到店利润短期承压， 静待竞争格局企稳

仅供机构投资者使用证券研究报告|港股公司点评报告 2023年12月5日 到店利润短期承压，静待竞争格局企稳 美团-W(3690.HK) 评级： 买入 股票代码： 3690 上次评级： 买入 52周最高价/最低价(港元)： 190.8/87.9 目标价格(港元)： 总市值(亿港元) 5,398.09 最新收盘价(港元)： 86.45 自由流通市值(亿港元) 4,875.49 自由流通股数(百万) 5,639.66 事件概述 2023年11月28日，公司发布2023年三季度业绩报告。报告期内，公司实现收入765亿元，较去年同比增长 22.1%；经调整净利润57.3亿元，同比增长62.4%。 ►核心本地业务利润承压，到店酒旅收入超预期增长 报告期内，核心本地商业收入同比+24.5%至577亿元，即时配送总单量约62亿单，日均约6700万单，同比 +23%。其中配送服务收入实现230亿元，增速为14.3%；佣金收入实现210亿元，同比+30.5%；广告营销收入实现114亿元，同比+31.6%。经营利润率同比-2.62pct至17.5%，我们判断主要系到店竞争下营销投入加大所致。 外卖业务方面，餐饮需求持续修复，单日订单峰值超7800万单，运力供给充沛，单均配送成本下降，继续推 动利润率改善。闪购业务方面，商家数、用户数量及复购频次持续高增，日订单峰值再次突破1300万单，商户数量同比+30%。 到店酒旅方面，行业高景气环境下，报告期内交易额同比+90%，季度活跃商家同比+50%，其中酒旅交易金额及酒店间夜量相比2019同期大幅增长。报告期内公司营销投放力度加大，营销费用率增长至22.1%，营销收入对应保持超30%增速，推高整体毛利率，我们判断行业竞争格局逐步稳定，公司应对措施有力。 ►新业务亏损收窄，减亏力度有望持续 报告期内，新业务分部收入同比+15.3%至188亿元，经营亏损同比缩窄24.5%至51亿元，经营亏损率同比改善14.34pct至27.2%。优选方面，市场份额稳固、配送效率改善，截至报告期末交易用户增长至4.9亿人。买菜方面，用户规模、购买频次及客单价均稳健增长。我们认为新业务减亏力度将持续，公司将更加重视投入回报率。 投资建议 考虑到核心业务毛利率改善，我们看好平台差异化禀赋下竞争格局企稳趋势，调高此前盈利预测，预计2023-2025年实现营收2797/3315/4071（上期为2797/3453/4241亿元），实现归母净利润189/375/490亿元（上期为111/278/411亿元），对应EPS3.03/6.01/7.85元（上期为1.77/4.45/6.59元），参考2023年12月4日 86.45港元/股收盘价，人民币港元汇率为1.09，PE分别为29/14/11倍，维持“买入”评级。 风险提示 疫情扰动零售及到店业务风险；业绩增长不及预期风险；政策风险。 盈利预测与估值 财务摘要 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 179128.00 219954.95 279673.14 331449.14 407108.29 YoY（%） 56.04% 22.79% 27.15% 18.51% 22.83% 归母净利润(百万元) -23538.38 -6686.11 18890.16 37529.73 49022.65 YoY（%） -599.93% 71.59% 382.53% 98.67% 30.62% 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 毛利率（%） 23.71% 28.08% 35.80% 35.90% 36.00% 每股收益（元） -3.84 -1.08 3.03 6.01 7.85 ROE（%） -18.74% -5.19% 12.79% 20.27% 20.93% 市盈率 -58.76 -161.81 28.58 14.38 11.01 资料来源：Wind,华西证券研究所分析师：赵琳 邮箱：zhaolin@hx168.com.cn， SACNO：S1120520040003 财务报表和主要财务比率 利润表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 现金流量表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入 220076.30 279673.14 331449.14 407108.29 净利润 -6685.32 18892.05 37533.48 49027.55 YoY(%) 22.86% 27.08% 18.51% 22.83% 折旧和摊销 9730.31 5209.45 5891.19 6663.95 营业成本 158201.97 179550.16 184268.04 219231.64 营运资金变动 -813.48 21070.17 6165.29 12785.21 销售费用 39745.11 53137.90 66289.83 81421.66 经营活动现金流 11411.45 45278.48 49821.79 68859.91 管理费用 9771.81 5593.46 9943.47 16284.33 资本开支 -5731.30 -2487.00 -980.00 -8331.00 财务费用 925.28 106.81 231.82 383.20 投资 -10923.24 -9431.00 -9431.00 -9431.00 营业利润 -8382.45 19017.77 37802.88 49459.83 投资活动现金流 -14713.57 -11918.00 -10411.00 -17762.00 利润总额 -6755.52 18910.96 37571.06 49076.63 股权募资 170.34 0.00 0.00 0.00 所得税 -70.19 18.91 37.57 49.08 债务募资 -4673.76 4023.00 4311.00 5781.00 净利润 -6686.11 18890.16 37529.73 49022.65 筹资活动现金流 -9990.20 3916.19 4079.18 5397.80 YoY(%) 71.59% 382.53% 98.67% 30.62% 现金净流量 -12354.82 37276.67 43489.96 56495.71 每股收益(元) -1.08 3.03 6.01 7.85 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 资产负债表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 成长能力 货币资金 20158.61 57435.27 100925.24 157420.94 营业收入增长率 22.79% 27.15% 18.51% 22.83% 存货 1162.77 1496.25 1535.57 1826.93 净利润增长率 71.59% 382.53% 98.67% 30.62% 其他流动资产 14605.60 19577.12 23201.44 28497.58 盈利能力 流动资产合计 143145.47 202450.69 258652.23 331650.61 毛利率 28.08% 35.80% 35.90% 36.00% 长期股权投资 16582.38 16782.38 16982.38 17182.38 净利润率 -3.04% 6.75% 11.32% 12.04% 固定资产 10557.00 13261.70 15506.04 18360.58 总资产收益率ROA -2.73% 6.18% 10.39% 11.13% 无形资产 35748.81 30321.66 23166.12 21978.64 净资产收益率ROE -5.19% 12.79% 20.27% 20.93% 非流动资产合计 101335.73 103044.28 102564.08 108662.13 偿债能力 资产合计 244481.19 305494.96 361216.31 440312.75 流动比率 1.87 1.77 2.01 2.17 短期借款 17562.15 17562.15 17562.15 17562.15 速动比率 1.67 1.58 1.82 1.97 应付账款及票据 17379.30 25650.02 26324.01 31318.81 现金比率 0.26 0.50 0.79 1.03 其他流动负债 40714.41 69918.29 82862.28 101777.07 资产负债率 47.36% 51.69% 48.75% 46.82% 流动负债合计 76430.10 114528.82 128405.68 152693.56 经营效率 长期借款 1548.97 5571.97 9882.97 15663.97 总资产周转率 0.90 0.92 0.92 0.92 其他长期负债 37796.41 37796.41 37796.41 37796.41 每股指标（元） 非流动负债合计 39345.38 43368.38 47679.38 53460.38 每股收益 -1.08 3.03 6.01 7.85 负债合计 115775.48 157897.20 176085.06 206153.94 每股净资产 20.61 23.64 29.65 37.50 股本 0.42 0.42 0.42 0.42 每股经营现金流 1.83 7.25 7.98 11.03 少数股东权益 -55.89 -54.00 -50.25 -45.35 每股股利 0.00 0.00 0.00 0.00 股东权益合计 128705.72 147597.77 185131.25 234158.80 估值分析 负债和股东权益合计 244481.19 305494.96 361216.31 440312.75 PE -161.81 28.58 14.38 11.01 PB 8.41 3.66 2.92 2.31 资料来源：公司公告，华西证券研究所 分析师与研究助理简介 赵琳：华西证券传媒行业首席，南开大学本硕。本科毕业后自愿到乡村学校长期支教后担任校长，期间获《中国教育报》头版头条关注报道。2017年硕士毕业后到新时代证券从事传媒行业研究，2019年加盟华西证券。 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级买入 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数达到或超过15% 以报告发布日后的6个 增持 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数在5%—15%之间 月内公司股价相对上证 中性 分析师预测在此期间股价相对上证指数在-5%—5%之间 指数的涨跌幅为基准。 减持 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数5%—15%之间 卖出 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数达到或超过15% 行业评级标准以报告发布日后的6个 推荐 分析师预测在此期间行业指数相对强于上证指数达到或超过10% 月内行业指数的涨跌幅 中性 分析师预测在此期间行业指数相对上证指数在-10%—10%之间 为基准。 回避 分析师预测在此期间行业指数相对弱于上证指数达到或超过10% 评级说明 公司评级标准投资说明 华西证券研究所： 地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址：http://www.hx168.com.cn/hxzq/hxindex.html 华西证券免责声明 华西证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司签约客户使用。本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司客户。 本报告基于本公司研究所及其研究人员认为的已经公开的资料