北证50的分析框架和后市展望

2023年12月04日 策略类●证券研究报告 北证50的分析框架和后市展望 主题报告 投资要点北交所基本情况：服务中小企业，估值相对偏低。（1）北交所的成立完善了中国资本市场的多层次架构。（2）北交所是服务中小企业发展的主阵地。其一北交所上市公司市值平均数为17亿；其二北交所上市企业主要集中在电力设备、机械设备、基础化工、计算机、医药生物等高成长性行业，市值占比分别为18%，16%，12%，10%和9%；其三北交所上市公司中国家级专精特新“小巨人”企业占比达50%。（3）北交所公司盈利水平和估值相对较低，但盈利能力较好。北证行情分析框架：独立行情受政策和业绩因素推动。（1）市场走势：多与上证综指同步，独立行情主要受自身政策和业绩驱动。一是北证50指数和上证综指走势基本同步，极少出现反向变动。二是北证50和上证综指同步上行主要受流动性和政策宽松驱动。三是北证独立走强时，主要受自身政策和业绩推动，如2022/5/4-2022/5/23期间，北证A股2022年盈利同比增速达6.4%，高于上证主板的2.1%以及深证主板的-8.9%；而2023/11/21-2023/11/27的独立行情主要受政策驱动。（2）北证上涨行业多与A股趋同，独立行情时政策导向行业占优。一是北证50和上证综指同步上行时，多受A股整体映射，产业趋势上行以及政策导向的行业占优。二是北证独立走强时，部分受A股映射，主要是政策导向的行业占优，如2023/05/04-2023/05/23期间受“中船”重组影响的军工、2023/11/21-2023/11/27期间的TMT。后续走势预判：短期上涨空间可能有限，成长行业占优。（1）市场趋势：行业和政策支撑，但情绪过热，上涨空间有限。其一，北交所大市值行业中景气上行的TMT、基础化工、汽车、机械、医药生物等可能继续修复。其二，北交所相关支持政策可能进一步出台：首先准入门槛可能降低；其次常态化转板政策可能进一步明确。其三，上证综指映射角度看北证50涨幅已过高：首先，历史经验上上证综指涨幅与北证50涨幅的比例大约为40%-50%；其次，2023年A股盈利预测增速自市场底以来提升6.3个百分点，而估值（与信用有关）已低位易上难下，预计上证综指涨幅可能在6%-10%左右，因此本轮反弹北证50指数预计涨幅约为12%-20%，而2023/10/23以来北证50涨幅已高达51.6%。其四，与科创板和创业板成立初期对比来看，北证市场情绪已过热：首先，创业板自成立以来经历的三次估值高峰、科创板经历的一次估值高峰，二者平均估值均达到了75倍以上（但北交所仅25倍）；其次，创业板三次估值高峰均有较高的盈利支撑（盈利增速在23%以上），科创板一次估值高峰也有盈利支撑（盈利增速达107%），但北证23Q3同比增速为-23.9%。其五，估值情绪已达历史高位水平：首先，当前北证50估值已高达25倍（历史最高在29倍）；其次，北证50换手率已达10.1%创历史最高，科创板成立初期和估值高峰期换手率分别为11.0%和10.2%。（2）行业方向：TMT、医药、机械、电新、汽车等值得关注。其一，后续北证行情可能与A股同步，因此占优行业与A股基本趋同。其二，A股短期依然是成长风格占优，且高景气的TMT、医药、新能源和政策导向的TMT、汽车等可能相对偏强。其三，即使后续北证依然是独立行情，则根据历史经验，政策导向的TMT、新能源、汽车、医药等行业也占优。 风险提示：历史经验未来不一定适用，政策超预期变化，经济修复不及预期。 分析师邓利军 SAC执业证书编号：S0910523080001denglijun@huajinsc.cn 相关报告新股本轮上行预计将反复波折，短期择股或应重视外部催化-华金证券新股周报2023.12.3反弹延续，风格不变2023.12.2反复轮动是本轮上行周期核心特征，新股向上周期预计未改-华金证券新股周报2023.11.26当前TMT会如何轮动？2023.11.26北证上涨能否持续？2023.11.21 内容目录 一、北交所基本情况：服务中小企业，估值相对偏低3 （一）北交所的成立完善了中国资本市场的多层次架构3 （二）北交所是服务中小企业发展的主阵地4 （三）北交所公司盈利水平和估值相对较低，但盈利能力较好6 二、北证行情分析框架：独立行情受政策和业绩因素推动7 （一）北证多与上证趋同，独立行情受自身政策和业绩推动7 （二）北证上涨行业多与A股趋同，独立行情时政策导向行业占优10 三、后续走势预判：短期上涨空间可能有限，成长行业占优12 （一）市场趋势：行业和政策支撑，但情绪过热，上涨空间有限12 （二）行业方向：TMT、医药、机械、电新、汽车等值得关注15 四、风险提示17 图表目录 图1：中国资本市场分层结构演变3 图2：北交所、科创板、创业板IPO制度、交易以及转板制度区别4 图3：北证A股与其他板块市值比较5 图4：北证A股各类行业市值比较6 图5：北交所公司营收与盈利能力与其他板块对比7 图6：各个板块PE估值对比7 图7：各板块PS估值对比7 图8：北证与上证指数多同步上行8 图9：北证50上行时的上证综指、基本面和流动性的表现9 图10：北证2022年盈利增速明显强于主板9 图11：2022年北证50业绩明显支撑行情表现9 图12：2023/9以来北证相关政策出台密集10 图13：两类时间段内北证走强的TOP10行业11 图14：两类时间段内全部A股走强的TOP10行业11 图15：存储器与被动元件行业数据回暖12 图16：算力相关的移动交换机招标需求提升（中国移动）12 图17：医药利润总额同比下降趋势有所收敛13 图18：医保支出已高于2021与2022年同期水平13 图19：上证涨幅与北证涨幅比例约为0.4-0.513 图20：创业板自成立以来经历3次估值高峰期14 图21：科创板自成立以来经历一次估值高峰期14 图22：创业板归母净利润同比增速（%）14 图23：科创板归母净利润同比增速（%）14 图24：当前北证50估值位置极高15 图25：北证换手率明显提升15 图26：2023年中国无人驾驶市场规模有望达3301亿元17 图27：我国四大数商类型数量分布（截止2022年11月）17 图28：10月新能源车销量环比实现+6%17 图29：10月风电新增设备容量环比+11%17 一、北交所基本情况：服务中小企业，估值相对偏低 （一）北交所的成立完善了中国资本市场的多层次架构 全面注册制下，主板、科创板、创业板和北交所形成了各有侧重、错位发展、功能互补的中国资本市场多层次架构。（1）沪深交易所主板定位于突出“大盘蓝筹”特色，重点支持业务模式成熟、经营业绩稳定、规模较大、具有行业代表性的优质企业。（2）科创板聚焦支持和鼓励“硬科技”企业上市的核心目标，专注服务“硬科技”，发挥资本市场改革“试验田”作用。（3）创业板聚焦“三创四新”，服务于成长型创新创业企业，其服务对象的范围比科创板更宽泛：“负面清单”以外的行业，只要符合高新技术产业企业和战略性新兴产业企业的定位，即可以申报；（4）北交所成立于2021年9月3日，聚焦“专精特新”，创新主体包括以制造业为主的“专精特新”中小企业、战略新兴产业中创新能力突出的中小企业、向专业化和价值链高端延伸的生产性服务业企业以及向高品质和多样化升级的生活性服务业企业，其以打造服务创新型中小企业主阵地为目标，进一步完善了中国特色现代资本市场体系。 图1：中国资本市场分层结构演变 资料来源：华金证券研究所，《北交所成立：动因、制度分析与发展建议》罗党论等 北交所对规模小、盈利水平低的中小型企业更具包容性。将北交所、科创板、创业板相关制度对比，可以看到：一是科创板和创业板的上市和交易制度基本是一致的，不同之处在于面向的企业定位；二是北交所对企业上市的要求相对最宽松，对尚未获得市场高度认可的中小型低市值企业更具有包容性，更能精准支持“更早、更小、更新”的中小企业进入资本市场，解决中小企业融资难、融资贵的大问题。 图2：北交所、科创板、创业板IPO制度、交易以及转板制度区别 资料来源：华金证券研究所整理 （二）北交所是服务中小企业发展的主阵地 北交所上市公司整体市值较低。从市值来看，北交所上市公司市值平均数为17亿元，相比 全部A股上市公司市值平均数161亿元、创业板市值平均数88亿元和科创板市值平均数117亿元较低，体现了北交所服务中小企业的定位。 图3：北证A股与其他板块市值比较 资料来源：华金证券研究所，wind 北交所是服务专精特新中小企业发展的主阵地。其一行业层面，北交所上市企业主要集中在电力设备、机械设备、基础化工、计算机、医药生物等具有高成长性朝阳产业的细分赛道中，从分布个数来看，电力设备、机械设备、基础化工、计算机、医药生物行业分别有24家、48家、24家、22家和18家上市公司；从分布市值来看，电力设备、机械设备、基础化工、计算机、医药生物行业市值占比分别为18%，16%，12%，10%和9%。其二公司层面，目前，北交所上市公司已有232家，是开市时的近3倍，其中国家级专精特新“小巨人”企业占比达50%。 图4：北证A股各类行业市值比较 资料来源：华金证券研究所，wind （三）北交所公司盈利水平和估值相对较低，但盈利能力较好 北交所公司盈利水平和估值相对偏低，但盈利能力仍较强。（1）北交所上市公司盈利水平偏低：2023年三季报显示，北证A股净利润累计同比增速是-23.8%，而全部A股、A股主板、创业板、科创板分别为-2.8%、-1.8%、-5.7%以及-38.1%；因此，北交所上市公司盈利水平相对A股其他上市板公司偏低。（2）北交所估值相对其他上市板偏低：截至2023年11月29日，北交所整体PE为24.5倍，北交所上市公司PE中位数为25.4，而科创板PE中位数为51.8倍，创业板PE中位数为43.0倍；北交所整体PS为3.3倍，北交所上市公司PS中位数为2.4倍，而科创板PS中位数为5.1，创业板PS中位数为3.1倍。（3）北交所上市公司盈利能力仍较强：一是从上市公司营收来看，北证A股近3个季度的营收同比增速均高于全部A股，但23Q3营收增速低于科创板和创业板。二是从资产收益率来看，2023年第三季度北证A股总资产净利 率（ROA）为3.8%，高于创业板的3.2%、科创板的1.9%和全部A股的1.2%；净资产收益率 （ROE）为2.0%，高于科创板的1.0%，但低于创业板的2.1%和全部A股的2.3%。 图5：北交所公司营收与盈利能力与其他板块对比 资料来源：华金证券研究所，wind 图6：各个板块PE估值对比图7：各板块PS估值对比 资料来源：华金证券研究所,wind资料来源：华金证券研究所,wind 二、北证行情分析框架：独立行情受政策和业绩因素推动 （一）北证多与上证趋同，独立行情受自身政策和业绩推动 北证50指数和上证综指走势基本同步，极少出现反向变动情况。复盘来看，历史上北证50 指数与上证指数多同步上行，仅出现过2次北证上行而上证综指回落的情况。具体来看：一是北证和上证同步上行的时间段有：2022/4/29-2022/6/28、2022/8/4-2022/8/19、2022/10/31-2022/11/21、2022/12/9-2023/2/1、2023/8/25-2023/9/4、2023/10/23-2023/11/20。 二是，北证上行而上证综指回落的时间段有：2022/5/4-2022/5/23、2023/11/21-2023/11/27。 图8：北证与上证指数多同步上行 资料来源：华金证券研究所，wind 北证50和上证综指同步上行主要受流动性和政策宽松驱动。（1）北证50和上证综指双上时，流动性多偏宽松。复盘发现，北证和上证均上行时宏观流动性多较宽松，短端利率和十债收益率均下行或处于历史低位，如：2022/4/29-2022/6/28期间DR007历史分位数（自2015年