A股策略专题报告：又回进攻上证50

分析师李美岑 SAC证书编号：S0160521120002 limc@ctsec.com 分析师张日升 SAC证书编号：S0160522030001 zhangrs@ctsec.com 分析师任缘 SAC证书编号：S0160523080001 renyuan@ctsec.com 联系人张洲驰 zhangzc@ctsec.com 相关报告 1.《北向回流市场，宽基ETF净流入66亿元——全球资金观察系列八十五》2023-12-02 2.《小盘风格继续领涨——“美”周市场复盘（12月第1周）》2023-12-02 3.《科创50估值为41.2%分位数——全球估值观察系列八十》2023-12-02 证券研究报告 投资策略报告/2023.12.03 又回进攻上证50 --A股策略专题报告(20231203) 核心观点 回顾：22年11-12月，持续提示布局上证50机会，累计上涨15%，超额9%。23Q4以来，10.8《收获的季节》提示三重催化(中美+业绩+美债回落)；10.22《四问美债利率拐点交易》提示美债预计向中枢回落、11.5《冬日暖阳阳》提示市场回暖；都已部分兑现 海外利率继续下探，国内政策逐步落地，待情绪修复驱动行情向上。1）海外资产：正如《四问美债利率拐点交易》判断，11月美债利率从5%高位回落至长期利率中枢4.3%；虽然近期联储持续表态偏鹰以期平衡市场乐观情绪，但随着11月制造业PMI公布低于预期，美债再下降15BP。2）国内资产：国内地产融资等政策逐步落地期，数据验证有限，市场信心相对低位，经济预期有所回落（分位数41%→36%）。3）综合来看，海外利率继续下探，股市对经济预期修复年底可能受到地产、地方债的影响，表现偏平坦，国内政策预期成为市场底部支撑，后续可能成为破局的主要催化，具体包括：地产（白名单融资支持、地方房市放松等）、化债（中央推进+地方发行特殊再融资债）、国债赤字率（赤字率抬升1%释放万亿国债）、货币政策（MLF超额续作）等。 股市对经济的悲观预期有望修复：短期数据验证偏弱，股市对经济的悲观预期有望修复：11月中国制造/商务活动/服务PMI为49.4/50.2/49.3继续下行。叠加政策仍在落地中，市场对经济预期信心易受扰动，有待修复，经济预期分位数从上周的41%降至36%。中期视角修复趋势明确：对比23Q3，PMI修复趋势明显，意外指数看中国经济也从低于预期到略超预期，PMI生产经营预期持续向上，反映未计入预期利好+产业信心逐步积累。结构看，高端制造景气向上，政策落地后其他板块将预计改善：持续获得政策支持的高技术&装备产业PMI超51且趋势改善。其他板块受海外景气和地产低迷，随着政策端对地产企业支持逐步落地（白名单、各银行召开地产企业座谈会），整体景气也将共振改善。后续可关注中央经济会议确认财政政策支撑。 跨市场比较：政策落地期，股市对经济预期更弱，类似22年底，后续预计修复。当前A股对经济预期弱于汇率/商品：22H2以来资产分位数看，A+H不到10%，而人民币汇率修复至40+%，商品均超60%，外资净流入也逐步企稳。参考22年底政策出台后，股市对经济预期也一度弱于汇率/商品，后续修复：1）22年11月面对经济&股市底，重磅政策出台(地产三支箭、防疫优化等)成功支撑各类资产价格，类似23年10-11月政策出台期(万亿国债等)。2）22年12月初行情步入政策落地期，股市回调更多，和当前情形接近。3）22年12月底，随着更多线索&数据确认经济趋势回升，股市快速启动。因此若交易中期经济修复，当前回调或为布局良机。参考22年，风格关注大盘。 配置：年底大盘有望领跑，聚焦上证50（大金融+外资回流的核心资产）中期关注再全球化+科创创新。 年底大盘有望领跑，聚焦上证50（大金融+核心资产）：政策落地到经济回升期，大盘价值阶段有望领跑，22年11-12月上证50超额9%。年底风格胜率比较明显，12月大盘胜率高达71%，如《小盘大盘，此时如何抉择？》所述，“美债下行+国债下行”框架下反弹市顺着“小大小”交易，10年国债若再上行，12月风格将行至大盘。具体板块关注：1）大金融：年底政策或将发力（14年 930地产/货币政策利好下，金融领跑），当前持仓较低（银行/非银Q3基金持仓05年以来12%/21%分位数），股息高（进可攻、退可守）；2）核心资产：美债中枢下行后外资有望回流，核心资产更加受益。 中期关注长期α的再全球化+科技创新。展望明年乃至下一阶段的产业长期α，我们年度策略《中国第二增长曲线》总结2条主线——“再全球化”（汽车/机械等出口）和科技创新（华为/AI/机器人等）。 风险提示：美联储加息超预期、海外金融风险超预期、历史经验失效等。 请阅读最后一页的重要声明！ 内容目录 投资策略报告/证券研究报告 1回顾与观点3 2核心图表跟踪5 3风险提示10 图表目录 图1.近期热点&政策5 图2.国内化债政策持续推出5 图3.PMI走弱，但生产预期较好，结构上高技术/装备制造业PMI上修6 图4.资产所含经济预期达36%分位数，较上周下行6 图5.A+H股市场相对商品和汇率市场信心更弱6 图6.美国经济超预期程度下降，中国经济逐步接近预期7 图7.北向净流入逐步企稳7 图8.2022年底政策落地期，同样是股市信心最弱7 图9.当前同样在政策落地期，股市同样信心较弱7 图10.2016年至今“哑铃型”策略表现情况8 图11.12月大盘胜率高达71%8 图12.2010年来12月-1月大盘胜率明显高8 图13.美债利率三次下行的股债风格表现9 图14.“美债利率+国债利率”信号，反弹市顺着“小大小”交易9 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准2