FY2024Q2季报点评：变革初见成效，营收利润皆超预期

营收利润皆超预期，盈利同比增速略有回落：FY2024Q2公司实现收入2247.9亿元（+9%yoy），高于彭博一致预期2240.96亿元。非公认会计准则净利润401.88亿元（+19%yoy），高于彭博一致预期392.14亿元。 明确各业务集团发展战略，构筑公司强竞争壁垒：公司进一步明确了各业务集团发展战略：淘天以用户为先；国际数字商业建设数字化供应链网络和AI+数字零售核心技术能力；菜鸟加快建设全球智能物流网络； 本地生活借助AI发展“到目的地”和“到家”的科技服务；大文娱坚持头部内容战略；阿里云以“AI+云计算”双轮驱动发展。 贯彻用户至上战略，闲鱼DAU同比增长超20%：淘宝继续贯彻用户至上的战略，一是通过增加内容，鼓励消费者互动；二是引入更多商家和更精准的投放，增加具价格竞争力的产品供给；三是通过AI应用和工具，提升用户体验和卖家效率。 降本增效真实落地，多项业务亏损率持续收窄：本季度国际商业、本地生活、菜鸟、智能云、大文娱和其他创新业务EBITA亏损率均同比收窄。本季度国际数字商业业务实现收入245.11亿元，同比增长53%，经调整EBITA利润率-1.57%，亏损率环比收窄33pcts。预计未来公司仍会注重盈利质量，新业务减亏和利润释放仍有空间。 马云家族信托拟出售近9亿美元股票：据SEC Filing披露，马云家族信托JC Properties Limited和JSP Investment Limited将于11月21日分别 盈利预测与投资评级：基于公司营收及利润均超预期，我们将公司2024/2025财年EPS（Non-GAAP）的盈利预测由7.16/8.34元上调为8.40/9.02元，预计2026年EPS（Non-GAAP）为9.74元，2024-2026财年对应PE为8.06/7.51/6.95（港币/人民币=0.9289，2023/11/16）。公司注重各板块业务效率的提升，大规模投入有助于构建长期壁垒。综合考虑公司业务成长、竞争优势与壁垒，我们维持公司“买入”评级。 风险提示：电商行业竞争加剧，用户留存率不及预期，市场监管风险，核心管理层变动风险。 1.营收利润皆超预期，盈利同比增速略有回落 阿里巴巴FY2024Q2实现收入2247.90亿元，同比增长9%，高于彭博一致预期2240.96亿元。扣除非经营因素的影响，公司非公认会计准则净利润401.88亿，同比上升19%，彭博一致预期为392.14亿元，利润超预期。 图1：公司季度收入变化情况（百万元） 双11用户蓄能及研发费用持续投入扰动EBITA Margin增速同比回落：随着中国消费复苏态势持续，淘宝天猫业务的收入有所恢复并且利润率保持高位稳定。此外，公司此前进行了“1+6+N”的组织变革，决策链路缩短和组织效率提高带来了公司治理能力提升，本季度淘宝天猫商业、国际数字商业、本地生活、菜鸟、阿里云智能、大文娱六大集团和其他业务收入分别为976.54/245.11/155.64/228.23/276.48/57.79/480.52亿元，同比增长4%/53%/16%/25%/2%/11%/0%，菜鸟、阿里云表现超预期，文娱不及预期。此外FY24Q2为天猫双11狂欢季预热蓄能，及研发费用环比增长1.8%，扰动EBITA Margin同比较上期回落13.3pcts。 图2：公司季度经调整净利润变化（百万元） 图3：公司经调整EBITA变化情况（百万元） 2QFY2024公司期间费用率为21.8%，同比下降1.21个百分点，环比增长2.1%，其中，销售/管理/财务/研发费用率分别为11.34%/4.19%/0.82%/6.33%，同比分别变化+0.54/-0.93/+0.15/-0.99个百分点。 图4：公司三大费用率变动情况 2.明确各业务集团发展战略，构筑公司强竞争壁垒 FY2024Q2，在公司收入结构中，核心商业占比71%，是公司最主要的现金流业务，也是公司四大业务板块中主要贡献EBITA盈利的业务。 图5：公司业务构成 图6：各业务EBITA盈利情况（百万元） 公司进一步明确了各业务集团发展战略：淘天以用户为先；国际数字商业建设数字化供应链网络和AI+数字零售核心技术能力；菜鸟加快建设全球智能物流网络；本地生活发展“到目的地”和“到家”的科技服务，把握AI发展机遇，与生态共进；大文娱坚持头部内容战略；阿里云以“AI+云计算”双轮驱动发展。同时提出第一批战略级创新业务：1688，闲鱼，钉钉，夸克，以独立子公司的方式运营。 图7：阿里业务构成及对应EBITA-margin 3.贯彻用户至上战略，闲鱼DAU同比增长超20% 淘宝继续贯彻用户至上战略，一是通过增加内容，以鼓励消费者互动；二是通过引入更多商家和更精准的投放，增加具价格竞争力的产品供给；三是通过AI应用和工具，提升用户体验和卖家效率。截至2023年9月30日的3个月，直营及其他收入同比增长6%，达人民币238.99亿元，主要受消费电子和电器品类的强劲收入所推动。本季度88VIP会员数超过3000万，实现同比双位数增长。淘天集团第15届天猫双11全球狂欢季圆满结束，其参与商家、交易买家及订单量较去年同期相比均录得正增长。 与此同时闲鱼作为一个兴趣小区和市场平台继续实现强劲增长，截至2023年9月30日止单月，其DAU同比增长超过20%。闲鱼的收入由广告、佣金和增值服务(如产品回收、寄售和产品检验费用)组成，本季度收入同比增长迅速。 4.用户互动内容投入提升，淘天核心业务高位稳定 淘宝和天猫业务收入976.54亿元，同比增长4%。客户管理收入同比增加3%，主要由于商家广告投资意愿增强，部分被淘宝和天猫的在线GMV(剔除未支付订单)轻微下降所抵销。公司目标将核心业务回归为以更多互联网技术平台驱动，变得更轻。公司在提供更多用户参与、互动内容方面进行投入，带动用户收看短视频内容时长的强劲增长。受惠于内容和价格竞争策略，淘宝APP用户及订单量实现健康同比自然增长。受惠于广告投放升级，本季度交易卖家数和订单量均取得增长。淘天集团第15届天猫双11全球狂欢季圆满结束，其参与商家、交易卖家及订单量同比均取得正增长。 图8：公司客户管理收入季度变化情况（百万元） 5.降本增效真实落地，多项业务亏损率持续收窄 本季度国际商业、本地生活、菜鸟、智能云、大文娱和其他创新业务EBITA亏损率均同比收窄。组织架构变革后多项集团业务EBITA利润率同比提升，降本增效真实落地。我们预计未来公司仍会注重盈利质量，新业务减亏和利润释放仍有空间，整体利润率持续提升。 5.1.国际数字商业收入端和利润端持续增长强劲 本季度国际数字商业业务实现收入245.11亿元，同比增长53%，经调整EBITA为-3.8亿元，经调整EBITA利润率-1.57%，亏损率环比收窄33pcts。9月份季度，在所有主要零售平台的强健表现带动下，AIDC零售商业整体订单同比增长约28%，主要原因在于：(1)速卖通正在通过多种商业模式执行其增长策略，其既有的市场平台业务本季度订单数实现双位数的同比增长。Choice与菜鸟通过紧密合作改善消费者体验，近期在部分欧洲国家推出的5日达物流保证计划。因此Choice本季度订单量迅速增长； (2) Lazada本季度录得双位数的订单同比增长。Lazada持续专注于提升变现率。因此，其每单亏损环比及同比均实现收窄； (3) Trendyol在投资拓展土耳其以外业务的同时，录得强劲的订单增长。 图9：国际数字商业业务基本情况（百万元） 5.2.本地生活业务高增速增长，菜鸟已于香港申请IPO 本地生活集团业务收入155.64亿元，同比增长16%。其中本季度集团订单同比增速近20%，亏损较上一季度继续同比收窄。高增速主要受益于饿了么和高德的业绩增长。 得益于多场成功的营销活动，交易用户数增长和用户人均购买频次提升，饿了么本季度餐饮配送订单实现同比双位数增长，亏损同比持续收窄。在暑期出行和旅游需求强劲的背景下，高德加强作为综合性“到目的地”服务平台的定位，实现订单增长同比快速提升。 菜鸟集团本季度实现收入228.23亿元，同比增长25%。主要由跨境物流履约解决方案收入带动收入增长。继上个季度扭亏为盈，经调整EBITA持续增长2900万元。菜鸟集团已申请在香港进行首次公开募股，并已向香港联交所递交了A1文件。 我们预计未来公司仍会注重盈利质量，新业务减亏和利润释放仍有空间，整体利润率将持续提升。 图10：本地服务和菜鸟业务基本情况（百万元） 5.3.阿里云分拆上市计划撤回，坚持长期战略投入 本季度阿里云智能业务收入276.48亿元，同比增长2%。通过减少来自利润率较低的项目式合约类收入，以持续提升收入质量。与此同时，本季度公有云产品及服务收入增长，带动了盈利能力的优化。 公司将不再推进阿里云智能业务的拆分，该决定主要系出口管制影响。受美国近期扩大对先进计算芯片的出口限制影响，云智能集团的完全分拆可能无法按照原先的设想提升股东价值，因此决定不再推进，而是专注建立云智能集团可持续增长的模型。 阿里云作为核心业务，公司将坚持“AI驱动、公共云优先”战略，坚决加大对阿里云的投入强度，尽可能减少不确定性因素对未来发展的不利影响，包括：（1)商家方面，加大商家工具的AI投入，让商家在平台上做生意更简单更高效。（2)在内容生成方面，利用AIGC技术降低创作门槛，鼓励用户在淘宝中创造内容。（3)在用户体验方面，通过AI为消费者带来全新的消费体验和快乐，比如正在公测的用户百科产品“淘宝问问”就是面向消费者的AI产品。 云计算业务与技术升级迭代、宏观经济趋势关系密切，未来公有云发展前景向好，我们认为云计算业务的利润在未来将持续修复，公司坚持长期主义的战略投入，通过“云+AI”支持各行各业智能化转型，将创造更大的时代增量机会。 图11：阿里云智能业务基本情况（百万元） 6.马云家族信托拟出售近9亿美元股票 根据美国证券交易委员会（SEC Filing）披露，马云家族信托JC Properties Limited和JSP Investment Limited将于11月21日分别减持500万股美国存托股份，减持股票市值共计8.707亿美元，创始人减持规模虽然不大，但传递负面信息，令市场信心较为低迷。 7.盈利预测与评级 基于公司营收及利润均超预期，我们将公司2024/2025财年EPS（Non-GAAP）的盈利预测由7.16/8.34元上调为8.40/9.02元，我们预计2026年的EPS（Non-GAAP）为9.74元，2024-2026财年对应PE为8.06/7.51/6.95（以2023/11/16当天的汇率港币/人民币=0.9289为基准）。公司非常注重各个板块业务的效率的提升，大规模投入虽然影响短期业绩，但是有助于构建长期壁垒。综合考虑公司业务成长、竞争优势与壁垒，我们认为公司当前估值水平具备较强的投资价值，维持公司“买入”评级。 8.风险提示 1）阿里巴巴创始人减持，影响市场信心及情绪，造成股价波动。 2）新零售业务竞争加剧，国内各个平台加大补贴，阿里巴巴有市场份额下滑风险。 3）用户留存率不及预期，性能瓶颈、物流、供应链等相关因素的不确定性，造成公司用户留存率不及预期。 4）电商法与反垄断等监管风险加大，网商监管趋严，造成部分业务扩展受限，影响到公司业绩表现。 5）阿里云负责人变动，可能引起后续策略和运营重点的相应调整，影响预期。