保险行业2023三季报综述：投资拖累利润表现，延续高增长态势

行业研究 2023年11月13日 行业深度 超配投资拖累利润表现，NBV延续高增长态势 证券分析师 陶圣禹S0630523100002 保险Ⅱ tsy@longone.com.cn 投资要点： ——保险行业2023三季报综述 57% 44% 32% 19% 7% -6% -18% 22-1123-0223-0523-08 申万行业指数:保险Ⅱ(074902)沪深300 投资拖累利润表现，偿付能力环比提升。五家A股上市险企2023年前三季度新准则下的归 母净利润合计跌幅达17.4%，表现低于市场预期。究其原因，一方面既有会计准则变更导致的基数调整，另一方面也有权益市场波动导致新金融工具准则下FVTPL计量的资产浮亏显现，尤其是二三季度单季大幅下挫，而去年同期并未体现所致。从偿付能力角度看，今年三季度除新华人寿核心偿付能力充足率较年中小幅下滑1pp外，其他险企均呈现环比提升，其中中国人寿综合与核心偿付能力充足率分别环比提升28pp和21pp，涨幅居首。我们认为大型险企凭借丰厚的资本实力，整体显著高于监管要求，且趋严的资本监管使得资本质量与结构得以进一步夯实，二期工程助推其步入更为规范的发展通道。 人身险：新单与NBV实现高增，队伍规模企稳且产能显著提升。1）保费层面：总保费恢 复较强的增长动能，主要来源于预定利率下调预期催化下的增额终身寿险火爆销售推动， 各渠道新单均实现高速增长，其中平安寿险以44.8%的新业务价值首年保费显著领先；从渠道角度看，银保抢抓市场机遇，新单业务快速提升，例如太保寿险9M2023银保渠道在新单中占比同比提升3.6pp至39.5%，新华人寿9M2023银保新单同比增速达82.9%；从缴费结构看，期缴及长期交业务增速亮眼，例如中国人寿、新华人寿9M2023末十年期及以上保费分别同比增长15.4%和11.6%，太保寿险个险渠道同比增长37.9%，推动业务品质持 续优化；2）队伍层面：中国人寿队伍规模企稳态势进一步巩固，平安寿险仍在持续探底， 太保寿险基盘企稳且优增明显。此外，我们观察到，队伍产能提升成效显著，规模触底后的质态提升值得期待；3）价值层面：NBV延续高增长态势，虽然8-9月有一定的需求缺口但逐步趋稳的代理人队伍与稳步提升的产能水平有望支撑全年业务增长动能；价值率层 面，平安寿险NBVM有所下滑但边际降幅收窄，太保寿险优化业务品质推动NBVM提升。 财产险：保费增速稳健，COR有所抬升。财险总保费稳健增长，但与行业增速相比有所分化，其中太保财险显著高于行业增速，平安财险受非车险拖累弱于行业增长动能。车险保 费同比增速5.5%+，预计至年末保持相对稳定；非车险增长动能较为分化，但占比大多稳中有升。成本率方面来看，出行恢复与自然灾害频发，COR同比有所抬升。 投资端：权益波动拖累TII，NII小幅回落。2023年资本市场波动较大，虽较去年同期有显著改善，但三季度单季表现仍显边际承压，进一步拖累年中的投资表现，TII大多呈现下滑 态势。需注意的是，中国平安总投资收益率逆势提升，主要系其于2018年即开始实行IFRS9准则，资本市场表现较去年同期边际好转，推动权益类资产公允价值提升。此外，长端利率年初以来大体呈逐步下滑趋势，至9M2023末中债10年期国债到期收益率为2.68%，较年初下滑16bps，但3Q2023单季区间上行4bps，年内低点已于8月显现，目前呈拐点向上的区间震荡态势，NII也呈现一定的下降压力，下降幅度在0.2-0.3pp区间。 投资建议：1）寿险负债转型仍在推进，规模下滑幅度边际减弱，产能提升成效显著，我们认为应持续关注在稳定规模下的产能爬坡，以及保障意识激活后的需求释放；2）车险量质齐升逻辑夯实，非车险增长动能强劲、空间广阔，重申财险配置机遇；3）投资端来看 权益市场展望乐观，长端利率中枢震荡上移，评估利率调研也有望缓解利差损风险。板块处历史低估值区间，重视板块配置机遇，建议关注拥有明显护城河的大型上市险企。 风险提示：新单销售不及预期，长端利率持续下行，权益市场大幅波动，股权投资计提减值风险，政策风险。 正文目录 1.整体表现：投资拖累利润表现，偿付能力环比提升4 1.1.利润：受投资拖累明显，二三季度均显著承压4 1.2.偿付能力：环比小幅提升，仍显著高于监管要求5 2.业务层面：人身险触底回升，财产险稳步发展6 2.1.人身险：新单与NBV实现高增，队伍规模企稳且产能显著提升6 2.1.1.保费：增额终身寿销售火爆，推动各渠道新单高增6 2.1.2.队伍：降幅收窄或已企稳，产能明显提升，更关注核心队伍发展7 2.1.3.NBV：延续高增长态势，Margin边际有所提升8 2.2.财产险：保费增速稳健，COR有所抬升9 2.3.投资端：权益波动拖累TII，NII小幅回落11 3.投资建议12 4.风险提示13 图表目录 图1新准则下上市险企2023前三季度归母净利润均呈现下滑态势4 图2新准则下上市险企2023单季度归母净利润同比增速表现4 图3大型上市险企综合偿付能力充足率表现5 图4大型上市险企核心偿付能力充足率表现6 图5上市寿险9M2023总保费收入及同比增速7 图6上市寿险9M2023新单保费及同比增速7 图7上市险企个险代理人规模边际企稳7 图8中国人寿和中国平安个险代理人队伍规模季度环比变化8 图9上市险企2023年新业务价值累计增速表现8 图10平安寿险新业务价值率变化9 图11平安寿险NBV累计及单季度同比涨跌幅9 图12中国太保区间NBV同比涨跌幅9 图13上市财险9M2023原保费收入及同比增速表现9 图14上市财险9M2023保险服务收入及同比增速表现9 图15上市财险9M2023车险原保费收入及同比增速10 图16汽车销量增速表现10 图17上市财险9M2023非车险原保费收入及同比增速10 图18人保财险9M2023非车险细分业务同比增速10 图19上市财险9M23承保综合成本率水平11 图20资本市场主要指数2023年至今收益走势11 图21上市险企9M2023年化总投资收益率表现12 图22上市险企9M23年化净投资收益率表现12 图23主要上市险企9M2023末投资资产规模较年初增速12 图24中国平安9M2023末不动产投资分类12 表1中国平安2023前三季度归母营运利润分部表现5 表2资本市场主要指数区间涨跌幅表现11 1.整体表现：投资拖累利润表现，偿付能力环比提升 1.1.利润：受投资拖累明显，二三季度均显著承压 权益市场波动加剧，大幅拖累利润表现。五家A股上市险企2023年前三季度新准则下的归母净利润合计跌幅达17.4%，其中中国人寿、中国平安、中国太保、新华保险、中国人保均呈现同比下降，降幅分别为47.8%、5.6%、24.4%、15.5%、15.5%，表现低于市场预期。究其原因，一方面既有会计准则变更导致的基数调整，例如2022年前三季度新华保险、中国太保、中国平安归母净利润在新准则重述下分别提升117.6%、51.0%和21.3%；另一方面也有权益市场波动导致新金融工具准则下FVTPL计量的资产浮亏显现，尤其是二三季度单季大幅下挫，而去年同期并未体现所致。中国平安由于早在2018年即已实行IFRS9新金融工具准则，前后较有一致性因而利润表现优于同业。 图1新准则下上市险企2023前三季度归母净利润均呈现下滑态势 9M20229M2023 -5.6% -24.4% -47.8% -15.5% -15.5% （亿元） 1,000 800 600 400 200 - 中国人寿 中国平安 中国太保 新华保险 中国人保 注：2023年为采用的新保险合同准则和新金融工具准则，2022年追溯调整的为新保险合同准则和旧金融工具准则（平安2022年为新金融工具准则）。 资料来源：公司公告，东海证券研究所 1Q20232Q20233Q2023 -19.6% -54.3% -99.1% -120.7% -89.6% 图2新准则下上市险企2023单季度归母净利润同比增速表现 220% 170% 120% 70% 20% -30% -80% -130% 中国人寿中国平安中国太保新华保险 中国人保 资料来源：公司公告，东海证券研究所 中国平安归母营运利润同比下滑，其中仅银行业务同比正增长。营运利润以财务报表净利润为基础，剔除短期波动性较大的损益表项目和管理层认为不属于日常营运收支的一次性重大项目，可更清晰客观反映当期业绩表现与趋势。中国平安3Q2023整体归母营运利润下 滑9.8%，其中仅银行业务保持正增长，其他均呈现不同程度的下滑，资管、科技业务拖累更为严重。 表1中国平安2023前三季度归母营运利润分部表现 （百万元） 9M22 9M23 YoY 9M22占比 9M23占比 占比变动 寿险及健康险业务 86,024 84,911 -1.3% 69.0% 75.5% +6.5pp 财产保险业务 10,831 9,965 -8.0% 8.7% 8.9% +0.2pp 银行业务 21,247 22,972 8.1% 17.0% 20.4% +3.4pp 资管业务 5,582 -4,344 -177.8% 4.5% -3.9% -8.4pp 科技业务 5,656 2,263 -60.0% 4.5% 2.0% -2.5pp 其他业务及合并抵消 -4,648 -3,285 -29.3% -3.7% -2.9% +0.8pp 集团合并 124,692 112,482 -9.8% - - - 资料来源：公司公告，东海证券研究所 1.2.偿付能力：环比小幅提升，仍显著高于监管要求 偿二代二期工程（C-ROSSⅡ）于2022年一季度正式落地实施，新规对资本认定更为 严格，上市险企2022年资本数额大幅下降，其中核心资本降幅尤甚，调整后的综合偿付能力充足率同比均有所下降，但降幅有所分化；相较之下，核心偿付能力充足率均大幅下降，但仍显著高于50%的监管要求，偿付能力可观。今年三季度除新华人寿核心偿付能力充足率较年中小幅下滑1pp外，其他险企均呈现环比提升，其中中国人寿综合与核心偿付能力充足率分别环比提升28pp和21pp，涨幅居首。我们认为大型险企凭借丰厚的资本实力，整体显著高于监管要求，且趋严的资本监管使得资本质量与结构得以进一步夯实，二期工程助推其步入更为规范的发展通道。 图3大型上市险企综合偿付能力充足率表现 300% 250% 200% 150% 100% 233% 240% 214% 208% 223% 221% 205% 50% 0% 202120221H20239M2023 中国人寿平安寿险太保寿险新华保险人保财险平安财险太保财险 资料来源：公司公告，东海证券研究所 图4大型上市险企核心偿付能力充足率表现 300% 250% 195% 200% 150% 161% 180% 146% 155% 122% 116% 100% 50% 0% 202120221H20239M2023 中国人寿平安寿险太保寿险新华保险人保财险平安财险太保财险 资料来源：公司公告，东海证券研究所 2.业务层面：人身险触底回升，财产险稳步发展 2.1.人身险：新单与NBV实现高增，队伍规模企稳且产能显著提升 2.1.1.保费：增额终身寿销售火爆，推动各渠道新单高增 总保费恢复较强的增长动能，主要来源于增额终身寿火爆销售推动。中国人寿、平安寿险、太保寿险、新华保险2023年前三季度总保费分别为5788亿元（YoY+4.5%）、4097亿 元（YoY+7.2%）、2226亿元（YoY+17.3%）、1429亿元（YoY+3.7%），总保费恢复较强的增长动能，主要来源于预定利率下调预期催化下的增额终身寿险火爆销售推动，具体来看： 1）中国人寿2023前三季度实现新单1967亿元，同比增长14.8%，其中首年期交保费同比增长16.0%，十年期及以上首年期缴保费同比增长15.4%，