2023年医疗行业企业日纪要

交银国际研究公司更新 医药 收盘价目标价潜在涨幅港元3.83港元4.55+18.8% 2023年11月28日 中国生物制药(1177HK) 交银国际2023年医疗行业企业日纪要 2024年收入有望恢复较快增长，关键品种预期包括：1）安罗替尼1L小细胞肺癌有望年中前获批，与TQB2450+化疗组成BIC方案；2）艾贝格司亭α进入医保谈判，在今年低基数的基础上，明年或将录得较显著的增长，同时新上市的生物类似药（贝伐珠、曲妥珠、利妥昔、八因子）将继续放量；3）派安普利转产已经完成、TQB2450即将获批，同时与安罗替尼的联用有较多适应症拓展机会，长期市场空间巨大；4）天晴甘美、得百安等成熟品种将继续维持稳健增长。今年三季度，在行业外部环境变化下，新产品销售放量节奏略有延迟、成熟品种所受影响较小，当前影响已基本出清。降本增效下，2023全年销售费用率将同比下降，且后续仍有一定下降空间，研发费用率则在合并F-star后略有提升。此外，近期处置四家非核心子公司股权后，公司将继续梳理旗下业务、集中资源投入业务主线。 BD、国际化多点开花：在license-out方面，公司持续推进invoX的产品对外授权，包括F-star开发出的同类首创/最佳潜力创新双抗与Softhale的软雾剂高端仿制药。明年CD137/PD-L1双抗FS222将迎来更多数据读出，三个软雾剂产品在美申报上市。公司亦正在寻求MNC大药企合作机会，有望就某一疾病领域实现合作。 新品上市节奏加快：在当前四款创新药的基础上，公司有望在今年年底至2025年迎来新品种集中上市潮，包括：1）今年年底前后：ALK抑制剂TQ-B3139；2）2024年：PD-L1、ROS1、JAK2、IDH1；3）2025年： ROCK2、CDK2/4/6、KRAS、PI3K、PL5。这些新品种进一步增强了2024-25年公司收入增速恢复至双位数的确定性；公司预计，2024/2025年上市的品种均分别有望产生数十亿元的合计峰值销售。 当前性价比显著，维持买入评级：我们基于DCF模型进行估值，得到目标价4.55港元，对应23.3x2024EPE和1.6xPEG；维持公司买入评级，看好其创新药驱动短期业绩复苏和长期高增长的确定性。 个股评级 买入 1年股价表现 1177HK恒生指数 40% 30% 20% 10% 0% -10% -20% -30% -40% 11/223/237/2311/23 资料来源:FactSet 股份资料 52周高位(港元) 4.99 52周低位(港元) 2.66 市值(百万港元) 70,469.01 日均成交量(百万) 80.83 年初至今变化(%) (16.19) 200天平均价(港元) 3.33 资料来源:FactSet 丁政宁 Ethan.Ding@bocomgroup.com (852)37661834 李柳晓,PhD,CFA joyce.li@bocomgroup.com (852)37661854 财务数据一览年结12月31日 2021 2022 2023E 2024E 2025E 收入(百万人民币) 26,861 28,780 29,025 32,974 37,472 同比增长(%) 13.6 7.1 0.9 13.6 13.6 净利润(百万人民币) 14,608 2,544 2,894 3,365 3,829 每股盈利(人民币) 0.78 0.14 0.15 0.18 0.20 同比增长(%) 428.1 -82.5 12.7 16.3 13.8 市盈率(倍) 4.5 25.7 22.8 19.6 17.3 每股账面净值(人民币) 1.61 1.58 1.63 1.68 1.74 市账率(倍) 2.19 2.22 2.16 2.10 2.03 资料来源：公司资料，交银国际预测 此报告最后部分的分析师披露、商业关系披露和免责声明为报告的一部分，必须阅读。下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM或https://research.bocomgroup.com 图表1:2023-25E收入预测（按是否属于创新药划分） 图表2:2023-25E收入预测（按治疗领域划分） （亿元人民币） 同比增速（右轴）330 288290 269 98 128 56 68 73 400 300 200 100 0 创新药非创新药 375 15% 10% 5% 0% 肿瘤肝病心脑血管外科/镇痛呼吸其他 （十亿人民币） 60 50 40 30 20 10 0 202120222023E2024E2025E 资料来源:公司资料，交银国际。E=交银国际预测 20222023E2024E2025E2026E2027E2028E2029E2030E 资料来源:公司资料，交银国际。E=交银国际预测 WACC无风险利率 3.00% 市场风险溢价 7.00% 贝塔 1.1 股权成本 10.70% 税前债务成本 5.00% 税后债务成本 4.30% 预期债权比例 20.00% 有效税率 15.00% WACC 9.40% 图表3:中国生物制药DCF估值 人民币，百万 2023E 2024E 2025E 2026E 2027E 2028E 2029E 2030E 2031E 收入 29,025 32,974 37,472 42,456 47,110 50,811 54,170 57,046 59,263 EBIT 5,754 6,798 7,730 8,659 9,434 9,988 10,425 10,664 10,746 EBIT*(1-t) 4,891 5,779 6,570 7,360 8,019 8,490 8,861 9,064 9,134 加：折旧摊销 - 124 243 355 464 572 684 806 942 减:营运资金增加/（减少） (1,831) (1,421) (1,100) (1,379) (1,411) (1,812) (1,042) (1,700) (1,500) 减:资本开支 (350) (433) (541) (679) (845) (1,029) (1,230) (1,444) (1,662) 自由现金流 2,711 4,049 5,171 5,657 6,227 6,221 7,273 6,726 6,914 永续增长率 2% 自由现金流现值 34,815 终值现值 50,462 企业价值 85,276 净现金 5,440 少数股东权益 (13,318) 联营&合营公司股权价值 1,091 股权价值（百万人民币） 78,489 股权价值（百万港元） 85,553 股份数量（百万） 18,801 每股价值（港元） 4.55 资料来源:交银国际预测 图表4:中国生物制药(1177HK)目标价及评级 资料来源:FactSet，交银国际预测 图表5:交银国际医疗行业公司覆盖 股票代码 公司名称 评级 收盘价(交易货币) 目标价(交易货币) 潜在涨幅 最新目标价/评级发表日期 子行业 9995HK 荣昌生物 买入 46.70 59.00 26.3% 2023年10月31日 生物科技 1548HK 金斯瑞生物 买入 23.25 28.43 22.3% 2023年09月20日 生物科技 6996HK 德琪医药 买入 1.96 4.40 124.7% 2023年08月28日 生物科技 9926HK 康方生物 买入 50.10 57.00 13.8% 2023年07月31日 生物科技 9966HK 康宁杰瑞制药 中性 6.56 7.40 12.8% 2023年11月16日 生物科技 2269HK 药明生物 买入 45.55 59.00 29.5% 2023年08月24日 医药研发服务外包 6078HK 海吉亚医疗 买入 48.90 59.00 20.6% 2023年11月28日 医疗服务 1093HK 石药集团 买入 7.11 10.00 40.7% 2023年11月22日 制药 002422CH 科伦药业 买入 28.77 36.70 27.5% 2023年11月22日 制药 2096HK 先声药业 买入 7.54 14.00 85.7% 2023年11月22日 制药 1177HK 中国生物制药 买入 3.83 4.55 18.8% 2023年11月22日 制药 600867CH 通化东宝 买入 12.18 14.41 18.3% 2023年11月22日 制药 3692HK 翰森制药 中性 15.62 14.30 -8.4% 2023年11月22日 制药 600276CH 恒瑞医药 中性 47.50 49.50 4.2% 2023年11月22日 制药 资料来源：FactSet,交银国际预测,截至2023年11月28日 财务数据 损益表(百万元人民币) 现金流量表(百万元人民币) 年结12月31日 2021 2022 2023E 2024E 2025E 年结12月31日 2021 2022 2023E 2024E 2025E 收入 26,861 28,780 29,025 32,974 37,472 税前利润 18,573 5,779 6,150 7,249 8,284 主营业务成本 (5,332) (5,796) (6,008) (6,661) (7,494) 折旧及摊销 869 909 0 124 243 毛利 21,529 22,985 23,017 26,313 29,978 营运资本变动 (339) (196) (1,831) (1,421) (1,100) 销售及管理费用 (12,704) (12,564) (12,010) (13,548) (15,400) 其他经营活动现金流 (13,736) (227) (202) (455) (665) 研发费用 (3,677) (4,253) (5,110) (5,807) (6,667) 经营活动现金流 5,366 6,265 4,117 5,496 6,761 其他经营净收入/费用 (967) (306) (144) (161) (181) 经营利润 4,182 5,861 5,754 6,798 7,730 财务成本净额 (309) (439) (411) (419) (427) 资本开支(1,867)(1,546)(350)(433)(541) 其他投资活动现金流(649)(2,525)000 应占联营公司利润及亏损 13,631 (153) (343) (319) (288) 其他非经营净收入/费用 1,069 509 1,150 1,188 1,270 负债净变动 1,270 9,753 203 207 211 税前利润 18,573 5,779 6,150 7,249 8,284 权益净变动 0 0 0 0 0 税费 (1,958) (776) (887) (1,130) (1,323) 股息 (938) (1,268) (2,070) (2,407) (2,738) 非控股权益 (2,006) (2,459) (2,368) (2,753) (3,133) 其他融资活动现金流 (3,557) (11,672) (411) (419) (427) 净利润 14,608 2,544 2,894 3,365 3,829 融资活动现金流 (3,225) (3,186) (2,278) (2,618) (2,954) 投资活动现金流(2,516)(4,071)(350)(433)(541) 汇率收益/损失 (650) 47 0 0 0 年初现金 10,624 9,600 8,655 10,145 12,590 年末现金 9,600 8,655 10,145 12,590 15,856 财务比率年结12月31日 2021 2022 2023E 2024E 2025E 作每