坚持品牌引领，夯实羽绒服专家地位

公司动态分析 波司登（3998.HK） 证券研究报告 纺织服装 坚持品牌引领，夯实羽绒服专家地位 投资评级：Xx买入xx目标价格：4.60港元现价(2023-11-30)：3.28港元 事件：近日，波司登公布FY2024上半财年业绩，集团收入同比上升20.9%至74.72亿元，归母净利润同比上升25.1%至9.19亿元，毛利率为50%，同比基本持平。综合考虑，我们预测2024-2026财年EPS为0.23/0.27/0.32元，给予公司2024财年18倍PE，目标价4.60港元，维持“买入”评级。 报告摘要 收入利润双增长，产品创新带来更多增长动力截至2023年9月30日止，集团上半财年收入录得74.72亿元，同比上升20.9%，归母净利润录得9.19亿元，同比上升25.1%，收入和利润均取得双位数增长，且利润增速快于收入。分不同业务来看，品牌羽绒服业务收入同比增长28.1%至49.40亿元，占总收入比约为66.1%，其中波司登主品牌录得收入44.21亿元，同比增长25.5%，毛利率同比下降2.4pp至61.2%，主要是由于上半财年非羽绒服旺季，同时新推出的防晒服品类快速放量（销售额从去年的近1亿元增长到今年的5亿元）对毛利率有所拉低，雪中飞持续发力线上，其性价比的差异化定位带动了销售增长，收入同比增长52.2%至2.65亿元，冰洁则仍在转型调整中，收入同比下降65.3%至0.13亿元；贴牌加工业务收入同比增长7.8%至20.43亿元，毛利率为20.4%，同比基本持平，公司聚焦核心客户，实现现有订单的稳定增长，同时优秀的快反能力和海外产能布局也能更好的匹配客户的需求；女装业务进行了渠道改革和产品创新，使得板块表现有所改善，收入同比增长15.4%至3.93亿元，毛利率提升1.2pp至67.7%；多元化业务同比上升9.8%至0.96亿元，其中飒美特校服业务表现亮眼，覆盖超过500所小学，影响力逐渐提升。 总市值(百万港元)35,771.14流通市值(百万港元)35,771.14总股本(百万股)10,905.84流通股本(百万股)10,905.8412个月低/高(港元)2.8/4.7平均成交(百万港元)52.21 康博投资26.14%康博发展18.43%盈新国际15.81%豪威企业5.64%高德康2.42%其他32.68%总共100.00% 持续优化渠道质量，提升运营效率线下渠道方面，公司通过打造标杆门店（Top店），把优质资源更多的集中在核心目标市场，并聚焦单店经营提质增效，提高门店运用效率。同时，除了常规门店外，也有近400家旺季店，在省会城市的核心商圈销售当季流行的Top款产品，销售时间为1周到3个月不等，以更好提高销售业绩。截至9月30日，羽绒服业务门店数较上一财年末减少110家至3313家，其中自营净减少193家，经销净增加83家。线上渠道方面，双十一期间波司登以更轻的折扣实现正增长，男女装销量均位居前列，在电商疲软的大背景下仍逆势实现了高质量稳健增长。 投资建议：波司登作为国民羽绒服第一品牌，不断与时俱进，稳中求进，进中提质。公司的核心业务稳健发展、运营质量与渠道效率持续优化、产品不断迭代创新，有望带来收入与业绩的增长。综合考虑，我们预测2024-2026财年EPS为0.23/0.27/0.32元，给予公司2024财年18倍PE，目标价4.60港元，维持“买入”评级。 杨怡然消费行业分析师 +852-2213 1401laurayang@eif.com.hk 附表：财务报表预测 客户服务热线 国内：40086 95517 香港：2213 1888 免责声明 此报告只提供给阁下作参考用途，并非作为或被视为出售或购买或认购证券的邀请或向任何特定人士作出邀请。此报告内所提到的证券可能在某些地区不能出售。此报告所载的资料由安信国际证券(香港)有限公司（安信国际）编写。此报告所载资料的来源皆被安信国际认为可靠。此报告所载的见解，分析，预测，推断和期望都是以这些可靠数据为基础，只是代表观点的表达。安信国际，其母公司和/或附属公司或任何个人不能担保其准确性或完整性。此报告所载的资料、意见及推测反映安信国际于最初发此报告日期当日的判断，可随时更改而毋须另行通知。安信国际，其母公司或任何其附属公司不会对因使用此报告内之材料而引致任何人士的直接或间接或相关之损失负上任何责任。 此报告内所提到的任何投资都可能涉及相当大的风险，若干投资可能不易变卖，而且也可能不适合所有的投资者。此报告中所提到的投资价值或从中获得的收入可能会受汇率影响而波动。过去的表现不能代表未来的业绩。此报告没有把任何投资者的投资目标，财务状况或特殊需求考虑进去。投资者不应仅依靠此报告，而应按照自己的判断作出投资决定。投资者依据此报告的建议而作出任何投资行动前，应咨询专业意见。 安信国际及其高级职员、董事、员工，可能不时地，在相关的法律、规则或规定的许可下(1)持有或买卖此报告中所提到的公司的证券，(2)进行与此报告内容相异的仓盘买卖，(3)与此报告所提到的任何公司存在顾问，投资银行，或其他金融服务业务关系，(4)又或可能已经向此报告所提到的公司提供了大量的建议或投资服务。投资银行或资产管理可能作出与此报告相反投资决定或持有与此报告不同或相反意见。此报告的意见亦可能与销售人员、交易员或其他集团成员专业人员的意见不同或相反。安信国际，其母公司和/或附属公司的一位或多位董事，高级职员和/或员工可能是此报告提到的证券发行人的董事或高级人员。（5）可能涉及此报告所提到的公司的证券进行自营或庄家活动。 此报告对于收件人来说是完全机密的文件。此报告的全部或任何部分均严禁以任何方式再分发予任何人士，尤其（但不限于）此报告及其任何副本均不可被带往或传送至日本、加拿大或美国，或直接或间接分发至美国或任何美国人士（根据1933年美国证券法S规则的解释），安信国际也没有任何意图派发此报告给那些居住在法律或政策不允许派发或发布此报告的地方的人。 收件人应注意安信国际可能会与本报告所提及的股票发行人进行业务往来或不时自行及／或代表其客户持有该等股票的权益。因此，投资者应注意安信国际可能存在影响本报告客观性的利益冲突，而安信国际将不会因此而负上任何责任。 此报告受到版权和资料全面保护。除非获得安信国际的授权，任何人不得以任何目的复制，派发或出版此报告。安信国际保留一切权利。 规范性披露 ⚫本研究报告的分析员或其有联系者（参照证监会持牌人守则中的定义）并未担任此报告提到的上市公司的董事或高级职员。⚫本研究报告的分析员或其有联系者（参照证监会持牌人守则中的定义）并未拥有此报告提到的上市公司有关的任何财务权益。⚫安信国际拥有此报告提到的上市公司的财务权益少于1%或完全不拥有该上市公司的财务权益。 公司评级体系 收益评级： 买入—预期未来6个月的投资收益率为15%以上；增持—预期未来6个月的投资收益率为5%至15%；中性—预期未来6个月的投资收益率为-5%至5%；减持—预期未来6个月的投资收益率为-5%至-15%；卖出—预期未来6个月的投资收益率为-15%以下。 安信国际证券(香港)有限公司 地址：香港中环交易广场第一座三十九楼电话：+852-2213 1000传真：+852-2213 1010