第三季度在利润上击败;为更可持续的宏观增长做好准备 恢复

2022年11月23日亚太|中国股票研究 亚洲日报 Kuaishou科技(1024.港元) 第三季度在利润上击败;随着宏观复苏，将实现更可持续的增长 价格(22-Nov-22港元) Mkt帽(港币/美元mn) 份数(mn)自由浮动(%) 52-wk范围(港元) ADTO-6M(mn)美元 50.25估计锅。%chg.至目标价 216132/27678的股 4,301 蓝天情景（港元）灰天情 景（港元） 75.1 114.4 61.6 76.1性能 100-32.30绝对(%) 224.2相对(%) 1米3m12m 25.6(27.2)(46.3) 18.4(15.4) (8.6) ▪ Rev+13%同比（内联），因为外部广告收入的疲软被电子商务（GMV+27%）抵消。调整后净亏损收窄至人民币6.72亿元（CSe ▪ 12亿元）的GPM节拍。国内盈利3.75亿元。 一年12/21A12/22E 12/23E 12/24E 收入(mn)元 81,081.5 92,841.4 104,366 108,779 息税前利润(mn)元 (23,715.4) (7,388.5) 1,945.3 8,373.4 息税前利润(mn)元 (27,701.3) (12,913.8) (4,893.6) 673.9 净利润(mn)元 (18,851.8) (6,029.8) 1,853.0 7,678.2 迟的,EPS(CS)(元) (4.92) (1.42) 0.43 1.8 Chg。从上一页。每股收益(%) 厦门市。 8.4 8.2 6.8 共识每股收益(元) 厦门市。 (1.78) 0.01 2.24 每股收益增长(%)P/E(x) 新墨西哥州。新墨西哥州。 新墨西哥州 。新墨西哥州 新墨西哥州。 105.9 314.4 25.6 股息收益率(%) 0.0 。 0.0 0.0 0.0 EV/EBITDA(x)新墨西哥州。 主P/要B是(x)好于预期的GPM。国内业务公布第二季3度.91OP 新墨西哥州100.1 。 ，为3.756亿.2元3人民币。7.48 23.57.29 重点。（1）需求展望——KS专注于在充满挑战的宏观环境中增强生态系统。我们预计第四季度收入将+10% ▪ （符合缺点）;（2）盈利能力—我们预计第四季度调整后亏损将收窄至~3.2亿元人民币。我们预计23年第二季度的+ve调整后收益主要得益于GPM的提升。我们认为KS的利润率改善是健康的，因为它不仅受到积极削减成本的推动，而且通过更好的定价能力和组合，其GPM同比+4.8%。 当宏观复苏到明年时，KS在收入和利润方面的增长速度应该快于同行。这是由于它的不足 ▪ 货币化资产（用户和商家），运营增强空间（最近的中层管理洗牌后）和利润率上升空间（GPM和S&M优化）。 KS目前的交易价格为23财年的9倍，假设稳定状态利润率为20%。我们将收益提高7-8%（主要是GPM），我们的目标价 资料来源：公司数据、路孚特、瑞士 从80港元88港元。保持跑赢大盘。 保持比 以前的评级:比 目标价格(元):88.00 之前的目标价(元):80.00 信贷估计 图1:3的时候结果表 资料来源：公司数据、彭博专业™服务、瑞士信贷估计 3q打保证金。固体的流量趋势。KS的DAU环比增长5%/同比增长13%至3.63亿，平均每日使用时长同比增长9%至129分钟，这得益于暑假和有利的投资回报率。顶线:总收入同比+13%至230亿元人民币，略高于CSe。按细分市场划分，LS（在线）同比增长16%，这得益于MPU扩张（+29%同比）。由于宏观逆风 ，广告（略有节拍，同比+6%）仍然不冷不热，特别是对于来自互联网服务，电子商务和在线游戏的广告商。积极的一面是，月度广告商同比+65%，为以后宏观复苏时的APRU留出了空间。电子商务GMV（在线）同比增长+26.6%至人民币2230亿元 ，用户渗透率、转化率和留存率都有所提高。月购买客户超过1亿/15%+用户渗透率 。采取利率也看到同比小幅增长至略高于1%。保证金:GPM环比+1.3pp至46.3%，这要归功于带宽、D&A、内容成本等方面的费用控制良好。调整后净亏损为人民币 6.72亿元，而CSe/缺点为12亿元人民币/18亿元人民币 焦点。（1）需求展望：宏观在第四季度继续面临挑战，在短期内，KS继续专注于增强生态系统并加强其产品供应。最近的管理层洗牌（首席执行官直接领导电子商务和货币化部门的新负责人）应该有助于未来几个季度的货币化。总体而言，我们 预计第四季度收入将增长+10%。按细分市场划分，广告和电子商务的同比应该会小幅加速，而低利润率的直播收入应该会从高基数放缓至+5%左右（从第三季度：16% ）。（2）盈利时间表：国内业务连续第二季度扭亏为盈，海外亏损环比稳定。我们预计第四季度调整后亏损将继续收窄至~3.2亿元人民币。管理层将在下个季度提供盈亏平衡目标。但按照这个速度，我们认为KS应该在23年第二季度实现盈亏平衡 。我们认为KS的利润率增长是健康的，因为它不仅受到大幅削减成本的推动，而且通过更好的定价能力和组合，如其GPM同比+4.8%至46.3%所证明的那样。与同行不同，由于KS仍然是一家成长型公司，我们预计明年的利润率将主要来自GPM的提升 （来自降低内容投资，减少与直播商的收入分成，带宽成本以及与服务提供商的共享减少）。我们预计明年GPM将同比增长4-5%，作为盈利能力的驱动力。 如何处理股票?当明年宏观复苏时，KS应该会看到比同行更快的增长，这得益于其货币化用户不足（例如，低广告负载，低于同行的电子商务接受率，电子商务用户渗透率的上升空间等），运营增强（例如，更好的内容匹配）和利润率上升空间（ 当用户明年逐渐达到4亿DAU目标时，获取成本降低）。KS目前的交易价格为23财年的9倍，假设稳定状态利润率为20%。我们将盈利上调7-8%（主要以毛利率计算） ，目标价上调至88港元。保持跑赢大盘。 研究分析师 KennethFong/85221016395kenneth.kc.fong@credit-suisse.com索菲娅谭/85221017735 sophia.tan@credit-suisse.com 阿什利徐/85221017153ashley.xu@credit-suisse.com 茉莉王/85221017181 jasmine.wang@credit-suisse.com 本报告背面的披露附录包含重要披露、分析师认证、法人实体披露和 非美国分析师的状态。美国披露：瑞士信贷正在并寻求与其研究报告中涵盖的公司开展业务。因此，投资者应注意，公司可能存在利益冲突，可能会影响本报告的客观性。投资者应将本报告视为做出投资决策的单一因素。 估值方法和风险 目标价和评级 估值方法与风险：快手科技（1024.HK）的估值方法与风险（12个月） 方法:我们对快手科技的SOTP（部分总和）估值得出的目标价为88港元，包括在线营销的25港元（按2023年市盈率的7倍计算，与广告和垂直同行的平均水平相当） ，电子商务的48港元（按2023年市盈率/GMV（市盈与总价值的0.2倍计算），与PDD持平），以及直播的15港元（按5x2023年市盈率，与行业同行相当），投 资和现金。我们认为快手在通过广告和电子商务深化货币化的支持下，收入快速增长，表现优异，是一个充满活力的短视频社区，具有4亿DAU潜力。 风险:快手科技的目标价为88港元及跑赢大盘评级的风险包括：（1）在短视频和在线娱乐领域的激烈竞争中，用户增长轨迹低于预期;（2）近期的监管逆风可能会阻碍通过广告实现货币化的步伐;（3）电子商务GMV增长快于预期，因为快手以更高的用户和商家采用率提升了电子商务基础设施。 公司提到(价格为22-11-2022) Kuaishou科技(1024。香港,50.25港元,比[V],TP88.0港元) 披露附录 分析师认证 方健雄、徐淑娴及陈淑娴均就个人所分析的公司或证券作证：（1）本报告所表达的观点准确反映其对所有标的公司及证券的个人观点，及（2）其薪酬的任何部分过去、现在或将来均与本报告中表达的具体建议或观点直接或间接相关。 快手科技（1024.HK）的3年价格和评级历史 1024.港元 关闭价格 目标价格 日期 (港元) (港元) 评级 14-Sep-21 97.70 135.00 O 21-Oct-21 96.65 140.00 27-Oct-21 105.20 160.00 14-Jan-22 89.55 170.00 30-Mar-22 73.60 155.00 25-May-22 66.75 120.00 20-Oct-22 43.55 80.00 *星号表示承保范围的开始或承担。 截至2012年12月10日，分析师的股票评级定义如下： 超越(O):预计该股票的总回报率将在未来12个月内跑赢相关基准*。中性(N):预计未来12个月，该股票的总回报率将与相关基准*保持一致。表现不佳(U): 预计未来12个月，该股票的总回报率将低于相关基准*。 *按地区划分的相关基准：截至2012年12月10日，日本评级基于股票相对于分析师覆盖范围的总回报，该范围包括分析师在相关行业中涵盖的所有公司，跑赢大盘代表最具吸引力 ，中性表现代表吸引力最低，跑输表现最不吸引人的投资机会。截至2012年10月2日，美国和加拿大以及欧洲（不包括土耳其）的评级基于股票相对于分析师覆盖范围的总回报 ，该范围包括分析师在相关行业中涵盖的所有公司，跑赢大盘代表最具吸引力，中性代表吸引力较小，跑赢大盘代表最不吸引人的投资机会。对于拉丁美洲、土耳其和亚洲（不包括日本和澳大利亚），股票评级基于股票的总回报率相对于相关国家或地区基准（印度-标准普尔BSESensexIndex）的平均总回报率;中国A股的相关指数为沪深沪深300指数 （沪深300）;在2012年10月2日之前，美国和加拿大的评级是基于（1）股票相对于其当前股价的绝对总回报潜力和（2）股票总回报潜力在分析师的覆盖范围中的相对吸引力。对于澳大利亚和新西兰股票，预期总回报（ETR）计算包括12个月的滚动股息收益率。当实际税率大于或等于7.5%时，将给予跑赢大盘评级;当ETR低于或等于5%时表现不佳。当ETR介于-5%和15%之间时，可以分配中性。重叠的评级范围允许分析师分配一个评级，将ETR置于相关风险的背景下。在2015年5月18日之前，跑赢大盘和跑赢大盘评级的ETR范围与15%至7.5%之间的中性阈值没有重叠，中性阈值从2011年7月7日起实施。 限制(R):在某些情况下，瑞信政策和/或适用法律和法规禁止在瑞信参与投资银行交易期间和某些其他情况下进行某些类型的沟通，包括投资建议。不是额定(NR):瑞信股票研究目前对股票或与公司有关的任何其他证券没有投资评级或观点。 没有覆盖(NC):瑞信股票研究不提供对公司的持续报道，也不对公司或相关产品的股权证券提供投资评级或投资观点。 波动性指标[V]:如果股票价格在过去24个月中的至少8个月中在一个月内上涨或下跌了20%或更多，或者分析师预计未来会出现重动，则股票被定义为波动性。分析师的行业权重不同于分析师的股票评级，并基于分析师对行业基本面和/或估值*相对于集团历史基本面和/或估值的预期： 超重:分析师对未来12个月该行业基本面和/或估值的预期是有利的。市场重量:分析师对未来12个月该行业基本面和/或估值的预期是中性的。体重:分析师对未来12个月该行业基本面和/或估值的预期持谨慎态度。 *分析师的覆盖部门包括分析师在相关行业中涵盖的所有公司。分析师可能涵盖多个行业。 瑞士信贷对股票评级（和银行客户）的分布是： 全球评级分布评级 与宇宙(%) 的银行客户(%) 超越/买* 54% 银行客户(28%) 中性/持有* 35% 银行客户(22%) 表现不佳/卖* 10% 银行客户(21%) 限制 1%