公用事业及环保产业行业研究：推荐关注公用能源板块优质高分红、高股息资产的三种类型

本周（11.13-11.17）上证综指上涨0.27%，创业板指下跌0.93%。公用事业板块上涨0.30%，环保板块上涨1.13%，煤炭板块下跌0.24%，碳中和板块下跌0.71%。 公用事业&能源大类领域中有多个细分子版块含有具备高股息投资价值的资产，且细分来看关注点也不同： 第一类：当前股息率＜5%、但高分红确定性强，投资价值在于稳定分红+资本利得；典型行业及标的：水电——长江电力。水电边际成本低、折旧年限小于使用年限、现金流充沛的特点决定了其分红能力较强。长江电力自身的投资价值源自于确定性强的高分红以及较为确定的资本利得：其中，分红确定性一方面源于业市场化电量占比较少、“六库联调”带来业绩的较强稳定性，另一方面源于公司承诺“十四五”期间70%的分红率。此外，24年来水低基数下的同比好转叠加前期水电站注入的发电增量释放有望带来一定的估值提升支撑。 第二类：当前股息率＞5%，投资价值在于当下高股息和高分红的稳定性；典型行业及标的：煤炭——中国神华。煤炭行业股东偿债压力大、现金流创造能力较强、投资需求低的特点决定了其分红能力和意愿较强，且当前估值具备安全边际。中国神华投资价值主要来自于业绩的稳定性和分红承诺带来的高分红确定性：其中，业绩稳定性来源于长协高占比、多业务协同带来的业绩韧性，分红率确定性来源于22-24年分红率60%的承诺。 第三类：当前股息率＞5%，投资价值在于当下高股息和未来成长性带来的分红提升潜力；典型行业及标的：煤炭——兖矿能源。公司最新分红率承诺为23-25年不低于60%，且23-25年产能增幅预计将分别达到5.6%、12.8%和2.3%，有望显著增厚公司业绩，在分红率承诺的保障下有望带来分红提升的潜力。 11月16日，国家气候战略中心发布《温室气体自愿减排注册登记规则（试行）》、《温室气体自愿减排项目设计与实施指南》。根据文件，温室气体自愿减排项目所属行业领域包括能源产业（可再生/不可再生资源）：利用可再生能源生产电力、热力或燃气，或在能源生产活动中采取能效提升、低碳电力、燃料/原料转换等减排技术和措施。且投资分析所用的时间周期不应当局限于项目的减排计入期。 11月16日，第六届亚太能源监管论坛在广东深圳举行。国家能源局市场监管司司长宋宏坤表示，随着电力体制改革不断深化，交易规则体系基本形成，电力市场交易规模逐步扩大。全国市场化交易电量由2016年1万亿千瓦时增长到2022年5.25万亿千瓦时，占全社会用电量比重提高到60.8%。 日前，国内首个“数字孪生+混合现实”的重庆大九污水处理厂数字孪生平台亮相。将数字孪生和MR混合现实技术结合在一起，会给城市污水处理带来怎样的改变？在重庆主题馆，重庆市城镇排水事务中心携手重庆水务集团带来了全国首个“数字孪生+混合现实”的重庆大九污水处理厂数字孪生平台。 火电板块：建议关注火电资产高质量、积极拓展新能源发电的龙头企业华能国际；积极承担省内保供任务，资产价值有望重估的龙头企业浙能电力、江苏国信、皖能电力。核电板块：建议关注核电龙头企业中国核电。环保板块：建议关注灵活性改造中全负荷脱硝环节龙头企业青达环保。 电力板块：新增装机容量不及预期；下游需求景气度不高、用电需求降低导致利用小时数不及预期；电力市场化进度不及预期；煤价维持高位影响火电企业盈利；补贴退坡影响新能源发电企业盈利等。 环保板块：环境治理政策释放不及预期等。 本周（11.13-11.17）上证综指上涨0.27%，创业板指下跌0.93%。公用事业板块上涨0.30%，环保板块上涨1.13%，煤炭板块下跌0.24%，碳中和板块下跌0.71%。从公用事业子板块涨跌幅情况来看，核电跌幅最大、下跌1.16%，其他能源发电涨幅最大、上涨1.48%，火电上涨1.03%、电能综合服务上涨0.70%、光伏上涨0.67%、水电上涨0.38%、热力服务上涨0.27%、风电上涨0.12%、燃气下跌0.83%。从环保子版块涨跌幅情况来看，大气治理涨幅最大、上涨3.64%，环保设备上涨2.70%，水务及水治理上涨0.81%，综合环境治理上涨0.51%，固废治理上涨0.38%。 图表1：本周板块涨跌幅 图表2：本周公用行业细分板块涨跌幅 图表3：本周环保行业细分板块涨跌幅 公用事业涨跌幅前五个股：涨幅前五个股——ST金鸿、川能动力、ST浩源、兆新股份、国电电力；跌幅前五个股——德龙汇能、杭州热电、豫能控股、长春燃气、东方环宇。 环保涨跌幅前五个股：涨幅前五个股——森远股份、皖仪科技、惠城环保、雪迪龙、艾布鲁；跌幅前五个股——聚光科技、京蓝科技、中国天楹、瀚蓝环境、启迪环境。 煤炭涨跌幅前五个股：涨幅前五个股——云煤能源、ST大洲、云维股份、开滦股份、兰花科创；跌幅前五个股——郑州煤电、宝泰隆、靖远煤电、安泰集团、中煤能源。 图表4：本周公用行业涨幅前五个股 图表5：本周公用行业跌幅前五个股 图表6：本周环保行业涨幅前五个股 图表7：本周环保行业跌幅前五个股 图表8：本周煤炭行业涨幅前五个股 图表9：本周煤炭行业跌幅前五个股 碳中和上、中、下游板块PE估值情况：截至2023年11月17日，沪深300估值为10.70倍（ TTM 整体法，剔除负值），中游-光伏设备、中游-风电设备、中游-电池设备、中游-电网设备、中游-储能设备板块PE估值分别为13.05、31.05、20.54、19.83、20.81，上游能源金属板块PE估值为8.83，下游光伏运营板块、风电运营板块PE估值分别为21.64、21.72；对应沪深300的估值溢价率分别为0.22、1.89、0.91、0.85、0.94、-0.18、1.02、1.02。 图表10：碳中和上、中、下游板块PE估值情况 图表11：碳中和上、中、下游板块风险溢价率 公用事业&能源大类领域中有多个细分子版块含有具备高股息投资价值的资产，且细分来看各板块优选的高股息标的所具备的关注点也不同。本周专题中我们主要分三类进行举例说明。 图表12：公用能源板块重点标的PE-分红率分布图 1、第一类：当前股息率＜5%、但高分红确定性强，投资价值在于稳定分红+资本利得。典型行业及标的：水电——长江电力。 水电的商业模式特点决定了其分红能力较强：①水电初期投资金额大，但可以使用财务杠杆，且后续实际运营几乎无材料成本（边际成本低）；②水电设备折旧年限（50年内）远小于实际使用年限（80-100年或以上），折旧陆续到期后可充分释放利润； ③水电行业现金流充沛，为名副其实的“印钞机”，实际现金流大于账面利润，扣除当期投资（成熟行业投资现金支出整体可控）和还贷资金后，剩余资金都可用于分红。 长江电力投资价值分析：确定性强的高分红+较为确定的资本利得。 虽然估值偏高导致长江电力当前股息率＜5%，但将其选入高股息标的主要由于稳定且高企的分红，以及从历史看稳定上行的股价带来的资本利得。 分红确定性主要源于业绩的极强稳定性+分红承诺。①业绩稳定性的来源：一方面，长江电力保障消纳比例高、市场化电量占比较少，可平抑电价波动带来的不确定影响； 另一方面，长江电力“六库联调”带来调节能力优，可部分平抑来水波动的不确定影响。②长江电力将50%的分红承诺写入公司章程，20-22年公司分红率分别为61%、71%、94%，并承诺“十四五”期间70%的分红率。 过去股价稳重有升的支撑主要源于优质水电资产稀缺性、业绩的较强确定性和产能扩张带来的成长性。展望24年来看，来水低基数下的同比好转叠加前期乌东德、白鹤滩水电站注入的发电增量释放有望带来一定的估值提升支撑。 图表13：长江电力市场化电量占比低于可比公司 图表14：长江电力电价稳定性更强（元/kWh） 2、第二类：当前股息率＞5%，投资价值在于当下高股息和高分红的稳定性。典型行业及标的：煤炭——中国神华。 煤炭行业的商业模式特点决定了其分红能力和意愿较强。 从历史分红追溯看，过去5年内，主要煤炭上市公司分红承诺水平较高，且基本足额或超额兑现。 从高分红的诱因看，煤企控股股东普遍偿债压力较大或有较强的资金使用需求，叠加其他旗下公司现金流创造能力多数相对偏弱，因而对上市煤企的现金分红有较高诉求，使上市煤企具备较强的分红驱动。 从高分红的条件看，上市煤企经营性现金流创造能力较强，同时煤炭作为成熟行业、扩大再生产需求较低，从而使得经营性现金流中剔除投资性现金流后所剩的可用于分红的自由现金流较为充裕。 此外，当前煤炭板块PB估值在1.2-1.3的较低水平、具备安全边际，叠加高分红后带来了当前较高的股息率。 中国神华投资价值分析：业绩较强稳定性和分红承诺带来的高分红确定性。 业绩稳定性的来源：中国神华长协占比超过80%、行业领先，可有效平抑煤价波动对业绩的扰动；此外，中国神华除经营煤炭业务外还涉足火电、运输业务，因拥有丰富的铁路（为我国第二大铁路运营商）、港口资源（主要是黄骅港和神华天津煤码头）而具有运输费用优势，且因“煤电”联营而具备业绩韧性较强的优势。 分红率稳定性来源：公司20-22年分红率分别为92%、101%、73%，公司最新承诺22-24年分红率为60%。 图表15：中国神华长协比例超80% 图表16：中国神华业绩稳定性行业领先 2、第三类：当前股息率＞5%，投资价值在于当下高股息和未来成长性带来的分红提升潜力。典型行业及标的：煤炭——兖矿能源。 虽然煤炭为成熟行业，但部分煤企仍具备一定成长性。 在“双碳”战略下新批产能大幅减少、新产能周期开启受阻时，在存量在建矿井、探矿权储备等方面较为领先的企业未来有望实现产量释放的较大弹性，从而带动分红金额或分红比例的提升。 煤炭行业部分公司的业绩成长性主要来自于“量”（在建煤矿的投产）。在煤价中枢维稳、增量边际成本上行的背景下，煤企利润率提升的空间不大，但前期投产的产能放量有望为其带来稀缺的成长性。 兖矿能源投资价值分析——高分红承诺保障+业绩仍具备成长性=分红提升的潜力。 公司原于2020年承诺20-24年分红率50%，在2023年最新提高分红率承诺为23-25年不低于60%。 兖矿能源23年新收购鲁西矿业、新疆能化，叠加子公司万福能源24年有80万吨煤矿投产，预计23-25年产能增幅预计将分别达到5.6%、12.8%和2.3%，主要增量释放将在24年，有望显著增厚公司业绩。 3.1煤炭价格跟踪 欧洲ARA港动力煤价暂无最新报价，11月10日报价113.5美元/吨，环比持平；纽卡斯尔NEWC动力煤暂无最新报价，11月03日报价121.6美元/吨，环比上涨0.89%。 广州港印尼煤（Q5500）本周（11.17）库提价最新报价为1030元/吨，环比下跌0.48%。 山东滕州动力煤（Q5500）本周（11.17）库提价最新报价为860元/吨，环比持平。 图表17：欧洲ARA港、纽卡斯尔NEWC动力煤现货价 图表18：广州港印尼煤库提价：Q5500 图表19：山东滕州动力煤坑口价：Q5500 图表20：环渤海九港煤炭场存量 3.2天然气价格跟踪 IPE英国天然气价下跌，本周IPE英国天然气价11月17日报价为113.74便士/色姆，周环比下跌4.03便士/色姆，跌幅3.4%。 美国Henry Hub天然气价上涨，美国Henry Hub天然气价11月14日报价为2.69美元/百万英热，周环比上涨0.69美元/百万英热，涨幅34.5%。 国内LNG到岸价格上涨，本周全国LNG到岸价格11月17日报价为17.30美元/百万英热，周环比上涨1.34美元/百万英热，涨幅8.38%。 图表21：IPE英国天然气价 图表22：美国Henry Hub天然气价 图表23：国内LNG到岸价 3.3碳市场跟踪 本周，全国碳市场碳排放配额（CEA）11月16日最新报价71.53元/吨，环比下跌1.30元/吨，跌幅1.78%。 本周福建碳排放权交易市场交易量最大，为48.42万吨。碳排放平均成交价方面，北京市场成交均价最高，为11