固收定期报告：徘徊期的应对，以及12月转债组合

分析师房铎 SAC证书编号：S0160522120002 fangduo@ctsec.com 相关报告 1.《定向修复，化解风险————历史 PSL放量期复盘》2023-11-27 2.《TLAC对二级资本债影响几何？》 2023-11-24 3.《本轮提前兑付高峰与历史上有何异同？》2023-11-21 证券研究报告 核心观点 市场关注点零散，或已适度纳入部分中长期因素。经历了11月的反弹，投资者对此前的反弹逻辑出现了情绪钝化，但短期仍未找到新的关注重点，从而进入到注意力相对“涣散”的阶段。近期投资者普遍开始思考2024年度策略，这一行为会促使一些中长期因素（至少是明年一季度可见的基本面因素）被提前纳入考量，进而一定程度降低接下来情绪大幅波动的可能。尤其是海外因素短期的潜在波动，市场应当有一定心理准备。 12月海外因素的扰动临近，但目前市场自身状态不差。我们在11月18日的报告《回归方法论，浅谈我们的展望思路和观点》中提出美债在半个月后可能迎来一定程度的反弹，这一时点正逐步来临。目前国内股市情绪已经进入第三象限，若12月初市场继续回调，那么情绪点位会走到短期超跌成分更多的底部，所以国内市场当下状态还不算差。 转债或重拾其优势。转债的相对估值变化来到接近低位的水平，意味着压估值烈度已经接近上限，后续舒适度会有边际提升。我们认为12月股市需要重新平衡海外和国内因素，因此整体风格可能偏向均衡，不排除板块轮动速度抬升的可能，因此转债（尤其是双低类品种）的优势可以适度重视。 12月强势转债组合。实际上从强势券组合的思路看，当前并不是一个合适的调仓时点，因为市场自11月15日起一直处于徘徊期，虽然微观上有一定的风格微调，但无论从强度和时间持续性上都达不到触发择时信号的标准。在此基础上，我们主要的应对方式包括更重视双低并且提升组合分散度。在指标计算上，我们相对更重视11月20日以后的数据，具体组合见正文。 风险提示：市场情绪变化、统计规律失效、政策方向改变 请阅读最后一页的重要声明！ 1群体行为及市场分析 市场短期注意力“涣散”，但中长期因素可能提前纳入。经历了11月的反弹，投资者对此前的反弹逻辑出现了情绪钝化，但短期仍未找到新的关注重点，从而进入到注意力相对“涣散”的阶段。微观上，市场近期对北向资金买入、相关主体增持ETF的讨论有所增多，本质是试图寻找额外信息支持做多情绪，表明市场确实进入到了情绪徘徊阶段，但同时也说明当下并不存在足够调动悲观情绪的利空因素。此外，近期投资者普遍开始思考2024年度策略，这一行为会促使一些中长期因素（至少是明年一季度可见的基本面因素）被提前纳入考量，进而一定程度降低接下来情绪大幅波动的可能。尤其是海外因素短期的潜在波动，市场应当有一定心理准备。 图1.10Y美债的单边下行的状态面临扰动 % 10Y美债-20日波动正偏 10Y美债-60日波动正偏 1.0 0.8 0.6 0.4 0.2 0.0 -0.2 -0.4 -0.6 21-0421-0721-1022-0122-0422-0722-1023-0123-0423-0723-10 数据来源：Wind、财通证券研究所 海外因素变化如期而至，国内市场状态还不算差。我们在11月18日的报告《回归方法论，浅谈我们的展望思路和观点》中提出美债在半个月后可能迎来一定程度的反弹，目前随着鲍威尔最新表态以及欧佩克对原油减产的执行，这一时点正逐步来临。不过市场早在10月就普遍得出美债利率拐点不可能一蹴而就的结论， 而国内市场实质的情绪高点实际上出现在11月15日至20日间，已经一定程度率先纳入这一预期。具体而言，目前国内股市情绪已经进入第三象限，距离统计意义上的短期底部不算远。若12月初市场继续回调，那么后期情绪点位会走到第三象限的左下边界，对应的是一个短期超跌成分更多的底部（相反的案例是10月23日位置），即能够在单纯的情绪修复下出现一定反弹，所以国内市场当下状态还不算差。 图2.股市情绪位置 -2 -1.5 -1 -0.5 56 正共振 4 3 2 1 0 -1 -2 -3 -4 -5 负共振 0 0.5 1 1.5 负背离 12月1日 日 8月21 10月23日 20日 11月 11月15日 正背离 数据来源：Wind、财通证券研究所 2转债的潜在优势，以及12月转债组合 转债优势有所恢复，12月可适度重视。转债的相对估值变化经过连续3个月的压缩后，目前来到接近低位的水平，意味着转债市场目前的压估值烈度已经达到了2017年以来相对较强的时候，后续其整体舒适度会有边际提升。实际上，这一 指标与股市的情绪指标（这里指60日波动率正向偏移）有较强的同步性，但在 拐点上会有一定差异，目前转债的这一指标的位置反而更低，其在12月或能体 现出一定优势。此外，我们认为12月股市需要重新平衡海外和国内因素，因此整体风格可能偏向均衡，不排除板块轮动速度抬升的可能，因此转债（尤其是双低类品种）的优势可以适度重视。 图3.转债估值相对变化 估值变化：股性品种双低品种债性品种 0.60% 0.40% 0.20% 0.00% -0.20% -0.40% -0.60% 数据来源：Wind、财通证券研究所 -0.80% 17-0918-0318-0919-0319-0920-0320-0921-0321-0922-0322-0923-0323-09 实际上从强势券组合的思路看，当前并不是一个合适的调仓时点，因为市场自11月15日起一直处于徘徊期，虽然微观上有一定的风格微调，但无论从强度和时间持续性上都达不到触发择时信号的标准。在此基础上，我们主要的应对方式包括更重视双低并且提升组合分散度（纳入25只品种）。在指标计算上，我们 相对更重视11月20日以后的数据，具体组合如下： 图4.12月转债强势券组合 数据来源：Wind、财通证券研究所 风险提示：市场情绪变化、统计规律失效、政策方向改变 信息披露 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，并注册为证券分析师，具备专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解。本报告清晰地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，作者也不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 资质声明 财通证券股份有限公司具备中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。 公司评级 以报告发布日后6个月内，证券相对于市场基准指数的涨跌幅为标准：买入：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于10%； 增持：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在5%～10%之间；中性：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-5%～5%之间；减持：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5%； 无评级：由于我们无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使我们无法给出明确的投资评级。 A股市场代表性指数以沪深300指数为基准；香港市场代表性指数以恒生指数为基准；美国市场代表性指数以标普500指数为基准。 行业评级 以报告发布日后6个月内，行业相对于市场基准指数的涨跌幅为标准：看好：相对表现优于同期相关证券市场代表性指数； 中性：相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平；看淡：相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数。 A股市场代表性指数以沪深300指数为基准；香港市场代表性指数以恒生指数为基准；美国市场代表性指数以标普500指数为基准。 免责声明 。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。 本报告的信息来源于已公开的资料，本公司不保证该等信息的准确性、完整性。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的邀请或向他人作出邀请。 本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 本公司通过信息隔离墙对可能存在利益冲突的业务部门或关联机构之间的信息流动进行控制。因此，客户应注意，在法律许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的情况下，本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告仅作为客户作出投资决策和公司投资顾问为客户提供投资建议的参考。客户应当独立作出投资决策，而基于本报告作出任何投资决定或就本报告要求任何解释前应咨询所在证券机构投资顾问和服务人员的意见； 本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。