机构行为系列二：从资产负债情况探析银行理财配债行为

固收深度报告20231107 证券研究报告·固定收益·固收深度报告 从资产负债情况探析银行理财配债行为—机构行为系列二 观点 银行理财产品资产端情况：（1）整体规模：理财产品发行数量自2020年来走低，理财公司调整策略，增加单只理财产品规模、降低理财产品数量。2023年上半年理财规模收缩，存续只数增加。截至2023年6月底，全国存续产品只数较年初增长6.88%。（2）产品结构：新发理财产品中， 中长期限产品占比显著提升，整体产品期限变长。自2019年起，开放 式理财产品存续规模稳居高位，在总存续规模中占比从2019年底的72.4%上升至2022年底的82.7%。封闭式理财产品占新发理财产品数量比例稳步上升，新发封闭式理财产品平均期限上升，中长期产品逐渐成为封闭式理财产品主流。理财产品以固收类为主，截至2023年6月底， 固定收益类理财产品存续规模占全部理财产品存续余额的95.15%。（3）资产配置：理财产品资产配置以债券为主。截至2023年6月底，资产规模占理财总投资资产比例为47.80%，（4）破净率：经历峰值，银行理财产品破净率回到低位。（5）回报率：理财产品回报率小幅下滑，2022年银行理财产品回报率平均值较2020年下滑5.68个百分点。 银行理财产品负债端情况：（1）理财投资者：理财产品持有以个人投资者为主，截至2023年6月底，个人理财投资者数量为1.03亿人，较2022年底环比上升7.57%，占比98.87%；机构投资者数量为117.33万个，较2022年底环比上升22.28%，占比1.13%。（2）个人投资者风险 偏好：个人投资者理财整体风格更趋保守，存续理财产品风险等级偏好 趋于两极化发展。（3）投资者持有理财产品的时长：个人投资者持有理财产品的时长集中在3-12个月，投资者持有理财产品时间趋长，12个 月以上的理财产品占比逐年递增。 银行理财产品配置行为：（1）投资者风险偏好对理财产品类型结构的影响：投资者趋于保守的风格与银行理财固收类产品比重增大呈正相关，投资者对一级和二级理财产品的偏好逐年上升，传导到银行主体端，体现为固收类理财产品比例逐年上升，混合类理财产品比例逐年减少。（2）投资者风险偏好对理财产品配置情况的影响：信用债在银行理财产品配置中的规模和占比均呈先上升后下降的趋势，且信用债风险偏好保持低 位，截至2022年6月底，AA+及以上高评级信用债在占理财产品配置的信用债总规模的83.36%。非标准化债权资产占比下跌，与投资者走低的风险偏好趋势保持一致。（3）破净率对理财产品配置情况的影响：破 净率与债券在理财产品资产配置中的比例呈负相关。净值回撤后，形成 “债市下跌-理财破净-理财赎回-抛售债券-债市进一步下跌”的负反馈。 银行理财公司：（1）理财公司发展与现状：理财公司获批节奏放缓，2019-2021年理财公司集中获批筹建，随后获批数量逐年减少。理财公司产品存续规模分化，对比2022年12月底与2023年6月底产品存续规模，11家理财公司存续规模呈上升态势，16家理财公司呈现规模下降趋势； 7家公司排名上升，10家公司排名下降。理财公司市场占比呈持续上升 态势，截至2023年6月底，理财公司存续规模在理财市场中的份额占 比较2020年底上升55.6个百分点。（2）理财公司产品结构：国有行理财公司规模普遍下降，与股份制银行理财公司规模差距缩小。股份制银行和城商行理财公司固收类产品占比高于国有行理财公司。 银行理财配债发展及影响：考虑到理财产品债券配置比例降低、理财产品破净程度较轻以及存款利率压降下，理财收益率优势凸显等因素，此次债市调整不会引发踩踏式的理财赎回，从而导致债券大规模的被动抛售。在经济弱复苏叠加宽货币政策下，长期来看，债市走熊风险较低。 风险提示：债券市场超预期波动；财政政策超预期；投资者反应超预期；数据统计偏差。 2023年11月07日 证券分析师李勇 执业证书：S0600519040001 010-66573671 liyong@dwzq.com.cn 证券分析师徐沐阳 执业证书：S0600523060003 xumy@dwzq.com.cn 相关研究 《周观：如何看待后续的资金面？（2023年第42期）》 2023-11-05 《PMI小幅回落，持续恢复基础仍需巩固》 2023-10-31 1/26 东吴证券研究所 内容目录 1.银行理财产品资产端情况4 1.1.理财市场整体规模4 1.2.银行理财产品结构5 1.2.1.新发产品期限结构5 1.2.2.银行理财产品运作模式结构6 1.2.3.封闭式理财产品平均期限7 1.2.4.产品类型结构8 1.3.理财产品资产配置9 1.4.理财产品破净率9 1.5.理财产品年回报率情况10 2.银行理财产品负债端情况11 2.1.理财投资者情况11 2.2.个人投资者风险偏好情况11 2.3.投资者持有理财产品的时长情况12 3.银行理财产品配置行为13 3.1.投资者风险偏好对理财产品类型结构的影响13 3.2.投资者风险偏好对理财产品配置情况的影响14 3.2.1.投资者风险偏好对信用债配置的影响14 3.2.2.投资者风险偏好对高评级信用债配置情况的影响15 3.2.3.投资者风险偏好对非标准化债权资产配置的影响16 3.3.破净率对理财产品配置情况的影响16 4.银行理财公司17 4.1.理财公司发展与现状17 4.1.1.理财公司获批筹建现状17 4.1.2.理财公司存续规模18 4.2.理财公司产品结构20 5.银行理财配债未来发展及影响23 6.风险提示25 2/26 东吴证券研究所 图表目录 图1：银行理财产品发行数量（单位：万只）5 图2：银行理财产品存续规模情况（单位：万亿元、万只）5 图3：银行新发理财产品期限类型数量情况（截至2023年8月底）（单位：只）6 图4：银行新发理财产品期限类型比例情况（截至2023年8月底）（单位：%）6 图5：银行理财产品运作模式存续规模（单位：亿元）7 图6：银行理财产品运作模式数量结构（单位：%）7 图7：银行新发封闭式理财产品加权平均期限情况（单位：天）8 图8：2023H1银行及理财公司理财产品存续情况（按投资性质）（单位：%）8 图9：2023H1理财产品资产配置情况（单位：%）9 图10：银行理财产品破净率变化情况（单位：%）10 图11：银行理财产品年回报率变化情况（单位：%）10 图12：银行理财投资者分布情况（截至2023年6月底）（单位：%）11 图13：理财产品风险等级分布情况（单位：%）12 图14：投资者持有理财产品的委托期限情况（单位：%）13 图15：上一年投资者对风险的偏好与银行理财固收类产品比重的关系（单位：%）14 图16：信用债在银行理财资产配置中的比重（单位：%）15 图17：银行理财产品高评级信用债配置情况（单位：万亿）15 图18：银行理财产品非标准化债权资产配置情况（单位：万亿）16 图19：破净率与债券类资产在理财产品资产配置中的比例（单位：%）17 图20：理财公司获批数量（单位：家）18 图21：理财公司2023.6-2022.12存续规模变化（单位：亿元）19 图22：理财与非理财公司存续规模及理财公司产品占比（左轴单位：万亿；右轴单位：%） ..................................................................................................................................................................20 图23：国有行理财公司存续理财产品规模变化（单位：亿元）21 图24：股份行与城商行理财公司存续理财产品规模变化（单位：亿元）21 图25：国有行理财公司存续理财产品金额结构（单位：%）22 图26：股份制银行和城商行理财公司存续理财产品金额结构（单位：%）23 3/26 东吴证券研究所 1.银行理财产品资产端情况 银行理财市场发行主体由银行机构与理财公司组成。部分理财公司又是银行理财子公司，是独立于母行的非银金融机构。尽管银行机构的数量在理财市场中占据上风，银行理财市场的规模却主要由理财公司贡献。截至2023年6月底，理财公司存续的理财产品规模为20.67万亿元，占总存续规模的81.57%。 1.1.理财市场整体规模 2004年，银行理财市场正式拉开序幕，全年共发行理财产品114只，随后发行数量 平稳增长。2010年后，银行理财发行数量快速扩张。截至2017年末，全国共有591家 银行业金融机构发行理财产品25.77万只，累计募集资金173.59万亿元。2018年，随着“资管新规”、“理财新规”和《商业银行理财子公司管理办法》等监管文件颁布后，理财产品业务逐渐从银行中剥离，成立理财子公司经营。 理财产品发行数量自2020年来整体走低。2020年累计新发理财产品6.9万只，募 集资金124.56万亿，单只理财产品规模平均为18.05亿元。2021年累计新发理财产品 4.76万只，募集资金122.19万亿元，单只理财产品规模平均为25.67亿元。2022年累计新发理财产品2.94万只，累计募集资金89.62万亿元，单只理财产品规模平均为30.48亿元。从资管新规发布以来，理财产品发行数量持续走低，保本产品被关闭，理财市场进一步规范；理财公司调整策略，增加单只理财产品规模、降低理财产品数量。 2023年上半年理财规模收缩，存续只数增加。截至2023年6月底，全国共有265 家银行机构和30家理财公司有存续的理财产品，共存续产品3.71万只，较年初增长 6.88%；银行理财市场存续规模25.34万亿元，较年初下降8.35%。截至2023年8月底，银行今年新发行理财产品达2.75万只。2023年以来，银行理财市场存续数量又现增长，或与银行存款利率下调、理财子公司降低管理费用有关。 4/26 图1：银行理财产品发行数量（单位：万只）图2：银行理财产品存续规模情况（单位：万亿元、万只） 3 2.5 2 1.5 1 0.5 0 2021H12021H22022H12022H22023H1 30 25 20 15 10 5 0 2020.122021.62021.122022.62022.122023.6 存续规模存续只数（右轴） 5 4.5 4 3.5 3 数据来源：银行业理财登记托管中心，东吴证券研究所 数据来源：银行业理财登记托管中心，东吴证券研究所注：图中数据是截至横轴对应月份月底的时点数据 1.2.银行理财产品结构 1.2.1.新发产品期限结构 银行新发理财产品中，中长期限产品占比显著提升，整体产品期限变长。银行新发的中长期理财产品中，2021年10月以来，委托期限为6-12个月的产品数量超过3-6个月的产品，成为新发行数量最大的理财产品，占总发行总数量比例维持在28%附近。委托期限为12-24个月的新发理财产品占总数量的比例上升最快，由2020年1月的2.86% 上升至2023年8月的26.34%。银行新发的短期理财产品中，一个月以内的短期理财产 品自2021年10月以来占比接近于0%，2023年8月仅发行3只。委托期限为1-3个月 的新发理财产品数量占比从2020年1月的36.2%降低至2023年8月的10.2%。整体来 看，委托期限在6个月以上的新发理财产品占比逐步提高，而6个月以下的理财产品占比则显著降低，新发理财产品期限变长。 5/26 东吴证券研究所 图3：银行新发理财产品期限类型数量情况（截至2023年8月底）（单位：只） 3,000 2,500 2,000 1,500 1,000 500 0 1,039 378 2020-01 2020-03 2020-05 2020-07 2020-09 2020-11 2021-01 2021-03 2021-