11月转债配置观点及十大转债推荐：政策加码，转债布局可期

固定收益专题 证券研究报告|固定收益专题 深度报告 政策加码，转债布局可期 11月转债配置观点及十大转债推荐 2023年11月2日 证券分析师徐亮 资格编号：S0120521060004 研究助理 邮箱：xuliang3＠tebon.com.cn 林浩睿 相关研究 邮箱：linhr@＠tebon.com.cn 1.《股债调整下的转债应对策略》，2023.10.22 2.《节后各行业转债投资的性价比有何变化》，2023.10.14 3.《年末行情的起点》， 2023.10.12 投资要点： 徐亮 资格编号：S0120521060004 邮箱：xuliang3＠tebon.com.cn 3.《7月中央政治局会议后，下半年债市如何看》，2022.7.28 4.《混凝土外加剂领军企业——博 22转债投资价值分析-》， 2022.7.27 5.《优秀固收基金经理如何看市场 ——2022基金二季报策略部分总 结-》，2022.7.26 从股指点位判断的角度，我们认为上证指数接近22年10月的相对底部，当前经济环境相比当时已经有明显转好，因此当前位置估值或将演绎震荡筑底的走势；另外，在经济逐步回暖的背景下，投资者的情绪是影响股市的短期核心变量，当前汇金增持，特别国债发行等事件可能将提升市场的风险偏好，我们认为当前权益类资产的性价比有所上升。 当前建议投资者关注两条投资线索：（1）投资链是当前经济托底的重要抓手，基建力度上升可能利好焦煤等周期产品，政策力度加强驱动地产销售出现拐点有望利好地产链经营环境的扭转：（2）弱复苏预期下，成长板块预计仍有较好表现，建议投资者关注国产替代、自动驾驶、AI、机器人、信创等细分赛道。 10月转债估值出现明显的压缩，主因有两方面，国债收益率的上升影响转债的债底，股指出现下跌导致投资者压缩转债的期权定价。我们近期复盘了2019年至今三段股债调整下转债估值的走势（详见前期外发报告《股债调整下的转债应对策略》），若假设当前上证指数和国债收益率企稳，那么本轮股债利空预计小于【2021.12-2022.4】和【2022.8-2022.12】，我们认为当前大部分平价区间的转债估值的调整已相对到位。 从行业的角度，10月投资者因避险的考虑增配金融板块，从我们构建估值指数的角度，银行和非银金融估值出现明显上升，分位数到达年内的高位，我们认为防御性资产当前估值上升导致性价比相对制造、科技板块减弱，若投资者对股市走势的预期仍较为保守，可以选择配置一些煤炭、环保等低估值行业，若投资者采取积极的配置思路，建议关注转债估值可能出现超跌的电子、TMT、机械设备行业。 11月我们推荐关注的十支转债分别为： 烽火转债（AAA）：抢抓算力发展的机遇，实现算力基础硬件系统性布局 淮22转（AAA）：下游焦煤/焦炭库存较低，焦煤阶段性供需紧张情况或重现水羊转债（A+）：上半年EDB高增，海外品牌代理业务持续推进 精锻转债（AA-）：国内乘用车精锻齿轮细分行业的龙头企业财通转债（AAA）：浙江省属券商，区域赋能驱动增长 天业转债（AA+）：地产链修复，烧碱、PVC价格有望上升帝尔转债（AA）：BC激光设备技术领先，市占率较高 弘亚转债（AA-）：国内家具装备行业领军企业 联创转债（AA）：车载光学业务有望持续释放业绩 金盘转债（AA）：全球领先的新能源电力系统配套提供商，储能业务有望增长加速 风险提示：经济复苏不及预期，海外通胀和加息不确定性风险，转债主体信用风险，转债主体业绩未达预期 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 内容目录 1.行情回顾及策略展望4 2.转债推荐名单及理由7 3.风险提示17 信息披露18 图表目录 图1：10月、9月指数涨跌幅（单位：%）5 图2：10月、9月指数涨跌幅（单位：%）5 图3：2023年2月至今部分转股价值区间转债价格中位数走势（单位：元）6 图4：估值指数视角的行业转债估值水平对比6 图5：估值指数视角的溢价率水平变化（单位：%）6 图6：11月转债标的推荐7 图7：2022年8月至今月度推荐转债模拟净值走势7 图8：烽火通信2020-2022、2023H1营收与扣非归母净利润8 图9：淮北矿业2020-2022、2023H1营收与扣非归母净利润9 图10：水羊股份2020-2022、2023H1营收与扣非归母净利润10 图11：精锻科技2020-2022、2023Q1-Q3营收与扣非归母净利润11 图12：财通证券2020-2022、2023H1营收与扣非归母净利润12 图13：天业转债2020-2022、2023H1营收与扣非归母净利润13 图14：帝尔激光2020-2022、2023H1营收与扣非归母净利润13 图15：弘亚数控2020-2022、2023H1营收与扣非归母净利润14 图16：弘亚数控部分产品示意15 图17：联创电子2020-2022、2023H1营收与扣非归母净利润16 图18：金盘科技2020-2022、2023H1营收与扣非归母净利润16 1.行情回顾及策略展望 10月股票指数大部分表现弱于九月，转债指数出现一定幅度的调整，汽车、电子、钢铁等行业涨跌幅排名靠前；从分平价区间收盘价中位数的角度，转债市场出现了一定压估值的现象，大部分区间估值水平接近2022年12月以来的底部；银行、商贸零售、建筑材料等行业估值水平相对抬升，食品饮料、计算机、家用电器等行业估值水平下降。 从股指点位判断的角度，我们认为上证指数接近22年10月的相对底部，当前经济环境相比当时已经有明显转好，因此当前位置估值或将演绎震荡筑底的走势；另外，在经济逐步回暖的背景下，投资者的情绪是影响股市的短期核心变量，当前汇金增持，特别国债发行等事件可能将提升市场的风险偏好，我们认为当前权益类资产的性价比有所上升。 当前建议投资者关注两条投资线索：（1）投资链是当前经济托底的重要抓手，基建力度上升可能利好焦煤等周期产品，政策力度加强驱动地产销售出现拐点有望利好地产链经营环境的扭转：（2）弱复苏预期下，成长板块预计仍有较好表现，建议投资者关注国产替代、自动驾驶、AI、机器人、信创等细分赛道。 10月转债估值出现明显的压缩，主因有两方面，国债收益率的上升影响转债的债底，股指出现下跌导致投资者压缩转债的期权定价。我们近期复盘了2019年至今三段股债调整下转债估值的走势（详见前期外发报告《股债调整下的转债应对策略》），若假设当前上证指数和国债收益率企稳，那么本轮股债利空预计小于【2021.12-2022.4】和【2022.8-2022.12】，我们认为当前大部分平价区间的转债估值的调整已相对到位。 从行业的角度，10月投资者因避险的考虑增配金融板块，从我们构建估值指数的角度，银行和非银金融估值出现明显上升，分位数到达年内的高位，我们认为防御性资产当前估值上升导致性价比相对制造、科技板块减弱，若投资者对股市走势的预期仍较为保守，可以选择配置一些煤炭、环保等低估值行业，若投资者采取积极的配置思路，建议关注转债估值可能出现超跌的电子、TMT、机械设备行业。 图1：10月、9月指数涨跌幅（单位：%） 资料来源：Wind，德邦研究所（数据截至10月25日） 图2：10月、9月指数涨跌幅（单位：%） 资料来源：Wind，德邦研究所（行业指数使用申万一级行业指数，数据截至10月25日） 图3：2023年2月至今部分转股价值区间转债价格中位数走势（单位：元） 资料来源：Wind，德邦研究所（数据截至10月24日，转换价值单位：元） 图4：估值指数视角的行业转债估值水平对比 资料来源：Wind，德邦研究所（数据截至10月24日，数字对应的2023年2月至今的最新分位数） 图5：估值指数视角的溢价率水平变化（单位：%） 资料来源：Wind，德邦研究所（数据截至10月24日） 2.转债推荐名单及理由 图6：11月转债标的推荐 资料来源：Wind，德邦研究所（数据截止日期至2023年10月25日） 图7：2022年8月至今月度推荐转债模拟净值走势 资料来源：Wind，德邦研究所（数据截止日期至2023年10月25日，组合平均模拟净值=（余额平均组合净值走势+等权组合净值走势）/2，月度调仓） 我们根据公司公告及相关资料整理了公司及其所属行业的基本面情况及核心看点： 烽火通信/烽火转债。公司拥有支撑整个数字产业化和产业数字化的一整套完整解决方案，在光通信主业领域，拥有从光纤、光缆、芯片到系统设备的较 为完整产业链。公司掌握自主光纤预制棒及光纤生产核心工艺，具有稳固的行业地位；在特种光纤领域，新型光纤产品与技术应用在航空航天、海洋、核电等领域，细分市场份额领先。 图8：烽火通信2020-2022、2023H1营收与扣非归母净利润 资料来源：烽火通信公司公告，Wind，德邦研究所 计算与存储是公司近年着力打造的成长型业务，抢抓算力大发展的战略机遇，近年复合年增幅达到50%以上。在产品技术方面，基于在通信领域二十多年的深耕积淀，公司广泛联合业界最先进供应商，领先发布X86、ARM等多样性算力产品和技术，实现算力基础硬件的系统性布局和产品化。推出系列化自研服务器产品，完成高端液冷服务器全链条的技术突破，自研高端液冷服务器实现产品化，冷板式液冷比例达到业内领先水平，产品应用覆盖互联网、运营商、政府、金融等多个行业。 在营销领域，持续加深与运营商客户紧密合作的同时，投入资源培育政企、金融、电力等高价值客户，通过公司CT与IT跨领域的业务覆盖优势，为客户提供专业化、可信赖、快速响应的服务。在供应链领域，持续以数字化赋能供应链管理，公司着力打造全段可视化的运营周期体系，建立要货与备货、交付与质量的双重管控机制，兼顾安全和效率，实现交付总成本最低。 淮北矿业/淮22转。公司主营业务为煤炭采掘、洗选加工、销售，煤化工产品的生产、销售等业务。公司煤炭产品主要包括炼焦精煤和动力煤。从行业布 局来看，炼焦精煤客户主要是钢铁、焦化行业，以钢铁行业为主；动力煤客户主要是电力、建材、化工行业，电力客户以省内电厂为主。此外还有少量天然焦、煤层气等，品种丰富，可供炼焦、高炉喷吹、气化、液化、化工、发电、建材、各种锅炉等工业及民用用途。 公司煤化工产品以焦炭为主，具有低硫、冷热强度高的特点，产品质量优良，主要用于钢铁行业；以甲醇为辅，其余煤化工产品有粗苯、硫铵、焦油、精苯等，主要用于化工行业。 图9：淮北矿业2020-2022、2023H1营收与扣非归母净利润 资料来源：淮北矿业公司公告、Wind、德邦研究所 公司利用自身资源优势，已经形成从煤炭开采、洗选、加工到焦炭冶炼、甲醇生产及煤化工产品加工、煤泥矸石发电为一体的煤炭综合利用产业链条。依靠产业链优势，公司可以充分发挥现有煤炭深加工和综合利用的产业结构优势，提高资源有效利用的附加值和盈利能力，避免了单一产品存在的市场风险。 根据公司23年半年报，公司现拥有煤炭生产矿井17对，核定产能3,555万 吨/年；焦炭核定产能440万吨/年；动力煤选煤厂5座，入洗能力1,050万吨/ 年；炼焦煤选煤厂4座，入洗能力2,900万吨/年。 从宏观形势看，我国经济发展的韧性强、潜力大，宏观经济长期向好的趋势没有发生改变，目前随着相关政策相继落地，各项宏观经济指标已逐步企稳向好；2023年煤炭供需均强，整体均衡，国内煤炭供需紧平衡状态略有缓解，但目前煤炭下游企业焦煤、焦炭库存较低，焦煤下半年仍可能存在阶段性供需紧张情况，焦煤作为稀缺资源，中长期维度下煤炭仍将维持景气。根据近期投关记录：目前，公司参照国内焦煤市场，已与客户共同协商确定了今年三季度焦煤长协价格，与6月份价格基本持平，预计今年四季度焦煤长协价格基本以稳为主。 水羊股份/水羊转债。公司主要从事化妆品的研发、生产与销售，品牌主要包括“御泥坊”、“EVIDENSDEBEAUTÉ（下文简称“EDB”）”、“大水滴”、 “小迷糊”等；产品品类覆盖面膜、水乳膏霜、彩妆、个护清洁等化妆品领域。在