汇添富中证能源ETF投资价值分析报告：基于产业视角

汇添富中证能源ETF投资价值分析报告：基于产业视角 2023年11月10日 左前明能源行业首席分析师执业编号：S1500518070001联系电话：011-83326712 邮箱：zuoqianming@cindasc.com 于明明金融工程与金融产品首席分析师执业编号：S1500521070001 联系电话：+8618616021459 邮箱：yumingming@cindasc.com 钟晓天金融工程与金融产品基金分析师执业编号：S1500521070002 联系电话：+8615121013021 邮箱：zhongxiaotian@cindasc.com 信达证券股份有限公司 CINDASECURITIESCO.,LTD 北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 于明明金融工程与金融产品 首席分析师 执业编号：S1500521070001联系电话：+8618616021459 邮箱：yumingming@cindasc.com 左前明能源行业 首席分析师 执业编号：S1500518070001联系电话：011-83326712 邮箱：zuoqianming@cindasc.com 基金研究 基金专题报告 证券研究报告 汇添富中证能源ETF投资价值分析报告：基于产业视角 2023年11月10日 产能周期不足驱动能源大通胀，煤炭和原油步入一轮景气上行周期。2020年以来，受能源大通胀影响，煤炭、石油价格进入上行通道，涨势迅猛。从供需方面讲，能源价格上涨的直接原因是疫情缓和后供给恢复速度不及需求反弹，叠加俄乌冲突，能源资源供不应求，但其深层次 主因是能源行业十年不景气，产能持续出清，即受到煤油气能源价格低迷以及环保政策影响，过去十年全球范围内传统能源巨头资本开支严重不足，21年以来的高能源价格也未能大幅带动资本开支积极性。与此同时，俄乌冲突加剧重塑全球能源格局，能源安全战略地位和能源经济 替代性背景下，煤炭和原油相对竞争优势凸显。总体上，我们认为本次是新一轮全球能源由产能不足为主要原因、货币超发为助推的能源大通胀周期，依然处在初期阶段，持续时间或将长达数年，能源价格水平也将可能不断超预期大幅抬升。在基本面周期性向上，政策面积极鼓励发展下，以及能源安全和可及性约束下，能源资源行业尤其是具有相对比价优势的煤炭和原油行业未来数年有望步入一轮景气上行周期。 煤炭板块，中长期煤炭供需缺口催化新一轮煤炭产能建设，而供给侧改革&双碳战略政策或将抑制煤矿投资建设动力，有望拉长本轮景气周期维度。综合考虑未来煤炭需求和现有煤矿的衰减退出，国家能源集团技术经济研究院预测在2025年我国煤炭供需缺口2亿吨，在碳达峰后 的2035年前后缺口8-10亿吨，同时建议在“十四🖂”“十🖂🖂”新 建6-7亿吨/年的煤炭产能，这表明我国煤炭供需整体形势依旧趋紧。反 观本轮煤炭产能周期开始于2016年的供给侧改革去产能，之后贯穿 2020年提出的碳达峰碳中和战略，叠加高质量发展经济增速趋缓和新建煤矿吨煤投资大幅增加、周期较长、投资回报具有不确定性等影响。当前政府和企业对煤矿开发建设均较为谨慎，政策仍以短期应急性的存 量煤矿核增挖潜为主，煤矿核准新建产能仍较少。我们认为，在某种程度上，供给侧改革煤炭去产能也延迟了本轮新产能建设的开始，叠加“双碳”目标战略下在对新一轮煤炭产能周期上的认知仍存在着质疑和分歧，行业资本开支动力不足。反观宏观经济底部复苏带来煤炭需求的增长以及存量煤矿高产能利用率难长期维持且面临衰竭退出等，中短期仍面临煤炭供需缺口压力，有望拉长本轮景气周期维度，当前仍处于新一轮产能周期的早中期阶段。总体上，能源大通胀背景下，未来3-5年煤炭供需偏紧的格局仍未改变，优质煤炭企业依然具有高壁垒、高现金、高分红、高股息的属性，叠加煤价筑底推动板块估值重塑，板块投资攻守兼备且具有高性价比。我们继续全面看多煤炭板块， 自下而上重点关注三条主线：一是内生外延增长空间大、资源禀赋优的 兖矿能源、陕西煤业、广汇能源、山煤国际、晋控煤业等；二是央改政策推动下资产价值重估提升空间大的煤炭央企中国神华、中煤能源等；三是全球资源特殊稀缺的优质冶金煤公司平煤股份、淮北矿业、山西焦煤、潞安环能、盘江股份等。 原油细分领域中，上游板块长期具备高景气，炼油板块一体化优势凸显。油气开采板块，中长期来看油价将维持中高位，未来3-5年能源资源有望处在景气向上的周期，继续坚定看好本轮能源通胀，继续坚定看 好原油等能源资源在产能周期下的历史性配置机会。重点关注高油价+低估值+高股息持续兑现，成本有竞争优势的中国海油和具备采炼一体化，垄断渠道优势的传统龙头中国石油、中国石化等。油服板块，我们 认为，在较长时期的中高油价水平预期和信心下，上游资本开支或将实 现进一步增长。与此同时，油服行业产能出清或已告一段落。油服行业产能利用率、服务价格已逐步提升，未来或将进一步迎来景气上行周期。重点关注中海油服、海油工程在国内海上油气产量增长及南美等地 区持续加大资本开支方面的业绩增长前景，关注中油工程、中曼石油在国内分享增储上产红利和在中东、中亚地区开拓新领域、实现新突破方面的机遇，关注杰瑞股份在国内及北美地区非常规油气开发及装备电动 化方面的机遇。炼化板块，在低碳约束下，国内炼化行业迎结构性调 整，具备一体化优势的龙头企业或将率先受益，同时东南亚地区原油消 费需求持续抬升，该地区炼化行业有望迎来景气周期，国内企业有望迎来成品油配额扩张和海外景气周期同步共振。重点关注具备多套炼化一体化装置及成品油出口配额的中国石油、中国石化，以及下游民营炼化一体化企业恒力石化、荣盛石化、东方盛虹，以及在（或计划在）东南亚建设炼厂的恒逸石化、桐昆股份、新凤鸣。 中证能源指数（000928.SH）：该指数从中证能源行业内选择流动性和市场代表性较好的股票构成指数样本股，以反映沪深两市能源行业内公司股票的整体表现，成分股共22个，分别分布于煤炭开采洗选、石油化工、油服工程、煤炭化工、石油开采Ⅱ、专用机械。该指数以2004- 12-31为基日，以1000点为基点，发布日期为2009-07-03。截至2023 年10月18日，指数市盈率（TTM）为9.61倍，在指数发布以来的PE数据中位于15.26%的百分位。考虑到中位数为14.80，机会数为10.20倍，当前指数仍属于机会区间。此外，近5年指数股息率水平整体走 高，截止2023年9月28日，指数股息率水平达到6.52%。 汇添富中证能源ETF（159930，场内简称为“能源ETF”）：汇添富中证能源ETF是市场上首批行业ETF之一，也是较为稀缺的投资标的。该基金于2013年9月16日于深圳证券交易所上市，业绩比较基准为中证能源指数。汇添富中证能源ETF主要采用完全复制法跟踪标的 指数的表现,具有与标的指数、以及标的指数所代表的股票市场相似的风险收益特征。截至2023年10月18日，汇添富中证能源ETF近3月收益率为4.90%，近1年收益率为4.70%，近3年收益率为99.41%，均高于基准指数和沪深300。 风险因素：宏观经济下行；股市波动率上升；金融监管力度抬升超预期。该基金属于股票型基金，预期风险收益水平较高；历史表现不代表未来。 目录 一、煤炭：中长期紧平衡供需格局下，建议关注煤炭配置历史性机遇6 1.1供给端：产能短缺逻辑未变，中短期煤炭有效供给增长仍较困难6 1.1.1煤炭产量增速放缓，高强度生产节奏难以长期持续6 1.1.2焦煤供给更为紧缺，煤种结构显现稀缺性9 1.1.3存量煤矿产能衰减，“双碳”战略下我国煤炭供应仍存在中短期不足的压力10 1.2需求端：短期需求拐点已现，电煤对煤炭中长期需求仍有较强支撑12 1.2.1中长期预计峰值平台期电煤消费达到40亿吨以上12 1.2.2当前我国电力消费需求旺盛，粗钢产量同比增长，焦煤需求企稳向好13 1.3价格端：煤价底部得已验证，价格中枢仍在良好区间15 1.3.1动力煤价格企稳反弹，呈现淡季不淡特点15 1.3.2煤价底部或已确立——我国煤炭成本曲线极其陡峭15 1.3.3煤价底部或以确立——疆煤外运边际成本支撑16 1.4当前仍属于新一轮产能早中期阶段，建议关注煤炭的历史性配置机遇17 二、石油石化：油价或将长期位于中高位，看好上游板块配置机会19 2.1油气开采：油价或将长期处于中高位19 2.2油服：上行通道或将进一步打开23 2.3炼化：行业结构调整推动龙头受益28 三、精选能源板块相关优质股票：中证能源指数31 3.1指数基本信息31 3.2、市值分布：成分股覆盖大中盘为主，大市值个股权重占比较高31 3.3、行业分布：行业集中于煤炭开采、炼化贸易行业31 3.4、估值水平：指数PE处于发布以来较低水平，处于机会区间32 3.5、指数成分股：精选能源板块相关个股，权重为行业龙头企业32 四、汇添富中证能源ETF34 4.1产品基本信息34 4.2产品业绩表现34 风险因素36 表目录 表1：2020年以来煤炭行业相关政策文件7 表2：全球原油供需情况表23 表3：石化行业节能降碳相关政策文件28 表4：2023年及以后部分中国企业拟建和未投产炼化一体化产能列示29 表5：东南亚和澳洲地区炼油厂关停情况30 表6：中证能源指数成分股基本信息32 表7：汇添富中证能源ETF收益率阶段表现34 图目录 图1：2022-2023年8月原煤产量情况（亿吨，%）6 图2：2023年以来原煤产量同比增速放缓（亿吨，%）6 图3：多地产能利用率超100%8 图4：煤矿安全生产问题严峻8 图5：2016-2023年7月我国炼焦原煤、精煤产量对比图（亿吨，%）9 图6：2022年煤炭新增产能以动力煤为主（万吨/年）9 图7：2023-2027煤炭分煤种新增产能预测（万吨/年）9 图8：我国部分省份炼焦煤资源推测可采年限分布（年）10 图9：我国炼焦煤分煤种储产比（年）10 图10：我国炼焦煤分煤种产量占比与储量占比（%）10 图11：2016-2022年煤炭产量衰减地区原煤产量情况11 图12：2017-2022年煤炭产量衰减地区衰竭量（万吨）11 图13：煤炭消费增速与消费弹性12 图14：美、欧、日能源消费量情况（艾焦耳）12 图15：主要国家碳排放情况（亿吨二氧化碳）12 图16：不同情景下化石能源燃烧产生的二氧化碳排放13 图17：2015-2021年各地区煤炭消费量变化对比13 图18：商品煤月度消费量情况（万吨）14 图19：2028年-2023年7月电力用煤消费量（亿吨）14 图20：水泥行业开工率（%）14 图21：化工行业周度耗煤（万吨）14 图22：2018-2023年8月粗钢产量及增速（万吨；%）14 图23：2018-2023年9月螺纹钢价格走势(元/吨)14 图24：2020年以来我国高炉开工率情况（%）15 图25：终端行业用钢需求占比（%）15 图26：2018-2023年9月秦皇岛5500大卡价格变化（元/吨）15 图27：晋陕蒙成本曲线图16 图28：山西省煤矿成本曲线图（刚性完全成本）16 图29：疆煤外运铁路成本通道成本测算表16 图30：疆煤外运铁路成本通道成本测算表16 图31：全国现有煤矿生产趋势预测（亿吨）17 图33：1998年以来煤炭产能周期梳理18 图32：国际油价走势（美元/桶）19 图35：全球上游油气投资与油价关系（亿美元，美元/桶）19 图36：高油价下抑制美国页岩油公司产量增长的原因20 图37：美国页岩油公司钻完井周期20 图38：美国原油产量结构及预期（万桶/天）20 图39：俄罗斯原油产量与产能（万桶/天，万桶/天）21 图40：俄罗斯石油对各地区出口情况（万桶/天）21 图41：OPEC+目标产量与实际产量（万桶/天）21 图42：2023.08IEA对OPEC+剩余产能测算（万桶/天）21 图43：2023.08机构月报公布的全球原油需求情况（万桶/天）22 图44：2023.08机构月报公布的