金融衍生品策略日报：股市情绪回暖，债市牛平分化

中信期货研究|金融衍生品策略日报 2023-11-07 股市情绪回暖，债市牛平分化 投资咨询业务资格： 证监许可【2012】669号 中信期货商品指数走势 报告要点 股市关注机构超额收益；债市收益率牛平，资金面难言乐观 中信期货十年期国债期货指数中信期货沪深300股指期货指 117中信期货商品指数 115 113 111 109 107 105 摘要：股市高开收涨，成交额和情绪回暖，但底部构筑尚不牢固。美债利率短期见顶下，年 内基金重仓股超额与10年期美债利率呈反比，关注机构超额收益能否持续回暖。期权端部分转向对冲防御，并警惕市场流动性回调。债市短端供需受大行和非银影响，长端被受益于存款利率下调的小行所主导，曲线走平，但预计资金面仍然难言乐观。 风险点：1）10年期美债利率上行，2）经济修复不及预期 103 2 金融衍生品团队 研究员：姜沁 021-60812986 从业资格号F3005640 投资咨询号Z0012407 张菁 021-60812987 从业资格号F3022617 投资咨询号Z0013604 康遵禹 010-58135949 从业资格号F03090802 投资咨询号Z0016853 程小庆 021-60819969 从业资格号F3083989 投资咨询号Z0018635 重要提示：本报告非期货交易咨询业务项下服务，其中的观点和信息仅作参考之用，不构成对任何人的投资建议。中信期货不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。如本报告涉及行业分析或上市公司相关内容，旨在对期货市场及其相关性进行比较论证，列举解释期货品种相关特性及潜在风险，不涉及对其行业或上市公司的相关推荐，不构成对任何主体进行或不进行某项行为的建议或意见，不得将本报告的任何内容据以作为中信期货所作的承诺或声明。在任何情况下，任何主体依据本报告所进行的任何作为或不作为，中信期货不承担任何责任。 一、行情观点 品种观点展望 股指期货 股指期权 国债期货 观点：美债压力缓解，观察机构超额修复情况 （1）IF、IH、IC、IM当月基差收于5.39点、2.63点、-9.06点、-10.77 点，较上一交易日变化1.53点、-2.03点、-1.51点、4.4点； （2）IF、IH、IC、IM跨期价差（当月-次月）收于-7.2点、-4.8点、5 点、14.8点，环比变化1.6点、-1.2点、0.8点、2点； （3）IF、IH、IC、IM持仓分别变化632手、-1814手、-2795手、-3944 手； （4）沪股通净卖出6.29亿元，深股通净买入59.02亿元。 逻辑：昨日沪指高开震荡，创业板指涨超3%，两市成交额重回万亿。积极因素和增量资金出现，待观察机构超额能否有效回暖。核心催化剂美债利率短期见顶信号出现，1）11月美联储再度维持利率不变，鲍威尔发言鸽派；2）美国出现经济走弱信号，非制造业PMI达5个月低点，非农就业数据低于预期和前值；3）10年期美债下挫至4.6%，全球风险偏好边际回暖。对A股的影响，支撑外资边际回流，和锚定美债的成长股估值修复，且年内基金重仓股超额与10年期美债利率呈反比，有望推动机构超额回暖，右侧确认市场底构筑。结合近期期权持仓量PCR、成交额PCR/成交量PCR仍指向情绪偏暖，可继续持有成长风格，等待超额趋势形成，再逢低吸筹。 操作建议：半仓持有科创50及中证1000风险因子：1）10年期美债利率上行观点：部分转向对冲防御 逻辑：昨日标的全线收涨，创业板ETF上涨3.28%，中证1000上涨2.54%，成 长风格全面占优，而上证50亦上涨0.8%。期权市场流动性有所修复，昨日成交额为38亿元。波动率端昨日早盘提升明显，午盘开始震荡及震荡偏弱，日度上涨幅度不及标的，从波动率绝对水平来看，目前仅双创ETF期权加权波动率在20%以上，创业板ETF期权空波动率策略目前胜率更高。从偏度指数来看，HO的偏度指数较低，暗示市场仍有上涨预期，而从成交额PCR/成交量PCR来看，部分资金转向对冲防御。因此操作建议价值风格相关品种可以考虑牛市价差策略，而成长风格需警惕波动率和指数端双双回调，双卖或备兑整体收益更佳，同时需要警惕市场流动性回调。 操作建议：牛市价差组合、双卖、备兑风险因子：1）期权流动性不及预期观点：曲线牛平 （1）成交持仓：T、TF、TS、TL当季成交量分别为57246手、50283手、 38656手、23796手，1日变动4984手、10381手、12038手、3294手，持仓量分别为162698手、101661手、59122手、29243手，1日变动146手、54手、-598手、-1257手； （2）跨期价差：T、TF、TS、TL当季-次季价差分别为0.320元、0.180元、0.010元、0.320元，1日变动0.035元、0.025元、0.005元、0.090 震荡偏强 震荡 震荡 元； （3）跨品种价差：TF*2-T、TS*2-TF、TS*4-T、T*3-TL当季价差分别为 101.995元、100.165元、302.325元、207.315元，1日变动0.020元、 -0.030元、-0.040元、0.090元； （4）基差：T、TF、TS、TL当季基差分别为0.000元、-0.022元、-0.072元、0.076元，1日变动-0.037元、-0.031元、0.011元、0.038元。 （5）央行昨日开展180亿元7天期逆回购，当天有6580亿元逆回购到期。逻辑：昨日国债期货全面收涨，截至收盘，TL、T、TF、TS主力合约分别上行0.02%、0.02%、0.01%和0.00%。昨日资金面偏松，DR007加权至1.769%。但非银资金体感并不友好，GC001上涨至1.87%，GC007上涨至2.05%。与此同时，NCD继续提价，扰乱短端情绪。但长端受影响较小，国开债10s1s再次收窄至40bp以内，仅有37bp。目前收益率呈现出明显的市场分裂，大行和非银分别从供需两个角度影响短端收益率，但长端更多被受益于存款利率下调的小行所主导，使曲线形态呈现出长时间的平坦化。后续来看，资金面仍然难言乐观，随着长端收益率绝对水平的下降，资金面扰动对其的边际贡献正在增加。建议交易性需求维持中性。关注空头套保。适当关注基差走阔。适当关注曲线做陡。 操作建议：趋势策略：交易性需求维持中性。套保策略：空头套保可关注基差回落后的建仓机会。基差策略：关注基差做阔机会。曲线策略：适当关注曲线做陡。 风险因子：1）经济修复不及预期；2）政策再度加码。 二、经济日历 图表1：当周经济日历 时间 区域 指标 前值 预测值 公布值 2023/11/07 11:00 中国 中国10月出口年率-美元计价(%) -6.2 -3.5 2023/11/07 11:00 中国 中国10月贸易帐-美元计价(亿美元) 777.1 820 2023/11/09 09:30 中国 中国10月PPI年率(%) -2.5 -2.7 2023/11/09 09:30 中国 中国10月CPI年率(%) 0 -0.1 2023/11/09 16:00 中国 中国10月社会融资规模-单月(亿人民币) 41200 2023/11/09 16:00 中国 中国10月M2货币供应年率(%) 10.3 2023/11/09 21:30 美国 美国截至11月4日当周初请失业金人数(万) 21.7 21.5 资料来源：Wind中信期货研究所 三、重要信息资讯跟踪 1.地产：11月6日，万科通过线上会议方式，统一与金融机构交流经营情况及近期二级市场债券价格波动事宜。会上，深圳市国资委不仅表态支持万科，还提出了具体支持措施：在坚持市场化、法治化的原则下，运用一切可能手段和途径与万科共同应对可能风险，包括但不限于通过受让、合作开发等方式加快推进万科大型城市更新项目开发建设；通过协同、合作等方式，提高万科持有的各类投资性房地产的流动性；配合万科优化长期股权投资结构；积极组织市属国有企业市场化方式参与债券认购等工作；积极协调各类金融机构加大对万科融资的支持力度。 2.央行：央行货币政策司发布《持续深化利率市场化改革》专栏文章提出，持续深化利率市场化改革，健全市场化利率形成、调控和传导机制，更好发挥利率在金融资源配置中的关键作用，引导融资成本持续下降，不断提升货币政策支持实体经济发展的质效；督促LPR报价行继续健全报价机制、提高报价质量，增强LPR对实际贷款利率定价的指导性，巩固企业融资和居民信贷成本下降的成效；发挥存款利率市场化调整机制重要作用，引导金融机构根据市场利率变化，合理确定存款利率水平，增强支持实体经济的能力和可持续性；持续提升房贷利率市场化程度，更好支持刚性和改善性住房需求。持续完善差别化住房信贷政策，发挥新发放首套房贷利率政策动态调整机制作用，继续有序拓宽房贷利率自主定价空间，支持城市政府因城施策用好政策工具箱。 3.化债：11月6日，财政部通报2022年以来查处的8起隐性债务问责典型案例，要求把防范化解隐性债务风险作为重要的政治纪律和政治规矩，始终树立风险意识和底线思维，坚决遏制隐性债务增量，妥善处置和化解隐性债务存量。 四、衍生品市场监测 （一）流动性观察 图表2：Shibor利率图表3：公开市场操作 3.5 3 2.5 Shibor利率水平 隔夜 1W 2W 1M 9000 8000 7000 6000 投放量到期量 2 1.5 1 0.5 5000 4000 3000 2000 1000 0 2023/01/122023/03/122023/05/122023/07/122023/09/12 0 2021/12/25 2022/06/25 2022/12/25 2023/06/25 资料来源：Wind中信期货研究所资料来源：Wind中信期货研究所 （二）股指期货数据 图表4：股指期货价差日度监测 二级指标 最新值 1日变化 5日变化 基差 IF IF当月 5.39 1.53 0.96 IC IC当月 -9.06 -1.51 9.53 IH IH当月 2.63 -2.03 -2.22 IM IM当月 -10.77 4.40 20.79 跨期价差 IF IF01-IF00 7.20 -1.60 1.40 IF02-IF01 20.80 0.60 1.60 IF03-IF02 -4.00 -0.80 -2.60 IC IC01-IC00 -5.00 -0.80 -0.80 IC02-IC01 -16.40 -2.40 -0.40 IC03-IC02 -36.00 -0.40 0.60 IH IH01-IH00 4.80 1.20 2.20 IH02-IH01 17.00 0.20 -1.60 IH03-IH02 -2.40 1.40 1.20 IM IM01-IM00 -14.80 -2.00 3.20 IM02-IM01 -31.20 -0.60 6.80 IM03-IM02 -50.80 -1.40 -9.60 资料来源：Wind中信期货研究所 图表5：国内现货市场图表6：指数PE对比 2019/12/31基期涨跌幅对比 指数PE对比 40% 30% 20% 10% 0% -10% -20% -30% 沪深300上证指数创业板指数 中小板综指上证50中证500中证1000 创业板指数中小板综指三板做市 三板成指中证500沪深300-右 50上证指数-右上证50-右中证1000-右504040 3030 2020 1010 00 2023/03/032023/06/032023/09/032022/10/242023/02/242023/06/242023/10/24 资料来源：Wind中信期货研究所资料来源：Wind中信期货研究所 图表7：融资融券图表8：IF、IH、IC持仓成交 16000 15000 14000 13000 12000 11000 10000 9