主要消费行业海外专题研究系列：1990年后日本消费品提价能力比较

海外专题研究系列 2023年11月30日 买入（维持评级） 行业专题研究报告 证券研究报告 前瞻研究组 分析师：龚轶之（执业S1130523050001）gongyizhi＠gjzq.com.cn 研究意义 1990年后日本消费品提价能力比较 在当前茅台、泸州老窖、康师傅等中国消费品企业纷纷提价之时，我们以人口、经济周期相似的日本1990后30年时 间区间为参考，复盘当时日本消费品价格涨幅的“相对变化”，剖析品类间提价能力差异，总结背后的客观规律。 研究内容 宏观环境背景：1990s后随着日本经济陷入低迷，人口、经济周期切换，居民消费增长面临四重压力：1）人口增长停滞，老龄化程度加深；2）经济发展减速，人均GDP走平；3）失业率走高，工资水平停滞；4）消费支出减少，物价长期停滞。尽管品类的提价能力受到供需、格局、技术等多方面因素的影响，但通过复盘日本消费行业长达30年的长期价格变动，尤其是品类之间的价格变动差异，一定程度上可以反映出品类间提价能力的高低。 1990-2021年主要品类提价能力比较： 食品饮料：①纵观酒精饮料，多数品类跑输核心CPI，但高度数的烧酒（蒸馏酒）价格实现了明显上涨；②乳制品中牛奶、酸奶跑输，但黄油、奶酪表现较好；③调味品中多数品类跑输但食盐明显跑赢；④软饮料中多数品类跑输，但乳酸菌饮料、绿茶表现较好；⑤米面中除米类显著跑输之外，其余品类整体跑赢；⑥肉类中火腿等加工肉增速接近核心CPI，而牛猪鸡肉等自然养殖肉类跑赢。 家电家纺轻工：①家电类整体显著跑输核心CPI，是所有消费品中提价能力较弱品类；②家用纺织品整体跑输，提价能力整体较弱；③相比之下厨房用具整体跑赢，尤其部分品类表现较好；④而卫生纸等清洁用具整体跑输。 医疗保健：①尽管医疗器械跑输核心CPI，但依赖人力提供服务的诊疗费显著跑赢；②药品整体（如常规感冒药、肠胃药、中药等）跑输，但具备保健品性质的维生素制剂价格实现明显上涨。 文化娱乐：①烟草是消费品中提价能力最强品类，1990-2021年价格涨幅达到147%；②宠物食品价格涨幅低于预期整体跑输核心CPI；③钢琴、学习用机等文娱耐用品普遍跑赢；④印刷品也显著跑赢，而玩具类整体跑输。 纺织服装：①童装价格涨幅显著跑输，但男装女装跟上核心CPI水平，其中女装表现略强于男装；②鞋类提价能力略好于服装，尤其运动鞋提价能力相对较优；③包类中旅行包价格跑输，但具备奢侈属性的日本上学用包显著跑赢；④配件饰品中，具备奢侈属性的戒指显著跑赢。 服务消费：①餐饮服务整体均跑赢核心CPI；②教育服务整体表现较好且价格涨幅达到较高水平；③其他服务类例如汽车教学费、修鞋费、干洗费等整体价格也实现明显上涨。 投资建议与启示 提价能力强的消费品类特征：1）具备成瘾性，以烟草和烧酒为代表，烟草由于尼古丁作用，烧酒由于更高酒精度数相对更易使消费者上瘾。2）具备高端属性，以均价很高的日本上学用包、戒指为代表，价格高且满足独特诉求。3）人力依赖度高，以医院诊疗费、餐饮服务等为代表，在老龄化程度加深、劳动力成本上升背景下驱动品类价格上涨。提价能力弱的消费品类特征：1）耐用程度高且制造门槛较低，以家用电器、家用纺织品为代表，这些品类更换频率较低且价格在长期竞争中是主导因素。2）主要用户为儿童的品类，以童装为代表。由于老龄化程度深化，儿童人数显著下降，童装价格显著跑输其他服装品类。 消费增速趋缓，关注提价优势赛道。消费承压环境下，提价能力强的品类更有望通过价格提升促进业绩持续成长，建议关注：1）成瘾类（白酒等）；2）高端类（高端白酒、珠宝、服饰等）；3）服务类（医疗、餐饮等，但需精选商业模式）。对于长期提价能力相对较弱的消费品赛道，应当更加关注其市场下沉、出海扩张等提供量增的动力来源。 风险提示 人口老龄化进度差异、经济发展水平差异、国别差异 内容目录 一、复盘意义：重视1990年后日本消费品价格的“相对变化”4 二、宏观背景：压制日本消费的多方面因素持续增加4 三、消费品提价能力全面比较6 3.1、消费品类提价能力概况6 3.2、细分品类提价能力比较7 四、投资建议与启示16 4.1、提价能力强的消费品：成瘾、高端、人力依赖型16 4.2、提价能力弱的消费品：耐用程度高且制造门槛低、儿童类16 五、风险提示16 图表目录 图表1：1990年后日本人口增长逐渐停滞（万人，%）4 图表2：1990年后日本老龄化率迅速提升（%）4 图表3：1990年后日本GDP进一步减速5 图表4：1990年后日本人均GDP陷入停滞5 图表5：1990年后日本失业率逐步走高5 图表6：1990年后日本工资水平长期陷入停滞5 图表7：日本消费支出绝对量长期不断降低6 图表8：日本核心CPI从1997年后陷入停滞6 图表9：1990-2021年日本主要一级消费品类价格涨幅（%）6 图表10：价格涨幅靠前的细分消费品类（%）7 图表11：价格跌幅靠前的细分消费品类（%）7 图表12：饮料品类价格涨幅比较7 图表13：酒类价格涨幅比较7 图表14：乳制品价格涨幅比较8 图表15：调味品价格涨幅比较8 图表16：米面价格涨幅比较8 图表17：肉类价格涨幅比较8 图表18：零食价格涨幅比较8 图表19：生鲜价格涨幅比较8 图表20：主要家电价格涨幅比较9 图表21：家用纺织品价格涨幅比较9 图表22：厨房用具价格涨幅比较9 图表23：清洁用具价格涨幅比较10 图表24：主要药品价格涨幅比较10 图表25：医疗器械和诊疗费价格涨幅比较10 图表26：文娱耐用品价格涨幅比较11 图表27：印刷品价格涨幅比较11 图表28：烟草价格涨幅比较11 图表29：运动品类价格涨幅比较11 图表30：宠物食品价格涨幅比较11 图表31：玩具类价格涨幅比较11 图表32：其他娱乐服务价格涨幅比较12 图表33：基础类美容用品价格涨幅比较12 图表34：进阶型美容用品价格涨幅比较12 图表35：主要服装品类价格涨幅比较13 图表36：主要鞋类价格涨幅比较13 图表37：主要包类价格涨幅比较13 图表38：部分装饰品价格涨幅比较13 图表39：部分餐饮服务品类价格涨幅比较13 图表40：部分教育服务品类价格涨幅比较14 图表41：其他服务类价格涨幅比较14 图表42：主要公共交通费价格涨幅比较15 图表43：私人交通工具价格涨幅比较15 图表44：汽车维持费用价格涨幅比较15 图表45：通讯费用价格涨幅比较15 图表46：能源类价格涨幅比较15 一、复盘意义：重视1990年后日本消费品价格的“相对变化” 量增和价增构成了消费品增长的两大核心动力，而这两者背后的决定因素和增长节奏却完全不同。量增主要发生在渗透率空间到顶之前，随着渗透率到顶，量增的动力会显著降低，这样的规律适用于所有的消费品类。而价增在不同产品间表现差异巨大，具备较强提价能力的产品，即使是步入量增的缓慢甚至下行期间，仍旧存在提价空间。而提价能力较弱的产品，在失去量增动力后，提价空间也大大缩小。 区分清楚产品间的提价能力差异，有助于把握不同品类未来成长的核心要素是量增还是价增。尤其是为了避免对不具备较强提价能力的产品抱有较高的提价预期，从而影响到对于公司价值的判断。对于长期提价能力较弱的产品，短期的提价行为不会改变长期价格上涨动力不足甚至降价的趋势，其未来的成长动力，应当更加关注其量增背后的主导因素。 日本1990年后人口的变化、经济增速的降低和我国具备一定相似性，30年期间消费品价格间的“相对变化”具备很强借鉴意义。“绝对变化”指的是各品类价格的实际涨跌幅大小，“相对变化”指的是各品类价格变动的相对高低。尽管我国的人口、经济变化同日本相似，但是不能完全照搬日本经验，尤其是我国经济增速、人均收入水平和日本1990年后水平相比差异较大，因此消费品价格的“绝对变化”并不具备很好的借鉴意义。但是消费品之间长达30年的价格“相对变化”，也就是不同消费品间长期提价能力的差异，相当 程度上是决定于不同消费品的特质，因此针对1990年后日本不同消费品价格“相对变化”的研究，对于中国仍旧具备很好的借鉴意义。 二、宏观背景：压制日本消费的多方面因素持续增加 在对日本消费品的提价能力比较之前，有必要了解当时所处的宏观背景。我们从人口变化、经济增速、就业情况和物价变化四个角度，来对当时所处的宏观背景进行刻画。 人口增长停滞，老龄化程度加深人口方面，日本面临两大趋势： 其一是人口增速不断放缓直至负增长。日本人口增速从1973年之后迅速下降，1979年人口增速下降至1%以下，2012年开始人口负增长。总和生育率角度，人口学界将总和生育率2.1作为世代更替水平，日本总和生育率从1975年下降至2以下水平，到2022年达 到1.26的水平。 其二是人口老龄化程度不断加深。日本于1967年进入轻度老龄化社会，1994年进入中度老龄化社会，2009年进入重度老龄化社会，60岁以上人口比例达到30%以上。中老年人代替年轻人成为社会主要消费人群。 图表1：1990年后日本人口增长逐渐停滞（万人，%）图表2：1990年后日本老龄化率迅速提升（%） 14,000 12,000 10,000 8,000 6,000 4,000 2,000 0 0~1920~39 40~5960~79 80及以上 日本人口增速（右轴） 2.0% 1.5% 1.0% 0.5% 0.0% -0.5% 1950 1955 1960 1965 1970 1975 1980 1985 1990 1995 2000 2005 2010 2015 2020 -1.0% 60岁以上人口比例轻度老龄化 中度老龄化重度老龄化 40% 35% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 1950 1954 1958 1962 1966 1970 1974 1978 1982 1986 1990 1994 1998 2002 2006 2010 2014 2018 2022 0% 来源：联合国人口署，国金证券研究所来源：联合国人口署，国金证券研究所 经济发展减速，人均GDP停滞 经济方面，日本经历了长达30年的经济停滞。1974年-1990年期间日本GDP平均增速为4.2%，1990年后随着泡沫经济破裂，GDP增速显著下降并且长期处于低位，1991-2022年期间日本GDP平均增速仅为0.8%。随着经济增长陷入停滞，日本人均GDP在1994年第一次达到4万美元后也停滞不前，之后几十年时间人均GDP基本在3.5-4万美元之间变动。 图表3：1990年后日本GDP进一步减速图表4：1990年后日本人均GDP陷入停滞 70,000 60,000 50,000 40,000 30,000 20,000 10,000 0 60%6 GDP（亿美元）GDP增速(右轴） 91-22年度平均0.8% 74-90年度平均4.2% 人均GDP（万美元） 40%5 4 20% 3 0%2 -20%1 1970 1975 1980 1985 1990 1995 2000 2005 2010 2015 2020 1960 1964 1968 1972 1976 1980 1984 1988 1992 1996 2000 2004 2008 2012 2016 2020 -40%0 来源：Wind，国金证券研究所来源：Wind，国金证券研究所 失业率走高，工资水平停滞 1990年后日本失业率走高，工资水平经历了几十年的停滞不前。日本的失业率在1992年之后不断提高，最高达到5%的水平，一直到2018年才恢复到2%的水平。期间日本工资陷入停滞，1990-2021年期间，世界的主要发达国家工资涨幅基本都在30%-50%之间，而日本工资水平仅增长不到3%。 图表5：1990年后日本失业率逐步走高图表6：1990年后日本工资水平长期陷入停滞 美国 德国 加拿大 英国 日本 法国 意大利 日本失业率（%） 6