策略周报：市场积极信号不断，顺周期开始转强

香港股市|2023年11月20日-2023年11月26日 市场积极信号不断，顺周期开始转强 每周策略建议 港股：尽管港股大盘近期升势一波三折，但恒指10月下旬以来的修复式反弹具有一定支撑，市场不乏积极信号：1）港股互联网头部企业在持续降本增效下，盈利录得更高质量的增长；2）海外加息压力缓和，人民币被动升值，利好港股盈利预期及风险偏好；3）美国10年期国债收益率筑顶回落，纾缓了对港股的估值挤压；4）港股风险溢价处于2016年以来79.9%分位数的位置，拥有较高的值博率及防守力；5）稳地产政策预期持续发酵，多重房企融资端支持措施拟落地。四季度以来，市场已出现一定的风格转移，顺周期的必需消费、可选消费、医疗保健、公用事业、地产建筑、工业及金融指数开始转强，其中医疗保健更进入“领先”象限。 恒指短期合理反弹空间至18,600点，建议关注：1）库存见底需求回暖，基本面见底好转在即的手机设备股；2）受惠风险偏好改善、盈利上修中的恒生科技指数，以及去库存近尾声、国产替代信心提升、消费电子回暖及电动汽车需求畅旺有力带动订单提升的半导体；3）受惠中央财政发力的顺周期板块，如原材料、建材、工程机械、家电、燃气；4）短期利空基本出尽，盈利预测在上修的生物医药；5)受惠美元利率触顶，估值受压已深的REIT、香港地产股、公用事业有反弹机会。 美债：11月以来美国10年期国债收益率从高位4.7%震荡下行至目前4.4%左右的水平，10年期国债收益率年内再大幅下行的机会不高，短期做多美国国债的值博率不大。考虑到1)美联储官员们认为通胀离目标水平还有一段路程，并且依据数据行事；2)美国消费者及企业相比2007年有较低的杠杆率；3)就业缺口仍多达300万左右。当前利率期货市场对明年的降息预期有点乐观，本周将有多位联储官员发言，美国PCE及ISM制造业PMI等数据公布，或为债息带来短暂反弹机会。 汇率：美联储加息周期见顶、中美利差收窄、央行调整中间价、年末出口商结汇需求大增等因素推动了近期人民币上涨。当前中国经济仍缓慢复苏，年末国债及地方债密集发行，叠加对房企流动性支持，需要宽松货币政策配合，人民币没有大幅升值的基础，预计离岸人民币于年底前的波动区间为7.10-7.20，年内破7概率不高。 10月中国工业企业利润保持复苏态势，去库存向补库存周期转换漫长 10月工业企业营收同比增速较9月加快，连续4个月回升；工业企业利润连续三个 月实现正增长，但增速较8月及9月明显下降，显示企业利润复苏并不稳固、过程有波折。10月工业产成品存货同比增速较9月下降，工业企业进入被动去库存阶段，但受制于居民收入预期较低，叠加房地产下行压力，去库存向补库存的周期转换需时较长。 美国11月Markit制造业PMI显示经济持续放缓 美国11月Markit制造业PMI按月回落0.6个百分点至49.4%，重回收缩区间，但服务业PMI按月上升0.2个百分点至50.8%，是2023年7月以来最高，显示服务业仍具有扩张韧性。 上周大类资产表现 港股：恒指上涨0.6%，收报17,559点；恒生科指上升1.1%，收报4,024点。大市日均成交金额有961.2亿港元，较前周下降3.9%。 中资美元债：中资美元债回报指数收报215.77，环比上涨0.6%；投资级上涨0.3%。高收益级上涨2.4%，受惠地产融资端政策利好，中资美元房地产债指数上涨6.6% 汇率：美元指数收报103.4359，下跌0.4%；美元兑离岸人民币收报7.1483，升值1.0%，主要为外部因素造成的被动升值。 更新报告 恒生指数上周表现 港股指数 周收盘价 周涨跌幅 年初至今涨跌幅 恒生指数 17,559 0.6% -11.2% 恒生科技 4,024 1.1% -2.5% 恒生国企 6,041 1.1% -9.9% 来源：万得、中泰国际研究部 上周陆港股通资金流动情况（亿元） 100.00 50.00 0.00 -50.00 -100.00 港股通:当日买入成交净额(港币)陆股通:当日买入成交净额(人民币) 来源：万得、中泰国际研究部 分析师赵红梅 +85223591855 may.zhao@ztsc.com.hk颜招骏,CFA +85223591863 alvin.ngan@ztsc.com.hk 风险提示：政策落地效果不及预期；全球通胀回落速度较慢；国际形势复杂多变 目录 港股宏观环境追踪——宏观数据盘点4 中国：4 工业企业利润保持复苏态势，去库存向补库存周期转换漫长4 新房销售低位徘徊，二手房价格“跌跌不休”4 海外市场：5 美国11月MARKIT制造业PMI显示经济持续放缓5 美国上周初请失业金人数大幅下降，美国消费者对未来1年通胀预期上升5 港股宏观环境追踪——国内政策要闻6 央行三季度货币政策执行报告：信贷投放总量适度、节奏平稳、注重精准投放6 传监管机构拟定中资房地产白名单，各大行将陆续召开房企座谈会6 深圳下调二套住房最低首付款比例至40%，广州正式取消地价上限6 港股宏观环境追踪——海外市场关注重点7 美联储会议纪要保留进一步加息可能，美联储官员继续“偏鹰”表态7 上周大类资产表现8 港股：8 大市行情：上周走势反复但保持升势8 南向资金：港股通上周以低买高卖ETF为主9 估值水平：港股风险溢价具有较高的值博率及防守力10 中资美元债：投资级保持稳定，高收益受地产债反弹影响涨幅明显11 汇市：美元指数在103水平有支撑，离岸人民币在7.14水平有支撑11 每周策略建议12 风险提示12 公司及行业评级定义13 重要声明14 图表目录 图表1：10月工业利润保持正增长但增幅下降4 图表2：国企及私企利润单月同比继续增长4 图表3：2023年以来30大城市销售面积当周值（万平方米）5 图表4：近四周30大中城市分能级销售面积周环比5 图表5：美国国债收益率走势7 图表6：利率期货对未来数次FOMC利率的预期7 图表7：美国国债收益期限利差走势7 图表8：恒生指数/恒生科指走势8 图表9：港股沽空比例有所下降8 图表10：港股行业周涨跌幅（2023.11.20–2023.11.24）8 图表11：南向资金近七日十大净买入（亿港元）9 图表12：南向资金近七日十大净卖出（亿港元）9 图表13：港股通/陆股通累计买入成交净额(亿)9 图表14：全球主要股市估值(未来12个月)10 图表15：恒生指数未来12个月预测市盈率10 图表16：恒生指数风险溢价10 图表17：MSCI中国指数未来12个月预测市盈率10 图表18：MSCI中国指数风险溢价10 图表19：中资美元债指数走势图（MARKITIBOXX）11 图表20：中美10年国债收益率利差(%)11 图表21：离岸人民币与美元指数走势11 图表22：离岸人民币与中美利差走势11 港股宏观环境追踪——宏观数据盘点 中国： 工业企业利润保持复苏态势，去库存向补库存周期转换漫长 1-10月份，规上工业企业营收同比增长0.3%，其中10月单月营收同比增长2.5%，增速较9月份加快1.3 个百分点，连续4个月回升。利润方面，1-10月规上工业企业利润同比下降7.8%，降幅较1-9月收窄1.2个百分点，利润降幅连续多月改善。单月看，10月规上工业企业利润上升2.7%，连续三个月实现正增长，但是增速较8月及9月明显下降，显示企业利润复苏并不稳固。三大门类利润均有回升，1-10月采矿业、制造业利润同比降幅较1-9月份分别收窄0.2、1.6个百分点，电力热力燃气及水生产和供应业利润同比增长40.0%，增速加快1.3个百分点。按经营主体看，国有控股及私营企业的利润持续好转，10月分别同比上升10.2%及6.4%，外商及港澳台企业利润同比下降7.6%，降幅较9月扩大。10月工业产成品存货同比上升2.0%，增速较9月下降1.1个百分点，工业企业进入被动去库存阶段，但受制于居民收入预期较低需求恢复动能不足，叠加房地产下行压力，造成本轮去库存向补库存的周期转换过程会更加漫长。 图表1：10月工业利润保持正增长但增幅下降 图表2：国企及私企利润单月同比继续增长 20.0%17.2%15.0%11.9%10.0% 5.0%2.7%0.0% -5.0% -10.0%-8.3%-6.7%-15.0%-12.6%-20.0%-18.2% 国有控股外商及港澳台私营企业 50.0%40.0%30.0%20.0%10.0% 0.0% -10.0%-20.0%-30.0%-40.0% 来源：万得、中泰国际研究部。来源：万得、中泰国际研究部。 新房销售低位徘徊，二手房价格“跌跌不休” （2023.11.20-2023.11.24）上周30大中城市新房成交面积环比+3.7%，较前值+20.5%收窄，其中，一、二线城市分别环比+12.7%、+9.2%，三线城市环比则-18.2%。同比来看，30大中城市新房成交面积同比-11.8%，跌幅较上周有所收窄，其中一、二线城市分别同比+2.1%、+0.6%，三线城市同比-43.7%，整体来看新房成交量仍在低位徘徊。10月以来二手房成交增长态势领先，但整体“以价换量”。10月全国70城二手房价格环比下跌0.6%，连跌5个月；70城二手房价格同比下跌3.4%，连跌20个月，10月同环比跌幅均较前值走阔。10月北京和上海二手房价格环比转跌，广州环比跌幅扩大，深圳保持跌幅，分别-1.1%、 -0.8%、-0.8%和-0.5%。二手房价格持续跌势，反映在房地产供需关系变化下定价权逐步转移至买家。当下居民加杠杆意愿弱，改善性置换需求成为楼市回暖的中坚力量，而置换需求能否释放取决于“卖旧”过程能否顺利。在市场整体观望氛围浓厚、需求入市缓慢的情况下，需要更多政策支持释放置换群体购买活力，例如调降二套房首付比例、降低二手房交易税费等。 图表3：2023年以来30大城市销售面积当周值（万平方米） 图表4：近四周30大中城市分能级销售面积周环比 500.00450.00400.00350.00300.00250.00200.00150.00100.0050.000.00 一线城市二线城市三线城市 60.0%40.0%20.0%0.0% 2023/11/52023/11/122023/11/192023/11/26 -20.0%-40.0%-60.0% 来源：万得、中泰国际研究部。来源：万得、中泰国际研究部。 海外市场： 美国11月Markit制造业PMI显示经济持续放缓 美国11月Markit制造业PMI按月回落0.6个百分点至49.4%，重回收缩区间，但服务业PMI按月上升0.2 个百分点至50.8%，是2023年7月以来最高，显示服务业仍具有扩张韧性。欧元区制造业PMI按月上升 0.7个百分点至43.8%，虽然连续16个月收缩，但制造业景气下行压力持续放缓。 美国上周初请失业金人数大幅下降，美国消费者对未来1年通胀预期上升 美国上周初请失业金人数20.9万人，预期22.5万人，较前值23.3万人大幅下降，并且创6月以来最大降幅。美国消费者对未来1年通胀预期从4.4%上升至4.5%。劳动力数据好转叠加消费者通胀预期上升，均不支持市场当前对降息过于乐观的预期。数据发布后，市场对降息的押注略有下降，市场预期美联储在2024年3月降息的可能性为23%（前一天为31%），5月降息的可能性为53%（前一天为63%）。 港股宏观环境追踪——国内政策要闻 央行三季度货币政策执行报告：信贷投放总量适度、节奏平稳、注重精准投放 央行发布《2023年第三季度货币政策执行报告》，对于下一阶段货币政策主要思路提到货币政策工具、信贷释放增速、优化持债结构等几个重点：（1）“更加注重做好跨周期和逆周期调节，充实货币政策工具箱”——当前内生经济复苏基础仍不牢固，宽货币政策不会退坡，后续或有更多结构性货币政策工具； （2）“准确把握货币信贷供需规律和新特点，加强货币供应总量和结构双重调节”——后续会保持货币信贷总量适度、节奏平稳，更注重信