非银行金融行业：政策鼓励打造一流投行，优质券商迎扩表机会~关于《证券公司风险控制指标计算标准规定》（征求意见稿）的点评

事件：为落实中央金融工作会议精神，全面加强机构监管，进一步完善证券公司风险控制指标体系，推动证券公司落实全面风险管理要求，提升服务实体经济质效，促进行业机构高质量发展，证监会根据《证券公司风险控制指标管理办法》（证监会令第166号）相关规定，对《证券公司风险控制指标计算标准规定》（以下简称《计算标准》）进行了修订。 本次修订证券公司风险控制指标计算标准是落实中央金融工作会议关于全面加强金融监管、增强投资银行服务能力的重要举措。修订主要体现四方面的监管导向：一是促进功能发挥。进一步发挥证券公司风险控制指标“指挥棒”作用，引导证券公司优化业务结构和资产配置，加大服务实体经济和居民财富管理的力度。二是扶优限劣、分类监管。适当拓展优质证券公司资本空间，提升资本使用效率，做优做强，当好服务实体经济的主力军和维护市场稳定的压舱石。三是全面加强监管。对证券公司所有业务活动纳入风险控制指标约束范围，对创新业务和风险较高的业务从严设置风险计算标准。四是夯实风控基础。通过风控指标计算标准的修订，引导证券公司主动加强风险管理，走资本集约型的专业化稳健发展之路。 相较于2020年1月版本，此次核心修订变化内容集中在资本杠杆率、净稳定资金率、风险覆盖率、流动性覆盖率。资本杠杆率（=核心净资本/表内外资产总额）：连续3年AA评级券商分母打七折。净稳定资金率（=可用稳定资金/所需稳定资金）：优化分母的计算、调低中证500、短期资产。风险覆盖率、流动性覆盖率也迎来优化，如调降优质券商风险资本计算系数，连续三年AA级以上（含）券商折算系数从0.5降至0.4，并经证监会认可后，可以试点采取内部模型法等风险计量高级方法计算风险资本准备。此外，对于场外衍生品方面做了限制，从严设置风险指标计算标准，加强资本约束，提升监管力度。 此次修订将进一步引导证券公司突出服务实体经济的主业主责，做市、资产管理、参与公募REITs等业务规模发展将加快。《征求意见稿》中，对券商开展监管机构认可的做市业务，在做市账户中持有的金融资产及衍生品的市场风险资本准备按各项计算标准的90%计算；对于投资标准化资产的单一资管计划及集合资管计划的特定风险资本准备从0.3%、0.5%同步调整为0.1%。风险资本准备计算表新增因公募REITs产品发行需要，担任相关资产支持证券管理人的，相关产品存续规模无需计算特定风险资本准备。 我们认为上述修改是监管鼓励券商资管做好主动管理投资业务，提升包括权益资产等在内的主动资管规模，未来预计会有更多券商资管子公司成立并去申请公募牌照，同时加快布局Reits业务，符合监管对于积极配合有关部门继续在引导中长期资金入市、鼓励长期价值投资等方面作出的表态，研究推动新的若干重要举措等政策预期引导。 优质券商迎扩表机遇，资本使用效率料得到提升。《征求意见稿》提出适当调整连续三年分类评价居前的证券公司的风险资本准备调整系数和表内外资产总额折算系数，其中连续三年A类AA级以上（含）的券商，风险资本准备调整系数从之前的0.5调降至0.4，表内外资产总额明确调整系数为0.7。《征求意见稿》要推动试点内部模型法等风险计量高级方法，支持合规稳健的优质证券公司适度拓展资本空间，提升资本使用效率，更好为实体经济提供综合金融服务。 我们认为，此举是观察金融工作会议的精神，扶优限劣，要培育一流投资银行和投资机构。优质券商将迎来差异化监管“绿灯”，市场集中度可能会进一步提升，有望提升在金融机构中系统性金融机构的数量占比。 券商ROE水平有望得到提升。预计在适当放宽优质券商的资本约束背景下，会更好地把握投资端改革机遇，按照杜邦公式，有望有效提升ROE水平，股东回报率或提到提升。 Q4价值或占优，监管再次表态支持打造龙头券商，谨慎看好优质券商、并购重组具备想象空间券商及金融科技板块。从配置窗口看，美国十年期国债收益率高位下探收在4.57%附近，美元指数下行在105附近，中美利差有所收窄，全球股市压力资金面有所缓解，市场悲观情绪有所缓解。时间步入Q4，我们仍倾向于认为市场或存在一定程度的“高低切换”下风格均衡的内在驱动力，价值风格可能相对占优，可能偏好相对高股息策略，券商、保险仍相对低估，亦是市场维持稳定的重要抓手，修复具备想象空间。交易层面而言，金融板块可能类似于2018年10月情形，当下券商板块成交金额波动回升到近215亿元（8月高点为1564亿元），战略性配置窗口已开启。展望下周，我们谨慎看好相对低估值优质券商、具备并购重组想象空间券商及金融AI。 交易节奏看，板块空间可能取决于首创证券、华创云信、财富趋势、同花顺等个股走势所带动的情绪热度。 风险提示：中美摩擦加剧风险；中美利差持续倒挂风险；地缘政治风险；宏观经济下行风险；恒大事件等处理不及预期风险；股市系统性下跌风险；监管趋严风险。