2023年三季报点评：Q3业绩承压，静待经营改善

公司研究 证券研究报告 家具2023年11月19日 曲美家居（603818）2023年三季报点评 Q3业绩承压，静待经营改善 强推维持） 目标价：7元 当前价：5.47元 华创证券研究所 证券分析师：秦一超邮箱：qinyichao@hcyjs.com执业编号：S0360520100002 联系人：刘一怡 邮箱：liuyiyi@hcyjs.com 公司基本数据 总股本(万股)58,508.20 已上市流通股(万股)58,039.55 总市值(亿元)32.00 流通市值(亿元)31.75 资产负债率(%)69.74 每股净资产(元)3.33 12个月内最高/最低价7.75/4.99 市场表现对比图(近12个月) 2022-11-21~2023-11-17 17% 3% -11% 22/11 -25% 23/02 23/0423/0623/0923/11 曲美家居 沪深300 相关研究报告 《曲美家居（603818）2022年三季报点评：Ekornes增速稳健，Q3利润端承压》 2022-10-31 《曲美家居（603818）2022年中报点评：Stressless及IMG增速靓丽，盈利有望回暖》 2022-09-01 《曲美家居（603818）2021年报和2022年一季报点评：境外增速靓丽，利润端仍承压》 2022-05-04 事项： 公司发布2023年三季报：23Q1-3收入29.3亿/-21.8%，归母-2.06亿/-228.4%扣非-1.9亿/-253.3%；23Q3收入9.8亿/-18.9%，归母-4937万/-242%，扣非-6371万/-274.8%。 评论： 国内业务承压，海外增速稳健。1）国内板块：预计Q3收入端仍承压。产品策略方面，23年国内业务持续深化品牌焕新工作，定位“多功能空间”品牌，构建线上内容资产，并在小红书、抖音等内容平台构建曲美Lab墩墩沙发内容 矩阵；渠道策略方面，公司紧抓线下复苏时间窗口，结合新款SKU升级店面形象并拓展新商（23H1门店净增40家），线下渠道量质齐升。2）海外板块：根据EkornesInvestorRelation，2023Q3实现收入9.53亿NOK、YOY-16%，其中Stressless/IMG/Svane实现收入6.72/2.24/0.57NOK、YOY-21%/+3%/-8%；全球家具市场受经济低迷影响，Ekornes持续提升功能沙发、餐椅等非舒适类产品的渠道渗透率，中国市场鼓励经销商发展高坪效、高回报、低投入的复合流量渠道店，北美市场通过买手店进行渠道下沉。 毛利端承压，现金流同比高增。利润方面，23Q1-3公司毛利率同减2.8pcts至31.4%，23Q3公司毛利率同减1.4pcts至32.87%，主要系原材料成本提升所致；费用方面，单Q3销售/管理/研发/财务费用率分别+2.2/+1.1/持平/+6.6pct 至20.1%/8.8%/2%/8.2%，整体看期间费用率同比提升9.9pcts至39.1%，主要系汇兑损失、利息支出等扰动。23Q1-3公司经营活动产生的现金流量净额5.3亿元，同比增长76.6%，或主要系本期采购原材料及外购商品支出减少所致。 Q3业绩承压，静待经营改善，维持“强推”评级。公司有望发挥产品+营销优势抢占国内市场份额，且海外子公司发展势头向好，且根据半年报、23H1Ekornes已基本完成高价原材料消化工作+原材料成本下行下，预计毛利率有 望改善。基于此，考虑前三季度业绩表现，我们预计23-25年净利润为-1.26/2.24/3.34亿元（23-24年原值为3.85/5.66亿元），对应PE为-25/14/10X；参考绝对估值法，给予目标价7元，维持“强推”评级。 风险提示：原材料及费用端波动风险；宏观环境影响需求；行业竞争加剧等。 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入(百万) 4,853 4,333 5,126 5,874 同比增速(%) -4.4% -10.7% 18.3% 14.6% 归母净利润(百万) 37 -126 224 334 同比增速(%) -79.2% -441.1% 277.4% 49.6% 每股盈利(元) 0.06 -0.22 0.38 0.57 市盈率(倍) 87 -25 14 10 市净率(倍) 1.5 1.5 1.4 1.2 资料来源：公司公告，华创证券预测注：股价为2023年11月17日收盘价 附录：财务预测表资产负债表 利润表 单位：百万元 2022A 2023E 2024E 2025E 单位：百万元 2022A 2023E 2024E 2025E 货币资金 815 981 1,305 1,652 营业总收入 4,853 4,333 5,126 5,874 应收票据 8 26 36 26 营业成本 3,285 3,000 3,318 3,744 应收账款 488 351 416 476 税金及附加 15 17 19 21 预付账款 31 39 37 42 销售费用 848 744 890 1,009 存货 1,036 1,115 1,230 1,383 管理费用 386 310 367 432 合同资产 10 4 5 7 研发费用 98 88 104 119 其他流动资产 94 95 112 115 财务费用 214 310 242 245 流动资产合计 2,481 2,611 3,140 3,701 信用减值损失 -32 -30 -4 -4 其他长期投资 2 2 3 3 资产减值损失 -17 -25 -17 -17 长期股权投资 0 0 0 0 公允价值变动收益 -5 -14 -14 -14 固定资产 1,435 1,336 1,234 1,154 投资收益 -11 -35 -11 -11 在建工程 19 39 60 76 其他收益 28 27 27 27 无形资产 2,085 1,976 1,899 1,849 营业利润 46 -136 241 361 其他非流动资产 1,604 1,614 1,618 1,621 营业外收入 0 0 0 0 非流动资产合计 5,145 4,967 4,813 4,703 营业外支出 0 0 0 0 资产合计7,626 7,578 7,953 8,404 利润总额 46 -136 242 361 短期借款230 239 244 249 所得税 8 -8 15 22 应付票据 0 0 0 0 净利润 37 -128 227 339 应付账款 282 386 425 448 少数股东损益 1 -2 3 5 预收款项 39 35 41 47 归属母公司净利润 37 -126 224 334 合同负债 70 63 74 85 NOPLAT 212 163 454 569 其他应付款 170 170 170 170 EPS(摊薄)（元） 0.06 -0.22 0.38 0.57 一年内到期的非流动负债2,486 2,486 2,486 2,486 其他流动负债 296 202 255 315 主要财务比率 流动负债合计 3,574 3,581 3,695 3,800 2022A 2023E 2024E 2025E 长期借款 873 935 1,000 1,073 成长能力 应付债券 0 0 0 0 营业收入增长率 -4.4% -10.7% 18.3% 14.6% 其他非流动负债 831 831 831 831 EBIT增长率 -39.9% -33.2% 179.2% 25.2% 非流动负债合计 1,704 1,766 1,831 1,904 归母净利润增长率 -79.2% -441.1% 277.4% 49.6% 负债合计 5,278 5,347 5,526 5,705 获利能力 归属母公司所有者权益 2,194 2,066 2,290 2,624 毛利率 32.3% 30.8% 35.3% 36.3% 少数股东权益 154 165 138 75 净利率 0.8% -3.0% 4.4% 5.8% 所有者权益合计 2,348 2,231 2,427 2,699 ROE 1.7% -6.1% 9.8% 12.7% 负债和股东权益 7,626 7,578 7,953 8,404 ROIC 5.0% 3.4% 8.9% 10.5% 偿债能力 现金流量表 资产负债率 69.2% 70.6% 69.5% 67.9% 单位：百万元2022A 2023E 2024E 2025E 债务权益比 188.2% 201.3% 187.9% 171.9% 经营活动现金流418 650 755 832 流动比率 0.7 0.7 0.8 1.0 现金收益518 559 827 923 速动比率 0.4 0.4 0.5 0.6 存货影响 98 -79 -115 -154 营运能力 经营性应收影响 -16 135 -55 -39 总资产周转率 0.6 0.6 0.6 0.7 经营性应付影响 -141 100 45 29 应收账款周转天数 34 35 27 27 其他影响 -41 -66 53 72 应付账款周转天数 40 40 44 42 投资活动现金流 -54 -175 -220 -282 存货周转天数 119 129 127 126 资本支出 -93 -190 -200 -225每股指标(元) 股权投资0 0 0 0 每股收益 0.06 -0.22 0.38 0.57 其他长期资产变化39 15 -20 -57 每股经营现金流 0.71 1.11 1.29 1.42 融资活动现金流-95 -309 -211 -202 每股净资产 3.75 3.53 3.91 4.48 借款增加 -56 71 70 78估值比率 股利及利息支付 -235 -293 -265 -260 P/E 87 -25 14 10 股东融资 291 291 291 291 P/B 2 2 1 1 其他影响 -95 -378 -306 -312 EV/EBITDA 13 13 8 7 资料来源：公司公告，华创证券预测 华创证券机构销售通讯录 地区 姓名 职务 办公电话 企业邮箱 北京机构销售部 张昱洁 副总经理、北京机构销售总监 010-63214682 zhangyujie@hcyjs.com 张菲菲 北京机构副总监 010-63214682 zhangfeifei@hcyjs.com 刘懿 副总监 010-63214682 liuyi@hcyjs.com 侯春钰 资深销售经理 010-63214682 houchunyu@hcyjs.com 过云龙 高级销售经理 010-63214682 guoyunlong@hcyjs.com 蔡依林 高级销售经理 010-66500808 caiyilin@hcyjs.com 刘颖 高级销售经理 010-66500821 liuying5@hcyjs.com 顾翎蓝 高级销售经理 010-63214682 gulinglan@hcyjs.com 车一哲 销售经理 cheyizhe@hcyjs.com 深圳机构销售部 张娟 副总经理、深圳机构销售总监 0755-82828570 zhangjuan@hcyjs.com 汪丽燕 高级销售经理 0755-83715428 wangliyan@hcyjs.com 张嘉慧 高级销售经理 0755-82756804 zhangjiahui1@hcyjs.com 董姝彤 销售经理 0755-82871425 dongshutong@hcyjs.com �春丽 销售经理 0755-82871425 wangchunli@hcyjs.com 上海机构销售部 许彩霞 总经理助理、上海机构销售总监 021-20572536 xucaixia@hcyjs.com 官逸超 上海机构销售副总监 021-20572555 guanyichao@hcyjs.com 黄畅