变压器国内海外双轮驱动，储能和数字化持续发力

2023年12月03日 金盘科技(688676.SH) 变压器国内海外双轮驱动，储能和数字化持续发力 公司快报 证券研究报告 输变电设备 投资评级买入-A首次评级 12个月目标价38.77元股价(2023-12-01)31.50元 多年积累成就干式变压器龙头，积极布局储能和数字化工厂新赛道 海南金盘智能科技股份有限公司成立于1997年，于2017年完成股 份制改革，在2021年3月9日在上交所科创板公开发行A股上市，成为海南首家登陆科创板的上市企业。公司是全球领先的新能源电力系统配套提供商，主要产品是干式变压器、储能系统，并基于自身数字化工厂积累为制造业企业提供全生命周期数字化工厂解决方案。2023年前三季度，公司实现营业收入47.73亿元，同比+49.70%，实 现归母净利润3.33亿元，同比+98.30%。 干式变压器业务高速增长，海外布局打开成长空间 公司专注于干式变压器生产制造，公司的主要产品是电压等级66kV及以下干式变压器系列产品、145kV及以下容量60MVA及以下液浸式变压器。公司的产品主要应用于新能源（包括风电、光伏、储能）领域、工业企业电气配套领域、轨道交通领域等高端领域，丰富的下游应用场景布局使公司可以抓住下游高速增长的机会，保持干变业务的快速增长。 公司重视海外市场布局，建立了全球化的销售网络，服务全球84个国家及地区，主要产品已获得美国UL、荷兰KEMA、欧盟CE、欧洲DNV-GL、加拿大CSA认证及中国节能产品认证等一系列国内外权威认证278个。子公司JSTUSA在墨西哥以Shelter模式进行干式变压器中后段生产，可服务于美国市场。2023年1-6月公司外销订单10.48亿元（含税），同比+157.49%，其中新能源风电领域订单同比+40.15%新能源光伏订单同比+248.72%，工业企业电气配套订单同比 +259.42%。 工厂全面数字化转型，降本增效显著。截止2023年上半年，公司海 口、桂林、武汉三大生产基地，已建成4座数字化工厂，在建3座。根据运行经验，海口干式变压器数字化工厂柔性化定制能力不断增强，定制产品比例提升至90%；桂林干式变压器数字化工厂较转型前 （2020年同期）产能提升约136%，产量提升约178%，产出额提升约209%人均产出额提升约162%，人均产量提升约131%。 储能业务以主业优势带动发展，布局高压级联和低压储能 产品方面，公司推出中高压直挂全液冷储能系统，同时布局低压储能系列，应用场景覆盖发电侧、电网侧、工商业和户用。公司可提供除电芯外全产业链关键部件、储能系统、整体解决方案。产能方面，桂林工厂1.2GWh和武汉工厂2.7GWh，能够提供稳定的保障。2023年6 交易数据总市值(百万元) 13,452.28 流通市值(百万元) 6,049.05 总股本(百万股) 427.06 流通股本(百万股) 192.03 12个月价格区间 26.93/43.76元 金盘科技沪深300 19% 9% -1% -11% -21% -31% 2022-122023-032023-072023-11 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 -3.7 4.3 -9.5 绝对收益 -6.2 -3.8 -20.0 温晨阳 分析师 SAC执业证书编号：S1450523070006 wency@essence.com.cn 相关报告 月30日，金盘科技首座100MW/200MWh采用全液冷35kV高压直挂储能装备百兆瓦成功并网运行。公司在营销、市场支持等方面加大布局，助推储能业务发展。 积极拥抱数字化行业趋势，对外输出数字化工厂整体解决方案 公司于2019年开始进行数字化工厂转型探索，规划逐步完成自身7座数字化工厂建设，基于公司自身的技术积累的实践经验，将方案对外输出，赋能国内制造业。主要服务客户涵盖装备制造、生物医药、物流仓储等行业，类型涵盖数字化转型规划咨询、数字化工厂整体解决方案、数字化工厂自动化产线、数字化软件架构规划及业务软件实施、智能仓储及物流系统、智能充电系统、5G云化AGV产品七大主要服务板块。2023年7月，公司全资子公司广州同享数字科技有限公司与望变电气签订数字化技改项目，订单金额7000万元，公司数字化解决方案业务持续突破。 投资建议： 我们预计公司2023年-2025年的收入分别为72.70亿元、108.40亿元、138.04亿元，增速分别为53.20%、49.11%、27.34%，净利润分别为5.33亿元、8.33亿元、11.63亿元，增速分别为88.05%、56.39%、39.16%，成长性突出。1）干式变压器系列：公司产品应用于新能源发电、工业企业电气配套、基础设施等领域，有望随新能源发电装机、工业企业用电量提升而增长；公司布局海外市场，已获得订单，有望带动变压器业务增长；2）储能：公司参与大储投标、工商业储能销售，有望快速增长；3）数字化工厂：公司陆续发展客户获得订单。我们选择储能系统集成商阳光电源、科华数据，数字化工厂业务可比公司中控科技，变压器系列产品业务的公司许继电气、伊戈尔、特锐德作为可比公司，参考相关可比公司，给予2024年20倍PE，首次 给予买入-A的投资评级，12个月目标市值165.56亿，目标价为38.77元。 风险提示：市场竞争加剧的风险，新能源装机不及预期，原材料价格波动的风险，储能装机不及预期，海外市场拓展不及预期，数字化工厂业务拓展不及预期的风险。 (百万元) 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 主营收入 3,302.6 4,745.6 7,270.1 10,840.4 13,804.0 净利润 234.6 283.3 532.7 833.1 1,163.1 每股收益(元) 0.55 0.66 1.25 1.95 2.72 每股净资产(元) 5.77 6.73 7.12 8.33 10.03 盈利和估值 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 市盈率(倍) 58.8 48.7 25.9 16.6 11.9 市净率(倍) 5.6 4.8 4.5 3.9 3.2 净利润率 7.1% 6.0% 7.3% 7.7% 8.4% 净资产收益率 9.5% 9.9% 17.5% 23.4% 27.2% 股息收益率 0.6% 0.8% 1.5% 2.3% 3.2% ROIC 17.1% 15.5% 22.2% 20.9% 25.6% 数据来源：Wind资讯，安信证券研究中心预测 股票代码 股票简称 股价 EPS（wind一致预期） PE（wind一致预期） 2023/12/01 2023E 2024E 2025E 2023E 2024E 2025E 300274.SZ 阳光电源 83.23 6.32 7.79 9.56 13 11 9 002335.SZ 科华数据 28.27 1.52 2.03 2.72 19 14 10 688777.SH 中控技术 42.38 1.37 1.78 2.35 31 24 18 000400.SZ 许继电气 20.54 0.93 1.19 1.47 22 17 14 002922.SZ 伊戈尔 14.72 0.63 0.86 1.12 23 17 13 300001.SZ 特锐德 18.93 0.35 0.53 0.80 54 36 24 平均 27 20 15 表1：可比公司估值表 资料来源：wind，安信证券研究中心 财务报表预测和估值数据汇总 （百万元） 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 3,302.6 4,745.6 7,270.1 10,840.4 13,804.0 成长性 减:营业成本 2,526.2 3,782.8 5,631.3 8,350.7 10,579.1 营业收入增长率 36.3% 43.7% 53.2% 49.1% 27.3% 营业税费 18.8 16.1 24.7 36.9 47.0 营业利润增长率 -2.3% 4.3% 126.3% 57.1% 40.0% 销售费用 115.3 159.1 239.9 346.9 427.9 净利润增长率 1.3% 20.7% 88.1% 56.4% 39.6% 管理费用 184.7 230.9 349.0 509.5 635.0 EBITDA增长率 5.8% 0.7% 97.4% 56.7% 34.6% 研发费用 157.6 247.1 363.5 520.3 635.0 EBIT增长率 0.4% -4.3% 115.5% 63.4% 38.1% 财务费用 35.5 -5.2 68.0 147.9 186.3 NOPLAT增长率 4.4% 4.5% 117.0% 63.4% 38.1% 资产减值损失 -10.0 -13.0 -12.3 -11.8 -12.4 投资资本增长率 15.5% 51.6% 73.9% 12.7% 29.5% 加:公允价值变动收益 10.8 -17.7 -20.0 -19.7 -19.1 净资产增长率 25.5% 16.7% 5.7% 17.1% 20.4% 投资和汇兑收益 -4.5 -2.2 -2.1 -2.9 -2.4 营业利润 247.5 258.0 584.0 917.4 1,284.6 利润率 加:营业外净收支 10.1 6.9 7.9 8.3 7.7 毛利率 23.5% 20.3% 22.5% 23.0% 23.4% 利润总额 257.5 264.9 591.9 925.7 1,292.3 营业利润率 7.5% 5.4% 8.0% 8.5% 9.3% 减:所得税 22.1 -18.4 59.2 92.6 129.2 净利润率 7.1% 6.0% 7.3% 7.7% 8.4% 净利润 234.6 283.3 532.7 833.1 1,163.1 EBITDA/营业收入 11.9% 8.4% 10.8% 11.3% 12.0% EBIT/营业收入 9.6% 6.4% 9.0% 9.8% 10.7% 资产负债表 运营效率 （百万元） 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 固定资产周转天数 57 49 43 35 28 货币资金 830.1 583.6 727.0 1,084.0 1,380.4 流动营业资本周转天数 88 80 108 114 120 交易性金融资产 229.3 680.5 680.5 680.5 680.5 流动资产周转天数 399 375 373 343 335 应收帐款 1,175.3 1,864.8 3,187.7 4,014.1 5,188.2 应收帐款周转天数 118 115 125 120 120 应收票据 273.4 308.1 725.8 769.2 1,083.4 存货周转天数 135 120 134 128 125 预付帐款 104.8 171.7 170.1 359.4 336.0 总资产周转天数 512 487 462 401 379 存货 1,424.4 1,732.8 3,683.0 4,044.4 5,553.4 投资资本周转天数 177 166 179 162 155 其他流动资产 214.4 306.4 250.4 257.1 271.3 可供出售金融资产 - - - - - 投资回报率 持有至到期投资 - - - - - ROE 9.5% 9.9% 17.5% 23.4% 27.2% 长期股权投资 13.4 62.8 112.1 161.5 210.9 ROA 4.4% 3.8% 4.8% 6.4% 7.2% 投资性房地产 - - - - - ROIC 17.1% 15.5% 22.2% 20.9% 25.6% 固定资产 549.5 732.6 995.2 1,086.8 1,064