信用周报：高票息品种走出独立行情

债券研究 证券研究报告 债券周报2023年12月10日 【债券周报】 高票息品种走出独立行情 华创证券研究所 证券分析师：周冠南 电话：010-66500886 邮箱：zhouguannan@hcyjs.com执业编号：S0360517090002 证券分析师：张晶晶 电话：010-66500984 邮箱：zhangjingjing@hcyjs.com执业编号：S0360521070001 证券分析师：葛莉江 电话：010-63214662 邮箱：gelijiang@hcyjs.com执业编号：S0360523070008 证券分析师：�紫宇 邮箱：wangziyu@hcyjs.com执业编号：S0360523110002 相关研究报告 《【华创固收】二手房成交连续降温——每周高频跟踪20231209》 2023-12-09 《【华创固收】高收益债越买越少——高收益债市场观察（第四十九期）》 2023-12-06 《【华创固收】严冬过尽春蓓蕾——12月可转债月报》 2023-12-04 《【华创固收】聚焦资金面与中央经济会议—— 12月债券月报20231203》 2023-12-03 《【华创固收】信用债收益率延续上行，中长端表现优于短端——信用周报20231203》 2023-12-03 ——信用周报20231210 本周资金面偏紧，信用债收益率持续上行，整体短端调整幅度大于中长端。分板块看，近期央行频繁表态支持金融机构助力化债，低等级城投债行情持续演绎，2yAA-品种及3yAA(2)及AA-品种收益率明显下行，但在资金面偏紧影响 下，其他品种收益率普遍上行，短端上行尤为明显；近期地产融资支持消息频出，行业风险情绪有所修复，中长端高等级品种收益率明显下行；金融债收益率调整幅度普遍大于其他信用债，其中1y银行二永债与券商次级债上行7-15BP，短端调整幅度远高于中长端品种。 二级市场：信用债收益率普遍上行，信用利差普遍走阔 1、城投债方面，化债政策持续推进下低等级城投仍有一定独立行情，2-3年期隐含评级AA-品种收益率下行7-8BP，其余品种收益率普遍上行，中长端表现优于短端。分区域来看，本周青海、广西、云南城投利差下行幅度较大，均超 15BP，其中云南、广西等区域存量债规模相对较大，且利差分位数仍处于历史较高水平，化债利好政策驱动下或存在一定收益挖掘机会。 2、地产债方面，3-5年期高等级品种收益率下行2-4BP，其他品种收益率普遍上行1-7BP。除1年期以外，当前地产债信用利差普遍处于50%-80%的历史分位数水平，利差挖掘空间充裕，在资产荒行情下可关注中短端隐含评级AA+央国企地产债的配置机会。 3、周期债方面，煤炭债收益率普遍上行，1-2年期尤为显著（6-8BP），信用利差整体走阔，当前2y-1y隐含评级AA品种期限利差仍较为充裕，骑乘策略具有一定可行性；钢铁债收益率整体上行，信用利差普遍走阔，相较于煤炭债，当前钢铁债品种溢价为5-10BP左右，二者收益率逐渐收敛。 4、金融债方面，中长端表现优于短端，银行二永债收益率多数上行，1年期上行7-10BP，2-3年期上行1-5BP，5年期普遍下行；券商次级债各品种收益率多数上行，1年期大幅上行12-15BP，2-3年期上行2-5BP；保险次级债收益率整体上行，1-2年期上行3-7BP，3-4年上行0-2BP，5年期下行1BP。 一级市场：信用债净融资额环比上升，城投债连续七周净融出。本周信用债发行规模2,286.53亿元，较上周增加672.04亿元，净融资额102.46亿元，较上周增加610.37亿元。城投债净融资额-258.52亿元，较上周减少74.23亿元；本周取消发行规模为130.6亿元，较上周有所上升。 成交流动性：本周信用债市场整体活跃度有所上升。大金融债作为信用债流动性较好品种，其成交流动性情况如下：1、银行二永债周度换手率有所上升，从上周3.85%上升至4.07%；2、银行普通债周度换手率有所上升，从上周2.41%上升至2.44%；3、券商次级债周度换手率有所上升，从上周2.12%上升至2.28%；4、保险次级债周度换手率有所上升，从上周3.05%上升至3.07%。 评级调整：本周有74家评级下调主体、3家评级上调主体。上调主体包括厦门象屿金象控股集团有限公司、安徽省国有资本运营控股集团有限公司、安徽省港口运营集团有限公司，本周共74家下调主体，均为展望下调，评级机构均为穆迪公司，其中46家为城投公司。 重点政策及热点事件：（1）12月5日，央行行长与金融监管总局局长接受采访，提及加快推进中小金融机构改革化险，推动“一省一策”“一行一策”“一司一策”制定风险处置方案。（2）12月6日，社保基金投资管理办法征求意见稿发布，将固收基金和信用债资产合并计算，投资比例上限有所增加，有助于提高组合管理效率与稳定投资收益。（3）12月8日，中共中央政治局会议召开，提及要持续有效防范化解重点领域风险，化债与地产融资利好政策支持下，城投债安全性仍有一定保障，房企风险蔓延有望得到抑制。（4）12月8 日，《关于支持中央企业发行绿色债券的通知》发布，政策支持下绿色债券供 给有望进一步扩大。 风险提示：数据统计口径出现偏差；信用风险事件超预期发生。 目录 一、二级市场：信用债收益率普遍上行，信用利差普遍走阔5 二、一级市场：信用债净融资额环比上升，城投债连续七周净融出11 三、成交流动性：大金融债换手率均有所提升12 四、评级调整：本周有74家评级下调主体，其中46家为城投公司14 �、重点政策及热点事件：中央政治局会议、支持央企发行绿债等18 六、风险提示19 图表目录 图表1本周信用债各板块收益率普遍上行，短端调整幅度大于中长端5 图表2当前各品种信用债利差及收益率比价一览（截至2023年12月8日）6 图表3中短票期限利差变动6 图表4城投债期限利差变动6 图表5中短票等级利差变动7 图表6城投债等级利差变动7 图表7中短票收益率、信用利差及其分位数水平变化7 图表8城投债收益率、信用利差及其分位数水平变化7 图表9城投区域利差及其分位数水平变化8 图表10地产债收益率、信用利差及其分位数水平变化8 图表11煤炭债收益率、信用利差及其分位数水平变化9 图表12钢铁债收益率、信用利差及其分位数水平变化9 图表13银行二级资本债收益率、信用利差及其分位数水平变化9 图表14银行永续债收益率、信用利差及其分位数水平变化10 图表15券商次级债收益率、信用利差及其分位数水平变化10 图表16保险次级债收益率、信用利差及其分位数水平变化10 图表17信用债合计发行、偿还和净融资（亿元）11 图表18城投债周度发行、偿还和净融资（亿元）11 图表19各品种净融资额（亿元）11 图表20发行等级分布（亿元）11 图表21发行期限分布（亿元）12 图表22发行企业性质分布（亿元）12 图表23发行行业分布（亿元）12 图表24取消发行额（亿元）12 图表25银行间信用债成交金额（亿元）13 图表26交易所信用债成交金额（亿元）13 图表272020年以来银行二永债周度换手率13 图表282020年以来银行二永债周度成交金额13 图表292020年以来券商次级债周度换手率13 图表302020年以来券商次级债周度成交金额13 图表312020年以来保险次级债周度换手率14 图表322020年以来保险次级债周度成交金额14 图表33本周主体评级下调事件一览14 图表34本周主体评级上调事件一览18 图表35本周信用债市场重点政策与热点事件跟踪18 本周资金面偏紧，信用债收益率持续上行，整体短端调整幅度大于中长端。分板块看，近期央行频繁表态支持金融机构助力化债，低等级城投债行情持续演绎，2yAA-品种 及3yAA(2)及AA-品种收益率明显下行，但在资金面偏紧影响下，其他品种收益率普遍上行，短端上行尤为明显；近期地产融资支持消息频出，行业风险情绪有所修复，中长端高等级品种收益率明显下行；金融债收益率调整幅度普遍大于其他信用债，其中1y银行二永债与券商次级债上行7-15BP，短端调整幅度远高于中长端品种。 图表1本周信用债各板块收益率普遍上行，短端调整幅度大于中长端 资料来源：Wind，华创证券 一、二级市场：信用债收益率普遍上行，信用利差普遍走阔 本周信用债收益率普遍上行，中短端品种尤为显著，1-2年期收益率上行6-8BP，3-5年期收益率上行1-4BP。本周资金面偏紧，无风险利率先上后下，信用利差普遍走阔3- 7BP。分品种来看： 1）城投债方面，化债政策持续推进下低等级城投仍有一定独立行情，2-3年期隐含评级AA-品种收益率下行7-8BP，其余品种收益率普遍上行，中长端表现优于短端。分区域来看，本周青海、广西、云南城投利差下行幅度较大，均超15BP，其中云南、广西等 区域存量债规模相对较大，且利差分位数仍处于历史较高水平，化债利好政策驱动下或存在一定收益挖掘机会。 2）地产债方面，3-5年期高等级品种收益率下行2-4BP，其他品种收益率普遍上行 1-7BP。除1年期以外，当前地产债信用利差普遍处于50%-80%的历史分位数水平，利差挖掘空间充裕，在资产荒行情下可关注中短端隐含评级AA+央国企地产债的配置机会。 3）周期债方面，煤炭债收益率普遍上行，1-2年期尤为显著（6-8BP），信用利差整体走阔，当前2y-1y隐含评级AA品种期限利差仍较为充裕，骑乘策略具有一定可行性；钢铁债收益率整体上行，信用利差普遍走阔，相较于煤炭债，当前钢铁债品种溢价为5-10BP左右，二者收益率逐渐收敛。 4）金融债方面，银行二永债收益率多数上行，中长端表现优于短端，1年期收益率上行7-10BP，2-3年期收益率上行1-5BP，5年期收益率普遍下行；券商次级债各品种收益率多数上行，1年期收益率大幅上行12-15BP，2-3年期收益率上行2-5BP；保险次级 债收益率整体上行，1-2年期收益率上行3-7BP，3-4年收益率上行0-2BP，5年期收益率下行1BP，中长端表现优于短端。 图表2当前各品种信用债利差及收益率比价一览（截至2023年12月8日） 期限 等级 信用利差(BP) 历史分位数 信用债 城投债 地产债 钢铁债 煤炭债 银行二级资本债 银行永续债 券商次级债 保险次级债 ABS 信用债 城投债 地产债 钢铁债 煤炭债 银行二级资本债 银行永续债 券商次级债 保险次级债 ABS 1Y AAA 31 33 41 36 31 40 45 - - 49 13% 12% 33% 10% 13% 20% 21% - - 2% AA+ 41 39 54 51 46 41 46 41 47 70 9% 7% 16% 22% 10% 16% 17% 33% 14% 1% AA 46 48 121 56 47 48 55 52 52 91 5% 7% 19% 1% 2% 8% 4% 19% 8% 1% 2Y AAA 38 38 50 43 38 42 54 - - 62 50% 40% 82% 37% 51% 31% 55% - - 19% AA+ 48 46 63 53 53 47 54 59 56 83 29% 29% 44% 31% 23% 35% 43% 77% 70% 2% AA 60 55 141 71 68 55 63 70 61 106 14% 20% 58% 4% 3% 15% 22% 14% 27% 1% 3Y AAA 40 43 53 45 40 53 63 - - 66 45% 42% 81% 26% 46% 35% 52% - - 12% AA+ 57 55 72 57 62 58 66 67 64 92 32% 32% 51% 23% 22% 33% 43% 70% 67% 4% AA 72 69 158 82 87 68 78 90 69 135 11% 24% 69% 5% 1% 14%