顺应性价比消费趋势，依托现有优势布局硬折扣业态

事项： 公司今年以来积极顺应性价比消费趋势变化，开展量贩零食以及折扣社区超市等硬折扣新业态布局。有望为公司业务长发展带来新动力。根据公开报道，公司目前量贩零食品牌“悦记好零食”营业店数接近 50家，硬折扣社区超市“好惠星”已开门店约 4 家。 国信零售观点：针对公司硬折扣新业态布局。我们认为，硬折扣业态的本质在于通过极致选品、压缩供应环节，在终端实现更高周转和规模达到性价比，实现成本的降低服务大众消费者。而家家悦经过多年运营，在全球直采的网络；强大的生鲜加工及生产能力；仓储物流网络建设；数字化追溯体系等五个方面初步具备了发展折扣零售的运营关键能力，未来随着公司店铺模型的进一步跑通，通过积极的规模化扩张，有望打造成为公司新增长曲线。 整体来看，今年以来，公司传统业务线下门店客流实现了稳步复苏，线上渠道建设日益完善以把握到家业务机遇，且随着山东省外的经营逐步成熟以及盈利能力向好，业绩弹性有望逐步释放。同时，公司也将持续夯实自身的供应链建设能力，在多变的零售业态竞争中增强核心壁垒。在此基础之上，公司积极应对消费者的需求变化，积极开展零食量贩以及折扣社区超市业态的布局，有望进一步打开中长期增长空间。我们维持公司 2023-2025 年归母净利润预测为 2.79/3.61/4.02 亿元，对应 PE 分别为 30.8/23.8/21.4 倍，维持“买入”评级。 评论： 性价比趋势下硬折扣零售风起，家家悦积极应变展开布局 今年以来，国内居民的消费力虽然受到宏观经济影响有所承压，但对于品质消费追求仍在强化。随着未来消费分化趋势的持续，大众对更具性价比的商品需求也将进一步扩大，而这也将催生承接满足相应新需求的新渠道，因此近期包括零食量贩以及硬折扣超市等折扣零售业态得到快速发展。这一过程中传统线下零售龙头，具备多年深耕的供应链能力以及区域品牌效应，有望通过积极应变转型，在行业变迁中占得先机。 图1：疫情后居民消费观变化 图2：折扣零售市场规模变化 而为应对行业需求变迁，家家悦今年以来积极应变，开展了包括量贩零食以及折扣超市在内的两大折扣零售业态布局，并取得了初步的成果： 1）量贩零食：悦记好零食，定位极致性价比的零食折扣店，致力于通过打造悦好吃、悦品质、悦多样、悦便宜的四悦理念，目前零食店 SKU 约 1000+，包括进口食品、特色产品、坚果干货、蜜饯果脯、鱼类海鲜、肉类制品等。根据公开报道，自 2023 年 5 月启动至今，悦记好零食营业店数接近 50 家。在门店模型初步跑通后已经开放加盟，目前已有 18 家加盟店遍布威海，呼市，济南，青岛，淄博，烟台等地，并在11 月 24 日，完成了 10 店同开。预计 2024 年将加速开店。 2）折扣超市：好惠星，定位硬折扣社区店。着力打造产品力和供应链的致胜能力，以及低成本运营和轻资产模式。公司自 2023 年 9 月启动首家济南历下区天玺好惠星改造开业以来，已在烟台、济南等地区陆续开出四家门店，门店面积在 250-450 平米不等，SKU 数量在 760-900 个不等，公司计划 23 年底完成在营门店 10 家。 图3：家家悦旗下零食量贩品牌悦记好零食 图4：家家悦旗下折扣社区超市品牌好惠星 硬折扣模式风起，家家悦依托现有优势有望实现加速布局 硬折扣模式的本质是通过极致选品、压缩供应环节，在终端实现更高周转和规模达到性价比，来实现成本的降低，服务大众消费者。因此，渠道企业转型折扣化绝不是走廉价路线，核心在于通过垂直供应链再造和对应的组织变革创新来实现“高质低价”，这需要企业具备以下核心能力： 1）布局全球、庞大且高度自有化的供应链体系，在全球价格低洼带采购和商品开发。2）垂直供应量体系，具有强大的自有品牌体系，包括和大牌品牌商合作定制能力等。3）对于消费者的洞察，保证精选商品能力，通过控制 SKU 数量，有效降低管理难度，并通过单商品规模化有效降低成本。4）高效的组织管理能力，在各个运营环节优化提效，打造适应低价体系的成本费用模型。5）多元化的开店模式，完善的加盟合作模式，实现规模快速扩张，从而提升对上游采购的议价能力。 图5：硬折扣业态的关键能力 家家悦的布局优势：作为线下零售龙头，公司初步具备布局折扣零售的优势 1）全球直采的网络：公司坚持集中采购、统一配送为主的供应链模式，建立了杂货商品厂家直采、生鲜商品基地直供的采购体系，与全球 2000 多个厂商建立直供模式建立企球商品的源头直采，生鲜产品直采占比超 80%减少中间损耗和溢价，打造最短供应链，从而保障商品价格、品质快速达代优势。 2）强大的生鲜加工及生产能力：公司已经搭建了自有工厂、生鲜加工中心、中央配餐中心优化农业产品供应链，不断增强农业产品的后加工能力，并提高标准化、品牌化，强化生鲜的竞争优势。而自开工厂方式，从大米、花生汕到购物袋，都实现了自产自销。进而提高生鲜、初级产品、半成品及熟食产品的标准化、品牌化和差异化，从而为门店打造高质低价的门店产品组合提供支持。 3）仓储物流网络：公司已经在山东、河北、皖北等地建设了 8 处物流园区，总面积约 50 万平方米。目前基本已经完成了物流立体化布局山东 2.5 小时物流配送圈，从而为产品的快速上新和调整以及减少中间损耗带来保障。 4）数字化追溯体系：公司积极利用 WMS/TMS 等信息系统，提升物流数字化能力，提高物流综合运营效率。 从而实现人效的快速提升，以及内控效率的优化。 图6：家家悦全球直采模式 图7：家家悦自有品牌 中长期发展：利用现有优势快速发展，未来直营加盟模式协同 1）区域布局上：新业态与现有业态的区域布局进行协同。当前家家悦已经在区域布局上实现一体两翼，区域加密的态势。从公司当前创业商超业务布局来看，公司在山东市场继续强化密度，纵深推进城市社区网络布局；而在京冀蒙、苏皖的两翼推进稳健发展，在提高市场竞争力的基础上，有序推进网络布局，扩大市场渗透能力和品牌影响力。未来折扣创新业务有望在公司现有业务布局区域中，依托区域内公司初步具备的品牌效应，以及仓储物流基础能力，实现有质量的快速增长。 2）发展模式上：先直营后加盟合作。今年作为企业布局新业态的第一年，首先需要将商业模式以及门店模型打造完善，在此基础上预计明年将通过区域加盟，以及单店合作的发展吸纳区域加盟商以及创业者共同发展，实现规模的快速扩张。 投资建议 今年以来，公司传统业务线下门店客流实现了稳步复苏，线上渠道建设日益完善以把握到家业务机遇，且随着山东省外的经营逐步成熟以及盈利能力向好，业绩弹性有望逐步释放。同时，公司也将持续夯实自身的供应链建设能力，在多变的零售业态竞争中增强核心壁垒。在此基础之上，公司积极应对消费者的需求变化，积极开展零食量贩以及折扣社区超市业态的布局，未来随着创新业务模型的进一步跑通，通过积极的规模化扩张 ， 有望打造成为公司新的增长曲线 。 我们维持公司 2023-2025 年归母净利润预测为2.79/3.61/4.02 亿元，对应 PE 分别为 30.8/23.8/21.4 倍，维持“买入”评级。 风险提示 新业态布局不及预期；宏观经济下行影响居民购买力；传统商超业务运营受到分流影响。 表1：可比公司盈利预测及估值 财务预测与估值 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 现金流量表（百万元） 免责声明