2017年年报点评：一番跋涉寒冬远，凌霜傲雪可迎春

请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 公司研究 Page 1 证券研究报告—动态报告 建材 [Table_StockInfo] 祁连山(600720) 买入 2017年年报点评 （维持评级） 水泥II 2018年03月22日 [Table_BaseInfo] 一年该股与上证综指走势比较 股票数据 总股本/流通(百万股) 776/776 总市值/流通(百万元) 8,671/8,670 上证综指/深圳成指 3,281/10,981 12个月最高/最低(元) 12.94/7.02 相关研究报告： 《祁连山-600720-重大事件快评：业绩基本符合预期，18年区域需求释放助力增长》 ——2018-01-23 《祁连山-600720-但使金城基建在，祁连山前万木春》 ——2018-01-08 《祁连山-600720-重大事件快评：彻骨寒后甘方来》 ——2017-12-08 《祁连山-600720-但使金城基建在，祁连山前万木春》 ——2017-10-24 《祁连山-600720-2017年三季报点评：业绩持续高增长，继续关注区域基建发力》 ——2017-10-17 证券分析师：黄道立 电话： 0755-82130685 E-MAIL： huangdl@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980511070003 联系人：陈颖 E-MAIL： chenying4@guosen.com.cn 独立性声明： 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 财报点评 一番跋涉寒冬远，凌霜傲雪可迎春  收入增长16.71%，归母净利润增长245%，并拟10派2.3元 2017年公司实现营业收入59.69亿元，同比增长16.71%，实现利润总额6.64亿元，同比增长256.69%，实现归母净利润5.75亿元，同比增长245%，EPS为0.74元/股，并拟10派2.3元（含税），符合此前业绩预告。  供需改善提升盈利水平，资产减值小幅拖累业绩 2017年公司共生产水泥2122.67万吨，同比减少2.4%；销售水泥（含熟料）2153.18万吨，同比减少1.2%，区域水泥销量同比下降约11%，公司市占率得到提升。我们测算销售吨价约254元/吨、吨成本约175元/吨、吨毛利约78元/吨、吨费用约52元/吨，分别较去年同期提升41元、22元、19元和1.5元，其中吨成本增加主因原煤等原燃材料价格上涨（其中，燃料及动力成本同比增加32%）；吨费用略有提升一方面受年内部分公司停工费用计入管理费用及错峰生产期实施固定资产维护维修使维修费同比大幅增加所致，导致管理费用同比增长15%，另一方面通过减少带息负债，财务费用同比减少32%。2017年公司共发生资产减值损失7370万元，其中因停产注销天水和玉门公司计提在建工程减值损失2277万元，计提张掖巨龙商誉减值损失2601万元。  区域市占率高，供给格局改善幅度大 公司作为甘青藏区域的水泥龙头，在甘肃地区市占率达44%，青海市占率达24%，形成了横跨甘、青两省的分布格局，覆盖甘青藏三省区主要市场，其中甘肃区域产能和矿山重点布局在需求较好的甘肃南部地区。17年甘肃区域固定资产投资同比大降40%，水泥需求同降约11%，但区域水泥顺利提价且价格得以保持高位运行，主要受益区域供给收缩力度大使得供需格局大幅改善所致；预计未来区域供给存在一定刚性，随着开春复工市场启动，需求集中体现，区域价格有望再看高一线（日前天水和平凉地区在出货淡季已率先上调价格20元/吨和30元/吨可见区域协同水平的提升和企业保价的意愿）。  估值低、弹性足，继续关注区域基建发力，给予“买入”评级 17年下半年区域大规模项目集中开工，总投资约1800亿元；12月1日甘肃省公航旅又联合中冶集团等4家央企，与14个市州签署战略合作协议，投资规模5000亿元，区域基建发力将会是水泥行业需求端的重要看点。若后续资金到位、基建发力兑现，业绩仍有上调空间。预计2018-2020年公司EPS分别为1.05/1.26/1.42元/股，对应PE 10.7/8.8/7.8x，继续给予“买入”评级。  风险提示：甘肃基建低于预期；供给超预期增加；成本超预期涨价。 盈利预测和财务指标 2016 2017 2018E 2019E 2020E 营业收入(百万元) 5,114 5,969 6,793 7,574 8,225 (+/-%) 5.6% 16.7% 13.8% 11.5% 8.6% 净利润(百万元) 167 575 814 981 1106 (+/-%) -7.1% 245.0% 41.6% 20.6% 12.7% 摊薄每股收益(元) 0.21 0.74 1.05 1.26 1.42 EBIT Marg in 7.3% 13.1% 14.6% 15.6% 16.2% 净资产收益率(ROE) 3.4% 10.8% 14.0% 16.3% 17.8% 市盈率(PE) 52.1 15.1 10.7 8.8 7.8 EV/EBITDA 13.6 9.2 8.0 7.2 6.8 市净率(PB) 1.8 1.62 1.49 1.44 1.39 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测 注：摊薄每股收益按最新总股本计算 0.0 0.5 1.0 1.5 M-17M-17J-17S-17N-17J-18上证指数祁连山 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2 附表：财务预测与估值 资产负债表（百万元） 2017 2018E 2019E 2020E 利润表（百万元） 2017 2018E 2019E 2020E 现金及现金等价物 793 1686 2602 3457 营业收入 5969 6793 7574 8225 应收款项 722 1061 1064 1156 营业成本 4127 4551 4999 5388 存货净额 596 757 850 933 营业税金及附加 62 72 81 87 其他流动资产 276 342 366 406 销售费用 316 396 442 480 流动资产合计 2387 3846 4881 5952 管理费用 680 783 870 942 固定资产 6509 5965 5422 4886 财务费用 126 54 54 56 无形资产及其他 788 756 725 693 投资收益 0 0 0 0 投资性房地产 457 457 457 457 资产减值及公允价值变动 (74) 0 0 0 长期股权投资 0 0 0 0 其他收入 108 0 0 0 资产总计 10141 11025 11485 11988 营业利润 692 937 1129 1273 短期借款及交易性金融负债 1715 1700 1785 1874 营业外净收支 (28) 0 0 0 应付款项 1109 1451 1644 1823 利润总额 664 937 1129 1273 其他流动负债 455 550 590 653 所得税费用 135 187 226 255 流动负债合计 3279 3701 4019 4350 少数股东损益 (46) (64) (78) (87) 长期借款及应付债券 728 728 728 728 归属于母公司净利润 575 814 981 1106 其他长期负债 231 217 189 167 长期负债合计 959 945 917 895 现金流量表（百万元） 2017 2018E 2019E 2020E 负债合计 4239 4646 4935 5246 净利润 575 814 981 1106 少数股东权益 564 552 537 520 资产减值准备 (80) (4) (6) (6) 股东权益 5339 5827 6013 6222 折旧摊销 620 680 696 706 负债和股东权益总计 10141 11025 11485 11988 公允价值变动损失 74 0 0 0 财务费用 126 54 54 56 关键财务与估值指标 2017 2018E 2019E 2020E 营运资本变动 69 (147) 79 0 每股收益 0.74 1.05 1.26 1.42 其它 55 (8) (9) (10) 每股红利 0.34 0.42 1.02 1.15 经营活动现金流 1312 1335 1740 1795 每股净资产 6.88 7.51 7.75 8.02 资本开支 (98) (100) (115) (132) ROIC 8% 10% 13% 16% 其它投资现金流 0 0 0 0 ROE 11% 14% 16% 18% 投资活动现金流 (98) (100) (115) (132) 毛利率 31% 33% 34% 35% 权益性融资 0 0 0 0 EBIT Mar gin 13% 15% 16% 16% 负债净变化 (534) 0 0 0 EBITDA Margi n 24% 25% 25% 25% 支付股利、利息 (260) (325) (795) (896) 收入增长 17% 14% 12% 9% 其它融资现金流 544 (15) 85 89 净利润增长率 245% 42% 21% 13% 融资活动现金流 (1044) (341) (710) (807) 资产负债率 47% 47% 48% 48% 现金净变动 170 894 915 856 息率 3.0% 3.8% 9.2% 10.3% 货币资金的期初余额 622 793 1686 2602 P/E 15.1 10.7 8.8 7.8 货币资金的期末余额 793 1686 2602 3457 P/B 1.6 1.5 1.4 1.4 企业自由现金流 1215 1225 1606 1637 EV/EBITDA 9.2 8.0 7.2 6.8 权益自由现金流 1225 1167 1647 1681 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 3 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 4 国信证券投资评级 类别 级别 定义 股票 投资评级 买入 预计6个月内，股价表现优于市场指数20%以上 增持 预计6个月内，股价表现优于市场指数10%-20%之间 中性 预计6个月内，股价表现介于市场指数 ±10%之间 卖出 预计6个月内，股价表现弱于市场指数10%以上 行业 投资评级 超配 预计6个月内，行业指数表现优于市场指数10%以上 中性 预计6个月内，行业指数表现介于市场指数 ±10%之间 低配 预计6个月内，行业指数表现弱于市场指数10%以上 分析师承诺 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 风险提示 本报告版权归