透视A股：周度全观察

透视A股：周度全观察 证券研究报告 估值分化指数：上周行业估值分化指数有所上升 分析师 林荣雄 全球市场概览：上周A股全面上升，成交量相较上一周有所上升市场风格：上周小盘风格占优 SAC执业证书编号：S1450520010001 linrx1@essence.com.cn 分析师 彭京涛 货币市场：上周流动性边际宽松 SAC执业证书编号：S1450523070005 基金发行：上周发行上升，仓位处历史中位 pengjt@essence.com.cn 市场情绪：上周A股换手率下降，美国恐慌指数上升国债及外汇市场：上周国债收益率下降，人民币贬值 资金流向：上周两融余额下降，A股资金流出，北向资金流出重要股东减持：上周生物医药减持最多 机构调研：近一个月机构密集调研银行行业 出口：9月非插电式混合动力乘用车出口持续增长 货币供给与社融：9月M2增速10.3%，社融增速走平中游景气：9月全社会用电量同比增加9.9% 风险提示：政策不及预期，地域政治冲突超预期 截止2023年10月31日，A股三季报披露完毕。根据历史可比口径测算，2023年三季报全A/全A两非归母净利润同比分别为-1.21%/-4.59%，环比2023H1的-2.97%/-8.92%有所回升，单三季度业绩出现同比转正。从当前盈利趋势来看，符合我们此前的预判：Q2盈利底相对可以明确，随着PPI拐点出现以及经济弱复苏得以延续，Q3利润增速环比出现修复。客观而言，虽然今年二季度A股盈利底部比较明确，但我们对后续A股盈利向上修复的弹性持以相对保守的态度，而ROE的底部大概率到今年四季度才能确认，甚至不排除要到2024年上半年才能看到。 在此前专题报告《谁说不看基本面？要看：制造业全球竞争力、消费平替与强基本面的高股息》中，我们提及对于今年基于基本面的定价主要是围绕制造业全球竞争力、消费平替与强基本面的高股息三个领域，目前跟踪来看： 1、制造业全球竞争力业绩评估：Q3叉车、客车、轮胎、造船、白电、高空作业车、摩托车等仍然是出海顺利的方向。 2、高股息业绩跟踪：Q3火电、公路相对增速较高，定价着眼点在于“高股息+现金流+景气维持一定增长水平”品种 3、消费平替业绩评估：Q3眼镜、超市及折扣店、化妆品、床垫、品牌服饰、软饮料、智能家居、涂料呈现出加速增长趋势 此外，从板块的角度来看，对于机构重点配置和市场高度关注的核心产业链来看： 1、新能源产业链：Q3汽车整车、零部件表现优于上游锂电产业链。新能源产业链当中，Q3逆变器（142.94%）、光伏电池组件（+67.97%）、锂电池（+38.80%）业绩增速环比均出现明显下滑。但下游整车和零部件表现亮眼，如电动乘用车（+534.63%）、汽车电子电气系统（+180.26%）。 2、电子产业链：Q3消费电子、部分安卓链半导体设计迎来业绩拐点。从Q3财报情况来看，以安卓（华为）产业链为核心的消费电子链和部分半导体品种开始出现业绩反转，但大多数细分行业如电子元器件、面板、半导体设计等仍然处于显著负增长。其中：半导体设备（+61.60%）、品牌消费电子（+21.49%）、消费电子零部件及组装（-7.44%）值得重点关注。 3、医药产业链：三季度创新药拐点开始出现。从Q3季报的情况来看，我们观察到部分创新药、医疗设备开始出现业绩初步改善的迹象。但绝大多数品种如CXO、医疗耗材、原料药等仍未见明确业绩拐点向上的迹象。 具体而言： 在整体法的视角下，2023年三季报全A/全A两非归母净利润同比分别为-1.21%/-4.59%，整体来看环比2023H1的-2.97%/-8.92%有所回升，单三季度来看业绩同比转正。 从当前的盈利趋势来看，符合我们此前的预判：Q2盈利底相对可以明确，随着PPI拐点出现以及经济弱复苏得以延续，Q3开始业绩预计呈现出逐级抬升的趋势。 从历史上来看，每一次加速去库存过后盈利往往出现反转。对应到PPI、净利润、ROE、产成品库存的关系层面上来看，在此前系列报告当中，我们详细论述了PPI与净利润增速的正相关以及产成品库存与ROE的正相关关系，背后的核心在于企业自身库存的形成与产品价格之间的勾稽关系。从目前的数据来看，PPI拐点出现对应业绩增速底部的形成，而ROE底部的形成则需要依赖于产成品存货拐点的出现。 图2.全A非营收、净利润增速与ROE（ TTM ）水平（%） 图1.全A营收、净利润增速与ROE（ TTM ）水平（%） 图3.全A两非盈利增速与PPI同比正相关（%） 图4.全A两非ROE与库存周期正相关（%） ROE方面，2023Q3 A股ROE触底，全A两非口径小幅回升0.07pct。杜邦分解来看，去库存周期导致资产周转率再度下滑，但销售净利率已经开始底部回升。我们预计A股ROE底部的位置可能在Q4出现。 分板块业绩来看，主板、科创板业绩呈现出边际改善的趋势。主板受益于PPI拐点的出现，科创板则在半导体、消费电子产业受益于盈利降幅的收窄。而创业板由于新能源的降速整体呈现出明显的盈利减速趋势。 从指数视角，Q3各指数盈利增速下滑放缓，沪深300盈利增速保持韧性，除此之外仅创业板指盈利增速为正。具体来看，Q3沪深300/中证500/中证1000/创业板指/科创50累计同比增速分别为0.07%/-7.43%/-17.74%/10.80%/-11.99%，整体来看，沪深300业绩业绩韧性较强，而整体来说小盘业绩相对较弱。 图5.A股指数ROE杜邦分解，主要拖累项为资产周转率 图6.主要指数、板块业绩增速一览 图7.主要指数业绩增速一览 图8.主要指数业绩增速一览 从归母净利润累计同比增速的角度来看，随着盈利环比回升，大多数一级行业均出现盈利增速环比上行。其中，上游资源品表现出明显的环比回升，其中煤炭、有色金属，基础化工同比降幅明显收窄。中游制造业业绩呈现出明显分化，地产链相关的建材建筑仍然表现较弱，汽车（+32.66%）产业链呈现出持续增长加速，电子（单季度-8.72%）开始出现业绩反转趋势，新能源产业链整体增速中枢下行。下游消费板块业绩韧性仍然较强，出行链修复的趋势是最为明确的。 图9.Q3汽车产业链依然是核心亮点，电子行业边际改善明确（亿元） 图10.2023Q3 A股一级行业营收与净利润同比增速排名 图11.2023Q3 A股一级行业营收与净利润同比增速排名 从新能源和汽车产业链细分来看。整体新能源产业链业绩出现了明确环比下滑，下游的汽车整车与零部件则相对表现较为亮眼。新能源产业链当中，逆变器（142.94%）、光伏电池组件（+67.97%）、锂电池（+38.80%）业绩增速环比均出现明显下滑。但下游整车和零部件表现亮眼，如电动乘用车（+534.63%）、汽车电子电气系统（+180.26%）。一方面由于基数原因所致，另一方面更重要原因我们认为在于业绩在产业结构当中出现了再分配，整车厂和零部件定价优势在当前有所凸显。 图12.新能源产业链细分方向业绩增速变化（%） 图13.汽车产业链细分方向业绩增速变化（%） 电子产业链是市场非常期待的一条“困境反转”的产业链。从Q3的情况来看，以安卓（华为）产业链为核心的消费电子链和部分半导体品种开始出现业绩反转，但大多数细分行业如电子元器件、面板、半导体设计等仍然处于显著负增长。其中：半导体设备（+61.60%）、品牌消费电子（+21.49%）、消费电子零部件及组装（-7.44%）值得重点关注 图14.Q3消费电子、部分安卓链半导体设计迎来业绩拐点（%） 医药产业链同样为广大机构投资者最为期待的产业链之一。从Q3季报的情况来看，我们观察到了部分创新药、医疗设备开始出现业绩初步改善的迹象。但绝大多数品种如CXO、医疗耗材、原料药等仍未见明确业绩拐点。具体到细分行业来看：中药（+47.21%）、医疗设备（+24.78%）、医疗服务（+12.23%）、化学制剂（+9.77%）业绩层面值得重点关注。 图15.Q3CXO环比减速，但创新药拐点开始出现（%） 对应到当前市场投资效果较好的四大策略，首先我们关注AI的美股映射评估。从计算机通信传媒的业绩来看，整体有所分化，高增长的细分方向主要包括：院线（+229.32%）、影视动漫制作（+127.36%）、广告媒体（+65.09%）。而环比改善幅度较大的主要包括：安防设备（+8.44%）、游戏（+7.93%）。整体来说计算机业绩兑现度偏低，传媒、通信呈现出局部景气的格局。 图16.AI的美股映射细分方向业绩增速一览（%） 我们认为一大重要的细分行业线索在于能够“走出去”，具备一定全球竞争力的企业的细分行业在当前具备较高的业绩弹性，对应到当前市场来看，我们就可以观察到的典型品种包括：客车（+400.08%）、轮胎（+206.01%）、船舶制造（+61.33%）、叉车（+56.75%）、高空作业车（+47.58%）、摩托车（+40.58%）、白色家电（+15.21%）等。我们对于这一类型企业财报进行梳理，确实可以观察到这一类型细分行业在盈利层面的加速特征。 图17.具备全球竞争力的制造业表现出了较强的业绩增速 对于消费行业来看，销售费用率回升同时净利率下滑的背后是企业之间价格战愈演愈烈的结果，但结构性亮点我们发现了一批国产消费的平替出现了显著业绩增长。梳理基本面的增速来看，我们挑选出近三年来业绩增速稳健，同时在近期出现加速的细分方向：我们就可以观察到的典型品种包括：眼镜（+51.38%）、超市及折扣店（+39.23%）、化妆品（+50.01%）、床垫（+26.58%）、品牌服饰（+32.01%）、软饮料（+36.69%）、智能家居（-1.08%）、涂料（+136.59%）等。 图18.具备消费平替逻辑的细分方向表现出加速增长 对应到高股息的业绩评估来看，整体的业绩增速未出现明显加速。仍然需要关注的是“高股息+现金流稳定”的品种。目前2023Q3增速的排序为：火电（+253.38%，主因为此前低基数）>公路（+20.24%）>电信运营商（+7.95%）>燃气（+7.04%）>水电（-0.16%）>石油开采（-1.57%）>港口（-7.30%）>保险（-17.59%）>动力煤（-29.40%）。 图19.高股息各细分方向2023Q3业绩评估（%） 从行业角度来看，2023Q3ROE（ TTM ）环比2023Q1出现正增长的行业共13个，其中，ROE环比提升的部门主要集中于美容护理、社会服务、钢铁和公用事业。 美容护理（+1.91pct)、社会服务（+1.86pct)、钢铁（+1.77pct)、公用事业（+1.36pct)增长明显，而农林牧渔（-3.07pct）、煤炭（-1.95pct)、基础化工（-1.78pct)、电力设备（-1.65pct)、有色金属（1.29pct)ROE下滑幅度较大。 美容护理、社会服务、钢铁、公用事业ROE提升主要由销售净利润拉动。 图20.高股息各细分方向2023Q3业绩评估 1.透视A股：周度全观察 1.上周A股全面上涨，成交量相较上一周有所上涨。各板块表现上，深证成指上涨2.09%，创业板指上涨1.74%。行业方面，金融行业中，房地产上涨0.22%，非银金融上涨0.13%，银行下跌-0.35%。科技成长类行业中，医药生物上涨4.6%，国防军工上涨3.1%。消费行业中农林牧渔上涨5.12%，食品饮料上涨4.34%。周期行业中，汽车上涨4.23%，交通运输上涨3.45%。海外权益市场方面，香港恒生指数上涨1.32%，德国DAX30指数下跌-0.75%。商品市场方面，DCE焦煤上涨6.61%，SHFE螺纹钢上涨3.05%。货币市场方面，上周国内利率有所上涨。 2.上周上证综指PE为12.65，环比上升0.27%；茅指数PE为20.07，环比上升1.82%； 创业板指PE为28.48，环比上升2.85%。上周上证综指PB为1.25，环比上升0.03%； 茅指数PB为3.62，环比上升1.