公司事件点评报告：长丝景气度上行，公司业绩持续改善

证 券 研2023年12月05日 究 报长丝景气度上行，公司业绩持续改善 告—桐昆股份（601233.SH）公司事件点评报告 买入(首次)事件 基本数据2023-12-04 桐昆股份发布2023年三季报：公司前三季度实现营业收入 分析师：张伟保S1050523110001zhangwb@cfsc.com.cn 联系人：刘韩S1050122080022liuhan@cfsc.com.cn 617.42亿元，同比增加30.84%；归母净利润9.04亿元，同比下降53.23%。Q3单季度实现营业收入248.45亿元，同比增加43.30%，环比增加18.40%；归母净利润7.98亿元，同比扭亏，环比增加34.12%。 当前股价（元） 总市值（亿元）总股本（百万股） 流通股本（百万股） 52周价格范围（元）日均成交额（百万元） 13.44 324 2411 2288 12.06-17.05 238.67 市场表现 (%)桐昆股份沪深300 20 10 0 -10 -20 -30 资料来源：Wind，华鑫证券研究 相关研究 公司研究 投资要点 ▌长丝景气度恢复，主营业务量价齐升 三季度公司收入和利润同比和环比都有改善，主要原因是长丝景气度恢复，主营产品量价齐升。根据WIND，2023Q3江浙地区涤纶长丝开工率达到85.51%，环比增加3.34pct，同比增加16.12pct。截至9月底，中国POY/FDY/DTY库存天数分别为9.5/15.8/21.9天，较6月底环比下降2.1/1.8/2.2天，同比下降18/13/14天。高开工率背景下库存持续去化，涤纶长丝需求强劲复苏。公司2023Q3单季度长丝产销双增，其中POY/FDY/DTY销量分别为221/38/26万吨，环比增加25/6/1万吨，环比增速13%/17%/5%；不含税售价分别为 6961/7793/8457元/吨，环比上涨179/175/142元，环比增幅3%/2%/2%。 ▌三季度盈利能力改善，费用管控良好 公司2023Q3销售净利率3.23%，环比增加0.39pct，同比增加5.32pct；销售、管理、研发、财务费用率分别为0.13%、1.43%、2.14%、1.11%，总费用率4.81%（环比减少 0.05pct，同比减少0.71pct），规模效应叠加价差改善带来公司盈利能力改善，同时公司费用管控良好，三季度总费用率有所下降。2023Q3公司投资收益4.26亿元，环比增加122.83%，主要来自于所持有浙石化20%权益，下游需求恢复带来炼化盈利增加助力浙石化业绩持续增长。 ▌海外炼厂项目稳步推进，打造公司第二成长曲线 今年6月，公司联手新凤鸣启动印尼北加炼化一体化项目。 项目预计实现1600万吨/年炼油，实产成品油430万吨/ 年、对二甲苯485万吨/年、醋酸52万吨/年、苯170万 吨/年、硫磺45万吨/年、丙烷70万吨/年、正丁烷72万 吨/年、聚乙烯50万吨/年、EVA（光伏级）37万吨/年、 聚丙烯24万吨/年等。公司通过该项目进一步拉长补强优化产业链布局，确保原料供应稳定，提高企业抗风险能力，同时也有望助力公司盈利再上新台阶。 ▌盈利预测 公司主业景气度提升，同时布局上游炼化产能。预测公司2023-2025年收入分别为797.5、832.7、868.5亿元，EPS分别为0.54、0.98、1.69元，当前股价对应PE分别为24.9、13.7、7.9倍，首次覆盖，给予“买入”投资评级。 ▌风险提示 经济下行风险；产品价格大幅波动风险；项目建设不及预期风险；受环保政策开工受限风险。 预测指标 2022A 2023E 2024E 2025E 主营收入（百万元） 61,993 79,750 83,265 86,850 增长率（%） 4.8% 28.6% 4.4% 4.3% 归母净利润（百万元） 130 1,301 2,361 4,085 增长率（%） -98.2% 899.2% 81.5% 73.0% 摊薄每股收益（元） 0.05 0.54 0.98 1.69 ROE（%） 0.4% 3.6% 6.3% 10.0% 资料来源：Wind，华鑫证券研究 公司盈利预测（百万元） 资产负债表 2022A 2023E 2024E 2025E 利润表 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产: 营业收入 61,993 79,750 83,265 86,850 现金及现金等价物 11,670 15,114 19,342 24,993 营业成本 59,988 75,182 77,220 78,863 应收款 843 1,084 1,132 1,180 营业税金及附加 152 196 204 213 存货 7,386 9,280 9,532 9,736 销售费用 101 130 136 141 其他流动资产 2,564 3,158 3,276 3,396 管理费用 1,193 1,356 1,416 1,476 流动资产合计 22,462 28,636 33,282 39,305 财务费用 427 800 928 770 非流动资产: 研发费用 1,655 1,834 1,915 1,998 金融类资产 490 490 490 490 费用合计 3,375 4,120 4,394 4,385 固定资产 23,399 34,128 36,769 36,284 资产减值损失 -140 -140 -140 -140 在建工程 20,483 8,193 3,277 1,311 公允价值变动 30 30 30 30 无形资产 2,294 2,179 2,065 1,956 投资收益 1,232 1,232 1,232 1,232 长期股权投资 18,502 18,502 18,502 18,502 营业利润 -363 1,429 2,623 4,565 其他非流动资产 3,001 3,001 3,001 3,001 加:营业外收入 45 45 45 45 非流动资产合计 67,678 66,003 63,613 61,053 减:营业外支出 8 8 8 8 资产总计 90,140 94,640 96,895 100,358 利润总额 -325 1,466 2,660 4,602 流动负债: 所得税费用 -462 103 186 322 短期借款 19,507 19,507 19,507 19,507 净利润 136 1,363 2,474 4,280 应付账款、票据 12,499 15,705 16,132 16,476 少数股东损益 6 62 113 195 其他流动负债 5,953 5,953 5,953 5,953 归母净利润 130 1,301 2,361 4,085 流动负债合计 39,077 42,604 43,094 43,503 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 成长性营业收入增长率 4.8% 28.6% 4.4% 4.3% 归母净利润增长率 -98.2% 899.2% 81.5% 73.0% 盈利能力毛利率 3.2% 5.7% 7.3% 9.2% 四项费用/营收 5.4% 5.2% 5.3% 5.0% 净利率 0.2% 1.7% 3.0% 4.9% ROE 0.4% 3.6% 6.3% 10.0% 偿债能力资产负债率 61.2% 62.0% 61.0% 59.3% 净利润 136 1363 2474 4280 营运能力 少数股东权益 6 62 113 195 总资产周转率 0.7 0.8 0.9 0.9 折旧摊销 2711 1675 2384 2554 应收账款周转率 73.6 73.6 73.6 73.6 公允价值变动 30 30 30 30 存货周转率 8.1 8.1 8.1 8.1 营运资金变动 -1811 797 72 37 每股数据(元/股) 经营活动现金净流量 1073 3926 5073 7096 EPS 0.05 0.54 0.98 1.69 投资活动现金净流量 -16292 1560 2275 2451 P/E 248.9 24.9 13.7 7.9 筹资活动现金净流量 18663 -390 -708 -1226 P/S 0.5 0.4 0.4 0.4 现金流量净额 3,444 5,096 6,640 8,322 P/B 0.9 0.9 0.9 0.8 非流动负债:长期借款 15,315 15,315 15,315 15,315 其他非流动负债 741 741 741 741 非流动负债合计 16,056 16,056 16,056 16,056 负债合计 55,134 58,660 59,150 59,559 所有者权益股本 2,411 2,411 2,411 2,411 股东权益 35,006 35,979 37,745 40,799 负债和所有者权益 90,140 94,640 96,895 100,358 现金流量表 2022A 2023E 2024E 2025E 资料来源：Wind、华鑫证券研究 ▌化工组介绍 张伟保：华南理工大学化工硕士，13年化工行业研究经验，其中三年卖方研究经验，十年买方研究经验，善于通过供求关系以及竞争变化来判断行业和公司发展趋势，致力于推荐具有长期竞争力的优质公司。2023年加入华鑫证券研究所，担任化工行业首席分析师。 刘韩：中山大学材料工程/香港城市大学金融学硕士，3年能源化工大宗商品研究经验，2022年加入华鑫证券研究所，从事化工行业及上市公司研究。 ▌证券分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 ▌证券投资评级说明 股票投资评级说明： 投资建议 预测个股相对同期证券市场代表性指数涨幅 1 买入 >20% 2 增持 10%—20% 3 中性 -10%—10% 4 卖出 <-10% 行业投资评级说明： 投资建议 行业指数相对同期证券市场代表性指数涨幅 1 推荐 >10% 2 中性 -10%—10% 3 回避 <-10% 以报告日后的12个月内，预测个股或行业指数相对于相关证券市场主要指数的涨跌幅为标准。 相关证券市场代表性指数说明：A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以道琼斯指数为基准。 ▌免责条款 华鑫证券有限责任公司（以下简称“华鑫证券”）具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。本报告由华鑫证券制作，仅供华鑫证券的客户使用。本公 司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告中的信息均来源于公开资料，华鑫证券研究部门及相关研究人员力求准确可靠，但对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。我们已力求报告内容客观、公正，但报告中的信息与所表达的观点不构成所述证券买卖的出价或询价的依据，该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时结合各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就财务、法律、商业、税收等方面咨询专业顾问的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，华鑫证券及/或其关联人员均不承担任何法律责任。本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等服务。本公司在知晓范围内依法合规地履行披露。 本报告中的资料、意见、预测均只反映报告初次发布时的判断，可能会随时调整。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。在不同时期，华鑫证券可能