当前经济与政策思考：经济的支撑

经济的支撑 ——当前经济与政策思考 证券研究报告/宏观策略专题报告2023年12月3日 分析师：杨畅 执业证书编号：S0740519090004电话：021-20315708 Email：yangchang@zts.com.cn 相关报告 投资要点 当前经济运行中显现出明显的支撑因素： 第一，内需延续修复。在制造业PMI数据中，11月新订单为49.4%，较上月回落0.1 个百分点；新出口订单46.3%，较上月回落0.5个百分点；新订单与新出口订单的差值 3.1个百分点，较上月扩大了0.2个百分点，表明内需延续修复态势。 第二，公用事业稳定。在工业企业利润数据中，根据“电力、热力、燃气及水生产和供应业”累计数据折算上年基数后，计算当月同比增速为53.0%，明显高于工业企业利润总额增速，进一步观察利润绝对水平保持稳定，一定程度上显现出对经济的支撑作用。 第三，政策仍有空间。总体来看，当前政策措施仍然聚焦在结构上，偏重区域、要素和产业，总量政策的变化相对较小，为后续发力留有空间。近期跟踪到的政策措施，从中央层面来看，侧重区域、金融、土地、产业、企业等相关领域。从地方层面来看，侧重综合经济、地产相关、消费相关等总量相关领域，以及产业、企业、区域和人才等相关领域。 从高频数据观察：生产高位波动，基建平稳发力，外贸韧性仍强。 风险提示事件：政策变动风险；经济波动超预期风险。 内容目录 1.经济的支撑之一：内需延续修复.-3- 2.经济的支撑之二：公用事业稳定....................................................................-3- 3.经济的支撑之三：政策仍有空间....................................................................-4- 4.高频跟踪：生产高位波动，基建平稳发力，外贸韧性仍强............................-6- 5.风险提示.......................................................................................................-14- 图表目录 图表1：过去12个月制造业PMI中新订单指数与新出口订单指数的差值........-3-图表2：电力、热力、燃气及水生产和供应业的利润表现..................................-4-图表3：近期跟踪的政策措施（中央部门）........................................................-4- 图表4：近期跟踪的政策措施（地方省市）........................................................-5- 图表5：生产端部分高频指标（开工率单位为%，产量单位为万吨）................-6- 图表6：基建部分高频指标（库存单位为万吨）................................................-7- 图表7：商品房成交部分高频指标（面积单位为万平方米）..............................-7- 图表8：土地成交部分高频指标（面积单位为万平方米）..................................-8-图表9：消费相关部分高频指标（销量单位为辆，电影票房单位为万元）........-8-图表10：外贸相关高频指标（CCFI指数与CFFI指数）..................................-9- 图表11：外贸相关高频指标（CCFI指数细分航线）.........................................-9- 图表12：外贸相关高频指标（区域指数）.......................................................-10- 图表13：CDFI运价指数及细分运价指数.........................................................-11- 图表14：BDI指数及细分运价指数..................................................................-12- 1.经济的支撑之一：内需延续修复 根据近期国家统计局公布的中国制造业采购经理指数（PMI）数据，11月份为49.4%，较上月回落0.1个百分点，从往年数据来看，往年11 月数据往往会较10月有所回升，今年11月表现或反应制造业景气有所波动。 但值得注意的是，生产仍然保持了较强的表现，当月为50.7%，虽较上月回落0.2个百分点，但仍在景气线上，表明生产仍在扩张。另外，内需延续了修复态势。一般可以用新订单与新出口订单的差值来刻画内需的表现，11月新订单为49.4%，较上月回落0.1个百分点；新出口订单46.3%，较上月回落0.5个百分点；新订单与新出口订单的差值3.1个 百分点，较上月扩大了0.2个百分点，表明内需延续修复态势。 与此同时，11月产成品库存为48.2%，较上月回落0.3个百分点，表明产成品继续去化，且去化速度较上月加快。而且新订单与产成品库存的差值为1.2个百分点，较上月扩大0.2个百分点，反映库存去化速度更快。 图表1：过去12个月制造业PMI中新订单指数与新出口订单指数的差值 来源：WIND、中泰证券研究所 2.经济的支撑之二：公用事业稳定 根据近期国家统计局公布的全国规模以上工业企业利润数据，2023年 1-10月份，利润总额为61154.2亿元，累计同比下降7.8%，较上月收 窄1.2个百分点，连续9个月降幅收窄。根据累计值折算上年基数后， 当月同比上涨2.6%（统计局公布数据为当月同比上涨2.7%），增速较上月回落9.5个百分点。进一步观察绝对值来看，单月利润为7034.3亿元，保持在年内较高位置，主要受上年基数走高影响，压低了同比增速。 另外，值得关注的是，部分公共事业类行业的利润增速保持稳定，将工业企业利润数据中的“电力、热力、燃气及水生产和供应业”累计利润与累计同比增速进行折算上年基数后，计算当月同比增速为53.0%，明显高于工业企业利润总额的增速水平，剔除“电力、热力、燃气及水生产和供应业”后的工业企业利润当月同比下降0.4%。进一步观察利润绝对水平来看，电力、热力、燃气及水生产和供应业的利润当月同比增速较高，主要是去年基数明显走低，推升了同比增速，今年以来绝对水平的表现保持稳定，一定程度上显现出对经济的支撑作用。 图表2：电力、热力、燃气及水生产和供应业的利润表现 来源：WIND、中泰证券研究所 3.经济的支撑之三：政策仍有空间 总体来看，当前政策措施仍然聚焦在结构上，偏重区域、要素和产业，总量政策的变化相对较小，为后续发力留有空间。近期跟踪到的政策措施，从中央层面来看，侧重区域、金融、土地、产业、企业等相关领域。例如在区域发展上，近期审议了《关于进一步推动长江经济带高质量发展若干政策措施的意见》，明确提出“要毫不动摇坚持共抓大保护、不搞大开发，在高水平保护上下更大功夫，守住管住生态红线，协同推进降碳、减污、扩绿、增长。”在金融相关上，中央金融委员会办公室、中央金融工作委员会发表了《坚定不移走中国特色金融发展之路》文章；在产业相关上，住建部发布了《关于全面推进城市综合交通体系建设的指导意见》；在企业相关上，人民银行、发改委、工信部、全国总工会相继发布政策措施。 图表3：近期跟踪的政策措施（中央部门） 来源：相关政府部门网站、中泰证券研究所 从地方层面来看，侧重综合经济、地产相关、消费相关等总量相关领域，以及产业、企业、区域和人才等相关领域。在综合经济方面，湖北省武汉市发布了《关于增强发展内生动力推动经济恢复向好若干政策措施的通知》；在地产相关方面，浙江省杭州市、广东省广州市、江苏省南京市围绕公租房、住宅物业服务、住房公积金等方面进行调整；在消费相关方面，四川省和重庆市分别发布了《关于恢复和扩大消费的若干措施》；在产业相关方面，新能源汽车和智能网联汽车产业、氢能源、人工智能、虚拟现实、绿色食品、预制菜、智能制造成为各省市政策措施的重点；另外在企业相关、区域相关、人才相关等领域，部分省市也出台了相应政策措施。 图表4：近期跟踪的政策措施（地方省市） 来源：相关政府部门网站整理、中泰证券研究所 4.高频跟踪：生产高位波动，基建平稳发力，外贸韧性仍强 从生产端来看，延续高位波动，截至12月1日唐山Custeel高炉开工率为88.57%（前值92.53%），小幅波动；全国247家高炉开工率80.88% （前值80.14%），延续小幅回升态势，高于2022年和2019年同期水平；PTA产业链负荷率继续回升，汽车半钢胎开工率小幅波动。 图表5：生产端部分高频指标（开工率单位为%，产量单位为万吨） 来源：WIND、中泰证券研究所 从内需端看，基建上，截至12月2日主要钢材品种库存继续去化，截 至12月1日全国水泥价格继续回升，基建显现平稳发力特征。 地产上，30大中城市商品房成交面积修复后回落，一线城市继续回升，二线、三线城市修复后回落；从土地成交情况来看，100大中城市成交土地面积、住宅用地面积短期回落明显，按照往年特征，年末月份存在土地成交面积走高的可能性，后续需要观察土地成交向上的斜率；消费上，汽车批零表现低位平稳，上海、广州、深圳等三个一线城市的地铁客运量相对平稳，北京地铁客运量数据继续波动，电影票房继续低位回升。 图表6：基建部分高频指标（库存单位为万吨） 来源：WIND、中泰证券研究所 图表7：商品房成交部分高频指标（面积单位为万平方米） 来源：WIND、中泰证券研究所 图表8：土地成交部分高频指标（面积单位为万平方米） 来源：WIND、中泰证券研究所 图表9：消费相关部分高频指标（销量单位为辆，电影票房单位为万元） 来源：WIND、中泰证券研究所 从外需端看，出口相关指标的整体表现仍在低位波动。出口集装箱运价指数回升后波动，美东美西航线回升后波动，欧洲航线仍在低位运行，东亚航线波动回落，东南亚航线、澳新航线继续上行；货代运价指数继续下行。从部分区域运价指标来看，覆盖远东区域范围内典型进出口航线的远东干散货运价指数继续回升；东南亚集装箱运价指数继续上行。 图表10：外贸相关高频指标（CCFI指数与CFFI指数） 来源：WIND、中泰证券研究所 图表11：外贸相关高频指标（CCFI指数细分航线） 来源：WIND、中泰证券研究所 图表12：外贸相关高频指标（区域指数） 来源：WIND、中泰证券研究所 进口继续回升，或反映内需也在修复。截至12月1日，CDFI中国进口 干散货运价指数录得1385.95点（上周1175.71点），继续回升，从历 年数据相比，已经超出了2019年和2022年的表现；各细分指数同步回升，镍矿运价指数相对偏弱。 图表13：CDFI运价指数及细分运价指数 来源：WIND、中泰证券研究所 从BDI（波罗的海干散货指数）来看，由于BDI指数主要反映的是大宗资源类产品的供求关系，由于中国进口产品多以该类物品为主，因此，BDI指数更多地可以反映中国进口状况的变化。截至12月1日，BDI 指数为3190点（上周2102点），明显回升，煤炭谷物、铁矿石等相关运价指数上行明显。 图表14：BDI指数及细分运价指数 来源：WIND、中泰证券研究所 5.风险提示 政策变动风险；经济波动超预期风险。 评级 说明 股票评级 买入 预期未来6~12个月内相对同期基准指数涨幅在15%以上 增持 预期未来6~12个月内相对同期基准