%）、金力泰（+117%）；跌幅最大的为中毅达B（-64.0% ）、镇、震安科技（-60.5%）、ST鸿达（-59.9%）。 数据来源：Wind，西南证券整理注：日期截止至2023年11月30日3 2023年化工行业回顾 申万化工市盈率TTM变化 申万化工子行业市盈率（TTM整体法） 申万一级行业市盈率（TTM整体法） 横向看：截止2023/11/30，申万化工行业PE （TTM）为22倍，在行业中处于中间水平。 纵向看：申万化工二级子板块估值分别为橡胶（43倍）、塑料（38倍）、化学纤维（26倍）、化学制品（24倍）、化学原料（24倍 ）、农化制品（16倍）。 数据来源：Wind，西南证券整理注：日期截止至2023年11月30日4 2023年前三季度化工行业回顾 2023年前三季度，申万化工二级子板块均表现为下跌，塑料、化学纤维、化学原料、化学制品、农 化制品、橡胶跌幅分别为3%/5%/8%/11%/17%/18%。 2022年以来，俄乌冲突叠加全球通胀，能源价格上涨推升化工行业成本压力，同时国内疫情反复对需求端产生一定影响，化工行业整体盈利增速放缓；进入2023年，美联储持续加息，全球经济下行压力大，国内需求恢复不及预期，化工品价格持续回落，行业收入、利润进一步下滑。俄乌冲突引发全球粮食危机、全球化肥供需失衡，以及新能源需求相对旺盛，部分子行业盈利呈现高速增长态势，从细分子行业来看，2023年前三季度，营收端改性塑料、民爆用品、轮胎等板块同比涨幅居前 化工行业主营收入及增长率 化工行业利润总额及增长率 ，营收同比分别为+16.4%/+14.9%/+14.0%；净利润端轮胎、日用化学品、涂料油墨颜料等板块同比涨幅居前，归母净利润同比分别+206.0%/+136.6%/27.8%。我们认为2024年在供给端压制下，应把握需求回暖大趋势，寻找结构性投资机会。 数据来源：Wind，西南证券整理5 目录 2023年行业回顾 2023年行业趋势 2024年行业投资策略 新型煤化工 轮胎行业 大农资板块 合成生物学 涂料板块 芳纶行业 电子化学品行业 2024年重点推荐投资标的 分子筛行业 6 政策引导下，供给端扩张向头部靠拢 化工行业经营净现金流（亿元） 化工行业在建工程（亿元） 化工行业固定资产投资完成额累计同比 根据wind统计的基础化工行业上市公司经营活动产生的现金流量净额和在建工程，从2018年开始，化工行业现金流整体充裕，在建工程投资额明显上升。但2022年下半年以来，下游需求走弱，化工品景气回落，供给侧的压力使化工品景气度持续探底。 2016年供给侧改革以及2021年的双碳政策以及能耗双控带来化工行业各细分领域扩张壁垒，资本开支向龙头集中，助力优势企业不断成长，行业竞争格局不断优化。 数据来源：Wind，西南证券整理7 家电产量及累计同比 我国汽车产量（万辆）及增速 房地产新开工、竣工，商品房销售情况 化工行业需求端将迎来边际改善 服饰零售额（亿元）及同比情况 布料需求情况 截止2023年10月，房屋新开工/竣工/商品房销售面积累计同比分别为-23.2%/19.0%/-7.8%;汽车/空调/冰箱/洗衣机/服饰零售累计同比分别 +8.2%/+12.4%/+14.1%/+20.7%/ +12.7%。2023年以来，国内需求底部缓慢复苏，展望2024年需求端的进一步恢复为化工行业景气提升提供坚实后盾。 数据来源：Wind，西南证券整理8 目录 2023年行业回顾 2023年行业趋势 2024年行业投资策略 新型煤化工 轮胎行业 大农资板块 合成生物学 涂料板块 芳纶行业 电子化学品行业 2024年重点推荐投资标的 分子筛行业 9 新型煤化工：比较优势构筑长期竞争力 我国一次能源消费结构 2022年我国聚烯烃进口依赖度为23.3% 煤炭仍将在我国能源消费中占据主导地位。我国自然禀赋具有“富煤、贫油、少气”的特点，尽管近年以水电、风电为代表的非化石能源增速明显，煤 炭在未来很长一段时间内仍将在我国能源消费中占 据主导地位。 油头化工品需求稳步增长，煤化工符合我国资源禀赋：C2、C3化学品的主要来源是石油，由于国内原油的匮乏，许多C2、C3产品仍高度依赖进口。以聚 烯烃为例，国内聚烯烃需求旺盛，2022年我国聚乙烯表观消费量3714万吨（+0.44%），聚丙烯表观消费量3300.2万吨（+1.0%），整体进口依存度为23.3%。因此，发展新型煤化工符合我国资源禀赋，也有利于降低石油对外依存度。 年内煤价维持在900-1000元/吨左右 数据来源：中国能源新闻网，百川盈孚，wind，西南证券整理10 优质企业能效大幅领先行业基准水平 新型煤化工：比较优势构筑长期竞争力 煤化工各企业间成本差异巨大，重点关注成本优势企业：发展煤化工需要大量的水及煤炭资源，区位对企业生产成本影响巨大，而且各厂商技术水平、 项目投资管控水平差距明显。 以宝丰能源为例，国内煤制烯烃部分老装置成本近5000元/吨（以2020年为例，该年气化用煤均价约350元/吨），宝丰能源等优势企业成本不到4000元/吨，相当于油头烯烃在原油35美元/桶下的水平，在油价低位阶段仍保持极强的竞争力。 以华鲁恒升为例，公司通过持续技改升级和挖潜降耗使得成本始终保持行业最低水平，平均毛利率领先行业近10个百分点，成本优势助力公司穿越周期 牛熊。 产品 国家基准水平 国家标杆水平 优秀上市公司 烯烃 3300 2800 2396 甲醇 （烟煤） 1800 1400 1360 合成氨 （烟煤） 1550 1350 1303 华鲁恒升各产品毛利率均领先可比公司 单位：千克标煤/吨产品 宝丰能源产品价差同比回升 公司 板块 2017年 2018年 2019年 2020年 2021年 2022年 华鲁恒升 肥料 12.9% 28.0% 33.5% 26.7% 28.9% 39.4% 阳煤化工 肥料 9.2% 18.2% 18.9% 16.7% 19.4% 13.1% 鲁西化工 肥料 12.6% 14.2% 9.6% 4.1% 0.5% 6.2% 华昌化工 肥料 5.0% 11.4% 13.0% 11.8% 18.4% 21.2% 华鲁恒升 多元醇 5.8% 4.9% 14.5% -3.2% / / 阳煤化工 乙二醇 26.4% 21.7% -8.4% -24.2% / / 丹化科技 乙二醇 26.3% 20.2% -17.1% -56.5% -9.2% -36.4% 华鲁恒升 醋酸 30.3% 54.5% 39.4% 23.3% 53.6% 40.0% 华谊集团 醋酸 19.8% 42.1% 19.4% 13.8% 45.3% / 江苏索普 醋酸 21.9% 41.3% 15.9% 19.3% 49.9% 20.3% 华鲁恒升 有机胺 30.3% 54.5% 39.4% 42.3% 53.7% 57.0% 兴化股份 有机胺 16.1% 16.0% 11.0% 29.2% 50.9% 43.7% 数据来源：各公司公告，石油和化工联合会，西南证券整理11 轮胎行业：关注轮胎板块出海机会 天然橡胶价格小幅回落 丁苯橡胶价格小幅回落 顺丁橡胶价格回落 集装箱运价指数高位回落 轮胎开工情况 铁矿石及线材价格回落 数据来源：wind，西南证券整理12 轮胎行业：关注轮胎板块出海机会 2023中国轮胎海外建厂情况 中国轮胎海外工厂产能统计 国家 公司 产能 进展 泰国 中策橡胶 2000万条(半钢和全钢) 已投产 玲珑轮胎 1