《商业银行资本管理办法》影响解析，纯债型基金调降久期应对债市波动

《商业银行资本管理办法》影响解析，纯债型基金调降久期应对债市波动 纯债型基金久期跟踪报告（2023/10） 2023年11月09日 证券研究报告|公募基金月报 分析师：孙书娜 分析师登记编码：S0890523070001电话：021-20321306 邮箱：sunshuna@cnhbstock.com 研究助理：冯思诗 邮箱：fengsishi@cnhbstock.com 研究助理：宋怡雯 邮箱：songyiwen@cnhbstock.com 销售服务电话： 021-20515355 相关研究报告 1、《积极因素正在积累，等待市场偏弱预期的扭转—基金配置策略报告（2023年四季度）》2023-10-17 2、《“稳增长”政策持续加码， 中长期与短期纯债基金久期调整出现分歧—纯债型基金久期跟踪报告 （2023/09）》2023-10-16 3、《债市阶段性调整，中长期债基择机拉长久期—纯债型基金久期跟踪报告 （2023/09）》2023-09-11 4、《“市场底”酝酿中，基金组合如何配置？—基金配置策略报告（2023年9月期）》2023-09-07 5、《“政策底”确立背景下的基金组合配置思路—基金配置策略报告（2023年8月期）》2023-08-15 投资要点 事件点评：《商业银行资本管理办法》（正式稿）于2023年11月1日发布新规后资管产品资本占用率将有所提升，且在当前紧平衡的资金面压力下商业银行可能会重新审视投资债基、货基的价值。底层资产集中于风险权重占比较低（调低）的资产、信息披露相对充分、嵌套层级较少的基金产品或更受银行自营资金的偏好，如以利率债ETF为代表的债券ETF、中高等级信用债债基、重仓地方政府债的基金、定制化基金等。实际上，我们也可以看到，自2023年2月《征求意见稿》发布以来，资管机构积极应对。而对于存量产品而言，我们可以看到在《征求意见稿》提出后，以利率债ETF为代表的债券指数型基金的规模显著提升。 债券发行与到期方面，2023年10月，债券市场新发行3490只债券，合计规模5.45万亿元。政府债券净融资额为1.08万亿元。 债券市场方面，2023年10月债券指数分化，纯债指数涨跌互现，转债指数延续下跌趋势。10月，主要类型和期限的利率债收益率整体上行，且利率债期限利差受到短端影响更大，整体缩窄，但地方政府债的期限利差有所走阔；信用债到期收益率整体呈现上行趋势，短期限信用债的信用利差大多有所收窄，仅商业银行二级资本债信用利差走扩，信用债期限利差多数收窄，各信用债高等级5年期与1年期品种的期限利差大多有所收窄。 基金市场方面，纯债型基金指数持续上涨，95.52%的短期纯债型基金实现了绝对收益目标；87.29%的中长期纯债型基金实现了绝对收益目标。 基金久期方面，我们利用久期模型对基金市场久期进行高频跟踪。2023年10月短期纯债型基金的久期整体下行，中位数为0.67年，久期变异度较上月有所缩窄；中长期纯债型基金的久期整体下行，其中，久期中位数下降0.25年至2.07年，市场分歧加剧。2023年10月，重点基金的久期变化各异，重点短期纯债型基金平均收益为0.05%，平均久期下降至0.65年重点中长期纯债型基金平均收益为-0.04%，平均久期上升至2.25年。 综上，2023年10月，受10月受特殊再融资债券发行、税期扰动、国债增发等影响，资金面整体偏紧，债市走出熊平行情。化债利好政策加持，城投债短期安全边际提升，信用利差显著压缩。根据万亿国债增发消息通过后的债券市场走势，可以看到当前价格已计入了较多利空因素。根据高频久期测算模型，我们可以看到短期纯债型基金和中长期纯债型基金均调降了组合久期以应对偏紧的资金面。 风险提示：本报告根据历史数据整理，久期模型估算结果并不等同于产品实际久期。 内容目录 1.基础市场回顾3 1.1.市场基本面洞察3 1.1.1.事件点评：《商业银行资本管理办法》正式稿发布，资管机构应如何应对？3 1.1.2.国内部分5 1.1.3.海外部分5 1.2.债券发行与到期6 1.3.债券市场表现7 1.4.纯债型基金表现9 2.久期跟踪10 2.1.短期纯债型久期跟踪10 2.2.中长期纯债型久期跟踪11 2.3.重点绩优基金久期跟踪12 3.总结13 4.风险提示13 图表目录 图1：债券发行情况6 图2：10月债券发行类型数量与规模分布6 图3：政府债券发行与到期情况（亿元）6 图4：地方政府债发行情况6 图5：10月主要债券指数涨跌幅7 图6：各信用债信用利差走势（bp）9 图7：各信用债期限利差走势（bp）9 图8：10月主要债券指数涨跌幅10 图9：9月短期纯债型久期分布11 图10：10月短期纯债型久期分布11 图11：9月中长期纯债型久期分布12 图12：10月中长期纯债型久期分布12 表1：表内资产风险权重表3 表2：10月利率债收益率及变动情况7 表3：10月信用债收益率、变动情况、与国开债利差以及利差分位数8 表4：10月纯债型基金收益分布情况10 表5：10月短期纯债型久期变动11 表6：10月中长期纯债型久期变动11 表7：重点绩优纯债型基金久期变动12 1.基础市场回顾 1.1.市场基本面洞察 1.1.1.事件点评：《商业银行资本管理办法》正式稿发布，资管机构应如何应对？ 2023年11月1日，国家金融监督管理总局发布了《商业银行资本管理办法》（简称《正 式稿》），要求自2024年1月1日起实施。《正式稿》在2023年2月发布的《商业银行资本管理办法（征求意见稿）》（简称《征求意见稿》）的基础上进行了修正。其中，对于商业银行投资公募基金影响较大的修正主要包括：（1）开发性金融机构和政策性银行次级债风险权重从征求意见稿的150%再度调整回现行的100%；（2）对资管产品穿透法的独立第三方认定有所放松。将“独立第三方”的范畴从独立于资管产品管理人的其他机构，如托管人、会计师事务所，拓展到在特定情况下可包括资产管理产品管理人（注：“特定情况”是指商业银行投资的资产管理产品是公开募集证券投资基金）。 下面我们将对该正式稿对银行投资以公募基金为代表的资管产品的影响进行具体解读。 首先，根据《资产管理产品风险加权资产计量规则》，新规对银行账簿资产管理产品给出了以下几种风险资产计量方法：（1）穿透法：若商业银行获取了足够、充分的基础资产信息，且获取的信息能够被独立第三方确认，则商业银行可视同直接持有资产管理产品的基础资产，可采用与本行直接持有基础资产一致的方式，计量资产管理产品的风险加权资产。（2）穿透法（第三方数据）：若商业银行缺乏足够的信息计算资管产品的风险加权资产，可通过第三方进行计量，但第三方所采用的风险权重应为商业银行直接持有资产管理产品基础资产适用的风险权重的1.2倍。（3）授权基础法：若商业银行不满足采用穿透法计量资产管理产品风险加权资产的实施条件，则商业银行可以利用资产管理产品募集说明书、定期报告、资产管理产品披露的其他信息或管理此类资产管理产品的国家法律法规，计量资产管理产品的风险加权资产。商业银行应假设资产管理产品的投资组合在授权投资范围内，按照风险权重由高到低的顺序，依次投资对应的资产至最高投资额度，以此进行风险加权资产计量。如果同类风险暴露拥有多个风险权重时，商业银行应采用最高的风险权重。对于相同的资管产品，依授权基础法所计算的风险权重相较穿透法更高。（4）对于商业银行无法使用穿透法和授权基础法的情形，可使用1250%的风险权重。此外，对于嵌套的第三层以上层级，仅可采用1250%的风险权重计量。 其次，《正式稿》对于不同类型资产的风险权重进行了调整，相较现行办法有以下变化：（1）降低了省级地方政府一般债券的风险权重，利好地方政府一般债；（2）A+级和A级商业银行3个月以上同业存单、B级和C级商业银行所有存单、以及其他品类的商业银行债券的风险权重被上调，利空部分同业存单和商金债；（3）降低投资级公司和中小公司的风险权重，对该品类形成利多；（4）提高商业银行次级债权的风险权重，对该品类形成利空。 表1：表内资产风险权重表 项目 权重（正式稿） 权重（建议稿） 权重（现行办法） 影响 2.对主权的风险暴露 2.1对我国中央政府的风险暴露 0% 0% 0% 2.2对中国人民银行的风险暴露 0% 0% 0% 3.对我国公共部门实体的风险暴露 利好地方政府债 3.1视同我国主权的公共部门实体风险暴露 3.1.1对我国中央政府投资的金融资产管理公司为收 购国有银行不良贷款而定向发行的债券 0% 0% 0% 3.1.2对省级（自治区、直辖市）及计划单列市人民政 府的风险暴露 3.1.2.1一般债券 10% 10% 20% 3.1.2.2专项债券 20% 20% 20% 3.1.3对除财政部和中国人民银行外，其他收入主要源 于中央财政的公共部门实体的风险暴露 20% 20% 20% 3.2对经国家金融监督管理总局认定的我国一般公共 部门实体风险暴露 50% 50% / 5.对我国开发性金融机构和政策性银行的风险暴露 （不含次级债权） 0% 0% 0% 利空期限在3个月以上或者低信用评级银行存款、存单，以及商业银行的其他品类债券 7.对境内外金融机构的风险暴露 7.1对境内外其他商业银行的风险暴露（不含次级债 权） 7.1.1对A+级商业银行的风险暴露 7.1.1.1对A+级商业银行原始期限三个月（含）以内，或因跨境货物贸易而产生的原始期限六个月（含）以 内的风险暴露 20% 20% 20% 7.1.1.2对A+级商业银行的其他风险暴露 30% 30% 25% 7.1.2对A级商业银行的风险暴露 7.1.2.1对A级商业银行原始期限三个月（含）以内，或因跨境货物贸易而产生的原始期限六个月（含）以 内的风险暴露 20% 20% 20% 7.1.2.2对A级商业银行的其他风险暴露 40% 40% 25% 7.1.3对B级商业银行的风险暴露 7.1.3.1对B级商业银行原始期限三个月（含）以内，或因跨境货物贸易而产生的原始期限六个月（含）以 内的风险暴露 50% 50% 20% 7.1.3.2对B级商业银行的其他风险暴露 75% 75% 25% 7.1.4对C级商业银行的风险暴露 150% 150% 20% 7.2对境内外其他金融机构的风险暴露（不含次级债 权） 7.2.1对投资级其他金融机构的风险暴露 75% 75% 100% 7.2.2对一般其他金融机构的风险暴露 100% 100% 100% 8.对公司的风险暴露 利好中高等级信用债 8.1对一般公司的风险暴露 8.1.1对投资级公司的风险暴露 75% 75% 100% 8.1.2对中小企业的风险暴露 85% 85% 100% 8.1.3对小微企业的风险暴露 75% 75% 75% 8.1.4对其他一般公司的风险暴露 100% 100% 100% 8.2对专业贷款的风险暴露 8.2.1对项目融资的风险暴露 8.2.1.1运营前阶段的项目融资 130% 130% / 8.2.1.2运营阶段的项目融资 100% 100% / 8.2.2对物品融资的风险暴露 100% 100% / 8.2.3对商品融资的风险暴露 100% 100% / 16.对次级债权（未扣除部分） 利空商业银行二级资本债、永续债 16.1对我国开发性金融机构和政策性银行的次级债权 （未扣除部分） 100% 150% 100% 16.2对我国商业银行的次级债权（未扣除部分） 150% 150% 100% 16.3对我国其他金融机构的次级债权（未扣除部分） 150% 150% / 16.4对全球系统重要性银行发行的外部总损失吸收能 力（TLAC）非资本债务工具（未扣除部分） 150% 150% / 资料来源：《商业银行资本管理办法》，华宝证券研究创新部 根据上述资产管理产品风险加权资产计量规则以及风险权重的调整细则，新规后资管产品资本占用率将有所提升，且在当前紧