国联研究本周报告精选

│ 国联研究本周报告精选 作者 分析师：包承超 证券研究报告 2023年12月11日 本周重点报告快览： 总量研究 1、产业与政策周聚焦第5期： 数据要素：当前可以关注什么？ 2、策略专题：产业生命周期底部投资线索 3、策略点评：如何看待注销式回购增加？ 4、A股风格轮动系列研究： 从宏观微观多因子看大小盘轮动 5、固定收益专题： 城投结构性资产荒继续演绎，二永债或迎来供需新格局 6、富国指数产品12月配置报告： 建议关注农业ETF、央企创新ETF等 7、海外宏观周专题： 美联储何时降息和通胀风险 8、对11月外贸数据的思考与未来展望：出口增速如期转正 行业深度 1、房地产行业专题： 广州发布城改条例，未来城改或进一步加速 2、电力设备行业专题： 新能源撬动全球电网需求，欧盟绿政加速电力设备出海 3、能源金属行业深度： 锂：供给持续放量，锂价中枢下移 4、保险行业2024年度投资策略：监管趋严有助于龙头优势扩大 公司深度 1、普蕊斯(301257)深度： 乘行业东风快速成长的SMO领军企业 2、仙乐健康(300791)深度： 保健食品代工龙头，盈利空间逐步拓宽 执业证书编号：S0590523100005邮箱：baochch@glsc.com.cn分析师：张晓春 执业证书编号：S0590513090003 邮箱：zhangxc@glsc.com.cn 联系人：付祺泰 邮箱：fuqt@glsc.com.cn 风险提示：报告回顾内容节选自国联证券研究所已外发的研究报告，如有疑问，以报告完整版为准。 相关报告 1、《国联研究本周报告精选》2023.12.04 2、《国联研究本周报告精选》2023.11.27 投资策略 定期策略 正文目录 总量研究3 1、《数据要素：当前可以关注什么？——产业与政策周聚焦第5期》3 2、《策略专题：产业生命周期底部投资线索》4 3、《策略点评：如何看待注销式回购增加？》5 4、《金融工程专题：从宏观微观多因子看大小盘轮动——A股风格轮动系列研究》6 5、《固定收益专题：城投结构性资产荒继续演绎，二永债或迎来供需新格局》7 6、《金融工程专题：富国指数产品12月配置报告——建议关注农业ETF、央企创新ETF等》8 7、《美联储何时降息和通胀风险——海外宏观周专题》9 8、《出口增速如期转正——对11月外贸数据的思考与未来展望》9 行业深度11 1、《房地产行业专题：广州发布城改条例，未来城改或进一步加速》11 2、《电力设备行业专题：新能源撬动全球电网需求欧盟绿政加速电力设备出海》 ....................................................................12 3、《能源金属行业深度：锂：供给持续放量，锂价中枢下移》13 4、《保险行业2024年度投资策略-监管趋严有助于龙头优势扩大》14 公司深度15 1、《普蕊斯(301257)深度：乘行业东风快速成长的SMO领军企业》15 2、《仙乐健康(300791)深度：保健食品代工龙头，盈利空间逐步拓宽》16 总量研究 1、《数据要素：当前可以关注什么？——产业与政策周聚焦第 5期》 发布日期：2023年12月3日 分析师：包承超，姜青山，张晓春，万清昱，黄楷 专题内容摘要 11月25日国家数据局局长刘烈宏在2023全球数商大会开幕式上表示，国家数据局重视推进数商的发展，下一步将围绕发挥数据要素乘数作用，与相关部门研究实施“数据要素×”行动。本周专题，我们围绕数据要素展开讨论。 背景梳理：数据要素的定义、发展与作用。数据本身并非等价于数据要素，《中国数据要素市场发展报告（2021-2022）》（简称《报告》）指出，数据资源权属清晰之后即为数据资产，数据资产实际参与社会生产经营活动之后即为数据要素。区别于其他生产要素，数据要素具备虚拟使能、无限收敛、智能即时性、泛在赋能性等特点。数据的要素化也并非一蹴而就，需经过资源化、资产化和资本化过程。国家工信安全发展研究中心测算，2022年我国数据要素市场规模达815亿元，预计“十四五”期间数据要素市场规模复合增速将超过25%。目前数据要素对经济增长贡献的计算受限于理论基础、概念界定和统计口径，《报告》测算数据要素对2021年GDP的增长贡献率和贡献度为14.7%和0.83个百分点，当前均处上升趋势。 问题聚焦：数据要素流通的三个关键步骤。2022年12月发布的《关于构建数据基础制度更好发挥数据要素作用的意见》（“数据二十条”）提出，促进数据合规高效流通使用是工作主线。数据要素市场培育的前提是数据要素的流通，而数据要素流通的核心包括三部分——数据资源确权、数据资产入表和数据资本定价。分开看：其一，数据产权不清仍是难点，基本遵循是“数据二十条”提及的产权结构性分置制度，和公共/企业/个人数据的分类确权授权制度；其二，数据资产入表的会计流程已有官方规定，参照今年8月财政部印发的《企业数据资源相关会计处理暂行规定》，数据资 产可按照权属是否转移，确认为无形资产或存货，于2024年1月1日开始施行，或 对部分公司的财报带来影响；其三，数据要素定价参考今年9月资产评估协会制定的《数据资产评估指导意见》，主要包括收益法、成本法和市场法，存在各自的适用性，学界对数据要素价格的形成机制也在讨论中。 机会展望：数据要素领域当前的投资建议。从计算机行业视角看，后续数据要素政策有望陆续发布，推动产业实践落地，关注两大方向：一是公共数据的授权运营市场有望快速发展。公共数据是数据资源的重要组成部分，其开放流通对于丰富数据供给、推动生态建设具有重要意义，有望受益于制度红利的释放迎来价值再提升再创造。“数据二十条”明确提出，推进实施公共数据确权授权机制。国家数据局有望推动公共数据确权授权相关政策出台，公共数据授权运营市场有望快速发展。二是数据要素 的应用空间较为广阔。数据具有规模报酬递增、非竞争性、低成本复用的特点，作用于不同的主体、与不同的要素结合，可产生不同程度的倍增效应。数据要素价值易于量化的场景有望率先落地，如金融、医疗、交通、营销等领域；垂直领域信息化厂商具有深厚行业经验，部分已开展前期布局，或受益于广阔的应用市场。建议关注以下细分方向受益标的：1）服务型数商（授权运营、数据确权、交易平台）；2）应用型数商（金融、医保、交通、工业、地理信息、电力、运营商、营销）；3）技术性数商 （数据处理、通用安全、密码安全）；4）算力设施建设（GPU、服务器、一体机）。具体标的名单详见正文。 风险提示：1）数据要素政策落地不及预期；2）公司业务推进不及预期。 2、《策略专题：产业生命周期底部投资线索》 发布日期：2023年12月3日分析师：包承超 专题内容摘要 一、产业生命周期的投资有效窗口期？ 产业生命周期视角：行业两波段投资窗口期（成长期、龙头进阶期）；产业生命周期、估值、资产久期之间的关系； 从定性到定量说明：什么是龙头进阶期； 对于多数行业，龙头弱优势期是更容易实现的状态； 扩张分阶段：龙头进阶期超额收益率明显优于其他非成长阶段； 龙头进阶期：消费胜率低，赔率高；新兴制造业胜率高，赔率低；对于多数板块而言，龙头进阶期前置三个季度，整体超额收益会更明显。 二、出清后产业生命周期与行业投资节奏规律总结： 1、龙头进阶期的开支可以带动行业的估值、股价底部抬升，投资具备α+β双重优势，投资窗口期有1.5-2年左右； 2、成长型出清达到的赛道，龙头进阶期的估值底部抬升，股价在平台期开启第二波主升浪，该类行业股价基本可实现全周期稳步抬升； 3、龙头优势期的开支、收入回升，无法带动估值，需要看收入波动，基本采取纯贝塔行情，窗口期较短。 铜：龙头进阶期的开支带动估值； 动力煤：非龙头进阶期的开支，基本无法带动股价和估值变动；啤酒：严格型出清下，龙头进阶期起点往往代表股价底； 白色家电：成长型出清期需等待市场漫长验证，下轮周期龙头享受超额收益；乳制品：非龙头进阶期的开支，基本无法带动股价和估值变动； 铝：龙头优势期，行情波动跟随景气度波动（收入增速）；涤纶：龙头优势期，行情波动跟随景气度波动（收入增速）。 三、三季报产业生命周期底部投资建议 关注供给侧亮点：寻找底部反转的高经营杠杆行业； 弹性看经营杠杆：高经营杠杆（排序在2-4组）的行业，反弹业绩增长弹性大；生命周期底部+高经营杠杆：主要行业生命周期位置一览； 由于大部分行业capex增速中枢下台阶，结合纵向capex分位数考虑供给出清的行业机会； 生命周期底部（出清末期）+高经营杠杆：TMT、医药、地产链、服务业消费；经营周期底部+高经营杠杆：TMT、医药、地产链、服务业消费。 三条底部选择思路及总结： 1、横向分位低：TMT（院线、出版）、化学制药（创新药）、地产链（厨电）、出行链（航空、酒店）等； 2、纵向分位低+横向分位低+高经营杠杆：游戏、中药、家纺等； 3、纵向分位低+高经营杠杆：TMT（消费电子、工业软件、专业硬件）、地产链（防水材料、建筑装饰）等。 四、风险提示：国内政策落实效果不及预期；市场整体系统性变动幅度过大。 3、《策略点评：如何看待注销式回购增加？》 发布日期：2023年12月4日分析师：包承超，吴安东 事件 市场低位震荡，市值管理类回购注销增加。 近期多家上市公司发布回购预案，将回购股份注销减少注册资本。根据Wind统计，8月以来，A股上市公司发布回购预案的数量显著高于过去四年平均水平。其中， 有近30家以市值管理为目的的回购预案发布，相较今年1-7月显著增加，即使在4月回购高峰期，也主要以股权激励注销为主。此外，美的集团近日发布公告，计划拟对2021年2月23日回购议案中剩余的回购股份用途进行变更，变更为“用于注销并减少公司注册资本”。理论上，上市公司回购股份并注销可以提高每股收益水平。 事件点评 数量变化：政策松绑+市场下行推动回购数量增加。政策松绑叠加市场下行，上市公司回购力度持续抬升。根据Wind统计，2017年A股回购预案仅600家左右，而自2018年以来，A股上市公司发布回购预案数量持续维持在1000家以上，近两年则突破1500家。今年以来市场整体下行，截至11月30日，有超1600家A股上市公司发布回购预案，其中约60%以股权激励注销为目的，其次为实施股权激励或员工持股计划，市值管理相关则占比不到3%。回购数量的增加离不开政策的推动，例如，2018年10月《中华人民共和国公司法修正案》草案（征求意见稿）建立了库存股制度；2019年1月对上市公司回购股份做了多方面放松；2020年10月鼓励上市公司回购股份；2022年10月进一步优化回购条件等。 市场表现：需区分股权激励注销和市值管理注销。市场下行阶段，A股回购力度抬升；市值管理类回购季度内超额收益明显，股权激励注销类回购整体表现较弱。历史来看，大盘指数下行阶段，A股回购数量显著提升。从上市公司发布回购预案后的市场表现来看，分不同目的——1）市值管理：一个季度以内超额收益明显，且显著高于同期其他回购目的的公司表现；2）股权激励注销：市场超额收益较差，尤其从中位值来看，两年内均未能跑赢大盘；3）实施股权激励或员工持股计划：在三个月到半年以后市场表现较好；4）盈利补偿：整体表现最差。值得注意的是，同样是将回购股份注销，市值管理类和股权激励注销类的公司，市场表现却有明显分化。一般来讲，前者多基于市场走势、投资者信心等因素开展回购，后者则多由于业绩承诺未兑现或受股权激励的核心骨干离职导致回购股份被动注销，这在一定程度上可能会影响投资者对公司业绩的信心。 未来展望：短期利于市场企稳，中长期看市值管理占比仍低。短期回购增加或支撑市场逐步企稳，中长期来看回购注销进行市值管理的比例仍有上行空间。1）回购力度抬升下，市场或逐步筑底。历史经验来看，市场下行阶段上市公司回购数量增加。本轮自今年3月份以来，上市公司回购数量中枢呈抬升趋势，结合近几年季节性效应来看，12月回购预案数或环比提升，对市场