波司登：FY24H1业绩表现超预期，旺季销售可期

公司研究报 告纺织服饰服装家纺 波司登：FY24H1业绩表现超预期，旺季销售可期 2023-11-29 公司点评报告 买入/首次波司登(03998) 目标价：—— 昨收盘：3.08 走势比较 40% 太 30% 20% 洋 平10% 22/11/29 23/1/29 23/3/29 23/5/29 23/7/29 23/9/29 0% (10%) 证(20%) 券(30%) 股波司登恒生指数 份 有股票数据 限总股本/流通(百万股)10,905/10,905公总市值/流通(百万元)2,814/1,010司12个月最高/最低(元)4.59/2.89证相关研究报告： 券 研究报告 证券分析师：郭彬 E-MAIL：guobin@tpyzq.com 执业资格证书编码：S1190519090001 事件：公司近日发布FY23/24年中报（截至2023/9/30的六个月），实现营业收入74.7亿元，同增21%，归母净利润9.2亿元，同增25%，毛利率同比基本持平为50%。每股拟派发中期股息5.0港仙，派息比率为54.4%。业绩表现超预期。 分业务，羽绒服业务强劲增长，贴牌加工业务下半年有望提速增长。FY24H1品牌羽绒服/贴牌加工/女装/多元化服装分别同比 +28.1%/+7.8%/+15.4%/+9.8%至49.4/20.4/3.9/1.0亿元，毛利率分别 同比-2.4pct/持平/+1.5pct/-0.6pct至61.2%/20.4%/67.7%/26.3%。 ①品牌羽绒服：主品牌波司登持续完善产品矩阵，打造人气爆款，春夏主推防晒衣拉动全季销售；基于轻薄羽绒服持续创新产品；基于户外流行趋势推出三合一户外冲锋衣；新款产品深受消费市场欢迎。毛利率略有下滑主要系产品结构调整，毛利率较低的防晒衣及轻薄羽绒品类占比提升所致；考虑到主品牌持续向上叠加产品创新升级，预计全年毛利率稳中有升。②贴牌加工业务：FY24H1全球消费市场表现较弱，公司贴牌加工业务仍保持稳定健康增长，增速表现偏弱可能与部分产品延迟发货有关，预计下半年有望环比提速。 分渠道，全渠道快速增长，线下渠道优化实现高质量增长。FY24H1线上/线下销售分别同比+25%/+29%至10.9/38.5亿元。①线上：公司电商发展成熟，目前已成为品牌建设、会员营销的重要渠道，截至930，波司登品牌在天猫+京东的粉丝数超3760w，会员超1460w，在抖音的粉丝数超900w。②线下：FY24H1品牌羽绒服业务直营/经销销售（均包含线上与线下）分别同比+36%/+21%至16.5/30.4元；渠道方面，聚焦单店提效，打造标杆门店TOP店；截至930，有近400家旺季店；羽绒服业务的常规店同比去年减少110家至3313家，其中自营/第三方净减少193/增加83家至1206/2107家，自营/第三方网点数占比为36.4%/63.6%；一二线/三线及以下的网点数占比为28.2%/71.8%。 柔性快反供应链保障运营周转健康，首单占比控制在40%左右。公司保持精细化订货管理，首订比例控制在40%左右，后续依照销售情况滚动下单，通过拉式补货、小单快反等方式，在促进销售的同时实现库存的有效控制。截至2023/9/30，公司存货周转天数同比减少21天至160天。 展望FY24全年及未来：（1）双11期间表现亮眼，全年有望延续靓丽表现。双11期间，在整体消费弱复苏的背景下，波司登品牌天猫平台销售额实现女装&男装行业第一的优异成绩，产品力及品牌力得到 报告标题 2 公司点评报告P 市场充分验证。春节时间延后有利于拉长销售窗口期，叠加低基，预计FY24品牌羽绒服业务有望实现双位数的增长。（2）展望未来，我们认为公司通过扩品类拉动全季销售、渠道分级聚焦单店增长、品牌创新规划TOP款引领等策略，有望带动公司实现中长期稳定增长。 投资建议与盈利预测：考虑到公司品牌升级、渠道优化带动盈利能力持续提升，我们预计FY2024-26归母净利润分别25.43/31.13 /37.37亿元，11月27日收盘价对应FY24的PE为12X，给予“买入”评级。 主要财务指标 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 16774 19812 22623 25521 （+/-%） 3.46% 18.11% 14.19% 12.81% 归母净利(百万元） 2139 2618 3113 3641 （+/-%） 3.70% 22.40% 18.94% 16.94% 摊薄每股收益(元) 0.20 0.24 0.29 0.33 市盈率(PE) 15.59 12.83 10.79 9.23 资料来源：Wind，太平洋证券 投资评级说明 1、行业评级 看好：预计未来6个月内，行业整体回报高于沪深300指数5%以上； 中性：预计未来6个月内，行业整体回报介于沪深300指数－5%与5%之间； 看淡：预计未来6个月内，行业整体回报低于沪深300指数5%以下。 2、公司评级 买入：预计未来6个月内，个股相对沪深300指数涨幅在15%以上； 增持：预计未来6个月内，个股相对沪深300指数涨幅介于5%与15%之间；持有：预计未来6个月内，个股相对沪深300指数涨幅介于-5%与5%之间； 减持：预计未来6个月内，个股相对沪深300指数涨幅介于-5%与-15%之间； 卖出：预计未来6个月内，个股相对沪深300指数涨幅低于-15%以下。 销售团队 职务 姓名 手机 邮箱 全国销售总监 王均丽 13910596682 wangjl@tpyzq.com 华北销售总监 成小勇 18519233712 chengxy@tpyzq.com 华北销售 常新宇 13269957563 changxy@tpyzq.com 华北销售 佟宇婷 13522888135 tongyt@tpyzq.com 华北销售 王辉 18811735399 wanghui@tpyzq.com 华北销售 巩赞阳 18641840513 gongzy@tpyzq.com 华东销售 徐丽闵 17305260759 xulm@tpyzq.com 华东销售 李昕蔚 18846036786 lixw@tpyzq.com 华东销售 张国锋 18616165006 zhanggf@tpyzq.com 华东销售 胡平 13122990430 huping@tpyzq.com 华东销售 周许奕 021-58502206 zhouxuyi@tpyzq.com 华东销售 丁锟 13524364874 dingkun@tpyzq.com 华南销售副总监 查方龙 18565481133 zhafl@tpyzq.com 华南销售 张卓粤 13554982912 zhangzy@tpyzq.com 华南销售 何艺雯 13527560506 heyw@tpyzq.com 华南销售 郑丹璇 15099958914 zhengdx@tpyzq.com 研究院/机构业务部 中国北京100044 北京市西城区北展北街九号华远·企业号D座 投诉电话：95397 投诉邮箱：kefu@tpyzq.com 重要声明 太平洋证券股份有限公司具有经营证券期货业务许可证，公司统一社会信用代码为： 91530000757165982D。 本报告信息均来源于公开资料，我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。负责准备本报告以及撰写本报告的所有研究分析师或工作人员在此保证，本研究报告中关于任何发行商或证券所发表的观点均如实反映分析人员的个人观点。报告中的内容和意见仅供参考，并不构成对所述证券买卖的出价或询价。我公司及其雇员对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责。我公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。本报告版权归太平洋证券股份有限公司所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、刊登。任何人使用本报告，视为同意以上声明。