第三季度自主品牌持续增长，代工业务承压

第三季度自主品牌业务增长带动收入同比小幅提升，代工业务下滑，净利润承压。公司主营业务包括户外产品的自主品牌业务与OEM/ODM业务两大板块。 第三季度收入同比+1.6%至2.95亿元，主要受到自主品牌业务增长带动，尤其线下渠道同比增速快，大牧/小牧品牌线下渠道分别同比增长89%/28%。代工业务收入持续下滑，下滑幅度相比二季度扩大。 毛利率同比下降0.9百分点至28.1%，主要受自主品牌大牧毛利率下滑影响； 代工业务毛利率预计受汇率波动影响有所提升，对整体毛利率有正向作用。 销售费用率延续上升趋势，主要因自主品牌业务占比提升、营销投入加大； 归母净利润同比-24.0%至0.13亿元；净利率下降1.5百分点。经营性现金流净额同比+522.9%至0.38亿元。 自主品牌业务：随着国内露营市场回归理性、增速放缓，公司自有品牌收入仍实现稳健增长。主要基于公司把握行业从精致露营到多样化应用场景的变化，制定了扩品类、扩人群、扩渠道、扩产品的发展战略，在新品类、新渠道的带动下，前三季度自主品牌收入同比+29.3%，单三季度收入同比+40.5%至2.4亿元，预计未来仍有望保持较快的增速。毛利率有所下降，主要由于品类拓展、价格带拓展、入门级产品占比提升。 OEM/ODM业务：代工业务以海外客户为主，前三季度收入同比下滑23.3%，单三季度收入同比下滑55.9%至0.52亿元，我们预计一方面由于海外终端需求疲软，同时客户库存水位较高；另一方面部分订单存在延期交货。我们预计未来海外市场环境仍不容乐观，公司有望通过新客户拓展，以及新品开发一定程度上抵御海外市场下滑。预计主要受汇率波动影响毛利率有所提升。 风险提示：品牌形象受损；海外市场波动；市场竞争加剧。 投资建议：看好公司自主品牌长期成长空间。今年公司面临海外市场环境差、通胀压力大、出口疲软，以及国内露营市场增速放缓的双重压力，但在公司积极把握行业趋势，通过自主品牌扩品类、扩渠道，实现了自主品牌的快速增长和公司整体较为稳健的业绩。我们预计未来海外市场仍存在较大压力，国内市场较为乐观，公司自主品牌仍处于快速成长期，我们看好公司自主品牌未来长期成长空间。考虑到海外市场环境不确定性较大，我们下调盈利预测，预计2023-2025年净利润为1.3/1.7/2.0亿元（前值为1.4/1.9/2.3亿元），同比-5.8%/27.0%/17.0%。基于盈利预测下调，下调合理估值区间至40.4-42.9元（前值为46.5-49.0元），对应2024年16-17xPE，维持“增持”评级。 盈利预测和财务指标 图1：公司分季度营业收入及增速（单位：亿元） 图2：公司分季度归母净利润及增速（单位：亿元） 图3：公司分季度利润率变化情况 图4：公司分季度四项费用率变化情况 图5：公司分季度ROE变化情况 图6：公司分季度经营性现金流净额 投资建议：看好公司自主品牌长期成长空间 今年公司面临海外市场环境差、通胀压力大、出口疲软，以及国内露营市场增速放缓的双重压力，但在公司积极把握行业趋势，通过自主品牌扩品类、扩渠道，实现了自主品牌的快速增长和公司整体较为稳健的业绩。我们预计未来海外市场仍存在较大压力，国内市场较为乐观，公司自主品牌仍处于快速成长期，我们看好公司自主品牌未来长期成长空间。考虑到海外市场环境不确定性较大，我们下调盈利预测，预计2023-2025年净利润为1.3/1.7/2.0亿元 （ 前值为1.4/1.9/2.3亿元 ） ， 同比-5.8%/27.0%/17.0%。基于盈利预测下调，下调合理估值区间至40.4-42.9元（前值为46.5-49.0元），对应2024年16-17xPE，维持“增持”评级。 表1：盈利预测和估值 表2：可比公司估值表 附表：财务预测与估值 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 现金流量表（百万元） 免责声明