Q3盈利能力环比下滑，长期看好氢能业务机会

厦钨新能(688778)/电池/公司点评/2023.11.02 Q3盈利能力环比下滑，长期看好氢能业务机 会 证券研究报告 投资评级:增持(维持)核心观点 基本数据 2023-11-02 收盘价(元) 42.36 流通股本(亿股) 1.36 每股净资产(元) 20.11 总股本(亿股) 4.21  最近12月市场表现 事件：厦钨新能发布第三季度报告，2023年Q3公司实现营业收入50.01亿元，同环比-35.28%/+10.28%；归母净利润1.58亿元，同环比-51.71%/-6.78%扣非归母净利润1.41亿元，同环比-55.29%/-8.35%。 厦钨新能 沪深300 14% 3% -7% -18% -29% -40% 钴酸锂行业龙头，率先受益于消费电池容量提升。华为新机Mate60系列开售，电池容量从mate系列早期的4200amh逐渐提升到当下的4750mah，终端电池容量提升成为行业发展必然趋势。公司作为钴酸锂正极龙头，2023年H1全球市占率超45%，目前以4.48V、4.5V以上高电压产品为主，并继续开发4.53V以上电压产品，符合电池容量提升逻辑。公司受益于消费电池回暖，Q3钴酸锂销量有望提升，同时，由于原材料价格下跌，单吨扣非净利可能下降，但随着钴价逐渐平稳，盈利水平有望在Q4企稳回升。 分析师张一弛 SAC证书编号：S0160522110002 zhangyc02@ctsec.com 分析师张磊 SAC证书编号：S0160522120001 zhanglei02@ctsec.com 相关报告 1.《H1短期业绩承压，长期看好氢能业务增量》2023-08-27 2.《中镍高压龙头落子欧洲，前瞻布局储氢材料》2023-08-11 3.《专注高电压技术，三元占比持续提升》2022-08-07 中镍高电压路线领军者，三元材料核心竞争优势突出。公司1）高电压Ni7系产品能量密度与超高镍9系持平，兼顾安全性与成本；高功率产品市场认可；超高镍9系产品进入到海外车厂体系认证，已实现百吨级交付。2）与中创新航、松下、比亚迪、宁德时代、欣旺达等建立稳定合作关系。3）23年5月与Orano集团设立合资公司，抢占海外优质客户。23Q3“金九”效应温和，传导到电池端补库需求未明显体现，原材料压力下，公司单吨净利可能下滑。随着新能源汽车销量持续增长，Q4电池厂有望补库，公司销量及单吨净利均有望提升。 磷酸铁锂差异化优势明显，氢能打开全新增长空间。1）磷酸铁锂：公司铁锂产品主打差异化路线，对低温性能进行研发攻关，四川雅安一期2万吨产能于23年投产，预计下半年产生实际订单。2）氢能：公司贮氢合金市场龙头地位稳固；固态储氢材料已有量产销售，未来有望占据稳定的市场份额。 投资建议：我们预计公司2023-2025归母净利润6.36/10.64/13.75/亿元。对应PE分别为28.02/16.75/12.96倍，给予“增持”评级。 风险提示：原材料供应及价格波动风险；新能源汽车销量不及预期风险；新能源汽车技术变迁波动风险。 盈利预测： 请阅读最后一页的重要声明！ 2021A 2022A2023E2024E2025E 营业收入(百万元) 15924 28751 18226 3714150428 收入增长率(%) 99.31 80.55 -36.61 103.7835.77 归母净利润(百万元) 579 1121 636 10641375 净利润增长率(%) 130.94 93.66 -43.24 67.3229.22 EPS(元/股) 2.76 4.18 1.51 2.533.27 PE 37.45 18.58 28.02 16.7512.96 ROE(%) 14.91 13.67 7.32 10.9212.36 PB 6.70 2.85 2.05 1.831.60 数据来源：wind数据，财通证券研究所 报表及指标预测利润表(百万元) 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 财务指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 15924.02 28751.31 18226.00 37141.00 50428.00 成长性 减:营业成本 14390.60 26277.85 16729.36 33199.70 44100.50 营业收入增长率 99.3% 80.6% -36.6% 103.8% 35.8% 营业税费 24.15 37.14 32.81 297.13 569.84 营业利润增长率 130.7% 93.4% -44.4% 69.2% 29.1% 销售费用 29.86 26.32 44.65 464.26 1008.56 净利润增长率 130.9% 93.7% -43.2% 67.3% 29.2% 管理费用 132.72 154.98 182.26 746.53 1361.56 EBITDA增长率 69.0% 67.1% -21.1% 43.2% 20.9% 研发费用 471.00 757.31 497.57 1299.94 2017.12 EBIT增长率 91.4% 80.5% -39.5% 51.4% 23.1% 财务费用 127.11 131.92 0.00 0.00 0.00 NOPLAT增长率 85.8% 76.8% -38.0% 50.0% 22.9% 资产减值损失 -74.96 -149.81 -150.00 -100.00 -50.00 投资资本增长率 32.1% 77.8% 6.7% 11.8% 13.2% 加:公允价值变动收益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 净资产增长率 118.1% 112.1% 5.9% 12.2% 14.0% 投资和汇兑收益 11.21 5.50 6.28 15.35 15.95 利润率 营业利润 641.09 1239.75 689.76 1167.40 1507.39 毛利率 9.6% 8.6% 8.2% 10.6% 12.5% 加:营业外净收支 -4.93 0.96 0.00 0.00 0.00 营业利润率 4.0% 4.3% 3.8% 3.1% 3.0% 利润总额 636.16 1240.71 689.76 1167.40 1507.39 净利润率 3.7% 3.9% 3.5% 2.9% 2.8% 减:所得税 44.76 110.83 46.39 88.31 116.69 EBITDA/营业收入 6.3% 5.8% 7.2% 5.1% 4.5% 净利润 578.61 1120.55 636.03 1064.24 1375.21 EBIT/营业收入 4.8% 4.8% 4.5% 3.4% 3.1% 资产负债表(百万元)2021A2022A2023E2024E2025E运营效率货币资金 428.52 1016.52 413.55 923.36 698.53 固定资产周转天数 64 46 88 49 40 交易性金融资产 200.54 450.23 550.23 750.23 800.23 流动营业资本周转天数 30 52 90 44 41 应收帐款 3011.63 4954.90 5171.66 5146.29 6059.93 流动资产周转天数 159 140 224 125 112 应收票据 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 应收帐款周转天数 48 50 100 50 40 预付帐款 20.28 17.15 83.65 166.00 220.50 存货周转天数 51 43 80 45 40 存货 2872.89 3351.69 3933.58 4116.34 5533.77 总资产周转天数 191 163 314 170 145 其他流动资产 281.90 65.19 65.19 65.19 65.19 投资资本周转天数 128 126 212 116 97 可供出售金融资产 投资回报率 持有至到期投资 ROE 14.9% 13.7% 7.3% 10.9% 12.4% 长期股权投资 0.00 100.26 149.10 206.25 267.81 ROA 5.4% 7.3% 3.9% 5.7% 6.2% 投资性房地产 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 ROIC 12.6% 12.5% 7.3% 9.8% 10.6% 固定资产 2803.18 3637.03 4391.06 5001.46 5508.35 费用率 在建工程 515.78 179.39 194.98 208.23 219.50 销售费用率 0.2% 0.1% 0.2% 1.3% 2.0% 无形资产 242.33 280.23 338.65 379.58 425.83 管理费用率 0.8% 0.5% 1.0% 2.0% 2.7% 其他非流动资产 74.76 9.52 9.52 9.52 9.52 财务费用率 0.8% 0.5% 0.0% 0.0% 0.0% 资产总额 10679.42 15380.37 16418.95 18637.87 22092.05 三费/营业收入 1.8% 1.1% 1.2% 3.3% 4.7% 短期债务 6.38 70.06 133.74 197.41 261.09 偿债能力 应付帐款 3500.65 2095.60 1622.03 2066.82 2833.23 资产负债率 63.1% 45.7% 46.1% 46.8% 48.8% 应付票据 1297.72 3038.57 3932.00 4367.93 5432.18 负债权益比 171.3% 84.2% 85.7% 87.8% 95.3% 其他流动负债 38.61 39.34 39.34 39.34 39.34 流动比率 1.33 1.84 1.74 1.70 1.65 长期借款 1383.34 870.79 970.79 1070.79 1170.79 速动比率 0.73 1.27 1.11 1.12 1.03 其他非流动负债 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 利息保障倍数 6.38 9.63 — — — 负债总额 6742.89 7030.21 7575.70 8715.53 10779.01 分红指标 少数股东权益 56.33 150.62 157.95 172.80 188.30 DPS(元) 0.50 0.50 0.00 0.00 0.00 股本 251.57 300.55 420.77 470.77 470.77 分红比率 留存收益 766.52 1761.29 2247.04 3311.28 4686.49 股息收益率 0.5% 0.6% 0.0% 0.0% 0.0% 股东权益 3936.53 8350.16 8843.25 9922.34 11313.04 业绩和估值指标2021A2022A2023E2024E2025E 现金流量表(百万元)2021A2022A2023E2024E2025E EPS(元) 2.76 4.18 1.51 2.53 3.27 净利润 578.61 1120.55 636.03 1064.24 1375.21 BVPS(元) 15.42 27.28 20.64 23.17 26.44 加:折旧和摊销 243.73 305.76 491.88 636.51 742.41 PE(X) 37.4 18.6 28.0 16.7 13.0 资产减值准备 166.25 252.17 146.64 100.00 50.00 PB(X) 6.7 2.8 2.1 1.8 1.6 公允价值变动损失 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 P/FCF 财务费用 123.59 120.19 0.00 0.00 0.00 P/S 1.6 0.8 1.0 0.5 0.4 投资收益 -11.21 -5.50 -6.28 -15.35