中药板块2023Q3总结：季度波动不改景气向上，板块估值已具高性价比

受外部因素影响，Q3中药板块增速环比放缓。2023年前三季度中药板块收入增长9.7 4%，扣非净利润增长26.93%；其中单三季度中药板块扣非净利润增速为2.6%，环比增速有所放缓。剔除不可比公司后，我们对中药公司财务报表的关键指标进行了统计分析。2023前三季度中药板块扣非净利率达到11.43%，高于2020-2022年约4-4.5p p，盈利能力大幅提升，存货、应收账款等指标仍然处于较为健康的水平。 Q3板块内部盈利分化加剧。从盈利分布情况来看，剔除不可比公司，2023年Q3扣非净利润增速不低于30%的公司有13家，扣非净利润增速处于0-20%这一区间以及负增长的公司数量有所增多，我们预计系三季度医疗反腐对常规医疗行为均造成冲击所致，预计在短期冲击过后诊疗将恢复正常。 品牌OTC景气维持，凸显经营韧性。我们统计了以OTC品种为主的24家中药企业核心经营数据，2023前三季度收入、扣非净利润的中位数分别为13.0%、28.1%，快于中药板块整体增速；其中环比2022前三季度分别提速4.9pp、13.3pp。单三季度品牌OTC扣非净利润同比增速的中位数为4.5%，好于中药板块整体的0.8%。医疗反腐的外部因素，对于以院外零售渠道销售为主的品牌OTC的冲击相对较小。 上游原材料涨价对毛利率的影响边际趋缓，应收账款占比较年中有所回落。从中药板块毛利率、净利率来看，前三季度板块毛利率、净利率的中位数分别为58.1%、12.1%（2023H1分别为57.2%、12.4%），Q3来看，上游中药材的涨价对于企业毛利率的影响边际已经趋于缓和。2023H1应收账款占总营收比重达到45.1%，我们预计是由于上半年部分货款尚未结算所致；Q3这一指标回落至31.5%。存货周转效率仍然维持较高水平。 投资建议：Q3由于行业外部因素扰动，院内产品的销售放量受到一定影响，但中药板块景气向上的趋势并未改变。当前中药板块的 TTM 市盈率已回落至23倍，估值具备较高的配置性价比。即使考虑到未来两个季度的基数效应，中药板块的结构性机会仍然值得积极把握，建议重点关注回调充分、具备强品牌力的华润三九，治理有望持续改善的太极集团、东阿阿胶、昆药集团等。 风险提示事件：原材料价格波动风险、医药政策变化风险 外部因素导致Q3增速环比有所放缓 受外部因素影响，Q3中药板块增速环比放缓。2023年前三季度中药板块收入增长9.74%，扣非净利润增长26.93%；其中单三季度中药板块扣非净利润增速为2.6%，环比增速有所放缓。剔除不可比公司后，我们对中药公司财务报表的关键指标进行了统计分析。2023前三季度中药板块扣非净利率达到11.43%，高于2020-2022年约4-4.5pp，盈利能力大幅提升，存货、应收账款等指标仍然处于较为健康的水平。 图表1：中药板块上市公司财务数据分析总图（亿元；%） Q3板块内部盈利分化加剧。从盈利分布情况来看，剔除不可比公司，2023年Q3扣非净利润增速不低于30%的公司有13家，扣非净利润增速处于0-20%这一区间以及负增长的公司数量有所增多，我们预计系三季度医疗反腐对常规医疗行为均造成冲击所致。 图表2：中药板块分季度扣非净利润增速（%） 图表3：Q3中药板块上市公司盈利分布情况（家） 图表4：2023Q3扣非净利润增速10%以上的公司（百万；%） 品牌OTC终端需求持续旺盛 品牌OTC景气维持，收入、利润均大幅提升。我们统计了以OTC品种为主的24家中药企业核心经营数据，2023前三季度收入、扣非净利润的中位数分别为13.0%、28.1%，快于中药板块整体增速；其中环比2022前三季度分别提速4.9pp、13.3pp。 图表5：2023前三季度品牌OTC核心经营数据概览 单三季度来看，品牌OTC受外部冲击相对较小、更具经营韧性。单三季度品牌OTC扣非净利润同比增速的中位数为4.5%，好于中药板块整体的0.8%。医疗反腐的外部因素，对于以院外零售渠道销售为主的品牌OTC的冲击相对较小。 图表6：2023三季度品牌OTC核心经营数据概览 补益类品种终端需求旺盛。根据中康数据统计， 零售药店中成药TOP10上半年销售额均突破10亿大关，其中安宫牛黄在零售药店的上半年销售额突破30亿元，超过阿胶，位列中成药通用名第一。分品牌看，2023上半年，东阿阿胶的阿胶位列零售药店中成药品牌销售额第一位，达17.8亿元，东阿另一大单品复方阿胶浆上半年销售额9.2亿元，同样表现亮眼。 图表7：2023Q1-Q2零售药店中成药TOP10通用名销售情况 图表8：2023Q1-Q2零售药店中成药TOP10品牌销售情况 经营质量向好，业绩持续性可期 上游原材料涨价对毛利率的影响边际趋缓，净利率保持稳中有升。从中药板块毛利率、净利率来看，前三季度板块毛利率、净利率的中位数分别为58.1%、12.1%（2023H1分别为57.2%、12.4%），分别较2022年持平、+1.7pp，Q3来看，上游中药材的涨价对于企业毛利率的影响边际已经趋于缓和。2023前三季度期间费用率较2022年稳中有降，中药企业整体盈利能力保持较高水平。 图表9：中药板块上市公司毛利率及净利率情况（板块中位数） 图表10：中药板块上市公司费用率情况（板块中位数） 图表11：中国成都中药材价格指数图 应收账款占比较年中有所回落，存货周转效率较高。我们以应收账款、存货的周转效率，以及经营性净现金流等作为衡量企业内在经营质量的指标，应收账款+应收票据/总收入、存货/总资产、经营性净现金流/营业收入均在2019年起显著改善。2023H1应收账款占总营收比重达到45.1%，我们预计是由于上半年部分货款尚未结算所致；Q3这一指标回落至31.5%。 图表12：中药板块上市公司周转效率情况 图表13：中药板块上市公司现金流情况 风险提示 原材料价格波动的风险医药政策变化的风险