经营持续修复，看好新项目业绩弹性释放

经营持续修复，看好新项目业绩弹性释放 核心观点： 事件：公司发布2023年三季报，2023年前三季度公司实现营收4.8亿元/同比 +96%/恢复至19年同期123%，实现归母净利1.2亿元/同比+4731%/恢复至19年同期104%。其中，Q3实现营收1.9亿元/同比+24%/恢复至19年同期115%/环比+18%，实现归母净利0.6亿元/同比+2.6%/恢复至19年同期95%/环比 +33%。 Q3营收持续修复，利润表现受部分项目影响 受益于暑期国内亲子游+避暑需求旺盛，Q3公司营收/归母净利分别恢复至19年同期115%/95%。其中，公司利润增速低于营收增速的主要原因为：1）公司新开业项目较多，带来较高的折旧摊销、餐饮、人力资源成本，使得营业成本较19年同期增加0.33亿元；2）天目湖山水园景区客流恢复不及预期，影响周边新开业酒店、天目湖水世界等项目盈利释放。 新项目仍处爬坡期，盈利能力较19年同期有所下滑 公司前三季度/Q3毛利率分别为56.2%/59.8%，较19年同期分别-13/-13.9pct，主要因多个项目开业，导致成本增长。费用方面，前三季度公司销售/管理/财务费用率分别较19年同期-4.7pct/-1.5pct/+0.4pct。其中，Q3销售/管理/财务费用率分别较19年同期-1.5pct/-2pct/+0.6pct。综合影响下，公司前三季度/Q3净利率分别为29.4%/34.7%，较19年同期分别-4.6/-6.4pct。 天目湖(603136) 推荐(维持) 分析师 顾熹闽 ：021-20252670 ：guximin_yj@chinastock.com.cn 分析师登记编码：S0130522070001市场数据 2023-10-30 股票代码 603136 A股收盘价(元) 19.01 上证指数 3,021.55 总股本(万股) 18,629 实际流通A股(万股) 18,629 流通A股市值(亿元) 35 相对沪深300表现图 天目湖沪深300 预计2024年提质扩容+国资入主的增量效应有望充分释放 预计公司Q4开始将进一步增强营销引流工作，逐步填平新增产能，2024年新项目盈利有望在低基数上实现更好的释放。此外，2024年公司将全力推进漂流项目开业工作，预计有望于2024年暑期旺季前投产。长期来看，公司仍有南山小寨二期、御水温泉三期和动物王国等项目等待建成投运，叠加国资入主后公司对溧阳本土的资源整合能力增强，未来盈利增长点仍多。 行业估值的判断与评级说明： 公司区位优势显著，项目运营能力优异，同时地方政府进一步赋能资源整合，未来伴随新项目逐步爬坡，以及南山小寨二期、动物王国等项目投运，成长空间可观。我们预计公司2023-25年归母净利各为1.6、2.0、2.6亿元，当前股价对应PE各为22X、17X、13X，维持“推荐”评级。 风险提示：宏观经济不及预期风险；新项目爬坡不及预期风险；自然灾害风险。 30% 20% 10% 0% -10% -20% -30% -40% 资料来源：中国银河证券研究院 相关研究 【银河社服】天目湖1H23业绩点评：客流全面复苏，关注新项目进展 公司点评●旅游及景区 2023年10月31日 www.chinastock.com.cn证券研究报告请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明 表1：主要财务指标预测 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 368.57 607.17 717.50 887.05 收入增长率% -11.96 64.74 18.17 23.63 净利润（百万元） 20.31 160.62 201.55 260.85 利润增速% -60.57 690.94 25.48 29.42 毛利率% 36.24 57.23 60.25 63.60 摊薄EPS(元) 0.11 0.86 1.08 1.40 PE 173.30 21.91 17.46 13.49 PB 2.96 2.61 2.27 1.94 PS 9.55 5.80 4.90 3.97 资料来源：公司公告，中国银河证券研究院 附录： （一）公司财务预测表 资产负债表（百万元）20222023E 2024E 2025E 利润表（百万元） 2022 2023E 2024E 2025E 流动资产390.64591.84 680.21 1013.07 营业收入 368.57 607.17 717.50 887.05 现金366.80546.96 648.33 957.61 营业成本 235.00 259.70 285.17 322.87 应收账款8.1720.73 12.65 27.66 营业税金及附加 1.13 1.21 1.44 1.77 其它应收款1.682.18 2.98 3.54 营业费用 41.29 54.65 64.58 79.83 预付账款6.198.67 7.76 9.36 管理费用 77.62 78.93 93.28 115.32 存货5.0110.51 5.69 12.11 财务费用 -1.40 -2.05 -1.29 -3.22 其他2.792.79 2.79 2.79 资产减值损失 0.00 0.00 0.00 0.00 非流动资产1184.391264.68 1309.33 1327.80 公允价值变动收益 0.00 0.00 0.00 0.00 长期投资10.0213.36 17.81 23.74 投资净收益 1.50 6.07 5.74 5.32 固定资产914.62979.53 1007.57 1012.72 营业利润 27.60 232.95 290.83 386.44 无形资产105.43102.18 98.18 94.39 营业外收入 0.48 5.00 0.00 0.00 其他154.32169.61 185.78 196.95 营业外支出 1.64 0.00 0.00 0.00 资产总计1575.031856.53 1989.53 2340.87 利润总额 26.44 237.95 290.83 386.44 流动负债192.13295.17 204.23 265.74 所得税 5.27 59.49 66.89 96.61 短期借款80.0052.50 25.00 6.67 净利润 21.16 178.46 223.94 289.83 应付账款44.25114.83 60.26 127.77 少数股东损益 0.86 17.85 22.39 28.98 其他67.88127.84 118.97 131.31 归属母公司净利润 20.31 160.62 201.55 260.85 非流动负债97.8697.86 97.86 97.86 EBITDA 136.86 389.40 465.72 560.32 长期借款0.000.00 0.00 0.00 EPS（元） 0.11 0.86 1.08 1.40 其他97.8697.86 97.86 97.86 负债合计289.99393.03 302.09 363.60 主要财务比率 2022 2023E 2024E 2025E 少数股东权益97.34115.19 137.58 166.57 营业收入 -11.96% 64.74% 18.17% 23.63% 归属母公司股东权益1187.701348.31 1549.86 1810.71 营业利润 -68.23% 743.96% 24.85% 32.87% 负债和股东权益1575.031856.53 1989.53 2340.87 归属母公司净利润 -60.57% 690.94% 25.48% 29.42% 毛利率 36.24% 57.23% 60.25% 63.60% 现金流量表(百万元)20222023E 2024E 2025E 净利率 5.51% 26.45% 28.09% 29.41% 经营活动现金流113.87446.74 353.87 526.45 ROE 1.71% 11.91% 13.00% 14.41% 净利润21.16178.46 223.94 289.83 ROIC 1.37% 10.58% 12.21% 13.75% 折旧摊销112.13164.58 181.91 182.42 资产负债率 18.41% 21.17% 15.18% 15.53% 财务费用5.105.28 4.18 3.26 净负债比率 22.57% 26.86% 17.90% 18.39% 投资损失-1.50-6.07 -5.74 -5.32 流动比率 2.03 2.01 3.33 3.81 营运资金变动-22.40109.50 -50.43 56.26 速动比率 1.96 1.93 3.25 3.72 其它-0.63-5.00 0.00 0.00 总资产周转率 0.23 0.33 0.36 0.38 投资活动现金流-141.75-233.80 -220.82 -195.57 应收帐款周转率 45.09 29.29 56.73 32.07 资本支出-133.23-207.44 -197.29 -173.09 应付帐款周转率 8.33 5.29 11.91 6.94 长期投资-9.99-32.43 -29.27 -27.80 每股收益 0.11 0.86 1.08 1.40 其他1.476.07 5.74 5.32 每股经营现金 0.61 2.40 1.90 2.83 筹资活动现金流-7.83-32.78 -31.68 -21.60 每股净资产 6.38 7.24 8.32 9.72 短期借款0.00-27.50 -27.50 -18.33 P/E 173.30 21.91 17.46 13.49 长期借款0.000.00 0.00 0.00 P/B 2.96 2.61 2.27 1.94 其他-7.83-5.28 -4.18 -3.26 EV/EBITDA 35.42 10.26 8.30 6.31 现金净增加额-35.71180.16 101.36 309.28 P/S 9.55 5.80 4.90 3.97 数据来源：公司数据中国银河证券研究院 分析师承诺及简介 本人承诺以勤勉的执业态度，独立、客观地出具本报告，本报告清晰准确地反映本人的研究观点。本人薪酬的任何部分过去不曾与、现在不与、未来也将不会与本报告的具体推荐或观点直接或间接相关。 顾熹闽，社会服务业首席分析师，同济大学金融学硕士。长期从事社服及相关出行产业链研究，曾任职于海通证券、民生证券、国联证券，2022年7月加入中国银河证券。 评级标准 行业评级体系 未来6-12个月，行业指数相对于基准指数（沪深300指数）推荐：预计超越基准指数平均回报20%及以上。 谨慎推荐：预计超越基准指数平均回报。中性：预计与基准指数平均回报相当。回避：预计低于基准指数。 公司评级体系 未来6-12个月，公司股价相对于基准指数（沪深300指数）推荐：预计超越基准指数平均回报20%及以上。 谨慎推荐：预计超越基准指数平均回报。中性：预计与基准指数平均回报相当。回避：预计低于基准指数。 免责声明 本报告由中国银河证券股份有限公司（以下简称银河证券）向其客户提供。银河证券无需因接收人收到本报告而视其为客户。若您并非银河证券客户中的专业投资者，为保证服务质量、控制投资风险、应首先联系银河证券机构销售部门或客户经理，完成投资者适当性匹配，并充分了解该项服务的性质、特点、使用的注意事项以及若不当使用可能带来的风险或损失。 本报告所载的全部内容只提供给客户做参考之用，并不构成对客户的投资咨询建议，并非作为买卖、认购证券或其它金融工具的邀请或保证。客户不应单纯依靠本报告而取代自我独立判断。银河证券认为本报告资料来源是可靠的，所载内容及观点客观公正，但不担保其准确性或完整性。本报告所载内容反映的是银河