城投随笔系列：长春，傲霜
城投随笔系列 长春，傲霜 2023年11月15日 长春，有哪些发债平台？ 分析师谭逸鸣执业证书：S0100522030001电话：18673120168邮箱：tanyiming@mszq.com研究助理韩晨晨执业证书：S0100123070055电话：18800328350邮箱：hanchenchen@mszq.com 截至2023年11月10日，长春市仍有存续债券的发债平台共有7家，主 要包括：长春轨交、长发集团和长春新区发展，以及对应的子公司。 长春，经济总量迈向万亿的新型现代化城市 多项国家级关于东北全面振兴的政策文件和规划落地东北，表明了国家对东 三省的重视程度，也意味着吉林省面临着重要的发展机遇。 此外，2023年7月，长春中共十四届五次全体会议表示，努力把长春建设 成为常住人口达千万、经济总量迈向万亿的新型现代化城市，在中国式现代化进程中谱写长春全面振兴发展新篇章。 2023年上半年长春市地区生产总值3359.97亿元，同比增长9.1%，分别 高于全国、全省3.6和1.4个百分点。除总量指标外，长春市的人均GDP也位 相关研究 列全省第一。“三二一”产业格局对应下的税收水平及产业创税能力均位列第一。 1.可转债打新系列：丽岛转债：国内彩涂铝行 从债务水平角度看，长春市在过往经济发展过程中确实有不少债务积累，包括债券发行，从2018年来上量持续较多。 业知名企业-2023/11/142.地方政府隐性债务系列：秩序，重塑——财政部再度问责隐债-2023/11/13 长春，傲雪凌霜，谱写新篇章 3.城投、产业利差跟踪周报20231112：寻券2年内城投-2023/11/12 站在当前市场节点，一方面能看到长春扎实且极具潜力的产业基础，另一方面也关注到长春在此轮一揽子化债当中颇有受益。 4.可转债周报20231112：历史复盘，转债估值怎么看？-2023/11/12 5.信用一二级市场跟踪周报20231112：发行 若两者叠加，那么长春能够在缓释短期流动性压力的同时，逐步恢复市场对 减少，收益率表现分化、信用利差整体收窄-2 其区域信用环境的信心，进而为区域长期产业发展、腾飞创造一个更良好的基础。 023/11/12 在这个过程中，亦会伴随有利差压缩的机会。 对应来看，有几点值得我们关注：（1）长春市有雄厚的工业基础与汽车产业的先发优势，随着产业结构的优 化升级，长春经济动力强劲； （2）吉林和长春反复强调对债务风险的管控，且积极化解区域债务；（3）期待特殊再融资债给予长春的或有支持，毕竟长春市政府债务限额-债 务余额的空间并不小。 综上所述，无论从产业，还是化债措施和政策支持的角度分析，长春都有其 底气和信心。于市场而言，这也是参与的机会。 短期内，受益于“一揽子化债方案”的支持之外，叠加省政府、长春市政府 对债务问题的重视，以及在债务风险化解上做出的努力，有利于重塑长春在债券市场上的形象、逐步修复区域信用环境。中长期来看，长春依托自身产业发展优势，实现经济崛起，随着基本面的恢复，长春有望实现全面振兴和全方位振兴。 傲雪凌霜，砥砺前行。 风险提示：城投口径偏差；部分数据缺失所导致的偏差；宏观经济、地方政府债务压力、区域及平台评价的主观性。 目录 1长春，有哪些发债平台？4 2长春，经济总量迈向万亿的新型现代化城市7 3长春，傲雪凌霜，谱写新篇章12 4风险提示17 插图目录18 表格目录18 长春，一个老工业城市，汽车产业之都，而“一汽”更是声名在外，长春也是目前东北三省当中存量债还比较多的区域。一揽子化债的支持下，叠加东北全面振兴的战略方针，市场对于长春城投债的关注持续提升，利差也在不断压缩，当的上傲雪凌霜，砥砺前行。 当前如何看长春？本文聚焦于此。 图1：吉林省城投利差（bp）图2：长春、吉林、松原城投利差（bp） 资料来源：wind，民生证券研究院注：截至2023-11-03 资料来源：wind，民生证券研究院注：截至2023-11-03 图3：白城、白山、辽源城投利差（bp）图4：四平、通化、延边州城投利差（bp） 1100 白城市白山市辽源市 1100 四平市通化市延边州 900900 700700 500500 300300 2023-05 2022-11 2022-05 2021-11 2021-05 2020-11 2020-05 2019-11 2019-05 2018-11 2018-05 2017-11 2017-05 2016-11 2016-05 2015-11 2015-05 2014-11 2014-05 2013-11 2013-05 2012-11 2012-05 2011-11 2011-05 2023-06 2022-12 2022-06 2021-12 2021-06 2020-12 2020-06 2019-12 2019-06 2018-12 2018-06 2017-12 2017-06 2016-12 2016-06 2015-12 2015-06 2014-12 2014-06 2013-12 2013-06 2012-12 100100 资料来源：wind，民生证券研究院注：截至2023-11-03 资料来源：wind，民生证券研究院注：截至2023-11-03 1长春，有哪些发债平台？ 首先，我们从长春发债平台的最新情况说起。 截至2023年11月10日，长春市仍有存续债券的发债平台共有7家，主要包括： 长春轨交、长发集团和长春新区发展，以及对应体系内的子公司，要注意的是长春城投并没有并入长发集团报表当中。其中，长春轨交、长春城投和长发集团资产体量均在1000亿元以上，且存续债券体量较大，是目前市场机构关注的重心。 此外长春城开农业体量相对小一些。 国家级长春新区平台——长春新发及其子公司龙翔控股体量均在1000亿元 以上，集团体系内存续债券规模超过60亿元且以公募债项为主，而子公司龙翔控 股仅10亿存量债，近期也并无债券新发。 带息债务 主体存量债券 主体存量债券到期分布 发行人 成立日期行政层级主体评级总资产资产负债率 规模短期占比规模公募占比2023202420252026 长春市轨道交通集团有限公司 1998/07/17 长春市城市发展投资控股(集团)有限2013/09/27 长春城投建设投资(集团)有限公 长春润德投资集团有限公司 长春城开农业投资发展集团有限长春新区发展集团有限公司 龙翔投资控股集团有限公司 2011/12/29 2009/05/19 1999/09/27 地级市 地级市地级市地级市 地级市 2018/12/06国家级园区 2010/11/17国家级园区 AA+1113 AAA3010 AAA1444 AA+770 AAA511 AAA1539 AA+1367 77 52 53 56 51 57 56 738 1135 664 245 113 683 539 86 73 87 56 44 78 71 110 189 109 61 74 64 10 74 53 0 0 0 83 0 --2624 20408225 -0-- --00 -000 -82630 ---- 图5：长春市仍有存量债平台情况（亿元，%） 资料来源：wind，民生证券研究院 注：存量债券截至2023-11-10，其他财务信息截至2022-12-31；发行人列缩进格式系为体现各平台间的股权关系。 最新 长春新区 经开区 图6：长春市主要平台股权关系 长春新区国有资产监督管理 58.75% 100% 长春市城市发展 控股( 长春燃气股份有限公司 长春市轨道交通集团有限公司 长春市政府/市直部门单位 65.19% 资料来源：wind，企业预警通，民生证券研究院 截至2023年11月10日 从整体估值及利差表现来看： 截至2023年11月10日，今年以来，长春市平台整体估值水平已经经历过较大幅度的下行，但从绝对票息水平来看，仍有挖掘和参与的空间。 这与其区域过往认可度以及自身基本面是息息相关的，修复需要时间和过程。 图7：吉林各地市城投债估值及利差情况（%，bp） 地级市 存量整体 估值（2 1Y 023103 2Y 1） 3Y 公募 整体 估值（1Y 202311 2Y 10） 3Y AA+公 整体 募估值 1Y （20231 2Y 110）3Y 存量 整体 利差（ 1Y 202311 2Y 10） 3Y 公募利差（ 整体1Y 202311 2Y 10）AA+公募利差（202 3Y整 长春市 4.82 3.47 4.34 5.39 4.68 3.43 4.30 5.18 4.62 - 4.11 4.85 245 125 209 290 221119 吉林市 10.45 16.95 8.46 8.71 6.38 - - - - - - - 798 1455 602 623 松原市 7.90 - 7.40 8.40 - - - - - - - - 544 延边州 3.76 3.76 - - - - - - - - - 通化市 8.01 - - 8.01 8.01 - - 8.01 - 四平市 5.64 5.64 - - - - 白城市白山市 -- -- - - 辽源市 资料来源：wind，民生证券研究院 注：1Y、2Y、3Y对应剩余期限在1年内、1-2年、2-3年债项。 图8：长春市AA+平台利差走势（bp）图9：长春市平台利差走势：分期限（bp） 800 700 600 500 400 300 200 2023-10 2023-07 2023-04 2023-01 2022-10 2022-07 2022-04 2022-01 2021-10 2021-07 2021-04 2021-01 2020-10 2020-07 2020-04 2020-01 2019-10 2019-07 2019-04 2019-01 2018-10 2018-07 2018-04 2018-01 100 长春：AA+ 1400 1200 1000 800 600 400 200 2023-10 2023-07 2023-04 2023-01 2022-10 2022-07 2022-04 2022-01 2021-10 2021-07 2021-04 2021-01 2020-10 2020-07 2020-04 2020-01 2019-10 2019-07 2019-04 2019-01 2018-10 2018-07 2018-04 2018-01 0 长春：1Y长春：2Y长春：3Y 资料来源：wind，民生证券研究院注：截至2023-11-03。 资料来源：wind，民生证券研究院注：截至2023-11-03。 具体到各平台估值及利差： 市级平台中，长春城发的估值及利差水平最低，其次为长春轨交，长春城投、长春城开和长春新区发展为同一水平，长春润德次之，龙翔投资估值最高。 但同期限的公募估值，长春润德明显低于长春城开和长春新区发展。 图10：长春市部分平台估值及利差情况（%，bp） 长春现代农业产业建设有限公司- 资料来源：wind，民生证券研究院 --- ---- ---- ---- 存量估值（20231110）公募估值（20231110） 发行人 整体1Y2Y3Y整体1Y2Y3Y 存量利差（20231110）公募利差（20231110）整体1Y2Y3Y整体1Y2Y3Y 长春市轨道交通集团有限公司 4.53 - 4.11 4.33 4.46 - 4.11 4.40 198 - 167 184 189 - 167 191 长春市城市发展投资控股(集团)有限公司 3.88 3.24 3.98 4.48 3.93 3.29 3.99 4.45 152 115 153 198 154 111 155 195 长春城投建设投资(集团)有限公司 4.78 3.21
