固定收益定期：存单曲线倒挂，大行融出减少——流动性和机构行为跟踪

固定收益定期 证券研究报告|固定收益研究 2023年12月02日 存单曲线倒挂，大行融出减少——流动性和机构行为跟踪 【资金面】 资金价格：R007和DR007分别收于2.11%（前值2.94%）和1.80%（前值2.18%）。 票据利率：6M国股（无三农）转贴利率收于1.09%（前值1.20%）。资金融出：大行净融出规模回落至2.09万亿后上升至2.97万亿。 公开市场操作：央行逆回购投放21360亿元，逆回购到期21670亿元， 合计净回笼310亿元。下周有21360亿元逆回购到期。 政府债券发行和缴款：本周国债净发行481亿元，地方债净发行568亿 元，政府债券合计净发行1049亿元；本周国债净缴款1409亿元，地方 债净缴款1270亿元，合计净缴款2679亿元。下周政府债券净发行合计 1661亿元，政府债券净缴款合计2509亿元。 杠杆率：本周质押式回购交易量回落至3.64万亿后回升至6.25万亿。银行间市场杠杆率先下降后上升至109.29%（前值108.12%）。 【同业存单】 发行：同业存单发行3005亿（前值3264亿），净融资-141亿（前值- 1144亿）。分银行类型：城商行发行805亿元，股份行发行1356亿元， 国有大行发行486亿元，农商行发行305亿元。分期限类型：1M期限发 1287亿元，3M期限发行1092亿元，6M期限发行296亿元，9M期限发 行19亿元，1Y期限发行258亿元。 到期收益率：3M收益率上升3.30bps至2.62%，6M收益率上升4.50bps 至2.65%，1Y收益率上升1.25bps至2.63%。 利差：1YMLF与存单利差走阔1.25bps至-13bp，1Y-3M期限利差收窄 2.05bps至0.75bp，1Y中票-存单利差走阔2.28bps至12.53bp。 【机构行为】 银行理财：银行理财破净率2.69%，破净率持续上升。11月5日当周新发募集规模574亿元，11月12日当周新发募集规模658亿元，11月19 日当周新发募集规模676亿元，11月26日当周新发募集规模825亿元，较上周回升。 现券净买入： 总量来看，农商行、基金、保险、理财、其他产品和其他都呈现净买入，主要卖出机构为股份行、城商行和货币基金。 分券种来看，农商行主要增持存单减持利率债，基金增持利率债减持存单，理财主要增持信用债，保险主要增持利率债和二永债，货币基金继续大幅减持存单。 存单方面，货币基金净减持存单881亿元，券商净减持存单391亿元， 农商行净增持存单777亿元，其他净增持存单532亿元； 利率债方面，城商行净减持利率债1015亿元，基金净增持利率债543亿 元，其他净增持利率债388亿元； 二永债方面，大行净减持122亿元，保险净增持77亿元，其他产品类净 增持72亿元。 边际加权期限：我们将各类机构净增持现券的期限以规模为权重进行加权，得到边际加权期限。农商行边际加权期限上升至6.57年，保险边际加权期限上升至8.53年，理财边际加权期限下降至-1.37年，基金边际加权期限下降至1.62年。 风险提示：赎回事件超预期，资金面收紧，统计存在偏差。 作者 分析师杨业伟 执业证书编号：S0680520050001邮箱：yangyewei@gszq.com 分析师朱美华 执业证书编号：S0680522070002邮箱：zhumeihua@gszq.com 相关研究 1、《固定收益点评：高增的财政存款何时能够回落？ 2023-11-29 2、《固定收益点评：央行的关注点——读Q3央行货币政策执行报告》2023-11-28 3、《固定收益定期：需求依然偏弱，价格短期企稳——基本面高频数据跟踪》2023-11-27 4、《固定收益定期：年内的资金缺口》2023-11-26 5、《固定收益定期：资金跨月，存单攀升——流动性和机构行为跟踪》2023-11-25 请仔细阅读本报告末页声明 内容目录 一、资金面3 二、同业存单5 三、机构行为7 风险提示10 图表目录 图表1：资金价格3 图表2：6M国股银票转贴现利率3 图表3：银行间质押式回购交易量3 图表4：债市日度杠杆率3 图表5：银行净融出规模3 图表6：非银净融入规模3 图表7：公开市场操作4 图表8：央行公开市场操作（亿元）4 图表9：政府债券净发行4 图表10：政府债券净缴款4 图表11：政府债券净发行和净缴款（亿元）4 图表12：同业存单发行偿还和净融资规模5 图表13：各类银行存单发行规模5 图表14：各期限同业存单发行规模5 图表15：1YMLF-1Y存单收益率5 图表16：分期限存单到期收益率5 图表17：分银行类型存单到期收益率5 图表18：1Y-3M存单收益率利差6 图表19：1Y中票-存单利差6 图表20：利率债欠配指数与国开债利率7 图表21：信用债欠配指数与中票利率7 图表22：理财破净比例7 图表23：理财新发规模和业绩比较基准7 图表24：各类机构投资者周度现券净买入8 图表25：各类机构投资者周度分券种净买入8 图表26：近几周理财净买入不同期限利率债规模8 图表27：近几周理财净买入不同期限信用债规模（不含存单）8 图表28：近几周基金净买入不同期限利率债规模9 图表29：近几周基金净买入不同期限信用债规模（不含存单）9 图表30：投资者现券净买入结构（2023年11月27日-12月01日，亿元）9 图表31：理财增持现券的加权平均期限与中票利差10 图表32：农商行增持现券的加权平均久期与利率关系10 图表33：保险公司增持现券加权平均期限与利率关系10 图表34：基金增持现券加权平均久期与国债利率10 一、资金面 图表1：资金价格图表2：6M国股银票转贴现利率 5% 4.5% 4% 3.5% 3% 2.5% 2% 1.5% 1% R007DR007Repo：7D 4.5% 4% 3.5% 3% 2.5% 2% 1.5% 1% 0.5% 0% 202320222021 2022-012022-052022-092023-012023-052023-09 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 资料来源：Wind，国盛证券研究所资料来源：Wind，国盛证券研究所 图表3：银行间质押式回购交易量图表4：债市日度杠杆率 亿元 100000202320222021 90000 80000 70000 60000 50000 40000 30000 20000 10000 0 113% 111% 109% 107% 105% 103% 202120222023 01-0403-0405-0407-0409-0411-04 01-0403-0405-0407-0409-0411-04 资料来源：Wind，国盛证券研究所资料来源：Wind，国盛证券研究所 图表5：银行净融出规模图表6：非银净融入规模 银行当日净融出，亿元大型商业/政策性银行股份制商业银行 非银净融入金额（20DMA） 非银净融入金额（20DMA） 亿元 1500 52000 48000 44000 40000 36000 32000 28000 24000 20000 16000 12000 8000 4000 0 -4000 2022/1/4 2022/2/8 2022/3/10 2022/4/13 2022/5/18 2022/6/20 2022/7/20 2022/8/19 2022/9/21 2022/10/26 2022/11/25 2022/12/27 2023/2/1 2023/3/3 2023/4/10 2023/5/15 2023/6/14 2023/7/18 2023/8/17 2023/9/18 2023/10/26 2023/11/27 -8000 城市商业银行 农村金融机构 1000 500 0 -500 -1000 2023/11/17 2023/10/18 2023/9/8 2023/8/9 2023/7/10 2023/6/6 2023/5/5 2023/3/30 2023/2/28 2023/1/29 2022/12/22 2022/11/22 2022/10/21 2022/9/16 2022/8/16 2022/7/15 2022/6/15 2022/5/13 2022/4/8 2022/3/7 2022/1/29 -1500 资料来源：外汇交易中心，国盛证券研究所资料来源：外汇交易中心，国盛证券研究所 图表7：公开市场操作图表8：央行公开市场操作（亿元） 亿元逆回购MLF(投放)净投放量 40000 30000 20000 10000 0 -10000 -20000 2022-01-012022-07-012023-01-012023-07-01 资料来源：Wind，国盛证券研究所 当周周五 逆回购投放 MLF投 放 逆回购到期 MLF到 期 净投放(回笼) 2023/11/03 18980 0 28240 0 -9260 2023/11/10 12500 0 18980 0 -6480 2023/11/17 17610 14500 12500 8500 11110 2023/11/24 21670 0 17610 0 4060 2023/12/01 21360 0 21670 0 -310 2023/12/08 -- -- 21360 0 -- 2023/12/15 -- -- 0 6500 -- 2023/12/22 -- -- 0 0 -- 2023/12/29 -- -- 0 0 -- 资料来源：Wind，国盛证券研究所 图表9：政府债券净发行图表10：政府债券净缴款 元 地方债净发行 国债净发行 亿 11000 9000 7000 5000 3000 1000 -1000 -3000 -5000 2022-01-012022-07-012023-01-012023-07-01 亿 元 地方债净缴款 国债净缴款 9000 7000 5000 3000 1000 -1000 -3000 -5000 2022-01-012022-07-012023-01-012023-07-01 资料来源：Wind，国盛证券研究所资料来源：Wind，国盛证券研究所 图表11：政府债券净发行和净缴款（亿元） 当周国债发行国债净发行地方债发行地方债净发行合计净发行国债缴款国债净缴款 2023/11/5800-10441902-1606 2023/11/123451830201399 2023/11/193902408633302199 2023/11/264253577739053604 2023/12/31022104919501409 2023/12/101380166121721771 地方债缴款 2957 1136 1629 1269 1400 1093 地方债净缴款合计净缴款 -2708 1829 2770 3952 481 979 2162 1131 1653 2018 698 1036 1664 709 1316 1825 568 682 2459 714 1292 1076 1270 738 853 2113 9 9 250 267 4680 3491 253 资料来源：Wind，国盛证券研究所 二、同业存单 图表12：同业存单发行偿还和净融资规模图表13：各类银行存单发行规模 总发行量总偿还量净融资额（右）亿元亿元 国有商业银行 亿元城市商业银行 股份制商业银行农商行 10000 9000 8000 7000 6000 5000 4000 3000 2000 1000 0 2022-012022-062022-112023-042023-09 6000 4000 2000 0 -2000 -4000 -6000 10000 9000 8000 7000 6