海外文献推荐第272期

金融工程 证券研究报告 2023年11月16日 作者 海外文献推荐第272期 吴先兴分析师 SAC执业证书编号：S1110516120001 FOF（FundofFunds）即俗称的“基金中的基金”，是由专业机构通过筛选底层基金产品、制定合理的资产配置方案而构建的基金组合。随着近几年FOF投资的兴起，关于FOF投资中的一些重点问题也广受机构以及个人投资者关注。本文精选了最近三年关于FOF投资中与资产配置研究相关的海外文献，与各位投资者一同学习。 文献一：风险平价的多头和空头 在本文中，作者研究了风险平价(RP)在从业者常用的三种系统多空投资策略中的应用:趋势跟踪、配对交易和要素投资。虽然RP倾向于在考虑交易成本之前提高风险调整后收益，但相对于更简单的投资组合构建方法，如等加权(EW)和朴素风险平价(NRP)方法，RP增加了投资组合的周转率。RP覆盖是否能够改善多空策略的成本后、风险调整后的绩效，在很大程度上取决于所涉及的交易成本和策略组成部分之间的相关程度。在研究的三种多空策略中，只有趋势跟踪似乎在实际应用中受益于RP，特别是像在近期这种趋势之间的相关性较高的时期。此外，由于配对交易是一种高周转率策略，配置了许多基本上不相关的标的，因此采用简单的EW交易方法效果更好。在因子投资中，RP提供的风险调整收益与包含10个因子的EW或NRP组合相似。 文献二：多资产投资组合中的替代性风险溢价难题 在本文中，作者研究了多元化的另类风险溢价（ARP）投资组合。ARP旨在利用涵盖所有主要资产类别的多种投资风格的系统性交易策略，以产生绝对收益。在发达市场债券收益率低和股票估值充分的背景下，ARP提供了具有与传统资产类别低相关性、有吸引力的预期夏普比率和合理流动性特点的投资组合。在被迅速采用一段时间后，2018年至2020年间的表现不佳引发了对ARP在机构投资组合中作用的深刻反思。这些策略是否仍然适合多资产组合？或者过去几年的经验是否宣告了它们的无用？为了研究这个非常时事的问题，本文作者使用了一套独特的基准，利用了一个拥有2,000个可交易银行指数的专有数据库来评估了最近的回报是否符合长期预期。在这个过程中，他们研究了环境逆风的独特程度以及ARP策略缺乏真正广度与结果的相关性。 文献三：无债务的投资组合风险缓解 在本文中，作者指出，在面临金融市场危机时，时机总是与寻常的判断有所不同。与此同时，更糟糕的是价值数万亿美元的全球政府债券收益接近零，在许多情况下甚至低于零。留下最大的价格下行空间和较小的上行空间。而此时，将政府债券用作危机风险抵消的传统方法，似乎不再是简单明了的选择，这使得传统的股债组合变得不具有吸引力。因此，作者提出了一个问题，即还有哪些风险管理替代方案，并试图对它们的机会成本和风险减少潜力进行批判性评估。 风险提示：本报告内容基于相关文献，不构成投资建议。 wuxianxing@tfzq.com 韩乾分析师 SAC执业证书编号：S1110522100001 hanqian@tfzq.com 相关报告 1《金融工程：基金研究-FOF组合推荐周报：上周日历效应FOF组合有超额》2023-11-14 2《金融工程：金融工程-量化择时周报：市场格局扭转，券商板块值得重视》2023-11-12 3《金融工程：金融工程-人员结构组合本周超额基准1.85%》2023-11-12 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明1 内容目录 1.风险平价的多头和空头3 2.多资产投资组合中的替代性风险溢价难题3 3.无债务的投资组合风险缓解3 FOF（FundofFunds）即俗称的“基金中的基金”，是由专业机构通过筛选底层基金产品、制定合理的资产配置方案而构建的基金组合。随着近几年FOF投资的兴起，关于FOF投资中的一些重点问题也广受机构以及个人投资者关注。本文精选了最近三年关于FOF投资中与资产配置研究相关的海外文献，与各位投资者一同学习。 1.风险平价的多头和空头 文献来源：Rubesam,A.(2022).TheLongandtheShortofRiskParity.TheJournalofPortfolioManagement,48(4),241-260. 推荐原因：在本文中，作者研究了风险平价(RP)在从业者常用的三种系统多空投资策略中的应用:趋势跟踪、配对交易和要素投资。虽然RP倾向于在考虑交易成本之前提高风险调整后收益，但相对于更简单的投资组合构建方法，如等加权(EW)和朴素风险平价(NRP)方法，RP增加了投资组合的周转率。RP覆盖是否能够改善多空策略的成本后、风险调整后的绩效，在很大程度上取决于所涉及的交易成本和策略组成部分之间的相关程度。在研究的三种多空策略中，只有趋势跟踪似乎在实际应用中受益于RP，特别是像在近期这种趋势之间的相关性较高的时期。此外，由于配对交易是一种高周转率策略，配置了许多基本上不相关的标的，因此采用简单的EW交易方法效果更好。在因子投资中，RP提供的风险调整收益与包含10个因子的EW或NRP组合相似。 2.多资产投资组合中的替代性风险溢价难题 文献来源：Gorman,S.A.,&Fabozzi,F.J.(2022).WorkhorseorTrojanHorse?TheAlternativeRiskPremiumConundruminMulti-AssetPortfolios.TheJournalofPortfolioManagement,48(4),147-182. 推荐原因：在本文中，作者研究了多元化的另类风险溢价（ARP）投资组合。ARP旨在利用涵盖所有主要资产类别的多种投资风格的系统性交易策略，以产生绝对收益。在发达市场债券收益率低和股票估值充分的背景下，ARP提供了具有与传统资产类别低相关性、有吸引力的预期夏普比率和合理流动性特点的投资组合。在被迅速采用一段时间后，2018年至2020年间的表现不佳引发了对ARP在机构投资组合中作用的深刻反思。这些策略是否仍然适合多资产组合？或者过去几年的经验是否宣告了它们的无用？为了研究这个非常时事的问题，本文作者使用了一套独特的基准，利用了一个拥有2,000个可交易银行指数的专有数据库来评估了最近的回报是否符合长期预期。在这个过程中，他们研究了环境逆风的独特程度以及ARP策略缺乏真正广度与结果的相关性。 3.无债务的投资组合风险缓解 文献来源：Stamos,M.(2022).PortfolioRiskMitigationwithoutBonds.TheJournalofPortfolioManagement,48(4),136-146. 推荐原因：在本文中，作者指出，在面临金融市场危机时，时机总是与寻常的判断有所不同。与此同时，更糟糕的是价值数万亿美元的全球政府债券收益接近零，在许多情况下甚至低于零。留下最大的价格下行空间和较小的上行空间。而此时，将政府债券用作危机风险抵消的传统方法，似乎不再是简单明了的选择，这使得传统的股债组合变得不具有吸引力。因此，作者提出了一个问题，即还有哪些风险管理替代方案，并试图对它们的机会成本和风险减少潜力进行批判性评估。 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的所有观点均准确地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法。我们所得报酬的任何部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 一般声明 除非另有规定，本报告中的所有材料版权均属天风证券股份有限公司（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）及其附属机构（以下统称“天风证券”）。未经天风证券事先书面授权，不得以任何方式修改、发送或者复制本报告及其所包含的材料、内容。所有本报告中使用的商标、服务标识及标记均为天风证券的商标、服务标识及标记。 本报告是机密的，仅供我们的客户使用，天风证券不因收件人收到本报告而视其为天风证券的客户。本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料，但天风证券对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的信息、意见等均仅供客户参考，不构成所述证券买卖的出价或征价邀请或要约。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。客户应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专家的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，天风证券及/或其关联人员均不承担任何法律责任。 本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告出具日的观点和判断。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。过往的表现亦不应作为日后表现的预示和担保。在不同时期，天风证券可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。 天风证券的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。天风证券没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。天风证券的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。 特别声明 在法律许可的情况下，天风证券可能会持有本报告中提及公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。因此，投资者应当考虑到天风证券及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突，投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一参考依据。 投资评级声明 类别说明评级体系 买入预期股价相对收益20%以上 股票投资评级 行业投资评级 自报告日后的6个月内，相对同期沪 深300指数的涨跌幅 自报告日后的6个月内，相对同期沪 深300指数的涨跌幅 增持预期股价相对收益10%-20% 持有预期股价相对收益-10%-10% 卖出预期股价相对收益-10%以下 强于大市预期行业指数涨幅5%以上 中性预期行业指数涨幅-5%-5% 弱于大市预期行业指数涨幅-5%以下 天风证券研究 北京海口上海深圳 北京市西城区德胜国际中心B 座11层 邮编：100088 邮箱：research@tfzq.com 海南省海口市美兰区国兴大道3号互联网金融大厦 A栋23层2301房邮编：570102 电话：(0898)-65365390 邮箱：research@tfzq.com 上海市虹口区北外滩国际客运中心6号楼4层 邮编：200086 电话：(8621)-65055515传真：(8621)-61069806 邮箱：research@tfzq.com 深圳市福田区益田路5033号 平安金融中心71楼邮编：518000 电话：(86755)-23915663传真：(86755)-82571995 邮箱：research@tfzq.com