农业行业2024年度投资策略：拐点灯明，成长不息

行业研究|策略报告 看好（维持） 拐点灯明，成长不息 农业行业2024年度投资策略 农业行业 国家/地区中国 行业农业行业 报告发布日期2023年11月16日 核心观点 生猪：至暗时刻，左侧配置。综合考虑母猪效率提升、体重季节性变化以及冻品库存高位，我们认为2023Q4至2024H1生猪供应压力仍较大，而需求方面，23年假 日需求带动猪价上涨基本被证伪，对于需求或不可过度期待，因此23Q4和24H1猪价缺少大幅上涨基础。当前育肥端持续亏损、仔猪端由盈转亏，我们认为从23Q4起本轮周期已进入加速去产能阶段，建议关注生猪板块左侧配置机会。 饲料：畜禽稳健，水产向好。畜禽料方面，我们认为2024年上半年生猪存栏仍然偏高，利好猪料销售，而伴随产能去化、存栏下降，预计下半年起猪料销售或略有承压。水产料方面，今年水产价格低迷，迫使部分水产品投苗量大幅下降，但也为明 年的水产价格修复奠定了基础。水产料投料弹性远大于存塘弹性。随鱼价反转、养殖利润修复，我们看好明年水产料景气度。 种业：品种审定，蓄势待发。2023年10月17日，农业农村部种业管理司发布国家农作物品种审定委员会初审通过的转基因玉米、大豆品种目录，标志着转基因商业 化正式开始。转基因推广有望带动种子价格上涨，我们测算转基因玉米种子或带来增量市场空间超过130亿元，同时转基因商业化开放有利于种业竞争格局优化。性状端整体玩家较少，行业集中度高，大北农、隆平高科、先正达等先发者优势明显。品种端看，转基因技术有望提高种子行业集中度，头部种企尤其受益于转基因商业化。 宠物：拐点已至，国产替代。短期看，宠物食品出口重回景气高点。美国作为中国宠物食品出口最重要的国家，其去库存节奏基本完成，预计随黑五、圣诞节等重要节日到来，短期宠物需求也将继续回暖。长期看，欧美需求不减，同时宠物食品具 有逆周期属性，因此即使在经济波动之中，仍不需要过分担心海外需求。国内行业增速已有所放缓，市场集中度低，竞争依旧激烈。一级市场降温优化竞争格局。未来宠物食品行业新生品牌或减少，存量品牌相互竞争，行业迎来洗牌，拥有强大的供应链管理能力、渠道运营能力和现金流支持的国产品牌更有机会抢占市场份额。 投资建议与投资标的 生猪养殖：预计猪价在未来三个季度仍处于底部震荡，生猪产能去化进入加速期，关注温氏股份(300498，买入)、巨星农牧(603477，未评级)、华统股份(002840，未评级)、新五丰(600975，未评级)、牧原股份(002714，买入)、新希望(000876，买入)。 饲料：畜禽存栏增加，利好饲料销售；23年低迷鱼价下投苗减少，看好明年水产品价格，水产料整体景气乐观。关注饲料龙头企业海大集团(002311，买入)。 种业：转基因商业化正式启程，技术储备丰富的性状公司以及拥有优质玉米品种的种子公司将受益于市场空间扩大和市场占有率提升的双重逻辑。关注大北农(002385，买入)、隆平高科(000998，未评级)、登海种业(002041，未评级)、荃银高科(300087，未评级)。 宠物：宠物零食出口订单或见拐点，海外需求长期仍具韧性。国内行业增速有所下滑，国产品牌替代加速。关注中宠股份(002891，买入)、佩蒂股份(300673，未评级)、乖宝宠物(301498，未评级)。 风险提示 农产品价格波动风险、疫病风险、政策风险、行业竞争与产品风险、假设条件变化风险 施红梅021-63325888*6076 shihongmei@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860511010001 肖嘉颖xiaojiaying@orientsec.com.cn 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 目录 周期磨底，反转可期5 生猪：至暗时刻，左侧配置5 生产效率提升，供应压力仍大5 谨慎看待消费，投机影响有限6 冻品库存高位，加剧供应压力7 价格底部震荡，产能加速去化8 饲料：畜禽稳健，水产向好10 欣欣向荣，拥抱成长11 种业：品种审定，蓄势待发11 质高价涨，空间扩容12 壁垒提升，格局优化14 宠物：拐点已至，国产替代17 出口重回景气高点，海外消费仍具韧性17 国内行业增速放缓，国货品牌弯道超车18 投资建议22 风险提示22 图表目录 图1：2023年猪价整体处于趋势性下跌通道5 图2：能繁母猪存栏量5 图3：全国生猪定点屠宰企业月度屠宰量5 图4：非瘟后母猪生产效率明显提升6 图5：窝均健仔数、断奶成活率趋势性提升6 图6：生猪月度出栏均重6 图7：我国猪肉日均屠宰量7 图8：重点屠宰企业猪肉周度鲜销率7 图9：23年肉猪比价处于历史较低水平7 图10：100公斤生猪养至各体重后所需成本7 图11：2023年1-9月我国进口猪肉同比增加5%8 图12：冻品库容率仍处高位8 图13：生猪育肥持续亏损8 图14：仔猪由盈转亏8 图15：能繁母猪去化幅度9 图16：2023年1-9月全国饲料总产量2.32亿吨，同比增长0.2%10 图17：今年以来，普水鱼价格普遍低迷10 图18：截至11月11日黄颡鱼全国塘口均价10.3元/斤11 图19：截至11月11日生鱼全国塘口均价6.7元/斤11 图20：截至11月11日全国加州鲈塘口均价10.3元/斤11 图21：截至11月11日对虾湛江（40条/斤）塘口价18元/斤11 图22：转基因商业化流程12 图23：美国转基因种子的售价远高于非转基因种子12 图24：孟山都2017年研发费用占营运成本比例达34%12 图25：2020年北美玉米种子市场CR4达78%12 图26：国内销售本企业杂交玉米种子销售量集中度15 图27：国内玉米品种集中度15 图28：9月宠物食品出口金额1.12亿美元，同比+29.35%17 图29：9月宠物零食出口金额1.07亿美元，同比+27.90%17 图30：宠物零食对美国出口金额同比17 图31：宠物零食对德国、英国出口金额同比17 图32：2022年美国宠物食品市场规模同比+14%18 图33：2008、2020年美国GDP增速下滑但宠物食品仍增长18 图36：2022年我国宠物食品市场规模同比+8%18 图37：中国宠物领域投资事件及金额19 图38：中国宠物食品新成立创业公司年度分布19 图39：爵宴产品绑定“天然食材”概念21 表1：2024年生猪价格季度预测表9 表2：转基因玉米推广后每亩盈利测算13 表3：转基因市场空间测算（单位：亿元）14 表4：国内已颁布的转基因玉米种植用生物安全证书14 表5：中国玉米推广面积前十大品种（单位：万亩）16 表6：10月17日品种审定初审通过的转基因玉米品种16 表7：我国宠物食品行业竞争格局（按品牌区分）19 表8：上市宠企高端猫粮产品20 周期磨底，反转可期 生猪：至暗时刻，左侧配置 2023年猪价整体处于趋势性下跌通道。上半年猪价受22年投机增重影响，供给相对宽松，而消费在传统淡季乏善可陈，节日需求亦不及市场预期，猪价持续震荡磨底。7月下旬，在标肥价差吸引和年初冬季疫病造成年中阶段性出栏缺口的综合影响下，猪价小幅反弹。然而，中秋国庆双节消费再度疲软。叠加10月下旬以来，河南、安徽等地非瘟散发，导致受疫地区生猪集中出栏， 猪价踩踏下行。本轮周期行业从2022年12月下旬开始陷入亏损，至今仅23年8月至9月初随猪价回升实现小幅盈利，但回血幅度十分有限，当前周期仍处于下行阶段。 图1：2023年猪价整体处于趋势性下跌通道 元/千克22个省市:平均价格:生猪 14.83 14.55 10.02 12.94 17.15 9.64 12.78 11.49 45 40 35 30 25 20 15 10 5 0 数据来源：wind，东方证券研究所 生产效率提升，供应压力仍大 能繁母猪与实际供给产生背离。本轮周期能繁母猪下降始于2021年6月，至2022年4月结束， 2022年5月至2022年12月能繁母猪环比开始正增长，但谨慎补栏预期下每月环比增幅始终未超过1%。2022年10月起，能繁母猪存栏量同比方才转正。按照10个月的生产周期推演，理论上本轮周期供应低点应出现于2023年2月，高点出现于2023年10月，整体出栏量低于去年同期。但从实际屠宰量看，2023年上半年屠宰量达1.61亿头，同比增加10%。屠宰量与产能趋势相背离，说明新的变量导致供应预测出现偏差。 图2：能繁母猪存栏量图3：全国生猪定点屠宰企业月度屠宰量 %MoMYoY 8.0 3.0 -2.0 -7.0 -12.0 %45 25 5 -15 -35 -55 2017201820192020 万头202120222023 3,500 3,000 2,500 2,000 1,500 1,000 500 0 123456789101112 数据来源：农业农村部，东方证券研究所数据来源：农业农村部，东方证券研究所 母猪生产效率持续提升带来供给增加。以“屠宰量/6-10个月前能繁母猪存栏量均值”简单测算能繁母猪生产效率变化，可发现除非洲猪瘟期间母猪生产效率有明显下降之外，2015年以来由于生产技术进步，中国母猪生产效率持续提升，且在非瘟后，母猪生产效率提升更为明显。 能繁母猪的生产效率归根结底是一头母猪一年能提供出栏的育肥猪的头数（MSY），受母猪的配种分娩率、窝均健子数、产房存活率、断奶成活率、育肥出栏成活率等指标影响。根据涌益咨询，母猪配种分娩率基本趋于稳定；育肥出栏成活率成季节性波动，冬季成活率普遍较低；而窝均健仔数、断奶成活率呈现趋势性提升，带动母猪整体生产效率提升。 图4：非瘟后母猪生产效率明显提升图5：窝均健仔数、断奶成活率趋势性提升 屠宰量/6-10个月前能繁母猪存栏量均值 1.20 1.00 0.80 0.60 0.40 0.20 0.00 6-10个月前能繁母猪存栏量平均值 万头 6,000 5,000 4,000 3,000 2,000 1,000 2009-12 2010-10 2011-08 2012-06 2013-04 2014-02 2014-12 2015-10 2016-08 2017-06 2018-04 2019-02 2019-12 2020-10 2021-08 2022-06 2023-04 0 头窝均健仔数断奶成活率 育肥出栏成活率配种分娩率 12 11 10 9 2021/01 2021/03 2021/05 2021/07 2021/09 2021/11 2022/01 2022/03 2022/05 2022/07 2022/09 2022/11 2023/01 2023/03 2023/05 2023/07 2023/09 8 95% 90% 85% 80% 75% 70% 65% 60% 数据来源：农业农村部，东方证券研究所数据来源：涌益咨询，东方证券研究所 体重是影响猪肉供给的另一重要因素。养殖户对短期猪价的预期决定了提前出栏或延迟出行的行为，进而影响生猪出栏均重。2022年在高猪价预期下，Q4生猪出栏均重一度提升到130公斤，2023年以来行业普遍性地实行降重策略，2023年10月生猪出栏均重为122公斤，同比-6%，处 于正常体重区间。往后看，四季度通常为春节前的消费旺季，南方腌腊季即将在11月底启动，生猪出栏均重或出现季节性回升，并在24Q1回落。 图6：生猪月度出栏均重 公斤20192020202120222023 140 135 130 125 120 115 110 105 123456789101112 数据来源：涌益咨询，东方证券研究所 谨慎看待消费，投机影响有限 生猪的需求主要来自于两部分，一部分为实际终端消费，另一部分为投机需求。 谨慎看待终端消费。2023年上半年，市场对于消费仍抱有较大