燃料油周报：油价连续下跌，炼厂燃料油需求边际回升

期货研究报告|燃料油周报2023-11-12 油价连续下跌，炼厂燃料油需求边际回升 研究院能源组 研究员 潘翔 0755-82767160 panxiang@htfc.com从业资格号：F3023104投资咨询号：Z0013188 康远宁 0755-23991175 kangyuanning@htfc.com 从业资格号：F3049404投资咨询号：Z0015842 投资咨询业务资格： 证监许可【2011】1289号 策略摘要 近日油价连续下跌，燃料油成本端支撑边际转弱。考虑到当前FU、LU自身市场矛盾有限，建议短期观望为主，等待原油端趋势企稳。中期则可以关注逢高空LU-FU价差的机会。 投资逻辑 ■市场分析 近期油价连续下跌，月差也同步转弱，市场已经开始提前交易需求转弱的预期。按照以往的季节性规律，一季度通常是原油市场最弱的阶段，需求进入淡季导致累库。根据当前的平衡表预测，明年一季度的CallonOPEC大约在2780万桶/日，10月份欧佩克产量在2790万桶/日，两者大致持平，如果三大机构在未来月报中继续下修需求， 这意味着1月份如果沙特还想作为平衡者限产保价，需要执行进一步的减产。考虑到 协调限产联盟协同减产的难度较大，我们预计在11月26号的会议上沙特维持当前产 量政策不变的概率较高，将欧佩克原油产量控制在2800万桶/日以下，即便一季度可能�现小幅过剩，也可以依靠二三季度的需求季节性回升来消化，不会导致油市�现大幅供应过剩，但沙特如果仍要按原计划恢复100万桶/日的产量，油价可能继续承压。 相较于原油端，燃料油自身目前没有特别显著的矛盾或驱动。其中，高硫燃料油基本面已经兑现了我们此前的预期：俄罗斯（炼厂检修后）供应的反弹以及炼化、发电端需求的回落导致市场结构持续转弱，裂解价差、月差较8月份高位都�现较大幅度的下跌。目前来看，随着利空因素释放，高硫油市场重新进入再平衡的阶段。虽然中东发电消费将继续跟随季节性转淡，但国内炼厂采购有反弹迹象，燃料油依然作为地炼重要的替代原料。下半年采购需求转弱的一个重要原因是进口配额不足（1620万吨的燃料油非国营进口允许量在上半年消耗大半），但根据来自金联创的市场消息，山东商务局新增了一批燃料油非国营贸易进口配额，数量约在三百万吨左右。配额的补充对高硫油需求存在一定边际利好。总体来看，燃料油市场当前多空因素交织，裂解价差从高位充分回调后压力已经有限，未来需要关注新的驱动。 低硫燃料油市场格局没有大的变化，产能增长+需求增量不足的矛盾将持续压制估值，近期科威特�口的回落带动市场结构阶段性走强。具体来看，科威特Doha、Al-ZourSouth发电厂将主要发电原料切换到低硫燃料油，带动国内需求增加，且阿祖尔炼厂尚 未达到满产，导致科威特供应�现边际收紧的态势。参考船期数据，科威特10月燃料 油发货量仅有36万吨，环比9月减少36万吨（预计11月发货量与10月份相差不大）。与此同时，随着时间临近冬季，下游发电终端需求也存在提升预期。因此，基于低硫燃料油当前的估值与库存水平，我们市场结构存在支撑，只是缺乏持续走强的驱动。 ■策略 单边中性，短期观望为主；中期关注逢高空LU-FU价差的机会 ■风险 无 目录 策略摘要1 投资逻辑1 图表 图1:SHFEFU主力结算价丨单位：元/吨5 图2:SHFEFU远期曲线丨单位：元/吨5 图3:SHFEFU主力合约成交持仓量丨单位：手5 图4:SHFEFU总成交持仓量丨单位：手5 图5:SHFEFU对原油裂解价差丨单位：美元/桶5 图6:SHFEFU与原油比价丨单位：无5 图7:INELU期货结算价丨单位：元/吨6 图8:INELU远期曲线丨单位：元/吨6 图9:INELU主力合约成交持仓量丨单位：手6 图10:INELU总成交持仓量丨单位：手6 图11:INELU对原油裂解价差丨单位：美元/桶6 图12:INELU与SHFEFU价差丨单位：元/吨6 图13:SHFEFU主力合约内外盘价差丨单位：美元/吨7 图14:INELU主力合约内外盘价差丨单位：美元/吨7 图15:新加坡高硫燃料油现货价格丨单位：美元/吨7 图16:新加坡低硫燃料油现货价格丨单位：美元/吨7 图17:新加坡高硫380现货贴水丨单位：美元/吨7 图18:新加坡MARINE0.5%现货贴水丨单位：美元/吨7 图19:新加坡高硫380掉期价格丨单位：美元/吨8 图20:新加坡高硫380掉期季节性丨单位：美元/吨8 图21:新加坡高硫380月差丨单位：美元/吨8 图22:新加坡高硫380月差季节性丨单位：美元/吨8 图23:新加坡高硫对BRENT裂差丨单位：美元/桶8 图24:新加坡高硫裂差季节性丨单位：美元/桶8 图25:新加坡VLSFO掉期丨单位：美元/吨9 图26:新加坡VLSFO掉期月差丨单位：美元/吨9 图27:新加坡VLSFO/HSFO价差丨单位：美元/吨9 图28:新加坡VLSFO对BRENT裂差丨单位：美元/吨9 图29:新加坡高硫380远期曲线丨单位：美元/吨9 图30:新加坡VLSFO远期曲线丨单位：美元/吨9 图31:西北欧燃料油库存丨单位：千吨10 图32:新加坡燃料油库存丨单位：千桶10 图33:富查伊拉燃料油库存丨单位：千桶10 图34:美国燃料油库存丨单位：千桶10 图35:俄罗斯燃料油产量丨单位：千吨10 图36:俄罗斯燃料油�口量丨单位：千吨10 图37:巴西燃料油产量丨单位：桶11 图38:墨西哥燃料油产量丨单位：千吨11 图39:新加坡船燃总销量丨单位：千吨11 图40:新加坡高硫船用燃料油销量丨单位：千吨11 图41:新加坡低硫船用燃料油销量丨单位：千吨11 图42:新加坡低硫MGO销量丨单位：千吨11 图43:中国燃料油进口量丨单位：吨12 图44:中国燃料油�口量丨单位：吨12 图1:SHFEFU主力结算价丨单位：元/吨图2:SHFEFU远期曲线丨单位：元/吨 FU主力合约结算价2023/11/122023/11/52023/10/13 5200 4700 4200 3700 3200 2700 2200 1700 1200 2022/042022/082022/122023/042023/08 3500 3000 2500 02/202407/2024 数据来源：Bloomberg华泰期货研究院数据来源：Bloomberg华泰期货研究院 图3:SHFEFU主力合约成交持仓量丨单位：手图4:SHFEFU总成交持仓量丨单位：手 成交持仓比（右轴）主力合约成交量（左轴）主力合约持仓量（左轴） 成交持仓比（右轴）FU总成交量（左轴）FU总持仓量（左轴） 1200000 1000000 800000 600000 400000 200000 0 2023/102023/11 4.0 3.0 2.0 1.0 0.0 1600000 1400000 1200000 1000000 800000 600000 400000 200000 0 2023/102023/11 3.0 2.5 2.0 1.5 1.0 0.5 0.0 数据来源：Bloomberg华泰期货研究院数据来源：Bloomberg华泰期货研究院 图5:SHFEFU对原油裂解价差丨单位：美元/桶图6:SHFEFU与原油比价丨单位：无 FU-SCFU-BrentFU-WTIFU/SCFU/BrentFU/WTI 0.0 -5.0 -10.0 -15.0 -20.0 -25.0 2023/07/182023/08/182023/09/182023/10/18 1.1 1.0 0.9 0.8 0.7 0.6 0.5 2023/07/182023/08/182023/09/182023/10/18 数据来源：Bloomberg华泰期货研究院数据来源：Bloomberg华泰期货研究院 图7:INELU期货结算价丨单位：元/吨图8:INELU远期曲线丨单位：元/吨 LU主力合约结算价2023/11/122023/11/52023/10/13 8500 7500 6500 5500 4500 3500 2500 1500 2022/042022/082022/122023/042023/08 4800 4600 4400 4200 4000 3800 3600 3400 12/202302/202404/202406/202408/202410/2024 数据来源：Bloomberg华泰期货研究院数据来源：Bloomberg华泰期货研究院 图9:INELU主力合约成交持仓量丨单位：手图10:INELU总成交持仓量丨单位：手 7000 6000 5000 4000 3000 2000 1000 0 成交持仓比（右轴） 主力合约成交量（左轴）主力合约持仓量（左轴） 2.0 1.5 1.0 0.5 0.0 400000 350000 300000 250000 200000 150000 100000 50000 0 成交持仓比（右轴）LU总成交量（左轴） LU总持仓量（左轴） 2 2 1 1 0 2023/102023/102023/102023/102023/112023/102023/102023/102023/11 数据来源：Bloomberg华泰期货研究院数据来源：Bloomberg华泰期货研究院 图11:INELU对原油裂解价差丨单位：美元/桶图12:INELU与SHFEFU价差丨单位：元/吨 LU-SCLU-BrentLU-WTILU主力-FU主力 45 40 35 30 25 20 15 10 5 0 -5 -10 2023/05/122023/07/122023/09/12 1700 1500 1300 1100 900 700 500 2023/10/202023/10/272023/11/032023/11/1 数据来源：Bloomberg华泰期货研究院数据来源：Bloomberg华泰期货研究院 图13:SHFEFU主力合约内外盘价差丨单位：美元/吨图14:INELU主力合约内外盘价差丨单位：美元/吨 800 600 400 200 0 内外盘价差(右轴) SHFEFU主力结算价(换算为美元) 新加坡高硫380掉期M-1 100 50 0 -50 -100 800 600 400 200 0 内外盘价差(右轴) INELU主力结算价(换算为美元) 新加坡Marine0.5%掉期M-1 250 200 150 100 50 0 -50 2020/122021/62021/122022/62022/122023/62023/42023/72023/10 数据来源：PlattsBloomberg华泰期货研究院数据来源：PlattsBloomberg华泰期货研究院 新加坡现货高低硫价差（右轴） 图15:新加坡高硫燃料油现货价格丨单位：美元/吨图16:新加坡低硫燃料油现货价格丨单位：美元/吨 SingMarine0.5%（左轴） Sing380cstHSFOcargo（左轴） 新加坡现货粘度价差（右轴） Sing180cstHSFOcargo（左轴） 600 500 400 300 200 100 0 Sing380cstHSFOcargo（左轴） 35700 30600 25500 20400 15 10300 5200 0100 250 200 150 100 50 0 2022/112023/012023/032023/052023/072023/09 2023/052023/062023/072023/082023/092023/10 数据来源：Platts华泰期货研究院数据来源：Platts华泰期货研究院 图17:新加坡高硫380现货贴水丨单位：美元/吨图18:新加坡Marine0.5%现货贴水丨单位：美元/吨 新加坡380现货升水 30 25