10月工业企业利润数据解读：补库尚显波折

分析师陈兴 SAC证书编号：S0160523030002 chenxing@ctsec.com 分析师谢钰 SAC证书编号：S0160523080003 xieyu01@ctsec.com 相关报告 1.《【财通宏观陈兴团队】成本费用侵蚀利润增长——3月工业企业利润数据解读》2023-04-27 2.《【财通宏观陈兴团队】库存加速去化 ——4月工业企业利润数据解读》 2023-05-27 3.《【财通宏观陈兴团队】经营压力来自何处？——5月工业企业利润数据解读》2023-06-28 4.《企业盈利持续改善——6月工业企业利润数据解读【财通宏观陈兴团队】》2023-07-27 5.《去库存速度持续放缓——7月工业企业利润数据解读【财通宏观陈兴团队】》2023-08-27 6.《补库初现端倪——8月工业企业利润数据解读【财通宏观陈兴团队】》2023-09-27 7.《利润增长为何放缓？——9月工业企业利润数据解读【财通宏观陈兴团队】》2023-10-27 证券研究报告 宏观月报/2023.11.27 补库尚显波折 ——10月工业企业利润数据解读 核心观点 利润率是盈利放缓主要拖累。10月工业企业利润增速较上月有所放缓，两年年均增速也有回落，量、价拆分来看，10月工业增加值增速稳中有升，支撑工企利润同比增长；PPI同比跌幅略有走扩，对工企利润构成一定拖累；而利润率仍是企业盈利放缓的主要原因，尽管今年前10个月工业企业营业收入利润率有所上行，但10月当月营收利润率延续下滑。成本端来看，今年前10个月，企业每百元营业收入中的成本费用双双回落，同比增幅也有所缩小，成本压力有所减轻，企业营收持续改善。整体来看，10月工业企业利润主要靠生产端支撑，行业层面原材料是主要贡献，当前工业企业盈利修复尚不稳固，需求端弱复苏局面尚未有明显好转。 工业企业补库基础不牢。工业企业产成品存货增速在连续两个月回升后，10月再度回落，实际库存增速也同步走低，企业补库的基础尚不牢固。从细分行业来看，部分原材料行业已有主动补库存的迹象，但烟草、农副食品和医药等下游行业依然呈现被动累库的特征，而9月仍有近半数的行业库存仍在去化一方面，下游需求有所转弱，企业补库动力不足；另一方面，PPI修复节奏趋缓也在一定程度推迟了本轮库存周期的拐点。随着需求企稳回升，叠加一系列稳增长政策落地显现，各行业有望陆续进入补库阶段，而需求的稳定回升是带动企业补库的关键。 营收增速持续回升。1-10月，工业企业营业收入同比增速升至0.3%，其中10月当月同比增速延续回升至2.5%，较上月上行1.3个百分点，但两年平均增速有所回落。1-10月每百元营业收入中成本费用续降至93.35元，同比增幅也延续缩小，其中成本和费用较上月分别下降0.05元、0.01元。从营收利润率上来看，今年前10个月工业企业营业收入利润率上行至5.7%，不过依然是2016年以来同期新低水平，企业经营压力延续缓解。从具体行业来看，仅下游消费品制造业利润率有所下行，采矿业、原材料和装备制造业利润率均有所改善，尤其是原材料行业利润率持续明显上行。 风险提示：政策变动，经济恢复不及预期 请阅读最后一页的重要声明！ 图表目录 图1.工业增加值、PPI和工企利润增速较上月变化（%）3 图2.各行业工企库存状态4 图3.工业企业利润总额和营业收入增速（%）4 图4.工业企业各行业利润同比增速（%）5 图5.工业企业各行业营收利润率（%）5 图6.剔除价格因素后的产成品存货同比增速（%）6 利润率是盈利放缓主要拖累。10月工业企业利润增速较上月有所放缓，两年年均增速也有回落，量、价拆分来看，10月工业增加值增速稳中有升，支撑工企利润同比增长；PPI同比跌幅略有走扩，对工企利润构成一定拖累；而利润率仍是企业盈利放缓的主要原因，尽管今年前10个月工业企业营业收入利润率有所上行，但 10月当月营收利润率延续下滑。成本端来看，今年前10个月，企业每百元营业收入中的成本费用双双回落，同比增幅也有所缩小，成本压力有所减轻，企业营收持续改善。 总结来说，10月工业企业利润保持增长主要靠生产端支撑，行业层面原材料是主要贡献，当前工业企业盈利修复尚不稳固，需求端弱复苏局面尚未有明显好转。 图1.工业增加值、PPI和工企利润增速较上月变化（%） 2023年9月2023年10月 15 10 5 0 -5 工业增加值PPI工企利润 数据来源：WIND，财通证券研究所 工业企业补库基础不牢。工业企业产成品存货增速在连续两个月回升后，10月再度回落，实际库存增速也同步走低，企业补库的基础尚不牢固。从细分行业来看，部分中游行业已有主动补库存的迹象，但烟草、农副食品和医药等下游行业依然呈现被动累库的特征，而9月仍有近半数的行业库存仍在去化。一方面，下游需求有所转弱，企业补库动力不足；另一方面，PPI修复节奏趋缓也在一定程度推迟了本轮库存周期的拐点。随着需求企稳回升，叠加一系列稳增长政策落地显现，各行业有望陆续进入补库阶段，而需求的稳定回升是带动企业补库的关键。 图2.各行业工企库存状态 家具 文工体娱 有色冶炼 黑色冶炼 被动 去库 木材加工采矿 化纤 金属制品 橡胶塑料 酒饮料皮毛制鞋 服装 印刷 纺织 化工 主动 石油加工 补库 造纸 汽车 非金属矿物 食品 通用设备 专用设备 医药 计算机 运输设备 烟草 主动 去库 仪器仪表 电气机械 农副食品 被动 补库 1.5 营1.0 收 速 增0.5 变 化0.0 % （ ）-0.5 -1.0 -6.0-4.0-2.00.02.04.06.08.0 产成品存货增速变化（%） 数据来源：WIND，财通证券研究所，存货增速为9月较8月变化，营收增速为10月较9月变化 利润增速延续放缓。2023年1-10月规模以上工业企业利润总额同比下降7.8%，10月当月工企利润同比连续3个月实现正增长，增速较上月回落9.2个百分点至 2.7%，剔除基数效应后，10月工企利润两年平均增速也有下行。分企业类型来看， 10月国有、股份制、私营和外资企业利润增速均有下滑，尤其是国企和股份制企业回落幅度均超10个百分点。从行业结构来看，10月上游采矿业利润增速降幅有所扩大，原材料、装备制造业和下游消费品利润增速均有放缓；剔除基数效应的影响后，仅装备制造业利润两年平均增速有所回升，而原材料制造业依然是工业利润增长的最主要贡献。 图3.工业企业利润总额和营业收入增速（%） 营业收入当月同比 利润总额当月同比 30 25 20 15 10 5 0 -5 -10 -15 -20 -25 21/1022/222/622/1023/223/623/10 数据来源：WIND，财通证券研究所，2021年为两年平均增速 原材料利润保持高速增长。今年1-10月，在41个工业大类行业中，有30个行业 利润增速较前三季度有所回升，利润回升面超七成。具体来看10月当月，采矿业企业利润增速降幅有所扩大；10月原材料行业利润增速放缓，但当月同比增速仍保持高位，且是工业利润最主要的拉动；除化工、化纤和有色以外，其余原材料 行业利润增速均有不同程度回落；10月中游装备制造业企业利润增速降幅有所收窄，多数行业利润增速回升，尤其是电气机械利润增速回升超10个百分点；10月下游消费品制造业利润增速有所回落，除皮革制鞋、家具制造、造纸、印刷、医药和汽车以外，其余消费品行业盈利均有放缓。 图4.工业企业各行业利润同比增速（%） 数据来源：WIND，财通证券研究所，2021年为两年平均增速 营收增速持续回升。1-10月，工业企业营业收入同比增速升至0.3%，其中10月当月同比增速延续回升至2.5%，较上月上行1.3个百分点，但两年平均增速有所回落。1-10月每百元营业收入中成本费用续降至93.35元，同比增幅也延续缩小，其中成本和费用较上月分别下降0.05元、0.01元。从营收利润率上来看，今年前10个月工业企业营业收入利润率上行至5.7%，不过依然是2016年以来同期新低水平，企业经营压力延续缓解。从具体行业来看，仅下游消费品制造业利润率有所下行，采矿业、原材料和装备制造业利润率均有所改善，尤其是原材料行业利润率持续明显上行。 图5.工业企业各行业营收利润率（%） 原材料 装备制造 消费品 采矿（右） 1028 926 8 724 622 520 4 318 216 21/1022/222/622/1023/223/623/10 数据来源：WIND，财通证券研究所 工业企业库存由补转去。10月末工业企业产成品库存增速由升转降至2%，此前已连续2个月回升，剔除价格因素影响后，10月末实际库存增速也回落至4.7%。10月末产成品周转天数较上月持平于20天，仍为2016年以来同期新高。今年前 10个月工业企业库存销售比反弹至54.3%，略低于去年同期水平。整体来看，在需求改善趋缓、价格稳中有降的背景下，工业企业的补库基础尚不牢固，补库周期的正式开启仍有赖于后续内需加快修复。 图6.剔除价格因素后的产成品存货同比增速（%） 名义库存增速 实际库存增速 20 18 16 14 12 10 8 6 4 2 0 19/1020/220/620/1021/221/621/1022/222/622/1023/223/623/10 数据来源：WIND，财通证券研究所 风险提示：政策变动，经济恢复不及预期。 信息披露 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，并注册为证券分析师，具备专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解。本报告清晰地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，作者也不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 资质声明 财通证券股份有限公司具备中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。 公司评级 以报告发布日后6个月内，证券相对于市场基准指数的涨跌幅为标准：买入：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于10%； 增持：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在5%～10%之间；中性：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-5%～5%之间；减持：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5%； 无评级：由于我们无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使我们无法给出明确的投资评级。 A股市场代表性指数以沪深300指数为基准；香港市场代表性指数以恒生指数为基准；美国市场代表性指数以标普500指数为基准。 行业评级 以报告发布日后6个月内，行业相对于市场基准指数的涨跌幅为标准：看好：相对表现优于同期相关证券市场代表性指数； 中性：相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平；看淡：相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数。 A股市场代表性指数以沪深300指数为基准；香港市场代表性指数以恒生指数为基准；美国市场代表性指数以标普500指数为基准。 免责声明 。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。 本报告的信息来源于已公开的资料，本公司不保证该等信息的准确性、完整性。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的邀请或向他人作出邀请。 本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 本公司通过信息隔离墙对可能存在利益冲突的业务部门或关联机构之间的信息流动进行控制。因此，客户应注意，在法律许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的情况下，本公司的员工可能担任本报告所提到的公