覆盖报告：技术驱动型客户联络SaaS龙头，打造大模型客户联络解决方案

天润云（2167.HK）覆盖报告：技术驱动型客户联络SaaS龙头，打造大模型客户联络解决方案 天润云是国内一家技术驱动型客户联络SaaS企业。天润云股份有限公司成立于2021年（其国内运营主体公司天润融通创始于2006年），2022年香港联交所主板上市（2167.HK）。公司官网显示，其客户联络解决方案分为客服云、营销云、智能云、通信云和能力平台六大板块。从场景角度，公司客户联络产品主要服务于销售、营销、客户服务、共享服务中心、全渠道智能客服等场景。2019-2021年，公司营收由334.81百万元增长至401.90百万元，年CAGR为9.6%；2022年营业收入383.24百万元，同比下降4.8%。2019-2020年，公司主营业务分别实现净利润59百万元（利润率18%）、70百万元（利润率20%），显示公司具有较强盈利能力；2021-2022年，公司净利润分别为18百万、-7百万，盈利能力下滑主要由于疫情期间国内经济景气度下降、教育行业客户贡献收入下降、上市增加一次性开支，销售费用与研发费用同比增加。我们认为，当前国内 疫情消退，经济逐步复苏，公司主营业务盈利将恢复到较高水平。 天润云市占率有较大提升空间。根据灼识咨询报告，中国的客户联络市场规模（按收入计）由2017年的95亿元增长至2021年的150 亿元，复合年增长率为12.0%，预计于2026年将达到320亿元，2021年至2026年的复合年增长率为16.3%。以公有云市场计算，2021年天润云收入4亿元，天润云是国内最大的公有云客户联络解决方案提供商，市场占有率约为10.3%。若以国内整体客户联络市场规模计算，天润云市场份额仅2.7%。相比海外头部企业，公司收入规模以及市占率均较低，主要由于目前国内客户联络行业存在大量中小型技术服务商，行业存在整合机会。根据灼识咨询报告，2021年的中国客户联络解决方案行业有约1500名竞争者。我们认为，公司作为国内行业龙头，并且具有技术方案领先性，公司市占率有较大提升空间。 研发微藤大语言模型，并实现商业价值。大语言模型为代表的人工智能技术将驱动客户联络从自助化进入智能化时代。2023年3月，公司首发微藤大语言模型；2023年8月，公司发布「微藤大语言模型平台2.0」。作为客户联络场景下的垂直大模型，微藤大语言模型平台将企业知识管理作为突破口，通过夯实企业知识底座，为营销、销售、服务等各流程的智能化赋能。目前公司大语言模型垂直行业解决方案已在互联网、汽车、零售、制造等行业得到市场客户验证。长期来看，大语言模型技术将赋能公司旗下全渠道客服、呼叫中心、文本机器人、语音机器人、统一知识库、会话分析、智 公司报告 天润云 2023年11月15日 强烈推荐/首次 公司简介： 北京天润融通科技股份有限公司（简称：天润融通），创建于2006年，专注于“研发、建设、运营全周期客户联络平台”，为企业客户“营、销、服”三大核心运营流程中的客户联络场景提供平台服务。2022年6月成为首家在香港联交所主板上市的客户联络云平台公司（股票代码：2167.HK）。 资料来源：公司官网 未来3-6个月重大事项提示： 无 发债及交叉持股介绍: 无 交易数据 52周股价区间（港元）2.60-12.94 总市值（亿港元）4.9 流通市值（亿港元）4.9 总股本/流通A股（亿股）1.74/0 流通B股/H股（亿股）0/1.7452周日均换手率- 52周股价走势图 80% 60% 40% 20% 0% -20% -40% -60% -80% 2167.HK HSI.GI 资料来源：恒生聚源，东兴证券研究所 分析师：石伟晶 021-25102907shi_wj@dxzq.net.cn 执业证书编号:S1480518080001 公司研究 东兴证券股份有限公司证券研究报 告 敬请参阅报告结尾处的免责声明东方财智兴盛之源 能质检、智能工单、座席辅助等产品。 注重服务大企业，大企业客户是成长突破点。对于大企业客户，公司采取「落地生根」策略，首先与大客户达成一笔小交易，再将产品和业务扩大至其他部门，为同一客户提供更多服务。通过与行业领先的客户合作，一方面有助于将行业最佳实践内化到公司产品之中，另一方面证明公司产品满足复杂的客户需求，具有标杆作用。目前公司在服务大企业客户方面成绩凸显：（1）天润云大客户收入占比较高。2019-2021年，大客户数分别为62/61/57个，贡献收入分别为247.6/271.7/299.6百万元，占比企业收入分别为74.0%/76.8%/74.5%。（2）大企业客户价值高。2021年公司单个中小企业客户价值3.32万元，单个大客户的价值525.61万元，天润 云大客户付费能力是中小企业客户群体的158倍。 投资建议：公司商业模式成熟，并积极将大模型融入旗下客户联络解决方案。我们预计2023-2025年公司收入分别为4.48/5.45/6.40亿元,给予公司2024年3XPS，对应市值16.4亿元（17.6亿港元，汇率日期20231115），给予“强烈推荐”评级。 风险提示：SaaS客户留存率较低，大客户拓展难度较大，大模型赋能产品未能获得客户普遍认可等。 财务指标预测 指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 401.90 383.24 446.75 545.30 640.29 增长率（%） 13.61% -4.64% 16.57% 22.06% 17.42% 归母净利润（百万元） 17.82 -7.37 20.71 32.76 53.77 增长率（%） - - - 58.19% 64.14% 每股收益(元) 0.10 -0.04 0.12 0.19 0.31 PE 25 - 22 14 8 PS 1.1 1.2 1.0 0.8 0.7 资料来源：公司财报，东兴证券研究所 目录 1.国内领先的客户联络SaaS企业4 1.1深耕客户联络4 1.2具有持续盈利能力9 2.市占率有较大提升空间14 2.1客户联络行业历史悠久，企业刚性需求14 2.2云联络中心平台稳定安全，巩固市场领先地位15 3.研发微藤大语言模型，并实现商业价值18 4.注重服务大企业，大企业客户是成长突破点20 5.投资建议24 6.风险提示24 插图目录 图1：天润云股权结构5 图2：天润云联络平台产品布局5 图3：公司智能联络中心解决方案用户界面6 图4：公司远程座席解决方案的管理员及前端用户界面7 图5：公司ContactBot解决方案的用户界面8 图6：2019-2022年天润云收入构成（百万元）9 图7：2019-2022年天润云各项收入占比9 图8：2019-2022年天润云营业收入9 图9：2019-2022年天润云SaaS与VPC收入构成（百万元）10 图10：2019-2022年天润云营业成本10 图11：2019-2022年天润云营业成本各项占比10 图12：2019-2022年天润云主营业务毛利率11 图13：2019-2022年天润云销售费用情况11 图14：2019-2022年天润云管理费用情况12 图15：2019-2022年天润云研发费用情况12 图16：2019-2022年天润云净利润13 图17：2019-2022年天润云经调整净利润13 图18：2017-2026E国内客户联络市场规模（亿元）15 图19：2022-2027E全球基于云的联络中心市场规模16 图20：2020-2022年NICE/Five9/8×8营业收入（亿美元）16 图21：2021年国内公有云客户联络解决方案行业的竞争格局16 图22：公司云联络中心技术架构17 图23：大语言模型等人工智能技术赋能公司客户联络产品18 图24：公司微藤大语言模型垂直行业解决方案19 图25：2019-2023H1天润云SaaS客户数20 图26：2019-2023H1公司SaaS客户净留存率21 图27：2019-2023H1公司以金额为基础SaaS客户净留存率21 图28：2019-2021天润云按客户行业收入构成（百万元）21 图29：天润云部分头部客户22 图30：2019-2021年天润云大客户数22 图31：2019-2021年天润云大客户数收入22 图32：2019-2021公司单个大客户收入23 图33：2019-2021公司单个中小客户收入23 表格目录 表1：天润云重要发展历程4 表2：客户联络（呼叫中心）产品分类14 1.国内领先的客户联络SaaS企业 1.1深耕客户联络 天润云是国内一家技术驱动型客户联络SaaS企业。天润云股份有限公司成立于2021年（其国内运营主体公司天润融通创始于2006年），2022年香港联交所主板上市（2167.HK）。公司深耕客户联络领域17年，发展经历三个阶段：2006年开始提供部署于物理服务器的客户联络解决方案；2015年将客户联络方案移到 云端；2019年成为中国首个将平台与SD-WAN全面整合的客户联络解决方案供应商。目前公司通过自主研发的通信技术、云技术、AI技术，为企业提供端到端客户联络解决方案，覆盖营销、销售、客户服务及企业内部协同等场景。 表1：天润云重要发展历程 时间重要发展历程 2006年天润融通在北京成立，开始探索按需租用的联络中心服务新模式 2007年基于软交换的托管型呼叫中心HCC上线，踏上SaaS模式的发展道路 2012年（1）第二代平台CCIC上线 （2）开创性的采用API接口实现大众点评自动点餐服务，探索泛连接的客户服务应用 2015年（1）将解决方案移到云端 （2）成为首个获得「可信云服务认证」（TRUCS）的客户联络解决方案提供商2016年（1）第三代平台CTI-CLOUD上线，具备全云化、大容量、高可用的特点 （2）第一代AI平台天润慧智上线，探索AI在客户联络领域的应用 2017年推出语音分析功能 2018年（1）采用Kubernetes编排解决方案的容器化部署 （2）双中心、四节点架构智慧云联中心平台上线2019年（1）取得信息系统安全等级保护（MLPS）三级认证 （2）成为中国首个将平台于SD-WAN全面整合的客户联络解决方案提供商 2022年公司在香港交易所主板上市 2023年（1）推出微藤大语言模型2.0（平台），将智能化融入客户联络解决方案的流程中 （2）收购Live800，构建私有云交付平台 （3）收购环信客服云，构建国际化的产品平台 资料来源：公司招股书，公司官网，公司投资者关系部，东兴证券研究所 控股股东持股比例较高，核心高管团队稳定。截至2023年年中，公司总股本1.74亿股，股东吴强、潘威、李晋、安静波作为一致行动人，合计持股49.72%，为公司控股股东。其中，吴强为执行董事、董事会主席兼首席执行官，2006年起担任天润融通总裁；潘威为执行董事兼副总裁，自2009年担任天润融通副总经理； 李晋为执行董事兼副总裁，自2007年起担任天润融通副总经理；安静波为执行董事、副总裁，2008年加入公司后一直担任公司首席技术官。 图1：天润云股权结构 资料来源：公司招股书，财报，东兴证券研究所 联络平台产品种类丰富，服务客户六大主流场景。经历多年发展，公司客户联络积累了丰富的产品种类，满足各类企业的客户联络需求。公司官网显示，其客户联络解决方案分为客服云、营销云、智能云、通信云和 能力平台六大板块，产品包括客户云板块的呼叫中心、在线客服、微信客服、视频客服、工单系统；营销云板块的催收外呼系统、外呼机器人、留资机器人、企微助手、座席辅助；智能云板块的文本机器人、外呼机器人、智能质检、会话分析、座席助手、统一知识库、BI智能分析；通信云板块的隐私保护号、通信中台、工作手机号、来电名片、企业品牌号等。从场景角度，公司客户联络产品主要服务于销售、营销、客户服务、共享服务中心、全渠道智能客服等场景。 图2：天润云联络平台产品布局 资料来源：公司官网，