2023年三季报业绩点评：冬肥需求接棒秋肥，新项目将贡献业绩增量

冬肥需求接棒秋肥，新项目将贡献业绩增量 云图控股（600160.SH）2023年三季报业绩点评 核心结论 证券研究报告 公司点评|云图控股 2023年11月01日 公司评级增持 股票代码002539.SZ 事件：公司发布2023年三季报，实现营业收入161.46亿元，同比+7.84% 前次评级增持 实现归母净利润7.15亿元，同比-45.14%。其中Q3实现营收53.94亿元， 评级变动维持 同/环比+40.68%/+6.28%；实现归母净利润2.03亿元，同/环比 -35.33%/+29.17%。23Q3销售毛利率为10.95%，环比+1.22个pct。 23Q3复合肥板块同比量增价减。Q3为秋肥旺季，提振磷肥及复合肥需求。据百川数据，23Q3磷酸一铵行业产量274万吨，同比+18%；当季复合肥行业产量636万吨，同比+12%。价格方面，23Q3磷酸一铵价格同/环比 -21%/-1%，复合肥（45%硫基湖北）价格同/环比-26%/-8%，同比降幅较大主要系化肥行业22Q3价格仍处于高位。价差方面，磷酸一铵平均价差为599元/吨，同/环比-31%/+34%，价差环比扩大主要系当季磷矿石价格相对23Q2低位；当季复合肥（45%硫基湖北）价差为643元/吨，同/环比-23%/-12% 10月冬储开启后，除尿素因供给宽松价格下行，复合肥/钾肥/一铵价格均有回暖趋势；中长期单质肥价格趋于稳定，有利于复合肥行业产销及盈利修复公司现有705万吨复合肥产能，且配套上游原料，成本优势下稳健扩张。 布局上游资源、扩大终端产能，周期底部夯实业绩基础。据公司公告，上游资源端，公司雷波牛牛寨东段磷矿已查明储量1.81亿吨，400万吨/年采矿工程处于产能建设阶段；湖北应城基地70万吨合成氨及配套的100万吨复 合肥项目已正式动工；公司荆州基地5万吨磷酸铁及其配套项目已建成投产上游原料产线50万吨硫磺制酸、30万吨湿法磷酸、15万吨精制磷酸及配套的60万吨缓控释复合肥，陆续进入试生产阶段。 投资建议：化肥为刚需，冬储开启后行业量价有望持续回暖。我们维持23-25 年归母净利润9.22/10.87/12.97亿元的预测，对应PE10.9/9.3/7.8x，维持“增持”评级。 风险提示：需求不及预期，原料价格大幅波动，产能释放不及预期。 核心数据 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 14,898 20,502 19,715 22,316 23,571 增长率 62.7% 37.6% -3.8% 13.2% 5.6% 归母净利润(百万元) 1,232 1,492 922 1,087 1,297 增长率 123.1% 21.1% -38.2% 17.9% 19.3% 每股收益（EPS） 1.02 1.24 0.76 0.90 1.07 市盈率（P/E） 8.2 6.8 10.9 9.3 7.8 市净率（P/B） 1.9 1.3 1.2 1.1 1.0 数据来源：公司财务报表，西部证券研发中心 当前价格8.35 近一年股价走势 云图控股复合肥沪深300 9% 2% -5% -12% -19% -26% -33% 2022-112023-032023-07 分析师 黄侃S0800522070001 18818400628 huangkan@research.xbmail.com.cn 联系人 卞丽君 15312891901 bianlijun@research.xbmail.com.cn 相关研究 云图控股：23Q2盈利或已触底，化肥行业景气有望回暖—云图控股（600160.SH）2023年中报业绩点评2023-08-31 云图控股：景气筑底时，强链、补链夯实成本优势—云图控股（002539.SZ）2022年报点评2023-04-09 云图控股：Q3复合肥销售承压，磷酸铁联产复合肥降本增效—云图控股（002539.SZ）三季报点评2022-11-01 财务报表预测和估值数据汇总 资产负债表（百万元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 利润表（百万元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 现金及现金等价物 1,766 3,614 4,258 5,347 6,819 营业收入 14,898 20,502 19,715 22,316 23,571 应收款项 1,739 2,451 2,525 2,879 2,950 营业成本 12,135 17,380 17,245 19,430 20,312 存货净额 2,728 3,315 3,583 3,872 4,134 营业税金及附加 84 91 99 105 115 其他流动资产 420 249 317 329 298 销售费用 281 303 292 330 349 流动资产合计 6,653 9,629 10,684 12,426 14,201 管理费用 749 884 815 961 1,019 固定资产及在建工程 5,148 6,509 7,162 7,744 8,446 财务费用 179 139 232 275 311 长期股权投资 30 30 20 26 25 其他费用/（-收入） (55) (79) (95) (100) (104) 无形资产 809 1,188 1,106 1,234 1,282 营业利润 1,524 1,782 1,127 1,313 1,571 其他非流动资产 935 1,350 1,178 1,065 925 营业外净收支 (14) (26) (22) (22) (23) 非流动资产合计 6,922 9,076 9,465 10,070 10,679 利润总额 1,510 1,757 1,106 1,291 1,548 资产总计 13,575 18,705 20,149 22,496 24,880 所得税费用 273 265 183 204 251 短期借款 2,774 2,868 2,643 2,762 2,758 净利润 1,237 1,492 922 1,087 1,297 应付款项 4,901 5,910 6,281 6,994 7,559 少数股东损益 5 (0) (0) (0) (0) 其他流动负债 193 257 188 212 219 归属于母公司净利润 1,232 1,492 922 1,087 1,297 流动负债合计 7,869 9,035 9,112 9,969 10,535 长期借款及应付债券 1,011 1,771 2,535 3,339 4,236 财务指标 2021 2022 2023E 2024E 2025E 其他长期负债 133 140 126 128 128 盈利能力 长期负债合计 1,144 1,910 2,661 3,467 4,364 ROE 31.1% 24.5% 11.5% 12.6% 13.7% 负债合计 9,013 10,945 11,774 13,436 14,899 毛利率 18.5% 15.2% 12.5% 12.9% 13.8% 股本 1,010 1,208 1,208 1,208 1,208 营业利润率 10.2% 8.7% 5.7% 5.9% 6.7% 股东权益 4,562 7,759 8,375 9,060 9,981 销售净利率 8.3% 7.3% 4.7% 4.9% 5.5% 负债和股东权益总计 13,575 18,705 20,149 22,496 24,880 成长能力营业收入增长率 62.7% 37.6% -3.8% 13.2% 5.6% 现金流量表（百万元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业利润增长率 116.6% 16.9% -36.7% 16.5% 19.6% 净利润 1,237 1,492 922 1,087 1,297 归母净利润增长率 123.1% 21.1% -38.2% 17.9% 19.3% 折旧摊销 712 673 487 492 571 偿债能力 利息费用 179 139 232 275 311 资产负债率 66.4% 58.5% 58.4% 59.7% 59.9% 其他 (1,149) (1,441) (234) 187 303 流动比 0.85 1.07 1.17 1.25 1.35 经营活动现金流 980 863 1,408 2,041 2,481 速动比 0.50 0.70 0.78 0.86 0.96 资本支出 (911) (1,822) (950) (1,174) (1,261) 其他 7 402 0 0 0 每股指标与估值 2021 2022 2023E 2024E 2025E 投资活动现金流 (904) (1,420) (950) (1,174) (1,261) 每股指标 债务融资 583 1,082 486 624 630 EPS 1.02 1.24 0.76 0.90 1.07 权益融资 (404) 1,724 (300) (403) (378) BVPS 3.71 6.36 6.87 7.44 8.20 其它 58 (489) 0 0 0 估值 筹资活动现金流 237 2,317 186 221 252 P/E 8.2 6.8 10.9 9.3 7.8 汇率变动 P/B 1.9 1.3 1.2 1.1 1.0 现金净增加额 313 1,760 644 1,088 1,473 P/S 0.7 0.5 0.5 0.5 0.4 数据来源：公司财务报表，西部证券研发中心 行业评级 超配：行业预期未来6-12个月内的涨幅超过市场基准指数10%以上中配：行业预期未来6-12个月内的波动幅度介于市场基准指数-10%到10%之间低配：行业预期未来6-12个月内的跌幅超过市场基准指数10%以上 公司评级 买入：公司未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数20%以上增持：公司未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5%到20%之间中性：公司未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数变动幅度相差-5%到5%卖出：公司未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数大于5% 西部证券—投资评级说明 报告中所涉及的投资评级采用相对评级体系，基于报告发布日后6-12个月内公司股价（或行业指数）相对同期当地市场基准指数的市 场表现预期。其中，A股市场以沪深300指数为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以标普500指数为基准。 分析师声明 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 联系地址 联系地址：上海市浦东新区耀体路276号12层 北京市西城区丰盛胡同28号太平洋保险大厦513室深圳市福田区深南大道6008号深圳特区报业大厦10C 联系电话：021-38584209 免责声明 本报告由西部证券股份有限公司（已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格）制作。本报告仅供西部证券股份有限公司（以下简称“本公司”）机构客户使用。本报告在未经本公司公开披露或者同意披露前，系本公司机密材料，如非收件人（或收到的电子邮件含错误信息），请立即通知发件人，及时删除该邮件及所附报告并予以保密。发送本报告的电子邮件可能含有保密信息、版权专有信息或私人信息，未经授权者请勿针对邮件内容进行任何更改或以任何方式传播、复制、转发或以其他任何形式使用，发件人保留与该邮件相关的一切权利。同时本公司无法保证互联网传送本报告的及时、安全、无遗漏、无错误或无病毒，敬请谅解。 本报告基于已公开的信息编制，但本公司对该等信息的真实性、准确性及完整性不作任何保证。本报告所载的意见、评估及