充电服务业务低成本内生转化，能源解决方案业务静待外延增长

公司报告|首次覆盖 投資評級 推薦（首次覆蓋） 基本資料公司名稱能鏈智電所屬行業電氣設備/軟件成立日期2019年註冊資本100,000,000USD註冊地址开曼群岛員工人數311董事長戴震主要股東股東名稱能鏈集團70.3% 北京真為青峰10.8%貝恩資本5.9% 交易資料 收盤價(港元)2.335日漲跌幅(%)-7.5410日漲跌幅(%)-18.25 5日移動平均(元)2.4 10日移動平均(元)2.60 10日日均成交量(千股)1,133 報告日期：2023-11-29 連絡人：余石麟joe.yu@valuable.com.hk請務必閱讀最後特別聲明與免責條款 能鏈智電（NASDAQ：NAAS）充電服務業務低成本內生轉化，能源解決方案業務靜待外延增長核心觀點能鏈智電得益於能鏈集團豐富的資源基礎和強大的協同效應，在客戶引流方面公司有著先天的優勢，從而降低獲客成本。中央及各地方政府政策紅利不斷釋放，國家層面提出了充電樁適度超前建設的總方針，各省市相應的對充電樁數量、投入資金與優惠補貼標準做了明確規劃，為充電樁運營成本的降低提供了助力。充電樁的擁有者需要有一個有效的途徑和消費者鏈接，公司充電網絡服務業務的核心邏輯就是向C端客戶提供更好的充電的體驗，同時對應B端用充電樁擁有者進行引流及提供增值服務，通過數據分析能力及用戶粘性優化資產的使用率。成長邏輯來自新能源汽車消費擴容帶來充電量市場巨大的機遇，衍生出兩個需求，一：滿足日益增長的汽車消費充電需求，不斷通過更具效率和成本比的算法推薦為車主帶來價值；廣泛的充電網絡，便利從城市出行到長途駕駛的充電及增值服務場景，提升用戶體驗，帶來使用粘性。二：滿足資產擁有者提升使用量的迫切需求，鑒於充電設施同比提升的產能，如何提升充電樁的每日使用時長是決定投資回收期的關鍵，分散的設施擁有者需要一個外部連接服務商或運營商進行引流支援，及提供儲電買電等增值服務。充電運營行業主要存在資金、場地、電網容量和數據資源等競爭壁壘，以上條件需對資金，選址時點，政府關係等方面進行統一整合，難度較大。充電網呈分散式、數位化的工業互聯應用，得益於母公司在燃油汽車加油的運營經驗及低成本導流，能鏈智電的eMSP及SaaS軟件實現了用戶、車輛和能源的即時在線。第三方充電服務商對收集回來的數據進行分析，增加收入的佣金分成，另一方面可以持續改進用戶體驗。盈利預測我們預計公司2023-2025年營收分別為6.18/26.81/67.38億元人民幣（下同），淨虧損/利潤分別為-10.07/-7.60/4.01億元，對應目前公司市值及我們對公司2023/2024年的收入預測，我們給予公司2024年3倍PS，目標價4.8美元，首次覆蓋給予“買入”評級。風險提示：新能源汽車的普及化程度不及預期、市場競爭加劇、海外擴張不及預期 目錄 1中國充電服務領頭羊4 1.1公司簡介4 2股權結構與管理團隊5 3加油與充電商業模式的差異-來自分散市場的增長6 4業務各具亮點-收入增長持續，期間費用率穩中有降8 4.1業務覆蓋廣泛，高市佔率彰顯優勢8 4.2財務數據持續改善10 5市場規模巨大，競爭者眾多，公司緊握關鍵痛點10 5.1市場規模10 5.2政策落地不絕，為行業擴容製造條件12 5.3行業競爭激烈，公司專注於輕資產的數據運營13 6公司業務優勢及展望14 6.1充電網絡服務14 6.2綜合能源解決方案14 6.3新業務16 7盈利預測及投資建議17 圖表目錄 圖表1：公司里程碑4 圖表2：股權架構6 圖表3：能鏈集團加油站7 圖表4：能鏈智電充電設備7 圖表5：預期收入及分類收入9 圖表6：預期業務收入佔比9 圖表7：預期毛利及毛利率10 圖表8：未來充電樁之數量及增速預期11 圖表9行業政策12 圖表10：香港光電16 圖表11：充電機器人17 圖表13：能鏈智電之財務預測18 1中國充電服務領頭羊 1.1公司簡介 2022年6月13日能鏈智電（NASDAQ：NAAS）登陸美國納斯達克，成為中國充電服務第一股。公司作為新能源行業“連接器”，為充電樁製造商、運營商、主機廠、企業等提供一站式服務，包括選址諮詢、軟硬體採購、EPC工程、運營運維、儲能、光伏、自動充電機器人等，通過數字技術和人工智慧提升產業效率，圍繞著線上導覽的充電服務、移動充電設備、光儲充一體化佈局海內外專利權百餘項，讓電動車主提升充電體驗，向產業鏈各方運營注入流量，提升設備的使用效率。能鏈智電的願景是致力於提高全球交通能源網路的穩定和效率。根據2023年第三季度財報顯 示，截至2023年9月末，公司累計覆蓋充電槍76.7萬把，充電站7.3萬座，和去年同期相比分別增長76%和65%。上年公司實現減少碳排1,847,700噸，可再生能源採購達393吉瓦時，占採購能源總89.52%。預期2030年中國交通領域的年碳排放將達到 9.19億噸，NaaS致力於通過自身的技術及網絡規模達到減少這些碳排放的1.26%的目標。 圖表1：公司里程碑 資料來源：公司官網、華盛證券整理2023年11月27日 2股權結構與管理團隊 公司管理團隊經驗豐富，兼有深厚的能源、電力行業從業積累及豐富的企業管理、融資和戰略佈局經驗，通過出色的執行能力，助力公司的業務拓展及併購合作。 戴震先生是NaaS的創始人之一，自2022年6月起擔任公司的董事長和董事。戴先生是NewLink的聯合創始人之一，自2016年成立以來一直擔任NewLink的首席執行官和董事長。在加入NewLink之前，戴先生創立了連鎖咖啡品牌，開創了中國咖啡配送服務模式。2011年12月至2014年10月，戴先生還在紅星美凱龍集團有限公司擔任多個管理職位，擔任其華北業務總裁，並領導其向電子商務領域的擴張。2001年6月至2011年11月，戴先生還在正源房地產開發有限公司工作，擔任其品牌管理中心副經理。戴先生在延邊大學獲得化學工程和中國語言文學雙學士學位，及清華五道口金融學院（TsinghuaUniversityPBCSchoolofFinance）EMBA學位。 王陽女士是NaaS的聯合創始人，自2022年6月起擔任公司的首席執行官兼董事。自成立以來擔任其首席執行官和董事。王女士是Newlink的聯合創始人之一，自2016年成立以來一直擔任Newlink的總裁。自2018年以來王女士還擔任NewLink旗下專注於電動汽車充電的子公司能鏈智電（NAAS.US）的首席執行官。在共同創建Newlink之前，王女士曾在深圳證券交易所工作，負責“新財富雜誌”部門和其他新媒體項目。王女士畢業于中國人民大學廣播電視新聞學專業，獲學士學位。現於清華五道口金融學院EMBA在讀。 吳雪廬先生是NaaS的聯合創始人，自2022年9月30日起擔任公 司代理首席財務官，並於2023年1月15日起擔任公司總裁兼首席 財務官。此前於2021年9月至2022年6月擔任公司前身RISEEducationCaymanLtd的臨時首席財務官。吳先生在公司財務、技術和管理事務方面擁有豐富的經驗，並擔任♘恩資本的董事總經理。此外，他還擔任多家♘恩資本投資組合公司的董事會董事或董事會觀察員。在2017年加入♘恩資本之前，吳先生曾在普華永道諮詢公司工作，專注於技術、媒體和電信（TMT）行業以及雲、電子商務和分析領域的數位解決方案。在此之前，他曾與航空公司和電信公司合作，規劃和實施轉型計劃。吳先生在北京大學獲得計算機科學學士學位，在新南威爾士大學澳大利亞管理研究生院獲得工商管理碩士學位。 圖表2：股權架構 資料來源：WIND、華盛證券整理2023年11月27日 3加油與充電商業模式的差異-來自分散市場的增長 新能源汽車替代傳統內燃機汽車的趨勢是不可逆轉的，兩者對能源的需求有著較大的區別，充電路徑具有先天數字化的條件，可以輕鬆地實時追蹤到用戶習慣，便於發揮數據分析的能力以拓展C端，有利於進行標簽分類和復購運營，價格波動方面可以根據電站實時動態定價，部分地區穀峰補價差0.7-0.8元人民幣，套利空間較大，充電樁的擁有者的電站位置相對更為分散，更好的引流有利於提升利用率。而傳統加油路徑的用戶習慣難以追蹤，全國範圍的油價波動不大，加油站的46%市場份額由兩桶油擁有，位置和權益相對沒有那麼分散。 充電樁的擁有者需要有一個有效的途徑和消費者鏈接，及購入更便宜的電，公司的充電網絡服務業務的核心邏輯就是向C端客戶提供更好的充電的體驗，查到某個充電樁的價格是多少，同時對應B端充電樁擁有者進行引流及提供增值服務，通過數據分析能力及用戶粘性優化資產的使用率。在客戶引流方面公司有著先天的優勢，這是基於得到母公司能鏈集團（中國最大數字移動能源提供者）的支援，擁有中國中國最大的第三方加油站網路，及中國最大的汽車加油市場的用戶群。自多年以來累計的職業司機群體（貨車運輸及網約車），他們對價格的敏感度高，高頻使用下得益於對能鏈集團的產品優勢形成較強使用粘性，由於油到電切換，形成客戶的轉化的自然引流，從而降低獲客成本。 汽車充電產業鏈市場可分為五大環節：1）硬體的製造，包括充電樁、配電及儲能設備企業。2）資產擁有者，進行重資產投入，購置或租賃土地和設備，提供充電站的服務場景。3）資產運營者，幫助提高資產的效率，運營生產，實現盈利。4）SaaS軟件服務，通過數據的 整合分析能力，得到有價值的資訊和解決方案。5）eMSP（e-Mobilityserviceprovider）通過App拓展ToC端業務，連接需求與供應，充電樁的速度/電格/位置等。 圖表3：能鏈集團加油站 資料來源：公司官網、華盛證券整理2023年11月27日 中國市場的情況是硬體製造企業毛利低，資產擁有者過於分散，兩者都不具備吸引力，公司主要做後三種業務，聚焦於從客戶流量的導入，幫助尋找對用戶最有效益充電樁，數據整合及用戶習慣，與提高擁有者進行合作和傭金分成以強化導流，提高經營效率，並進一步提供儲能等線下業務。歐洲市場的情況因國家數量多且數據保護政策不一，較適宜直接由產業的源頭-硬體製造介入，和資產擁有者合作，或租賃其物業，通過運營、增值服務、電力采購、穀峰補差價方式進行擴張。 圖表4：能鏈智電充電設備 資料來源：公司官網、華盛證券整理2023年11月27日 1度電包括SaaS軟件服務產生的佣金約2.5%（中歐市場），相對運營增值服務對提升盈利有較大的推動，例如目前國內的公用充電樁使用效率為每天40分鐘，若通過運營優化變成2-3小時，假設分利潤50%， 能提升2-3倍至每度電獲利0.2-0.3元。儲能方面，穀峰補價差在試 點地區0.7-0.8元，若市場進一步開放大宗交易電力，通過集中採購將富餘能源分佈到不同的充電站以達到價差獲利的目的，所以現階段公司首要任務是積極拓展客戶流量，往後才有變現機會。 4業務各具亮點-收入增長持續，期間費用率穩中有降 4.1業務覆蓋廣泛，高市佔率彰顯優勢 公司業務方面分為三大板塊，包括：1）充電網絡服務業務以App移動連接客戶與充電站，通過與第三方服務商合作提高充電樁的使用效率，並提供SaaS等其他線上解決方案。2）綜合能源解決方案業務涵蓋充電站的選址諮詢、硬體採購、EPC工程、運營維護、儲能、客戶支援等服務。3）創新及其他業務是基於充電站需求擴展的業務場景，包括電力採購服務、食飲零售服務、線上廣告服務、自動充電機器人、虛擬電廠等。 公司三季度財報顯示中國市場今年截止9個月銷售的電量為36.34億度，第三季單季銷售的電量為13.83億度，同比增長66%，透過NaaS網路進行的總交易額達到13億元人民幣，同比增長58%，佔中國公用充電量的21.8%。eMSP方面的優勢是充電網路覆蓋至中國350多個城市，充電站7.3萬座，充電槍76.7萬個，和去年同期相比分別增長65%和76%，公共站及公共槍的市場率分別約為50%及41.6%，另外公司數據連接支持著廣泛的區域擴張，以數據和SaaS軟件的整合到NaaS操作系統的提升用戶體驗和復購頻率，通過抽取定量傭金作為收入。從資