3季度业绩超预期；预计2024年收入增18%，利润率稳定

交银国际研究 公司更新 互联网 收盘价 港元15.14 目标价 港元22.00 潜在涨幅 +45.3% 2023年11月22日 同程旅行(780HK) 3季度业绩超预期；预计2024年收入增18%，利润率稳定 2023年3季度业绩超预期，收入超过我们/彭博市场预期2%/3%，调整后净利润超我们/彭博市场预期7%。收入33亿元（人民币，下同），同比增61%，其中交通/住宿增70%/38%，较2019年增47%/63%。调整后净利润 6.2亿元，净利润率19%，对比去年同期12%，收入扩张带来经营杠杆。调整后营销费用同比增37%，主要因推广活动及员工数量增加，占收比同 个股评级 买入 1年股价表现 780HK 比下降至38%，对比我们预期41%。 亮点：1）MPU创新高至4420万，APU同比增12%至2.2亿，GMV同比增75%，假期旅游需求大幅释放，带动业务量增长。2）交通：机票票量较2019年增30%+，国际机票超过2019年同期；火车票业务收入增长强劲。3）住宿间夜量较2019年增100%，ADR同比提升，持续拓展细分住宿 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% -5% -10% -15% MSCI中国指数 场景如音乐节、电竞、演唱会周边住宿。变现率同比下降，因加大补贴力 度以在市场复苏时扩张市占率。 4季度展望：我们预计4季度公司收入同比增89%/较2019年四季度增45% （受淡季影响，增速比二/三季度相较2019年同期的80%/60%有所放缓），其中住宿/交通分别较19年四季度增36%和28%，分别受到间夜量（+67%）及票量增长带动（预计机票预订量+14%）。预计4季度调整后净利润4.7亿元，对应利润率16.5%，因营销费用前置投放及季节性因素所致。预计2024年收入增18%，调整后净利润率较2023年相对稳定，管理层指引长期利润率目标20%+不变，主要通过提升从提升付费用户数转向提升单客收入、提升渠道获客ROI（线下转线上）及规模效应实现。 估值：我们微调2024年收入及利润预测，基于18倍2024年市盈率不变，维持目标价22.0港元。我们认为行业虽进入淡季增速放缓，公司凭借下沉市场独特优势、丰富场景消费，提升单付费用户频次及收入贡献，有望保持高于行业增速，维持买入。风险：竞争加剧，消费复苏不及预期。 财务数据一览年结12月31日 2021 2022 2023E 2024E 2025E 收入(百万人民币) 7,538 6,585 11,587 13,664 15,404 同比增长(%) 27.1 -12.6 76.0 17.9 12.7 净利润(百万人民币) 1,305 646 2,186 2,538 3,011 每股盈利(人民币) 0.59 0.29 0.97 1.12 1.32 同比增长(%) 32.8 -50.9 235.2 15.1 17.6 前EPS预测值(人民币) 0.94 1.12 1.31 调整幅度(%) 3.6 0.4 0.6 市盈率(倍) 23.5 47.9 14.3 12.4 10.6 每股账面净值(人民币) 6.91 7.08 7.76 8.86 10.14 市账率(倍) 2.02 1.97 1.80 1.57 1.38 资料来源：公司资料,交银国际预测^净利润和每股盈利基于Non-GAAP基础 11/223/237/2311/23 资料来源:FactSet 股份资料 52周高位(港元) 19.84 52周低位(港元) 14.04 市值(百万港元) 34,139.79 日均成交量(百万) 4.83 年初至今变化(%) (19.38) 200天平均价(港元) 16.71 资料来源:FactSet 孙梦琪 mengqi.sun@bocomgroup.com (86)1088009788-8048 谷馨瑜,CPA connie.gu@bocomgroup.com (86)1088009788-8045 赵丽,CFA zhao.li@bocomgroup.com (86)1088009788-8054 蔡涵 hanna.cai@bocomgroup.com (86)1088009788-8041 此报告最后部分的分析师披露、商业关系披露和免责声明为报告的一部分，必须阅读。下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM或https://research.bocomgroup.com 图表1:2023年3季度业绩概览 (百万人民币) 3Q22 2Q23 3Q23 环比 (%) 同比 (%) 交银国际预测 差异 (%) 点评 运营数据GMV，百万元 40,600 59,700 71,100 19 75 71,680 -1 平均月付费用户数，百万 37 42 44 5 20 44 1 年付费用户数（APU），百万 201 218 225 3 12 240 -6 GMV/APU，TTM，百万元 644 839 950 13 47 892 7 货币化率（%） 5.0 4.8 4.6 4.5 收入/APU，TTM，百万元 35 41 46 10 32 42 8 财务数据收入 住宿预定 819 1,055 1,127 7 38 1,079 4 间夜量较2019年增100% 交通票务 987 1,495 1,680 12 70 1,666 1 机票票量较2019年增30%+ 其他 243 316 492 56 103 485 1 广告、会员、酒管、商务游增长带动 总收入 2,048 2,866 3,299 15 61 3,230 2 市场预期 3,215 收入成本 (503) (703) (840) 19 67 (791) 6 毛利润 1,545 2,163 2,460 14 59 2,439 1 毛利润率（%） 75.4 75.5 74.5 75.5 运营费用 服务开发 (371) (428) (466) 9 26 (468) 0 销售及营销 (937) (1,108) (1,272) 15 36 (1,334) -5 广告开支及员工数量增加 行政 (183) (208) (197) -5 8 (226) -13 其他 (93) (3) 74 -3,029 -179 60 24 运营利润 (39) 417 599 44 -1,634 470 27 调整后运营利润 209 542 608 12 191 568 7 调整后运营利润率（%） 10.2 18.9 18.4 17.6 调整后运营费用占收入比（%） 服务开发 17 14 14 14 销售及营销 45 38 38 41 行政 5 5 5 5 归母净利润 (90) 356 510 43 -664 354 44 调整后净利润 252 592 621 5 147 579 7 市场预期 578 调整后净利润率（%） 12.3 20.7 18.8 17.9 资料来源:公司资料，彭博，交银国际预测 图表2:2023年4季度业绩预测 (百万人民币) 4Q22 3Q23 4Q23E 环比 (%) 同比 (%) 2022 2023E 2024E 2025E 运营数据GMV，百万元 25,400 71,100 53,133 -25 109 122,700 241,133 291,547 322,020 平均月付费用户数，百万 24 44 37 -17 50 30 41 46 51 年付费用户数(APU），百万 188 225 240 7 28 188 240 270 290 GMV/APU，TTM，百万元 654 950 1,005 6 54 654 1,005 1,080 1,110 货币化率（%） 5.9 4.6 5.3 5.4 4.8 4.7 4.8 收入/APU，TTM，百万元 35 46 48 6 37 35 48 51 53 财务数据收入 住宿预定服务 509 1,127 849 -25 67 2,415 3,866 4,455 5,050 交通票务服务 756 1,680 1,517 -10 101 3,379 6,074 7,067 7,783 其他 235 492 470 -4 100 791 1,648 2,142 2,570 总收入 1,500 3,299 2,836 -14 89 6,585 11,587 13,664 15,404 市场预期 2,815 11,472 13,951 16,369 收入成本 (449) (840) (709) -16 58 (1,807) (2,897) (3,402) (3,820) 毛利润 1,051 2,460 2,127 -14 102 4,778 8,690 10,262 11,584 毛利润率（%） 70 75 75 73 75 75 75 运营费用 服务开发开支 (367) (466) (539) 16 47 (1,414) (1,844) (2,135) (2,361) 销售及营销开支 (652) (1,272) (1,129) -11 73 (2,801) (4,474) (5,239) (5,844) 行政开支 (195) (197) (241) 23 23 (701) (837) (993) (1,042) 其他 168 74 60 -18 -64 114 226 214 215 运营利润 5 599 279 -53 4,979 (24) 1,760 2,109 2,551 调整后运营利润 (15) 608 360 -41 -2,567 428 1,978 2,535 3,045 调整后运营利润率（%） (1) 18 13 7 17 19 20 调整后运营费用占收入比（%） 服务开发 23 14 18 20 15 15 14 销售及营销 43 38 40 42 38 38 38 行政 8 5 6 7 5 5 4 归母净利润 (25) 510 197 -61 -900 (146) 1,441 1,602 1,954 调整后净利润 37 621 469 -24 1,152 646 2,186 2,538 3,011 市场预期 442 2,127 2,546 3,034 调整后净利润率（%） 2.5 18.8 16.5 9.8 18.9 18.6 19.5 资料来源:公司资料，彭博，交银国际预测 图表3:同程（780HK）目标价及评级 港元股价目标价买入中性沽出 22.00 21.30 25.00 20.00 15.00 10.00 5.00 2020-11 2021-02 2021-05 2021-08 2021-11 2022-02 2022-05 2022-08 2022-11 2023-02 2023-05 2023-08 2023-11 2024-02 2024-05 2024-08 0.00 资料来源:FactSet，交银国际预测 图表4:交银国际互联网行业覆盖公司 股票代码公司名称评级 收盘价 (交易货币) 目标价 (交易货币)潜在涨幅 最新目标价/评级 发表日期子行业 BIDUUS百度买入113.42166.0046.4%2023年10月19日广告 TMEUS腾讯音乐买入8.699.003.6%2023年11月15日文娱内容 BILIUS哔哩哔哩买入14.1616.0013.0%2023年10月25日文娱内容 9899HK云音乐买入85.6099.0015.7%2023年09月26日文娱内容 IQUS爱奇艺买入4.756.9045.3%2023年08月23日文娱内容 1024HK快手买入58.5090.0053.8%2023年05月23日文娱内容 MOMOUS挚文集团中性7.029.5035.3%2023年09月01日文娱内容 772HK阅文集团中性29.3036.0022.9%2023年08月11日文娱内容 YYUS欢聚集团中性41.3235.00-15.3%2023年0