盈利改善趋势已成；底部蓄力增长潜力高

坚朗五金（002791.SZ）/建材 评级：买入（维持） 市场价格：49.67 分析师：孙颖 执业证书编号：S0740519070002 Email：sunying@zts.com.cn 分析师：韩宇 执业证书编号：S0740522040003 Email：hanyu@zts.com.cn 基本状况 总股本(百万股)322 流通股本(百万股)164 市价(元)49.67 市值(百万元)15,971 公司盈利预测及估值指标2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元）8,807 7,648 8,271 10,103 12,381 增长率yoy%31% -13% 8% 22% 23% 归母净利润（百万元）889 66 294 539 743 增长率yoy%9% -93% 348% 83% 38% 每股收益（元）2.77 0.20 0.91 1.67 2.31 每股现金流量1.70 2.91 0.14 -0.19 3.52 净资产收益率18% 1% 6% 9% 11% P/E18.0 243.6 54.3 29.7 21.5 P/B3.3 3.3 3.2 2.9 2.6 备注：股价取自2023年10月27日收盘价 投资要点 事件：公司公布2023年三季报，报告期内实现营收、归母净利润和扣非归母净利润分 别为55.49、1.44、1.35亿，分别同比+2.60%、+3186.86%、+4580.80%，2023Q3实现营收、归母净利润和扣非归母净利润分别为21.93、1.31和1.31亿，分别同比+1.53%、+46.51%和+64.03%，分别环比+9.54%、+89.86%和+104.69%。 其他建筑�金产品和县城渠道共驱收入稳健增长。分产品看，23Q3门窗�金/家居类 产品/门控�金/不锈钢护栏/门窗配套件/其他建筑�金收入分别同比-5%/+5%/-3%/-30%/-1%/+30%，公司积极开拓新场景业务，为下游客户打造一揽子产品和集成式服务，新品类占比较多的其他建筑�金、家居类产品收入增长支撑23Q3整体营收同比+1.53%。分线级城市看，23年前三季度省会/地级市/县城累计同比+2%/-3%/+11%，近年来公司着力下沉渠道，重点开拓县城市场，前三季度增长情况看取得较好成效，县城/省会城市/地级市前三季度占收入比例分别为20%/40%/25%，县城和省会城市收入增长驱动23前三季度整体收入同比+2.60%。 规模效应和原料降本共驱23Q3毛利率同环比改善。23Q3公司实现毛利率32.16%， 同环比分别+0.92/+0.26pct，我们预计背后原因一方面是23Q3公司核心原材料不锈钢、铝合金和锌合金价格同比皆有所下降，环比来看保持基本稳定，另一方面是23Q1-3公司单季收入规模逐季提升，规模效应发挥摊薄生产成本。 人效提升，销售费用率下降，23Q3期间费用率同比-1.38pct。23Q3公司销售/管理/ 研发/财务费用率分别同比-1.29/+0.21/+0.08/-0.38pct，销售费用率有小幅下滑，背后原因一是公司控制销售人员规模，前三季度销售人员为6000多人，同比-10%，叠加前三季收入同比+2.6%，人效同比有所提升。 现金流持续改善，经营质量持续提升。23年前三季公司经营活动现金净流量为-0.98 亿，经营现金净流出规模处于上市以来第二低水平，前三季收现比达108.44%，同比+3.69pcts，22年以来公司现金流情况持续好转，经营质量持续提升。 定增募投产能建设，底部蓄力增长潜力高。23年9月7日公司定增事宜获中国证监会 同意注册批复，拟募资不超过19.85亿元，将用于中山数字化智能化产业园项目、装配式金属复合装饰材料建设项目等，23年10月数字化智能化产业园项目一期已开工建设，公司底部投资产能建设、渠道深耕和新场景拓展，未来增长潜力可期。 投资建议：公司23年三季报业绩符合预期，我们维持公司盈利预测，预计23-25年分 别实现归母净利润为2.94、5.39、7.43亿，23-25年盈利预测对应当前股价的PE分别为54.3、29.7和21.5。考虑到公司渠道/综合供应能力/服务优势明显，复用渠道实现“轻资产”品类扩张，加速成长为平台化/集成化龙头，维持“买入”评级。 流通市值(百万元)8,153 盈利改善趋势已成；底部蓄力增长潜力高 证券研究报告/公司点评2023年10月30日 股价与行业-市场走势对比 坚朗五金 沪深300 60% 40% 20% 2022-10 2022-11 2022-12 2023-01 2023-02 2023-03 2023-04 2023-05 2023-06 2023-07 2023-08 2023-09 0% -20% -40% -60% 相关报告 【公司点评】坚朗�金点评：门窗�金市占率提升；原料降本助推盈利改善（20230830） 【公司点评】坚朗�金点评：压力期播种新场景+新产品，静待春来 （20230712） 【公司点评】坚朗�金点评：毛利率改善趋势已成，看好23年利润弹性释放（20230429） 【公司点评】坚朗�金点评：疫情冲击拖累22Q4收入，23年或否极泰来 （20230201） 【公司点评】坚朗�金点评：原材料 降价红利释放，业绩环比大幅改善 （20221113） 【公司点评】坚朗�金点评：Q2扭亏，逆势坚持投入，短看是压力长看是蓄力（20220818） 风险提示：下游需求不及预期；地产政策回暖不及预期；渠道开拓不及预期；工程端应收账款减值风险；原材料价格大幅上涨；行业竞争加剧；信息更新不及时的风险。 图表1：23三季报营收55.49亿元，同比+2.60%图表2：23三季报扣非归母净利1.35亿元,同比 +4580.80% 资料来源：wind，中泰证券研究所资料来源：wind，中泰证券研究所 图表3：23三季报毛利率31.57%图表4：20-23三季报三大费用率 资料来源：wind，中泰证券研究所资料来源：wind，中泰证券研究所 图表5：23三季报收现比108.44%图表6：23三季末资产负债率48.55% 资料来源：wind，中泰证券研究所资料来源：wind，中泰证券研究所 盈利预测表 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2022 2023E 2024E 2025E 会计年度 2022 2023E 2024E 2025E 货币资金 1,657 2,481 3,031 3,714 营业收入 7,648 8,271 10,103 12,381 应收票据 331 0 0 0 营业成本 5,338 5,674 6,633 8,137 应收账款 3,901 3,915 4,733 5,814 税金及附加 51 57 69 82 预付账款 63 85 99 122 销售费用 1,276 1,301 1,611 1,848 存货 1,311 1,317 2,054 1,963 管理费用 386 439 467 562 合同资产 0 0 0 0 研发费用 287 293 416 508 其他流动资产 677 639 730 844 财务费用 50 15 57 95 流动资产合计 7,939 8,438 10,647 12,457 信用减值损失 -144 -15 -15 -15 其他长期投资 0 0 0 0 资产减值损失 -25 -60 -55 -50 长期股权投资 419 419 419 419 公允价值变动收益 0 0 0 0 固定资产 1,148 1,441 1,763 2,113 投资收益 -25 -14 -18 -19 在建工程 87 187 187 87 其他收益 20 20 20 20 无形资产 483 533 604 692 营业利润 100 436 797 1,098 其他非流动资产 470 481 496 512 营业外收入 12 12 11 12 非流动资产合计 2,607 3,061 3,469 3,823 营业外支出 15 15 15 15 资产合计 10,546 11,499 14,116 16,281 利润总额 97 433 793 1,095 短期借款 360 1,819 3,267 3,535 所得税 10 43 78 108 应付票据 971 870 1,081 1,293 净利润 87 390 715 987 应付账款 2,597 1,702 2,010 2,490 少数股东损益 21 96 176 243 预收款项 0 45 14 21 归属母公司净利润 66 294 539 743 合同负债 137 149 182 223 NOPLAT 132 404 766 1,073 其他应付款 44 44 44 44 EPS（按最新股本摊薄） 0.20 0.91 1.67 2.31 一年内到期的非流动负债 118 118 118 118 其他流动负债 769 832 901 1,054 主要财务比率 流动负债合计 4,996 5,579 7,616 8,778 会计年度 2022 2023E 2024E 2025E 长期借款 281 331 261 341 成长能力 应付债券 0 0 0 0 营业收入增长率 -13.2% 8.1% 22.2% 22.5% 其他非流动负债 247 247 247 247 EBIT增长率 -87.2% 206.6% 89.6% 40.1% 非流动负债合计 528 578 508 588 归母公司净利润增长率 -92.6% 348.2% 83.3% 38.0% 负债合计 5,524 6,158 8,124 9,366 获利能力 归属母公司所有者权益 4,802 5,025 5,499 6,178 毛利率 30.2% 31.4% 34.4% 34.3% 少数股东权益 220 317 493 736 净利率 1.1% 4.7% 7.1% 8.0% 所有者权益合计 5,022 5,341 5,992 6,914 ROE 1.3% 5.5% 9.0% 10.8% 负债和股东权益 10,546 11,499 14,116 16,281 ROIC 3.0% 6.6% 9.6% 11.8% 偿债能力 现金流量表 单位:百万元 资产负债率 52.4% 53.5% 57.6% 57.5% 会计年度 2022 2023E 2024E 2025E 债务权益比 20.0% 47.1% 65.0% 61.3% 经营活动现金流 935 45 -61 1,130 流动比率 1.6 1.5 1.4 1.4 现金收益 296 588 991 1,345 速动比率 1.3 1.3 1.1 1.2 存货影响 -56 -6 -737 91 营运能力 经营性应收影响 290 354 -777 -1,054 总资产周转率 0.7 0.7 0.7 0.8 经营性应付影响 506 -951 488 699 应收账款周转天数 172 170 154 153 其他影响 -102 60 -27 49 应付账款周转天数 166 136 101 100 投资活动现金流 -698 -651 -646 -636 存货周转天数 87 83 91 89 资本支出 -419 -626 -613 -601 每股指标（元） 股权投资 -172 0 0 0 每股收益 0.20 0.91 1.67 2.31 其他长期资产变化 -107 -25 -33 -35 每股经营现金流 2.91 0.14 -0.19 3.51 融资活动现金流 -88 1,430 1,257 189 每股净资产 14.93 15.63 17.10 19.21 借款增加 192 1,509 1,378 348 估值比率 股利及利息支付 -186 -271 -662 -793 P/E 243.6 54.3 29.7 21.5 股东融资 6 0 1,985 0 P/B 3.3 3.2 2.9 2.6 其他