中国经济 - 在财政刺激下为适度复苏做好准备

2023年11月16日 CMB国际全球市场|股票研究|经济前景 中国经济 在财政刺激下为适度复苏做好准备 10月经济数据显示增长势头仍然疲弱。由于基础效应，零售销售和服务产出指数回升，因为它们的2年复合年增长率放缓。FAI增长放缓，而房地产市场继续低迷。总体而言，中国经济仍缺乏强劲的复苏动力。消费品的通缩和私营部门的软信贷需求显示了消费者和企业信心疲软的类似影响。展望未来，中国将通过更具扩张性的财政政策和持续宽松的货币政策，将2024年 GDP增长目标维持在5%左右。我们预计2024年一般财政赤字率将达到3.7%，而2023年为 3.8%。地方政府专项债券额度有望从2023年占GDP的3%攀升至2024年占GDP的3.3% 。未来几个季度，中国央行或将进一步下调存款准备金率、LPR和存款利率，以促进信贷扩张 。中国经济可能在2024年逐步改善。我们维持2023年GDP增长5.2%和2024年4.9%的预测。 新住房市场持续下滑，没有任何缓解的迹象，而二手房销售继续改善。商品建筑的总建筑面积（GFA）和总建筑面积在10M23年分别同比下降7.8％和23.2％（除非另有说明 ，否则均为同比），而在9M23年下降7.5％和23.4％。房地产开发投资在9M23下降 9.1%后，在10M23进一步下降9.3%。30个主要城市的商品住宅单位销售回收率与2019 年10月同期相比从53.5%温和反弹至62.1%，整个一线市场都在复苏。,2、3市得益于 地产政策的松动。然而，在研究11月上半年的数据时，随着政策势头的消退，各级城市的复苏率急剧下降。11个主要城市的二手房销售回收率在10月份显着提高，11月上半年的恢复率从9月的81.6％分别提高到99％和105.5％，各城市表现不同。如果我们排除成 BinganYE,Ph.D (852)37618967 弗兰克·刘 (852)37618957 同比（%，2021年2年复合年增长率，2023年3月零售额2年复合年增长 率）25 20 15 10 5 0 (5) (10) (15) (20) (25) 都的异常值，则10月的回收率仅为79.5％，尽管仍从9月的69.9％略有恢复。分解房地产开发投资，存款和预付款以及个人抵押贷款基金的资金来源，在9M23分别下降了9.6％ 20192020 零售销售 202120222023 FAI货物出口 和6.9％之后，在10M23中分别下降了10.4％和7.6％。与此同时，国内贷款基金在10M23下降了11%，9M23下降了11.1%。政策制定者放松了房地产政策，扩大了信贷供应，以支持崩溃的房地产市场，因为我们已经看到了全国各地的温和反弹。然而，支撑还远远不够，因为在住房升级者的需求开始流失的短短一两个月后，先前政策宽松的势头似乎很快消失了。展望未来，我们预计11月房屋销售将继续减少。报告的1万亿元人民币用于支持城中村改造，建设公共经济适用房对当地国有开发商来说应该是一个好消息。 由于消费者需求疲软，零售额下降了2年复合年增长率。零售额略高于市场预期，10月同比增长7.6%，这是由于基数效应较低，9月攀升5.5%，而2年复合年增长率从9月的4%降至3.5%。 请阅读过去的分析师认证和重要披露PAGE 来自彭博社的更多报告：RESPCMBR<GO>或 来源：Wind，CMBIGM 同比(%,2021年和2023年3月以来为两年平均) 10 5 0 (5) (10) (15) 20192020202120222023 工业增加值服务业生产指数 1 来源：Wind，CMBIGM 医药和文化及办公产品的2年复合增长率分别从9月的6.9％和-3.1％上升至10月的 8.5％和2.7％，而大多数产品则有所下降。餐饮服务，服装，日用品，电信设备，石油产品和汽车均从5.8％，4.6％，3.1％，3.1％， 9.5%和8.4%至3.7%，-0.3%，1%，2.2%，3.1%和7.6%住房相关耐用品略有改善，但 由于家具和家用电器分别同比增长1.7%和9.6%，其2年复合年增长率收窄至2.5%和3% 。建筑和装饰材料同比降幅从8.2%收窄至4.8%，但其2年复合年增长率仍为负-6.8%。 展望未来，随着就业和信心的缓慢改善，零售销售可能会保持温和的复苏。我们将2023年 零售额增长的预测维持在7.5%。 服务活动和工业产出小幅改善。服务产出指数和VAIO增长略有改善，分别在10月增长了 7.7％和4.6％，而在9月增长了6.9％和4.5％。就2年复合年增长率而言，VAIO从9 月的5.4％降至4.8％，而服务产出指数从4.1％降至3.8％。在服务业中，住宿和餐饮 ，运输，仓储和邮政服务，信息传输，互联网和IT服务以及零售和批发同比增长，运输，邮政服务和电信服务表现出良好的情绪。在制造业，汽车行业继续成为经济的亮点，在强劲的出口和国内表现下，10M23年同比增长11.3%。化工产品，橡胶和塑料制品，食品生产 ，黑色和有色金属冶炼和压制，电气设备和电子设备的产量强劲增长，而纺织和医药仍然疲软。展望未来，随着国内消费需求的持续改善和出口的缓慢恢复，我们可能会看到服务业和VAIO的逐步复苏。 FAI减速，房地产、制造业和基础设施投资疲软。FAI在9月上涨2.5%后，在10月减速至1.3%，低于市场预期。房地产行业仍然低迷，房地产开发投资在9月下降11.2%后同比 下降11.3%。大多数私人开发商的流动性状况仍然受到限制，因为住房销售严重收缩，由于住房交付目的，他们的现金和等价物无法充分调动。一些陷入困境的开发商开始实施信用违约并重组其外债，而被认为是财务状况最健康的开发商之一的万科的债券价格大幅下降，收益率飙升至50-60％。我们看不到物业发展投资恶化趋势有任何实质性改变的迹象。制 造业FAI的同比增长从9月的7.9％降至10月的6.2％。化学产品，专用设备，汽车和电气材料和设备的FAI增长仍然强劲，因为能源转型和智能技术革命提高了这些领域的业务资本支出。展望未来，由于国内需求持续放缓以及出口收缩，大多数制造业可能会继续FAI的逐步减速。尽管10月地方和中央政府债券发行大幅加速，但基础设施同比增长从 6.8％温和下降至10月的5.6％FAI在公用事业，运输，仓储和邮政服务以及铁路运输方面的YTD增长仍然很高，而在公路运输，公共设施管理以及卫生和社会福利方面的固定投资仍然疲软。展望未来，我们预计基建投资可能。 信贷数据出现新趋势以来继续扩张thatthe 政府正在增加债务以抵消私人信贷需求的赤字。我们维持对2023年FAI增长的预测为3.8 ％。 中国将在2024年保持宽松政策。中国可能维持2024年5%的GDP增长目标。然而，不稳定的房地产市场和收缩的出口仍然给经济增长蒙上阴影，而商业和消费者信心仍然很低。随着比较基数的上升，明年实现5%的增长目标可能变得更加困难。因此，中国需要在 2024年采取持续宽松的政策。中国人民银行可能会通过进一步下调存款准备金率，存款利率和LPR来维持宽松的货币政策，并引导银行进一步扩大信贷供应，同时继续为负债累累的地方政府和城中村改造项目提供流动性支持。此外，内阁可能将广义财政赤字（包括一般财政赤字和地方政府专项债券额度）从2023年占GDP的6.8%提高到2024年占GDP的7%。允许省级政府增发再融资专项债券，置换部分到期隐性债务。我们预计中国经济将温和复苏，2023年GDP增速有望达到5.2%，2024年为4.9%。 图1：中国经济指标 2019 2020 2021 2022 哟 1Q23 Y (%) 1H23 3Q23 Sep Oct 11月(F) 1Q23 1H23 2年复合年增长率（%） 3Q239月 Oct 11月(F) GDP 6.0 2.3 8.4 3.0 4.5 5.5 5.2 4.9 4.6 4.0 4.1 4.4 VAIO 5.7 2.8 9.6 3.6 3.0 3.8 4.0 4.5 4.6 6.8 4.7 3.6 3.7 5.4 4.8 4.5 -Mining 5.0 0.5 5.3 0.6 3.2 1.7 1.7 1.5 2.9 1.2 6.9 5.5 4.6 4.3 3.4 3.5 -Manufacturing 6.0 3.4 9.8 (2.0) 2.9 4.2 4.4 5.0 5.1 7.5 4.5 3.5 3.3 5.7 5.1 4.7 -公用事业 7.0 2.0 11.4 (2.2) 3.3 4.1 3.5 3.5 1.5 6.0 4.7 4.0 6.8 3.2 2.7 2.2 前港口的交付价值 1.3 (0.3) 17.7 5.5 (5.3) (4.8) (4.8) (3.6) (0.5) 8.0 4.1 2.7 1.4 0.6 1.0 0.4 维修冰输出指数 6.9 0.0 13.1 (0.1) 6.7 8.7 7.9 6.9 7.7 9.0 4.6 4.1 3.1 4.1 3.8 3.4 零售销售 8.0 (3.9) 12.5 (0.2) 5.8 8.2 6.8 5.5 7.6 13.5 4.5 3.7 2.6 4.0 3.5 3.3 出口货物港口 0.5 3.6 29.9 7.0 (1.8) (3.4) (5.7) (6.2) (6.4) 3.5 6.2 4.5 0.0 (0.9) (4.1) (3.6) 货物进口 (2.7) (0.6) 30.1 1.1 (7.0) (6.9) (7.5) (6.3) 3.0 5.0 1.3 (0.9) (5.7) (3.4) 0.8 (3.4) 城市FAI(年初至今) 5.4 2.9 4.9 5.1 5.1 3.8 3.1 3.1 2.9 2.8 7.2 4.9 4.5 4.5 4.3 4.0 -房地产开发 9.9 7.0 4.4 (10.0) (5.8) (7.9) (9.1) (9.1) (9.3) (9.0) (2.6) (6.7) (7.5) (8.6) (9.1) (9.4) -Manufacturing 3.1 (2.2) 13.5 9.1 7.0 6.0 6.2 6.2 6.2 6.1 11.2 8.2 7.8 8.1 7.9 7.7 -基础设施 3.3 3.4 0.2 11.5 10.8 10.2 8.6 8.6 8.3 8.0 10.6 9.7 9.5 9.9 9.8 9.8 出售商品建筑的总建筑面积(年初至今) 20.8 (20.9) 0.0 0.0 (1.8) (5.3) (7.5) (7.5) (7.8) (7.0) (8.0) (14.2) (15.2) (15.2) (15.4) (15.5) 商品建筑开始GFA(年初至今) 0.0 0.0 0.0 0.0 (19.2) (24.3) (23.4) (23.4) (23.2) (23.0) (18.4) (29.5) (30.5) (31.1) (30.9) (31.4) 来源：Wind，CMBIGM估计 图2：房地产市场指标 同比（%，年初至今，2021年2年复合年增长率）20 10 0 (10) (20) (30) (40) (50) 201820192020202120222023 商品建筑销售GFA商品建筑开始销售 GFAASP 来源：WIND，CMBIGM 图3：与2019年相比的回收率 与2018-2019年相比的回收率（%，年初至今） 2020 2021 2022 2023 130 120 110 100 90 80 70 60 50 40 GFA已开始销售GFA 资金来源GFA已完成来源：WIND，CMBIGM 图4：30个城市房屋销售回收率与2019年比较 (%)200 180 160 140 120 100 80 60 40 2020-01 2020-03 2020-05 2020-07 2020-09 2020-11 2021-01 2021-03 2021-05 2021-07