延伸AIDC智算布局，业绩高增长

事件： 润泽科技发布2023年三季报，前三季度实现营业收入26.81亿元，同比增长34.76%，其中单Q3实现9.98亿元，同比增长39.12%，环比增长14.2%； 前三季度实现扣非归母净利润11.18亿元，同比增长46.89%，单Q3实现4.19亿元，同比增长44.63%。 1、单季度营收增速创历史新高，持续快速交付机柜 公司单Q3季度实现9.98亿元营业收入，单季度同比增长39.12%，环比增长14.18%，增速创历史新高，单季度营收体量即将突破10亿元。公司近期新增交付4栋数据中心，目前已交付的数据中心数量较22年底增长50%。同时8月末交付其中1栋是单机柜功率21.5KW的液冷楼，上架超预期，目前仅交付了半栋，2个月的上架率已经超过70%。公司第四季度预计交付2-3栋数据中心，持续快速交付机柜对于公司主营收入贡献将持续体现。25年B区将交付，预计未来廊坊B区和外地二期主要是智算中心及其配套的缓存中心。 2、扣非利润延续高增，机柜交付折旧影响利润率 公司前三季度实现扣非净利润11.18亿元，同比增长46.89%，单Q3实现扣非净利润4.19亿元，同比增长44.63%，延续高速增长态势。利润率方面公司Q3毛利率环比下滑1.94pct至47.56%，主要受新交付的4栋数据中心影响，交付初期上架率较低及爬坡上架周期造成暂时下滑，未来随着上架率提升，会有所提升。此外公司进行了机房改造，早期交付的两栋数据中心服务器服役结束时，公司迅速对其实施升级改造。我们预计随着后续机柜逐渐爬坡，上架率提升，公司毛利率水平将回升。 3、延伸液冷与AIDC产业布局，锚定未来方向 公司将加快推进高密机柜和液冷机柜应用。公司在2023年7月交付运营了业内首例整栋纯液冷绿色智算中心—润泽（廊坊）国际信息港A-11，公司紧抓AI服务器功耗大幅提升带动单机柜功率密度提升的机遇，布局液冷技术，此外公司成立全资子公司烽火台设备有限公司，主要业务包含液气密元件及系统制造、销售。公司持续在液冷领域进行布局。 公司向智算中心和超算中心快速演进，形成数据中心、智算中心和超算中心融合的综合算力中心。集团层面很早就开始研究汽车自动驾驶中的细分领域，很早就储备了一些卡，在智算业务产业链也持续投入很多年。公司牵头在廊坊和平湖两地多个机房部署了算力模组，除了用于国产芯片的测试、软硬件的调优适配外，也对外提供算力服务，三季度已经正式贡献了收入。 公司致力持续打造绿色化、集约化、智能化、标准化的AIDC和智算网络，锚定未来发展方向。 盈利预测与投资建议： 润泽科技是国内超大规模数据中心运营商，有望充分受益于数字经济发展下流量增长带来的数据中心需求提升。考虑到公司前三季度经营情况以及宏观环境影响，我们调整公司23-25年盈利预测为17/21/32亿元（原值为18/23/35亿元），对应23-25年PE估值为24/19/13倍。公司整体增速加快，同时延伸包括液冷、AIDC等新业务布局。参考IDC可比公司估值，选择奥飞数据、光环新网、数据港、宝信软件作为可比公司，2023年平均估值为42.87倍，结合公司长期成长性及估值，我们给予公司23年35-40倍PE，对应价格为34.26-39.16元，上调评级至“买入”评级。 风险提示：智算业务开展不及预期，机柜上架节奏不及预期，行业竞争导致降价的风险等 财务数据和估值