燃料油期货11月报

交易策略 燃料油期货11月报 LU主力合约走势图 FU主力合约走势图 分析师：金泽彬 投资咨询证号：Z0015557TEL：0575-85226759 完稿时间:2023年11月7日 内容提要 （一）供需格局：四季度强弱分化，低硫强于高硫 1、供给：俄罗斯、中东高硫燃油出口亚太显著回升，对新加坡供给压力增加；三季度以来中东低硫新增产能和出口不及预期，亚太低硫供给趋于紧张。 2、需求：全球航运或季节性回暖，低硫船用油消费平稳偏强；四季度高低硫燃油发电淡旺季错配，低硫需求强于高硫；美国和中国炼厂对高硫燃油的进料需求偏弱。 3、库存：新加坡高低硫燃料油库存或持续分化，低硫持续去化而高硫逐步累库。 （二）总结展望 1、行情预判：巴以冲突等地缘风险或将进一步推高油价，原油对燃油成本支撑增强；高低硫基本面分化预期，预计高低硫价差 （LU-FU价差）仍有进一步上涨空间。2、风险提示： 俄罗斯高硫出口降幅超预期；中东低硫投产及出口超预期。 请详细阅读后文免责声明 第一部分行情回顾及逻辑梳理 今年以来，内盘高低硫燃料油行情整体跟随成本端原油波动，油价决定燃油的中长期走势。 目前国际原油处于一种供需双弱的“紧平衡”状态。美联储连续两次暂停加息之后，仍旧保留加息预期，另外欧洲地区CPI高企，欧元区央行为对抗美联储持续加息导致的资本外流而被动跟随加息，致使市场对全球经济衰退预期的再次抬头，宏观利空是目前施压油价的主要因素。 随着巴以冲突的持续升温，地缘政治风险因素对油价的支撑将逐步走强。巴以冲突目前的外溢程度越来越大，以色列完成对加沙城的包围，多国宣布召回驻以色列大使，以及美国的不断介入，包括众议院通过对以色列的143亿美元的援助法案和派军，都将导致地区局势的进一步升级。巴以冲突升级成为类似俄乌冲突的持久战的可能性在增加。随着参与国家的增加，虽然短期风险仍旧可控，但中长期可能会升级，原油价格或将进一步抬升，对燃油的成本支撑走强。 高低硫燃油基本面在四季度发生了强弱的逆转，低硫走强而高硫走弱，10月份以来，高硫价格相对低硫下跌幅度更大，导致两者的价差持续走阔，一改去年下半年以来的高低硫价差持续收敛的格局。 图1：原油及燃料油期货走势 资料来源：wind，大越期货整理 第二部分高低硫燃油基本面格局：四季度强弱分化，低硫将强于高硫 一、供给端：亚太高硫供给压力回升，低硫供给不及预期 （一）高硫燃油 1、全球原油生产重质化程度持续降低，高硫中长期产出下滑趋势不改 一方面，目前沙特和俄罗斯将额外减产延长至12月底，由于OPEC和俄罗斯的持续减产，今年以来两者的原油产量在持续下滑，而OPEC和俄罗斯的原油大多属于中重质原油。 另一方面，美国的原油产量在不断增加，且大多是属于轻油，导致全球范围内，原油轻重结构比例继续朝着轻质化的方向发展。这个轻质化的趋势，预计在短时间内不会改变。 OPEC的减产措施，不但会提振油价，导致燃油的成本端抬升，也会导致高硫燃油的产出下降，对高硫燃油的支撑是多方面的。全球高硫产量和出口量在中长期预计将延续下滑趋势，今年全球高硫出口持续下滑，当前出口量处于同期历史的低位。 图2：全球轻重油产出结构图3：全球高硫燃料油出口量 资料来源：wind，大越期货整理资料来源：互联网公开资料，大越期货整理 2、俄罗斯高硫燃油出口明显增加，新加坡供给压力回升 俄乌冲突之后，美国和欧洲制裁俄罗斯，改变了全球高硫贸易流向，去年二 季度到年底，亚洲特别是新加坡承受巨大的转移进口压力。但是今年以来，由于西方制裁对俄罗斯成品油各个油品设置了价格上限，对于汽油、柴油、煤油等较贵产品设定每桶100美元的价格上限，对较便宜的石油产品如燃料油、石脑油等 设定每桶45美元的价格上限。由于汽柴油的炼制利润相对较高，俄罗斯的炼厂将更多的转向生产汽柴油，而减少燃料油的产出。 今年年初到8月，俄罗斯高硫燃油出口量整体呈现震荡下滑的趋势；对应的， 1-8月亚洲进口高硫燃油也呈现大幅下滑的情况，特别是6-8月，下降幅度巨大，有效减轻了对新加坡的供给压力，对当时高硫基本面的支撑较明显。 9月21日俄罗斯发布对汽、柴油的出口禁令，但是禁令将燃料油和高硫柴 油排除在外，导致9月份以来，俄罗斯的高硫出口量大幅抬升，亚洲高硫进口量 也跟随大幅上涨。虽然在10月份，俄罗斯解除了大部分柴油的出口禁令，但是表示，只要其国内抑制汽柴油价格的需要存在，将继续禁止汽柴油的出口。四季度，可能会再次出现类似的禁令。 目前，随着俄罗斯炼厂的秋检结束，炼厂开工率的回升，预期对亚太地区高硫燃油的出口将维持高位，将对新加坡造成较大的供给压力。 图4：俄罗斯高硫燃油出口量图5：亚洲高硫进口量 资料来源：公开资料，大越期货整理资料来源：公开资料，大越期货整理 3、中东高硫需求季节性走弱，地区净出口量增加，对新加坡供给压力增强 除了俄罗斯，中东是新加坡另一大高硫进口来源地。由于目前夏季高温发电需求的过去，中东本区域内对高硫燃油的需求走弱，导致10月份以来，其对亚 太新加坡的高硫出口量出现了季节性的回升，对新加坡的高硫供给压力雪上加霜。 图6：中东高硫燃料油净出口量 资料来源：公开资料，大越期货整理 4、新加坡高硫燃料油净进口量增加，裂解价差大幅走弱。 由于俄罗斯和中东高硫供给压力的增加，目前新加坡高硫净进口量持续回升。新加坡高硫380燃油的裂解价差一改年初以来的修复回升状态，从9月份以来持续下滑，目前又回到了年初左右的水平。说明新加坡高硫基本面的恶化和弱势。 图7：新加坡高硫燃料油进出口图8：新加坡高硫380裂解价差 资料来源：公开资料，大越期货整理资料来源：wind，大越期货整理 （二）低硫燃油 1、欧洲柴油利润仍处高位，四季度对低硫生产分流作用或仍将存在 欧洲国家大部分汽车是使用柴油作为燃料的，在欧洲的石油产品消费中，柴油占比高达46%左右，占据半壁江山。 虽然目前俄罗斯取消了柴油的出口禁令，但当前欧洲的柴油市场依旧紧张，柴油库存从今年2月份以来持续去化，目前处于同期历史的最低位，而柴油裂解价差处于同期历史的次高位，仅低于去年同期的水平。 随着冬季的来临，以及俄罗斯柴油出口政策的不确定性较强，不排除欧洲冬季能源危机的再次抬头，导致柴油供给的进一步趋紧。 柴油和低硫燃料油的生产，存在直接的调油组分的竞争关系，大概有70%以上的低硫燃料油里混有炼制柴油的组分。柴油的高利润（高裂解价差）将驱使炼厂将低硫燃料油的调和组分更多来增产柴油，导致低硫燃料油的资源短缺。 当前欧洲柴油资源的趋紧，或将对四季度低硫的生产带来分流和抑制的作用。目前欧洲低硫出口量处于历史同期低位，预计后续出口量将继续保持下滑的趋势。 图9：ARA取暖油和柴油库存图10：ICE柴油裂解价差 资料来源：公开资料，大越期货整理资料来源：wind，大越期货整理 图11：欧洲低硫燃料油出口量 资料来源：公开资料，大越期货整理 2、下半年中东低硫产能投放及出口量不及预期 今年是中东大炼化投产的一年，炼厂加氢脱硫、生产低硫燃油的新产能投放计划是近年来的最高水平。 其中位于科威特的Al-Zour炼厂的设计产能最大，此前预期对亚太低硫燃料油市场带来巨大的供应增量。该炼厂今年新增原油加工能力达到80万桶/天， 低硫燃料油收率如果达到25%，意味着有20万桶/天的产能，大概是92万吨/月的低硫产量。 从科威特的低硫发货量数据来看，在经历了4月份的检修之后，该炼厂逐步 恢复正常产能并且逐步投产新产能。从5月份到9月份，低硫出口量处于正常的 水平，虽然逐步减少，但是也符合市场的预期，特别是在9月份，出口量达到了今年以来的新高。但是10月份的出口量非常少，几乎接近于0，大大出乎市场的预期。 虽然科威特本国低硫生产的大幅提升，但其国内开始使用低硫燃料油发电，而之前是主要使用高硫，导致Al-Zour炼厂9月中旬以后至10月底未发布任何关于低硫燃料油出口招标，导致低硫出口量的断崖式下滑。 目前科威特低硫出口存在着巨大的不确定性，成为影响亚太地区低硫供给情况的主要的变数。 图12：科威特低硫燃油发货量图13：加氢新产能投放计划 资料来源：公开资料，大越期货整理资料来源：wind，大越期货整理 3、新加坡低硫供给趋于紧张 欧洲和中东低硫出口量的减少，导致目前全球低硫燃油的出口和亚洲低硫燃油的进口量都处于同期历史的低位。新加坡低硫船货到港量低于去年历史同期的水平，新加坡的低硫净进口量也震荡下滑。 从更新频率较高的周度新加坡库存指标来看，目前新加坡燃油的库存从9 月份以来处于震荡去化的过程当中，并且目前已经跌破5年均值，反映了新加坡地区低硫供给的紧张程度在逐步加剧。 新加坡低硫的裂解价差目前又回升至年内的高位，接近年初的水平，说明低硫市场结构的走强，供给趋于偏紧。 图14：全球低硫燃料油出口量图15：亚洲低硫燃料油进口量 资料来源：公开资料，大越期货整理资料来源：wind，大越期货整理 图16：新加坡燃料油船货到港量图17：新加坡低硫燃料油进出口 资料来源：公开资料，大越期货整理资料来源：wind，大越期货整理 图18：新加坡燃料油库存图19：新加坡低硫燃料油裂解价差 资料来源：公开资料，大越期货整理资料来源：wind，大越期货整理 二、需求端：四季度高硫需求整体弱于低硫 （一）船用燃油需求：低硫需求平稳，高硫的替代需求刚性延续1、低硫燃油 （1）新加坡船燃需求平稳偏强 9月份新加坡抵港船只总吨位处于同期历史高位，对应的9月新加坡船用 燃油销量处于历史同期的高位，达到426.36万吨。这个销量包含高硫和低硫，但是低硫燃油占比大约在70%左右，说明新加坡低硫的船加油需求是处于较好的水平。 图20：新加坡：抵港船只总吨位图21：新加坡:燃料油销量 资料来源：wind，大越期货整理资料来源：wind，大越期货整理 （2）预期：四季度低硫船用需求或季节性回升 全球海运主要分为三大板块，干散货、集装箱和油运。 2023上半年，全球主要经济体均呈现不同程度复苏缓慢的情况。海外主要经济体持续呈现高通胀状态，需求压制较为明显，航运业表现不佳。BDI指数上半年特别是二季度，呈现偏弱运行的态势，处于同期历史低位。在进入8月之后，BDI指数触底反弹，季节性修复前期低迷的市场。依照往年的规律，11月份，欧洲在圣诞节前将出现采购热潮，将支撑BDI指数回暖。 集装箱贸易方面，我国今年的外贸表现一般，由于海外需求不足和地区贸易保护主义的抬头导致出口受到一定制约，预期集装箱指数依然将处于下滑的趋 势。从集运指数期货来看，上市以来，也是处于下跌的趋势当中，反应目前全球海运集装箱贸易的不景气。 油运板块方面。当前原油和成品油的运输指数，明显好于2020年和2021年同期水平，且处于季节性持续回升状态。欧洲对俄罗斯的油品制裁之后，成品油供应缺口显现，特备是冬季能源需求高峰期，需求相对稳定。欧美主要从亚洲、非洲、中东等地大量进口成品油，弥补制裁的缺口，导致航线里程的增加，从而增加对船用油的需求。四季度的油运板块对船用燃油的加注需求预期较好。 图22：BDI指数图23：中国集装箱运价指数 资料来源：wind，大越期货整理资料来源：wind，大越期货整理 图24：原油运输指数图25：成品油运输指数 资料来源：wind，大越期货整理资料来源：wind，大越期货整理 2、高硫燃油：高硫船用油的需求粘性较强 从IMO2020政策实施以来，由于脱硫塔的大规模安装，全球安装有脱硫塔船舶数量的持续增加，导致全球海运船舶对高硫燃油的需求粘性不断提升。 从去年下半年以来到今年9月，高低硫的价差延续收敛。理论上，高硫对低硫在船用油这块的替代需求应该逐步下滑，但是今年以来，新加坡的高硫船用油的需求反而是呈现逐步增加的态势。 目前新加坡高硫燃油占整体船用油的比例呈现小幅增加的态势，已经在30%左右的水平。国内由年初占比5%增至9月